สรุปสั้น

·หุ้นแนวคิด AI หนุนตลาดหุ้นสหรัฐฯ ฟื้นตัว แต่ข้อมูลจากโต๊ะซื้อขายชี้ว่าสถาบันการเงินยังไม่กลับเข้ามารับความเสี่ยงเต็มที่

·การออกหุ้นของ Meta ได้รับการจองซื้ออย่างคึกคัก และการระดมทุนด้านพลังประมวลผลมูลค่า 6.3 หมื่นล้านดอลลาร์ที่ Broadcom เข้าร่วมได้ปิดดีลสำเร็จ ช่วยคลายความกังวลเรื่องช่องทางระดมทุนที่ตึงตัว

·Broadcom ให้การสนับสนุนมูลค่าคงเหลือสำหรับดีลนี้ สะท้อนว่าการระดมทุน AI ขนาดใหญ่เรียกร้องกลไกการแบ่งปันความเสี่ยงที่สูงขึ้น

·จุดเน้นของงบการเงินบริษัทยักษ์ใหญ่กำลังเปลี่ยนไปที่รายจ่ายลงทุน อัตราการใช้งาน ค่าเสื่อมราคา และกระแสเงินสด การเติบโตของอุปสงค์เพียงอย่างเดียวไม่เพียงพอที่จะอธิบายมูลค่าได้อีกต่อไป

·ตลาดคาดการณ์ว่าเฟดจะคงอัตราดอกเบี้ยในการประชุมครั้งนี้ค่อนข้างชัดเจน แต่ถ้อยแถลงของ Warsh เกี่ยวกับการขึ้นดอกเบี้ยในอนาคตยังอาจเปลี่ยนสภาพแวดล้อมการประเมินมูลค่าของหุ้นเทคโนโลยี

·ผู้เขียนเห็นว่าควรระวังว่าการหมุนเวียนของกลุ่ม AI จะมาพร้อมกับการตึงตัวของสินเชื่อในวงกว้างหรือไม่ นี่เป็นสถานการณ์ความเสี่ยง ไม่ใช่ข้อเท็จจริงที่เกิดขึ้นแล้ว

การระดมทุนด้าน AI มีความคืบหน้าต่อเนื่อง และตลาดหุ้นสหรัฐฯ ก็ฟื้นตัวตามมา แต่การที่เงินทุนยินดีจ่ายเพื่อการขยายตัว กับการที่การขยายตัวจะสร้างผลตอบแทนได้เพียงพอในที่สุด ยังเป็นสองคำถามที่ต้องพิสูจน์แยกจากกัน Stephen Innes ชี้ในบทวิเคราะห์ตลาดนี้ว่า การลงทุน AI กำลังเข้าสู่ระยะที่ให้ความสำคัญกับเงื่อนไขการระดมทุน ความสามารถในการดำเนินการ และผลตอบแทนจากเงินทุนมากขึ้น

การระดมทุนคลายความกังวล

หลังการเทขายเมื่อสัปดาห์ก่อน การซื้อขายกลุ่ม AI กลับมาคึกคักอีกครั้ง วันอังคาร ดัชนี Nasdaq 100 เพิ่มขึ้น 1.3% ดัชนี Philadelphia Semiconductor เพิ่มขึ้น 3.6% ราคาน้ำมันที่ปรับลงยังสนับสนุนความอยากรับความเสี่ยง โดยดัชนีหลักฟื้นกลับมาบางส่วนของระดับเทคนิคที่เคยหลุดไปก่อนหน้านี้

ปัจจัยสำคัญที่ช่วยฟื้นฟูบรรยากาศคือตลาดกลับมาเชื่อมั่นอีกครั้งว่า การขยายโครงสร้างพื้นฐาน AI ยังสามารถระดมทุนได้

การออกหุ้นสามัญของ Meta มูลค่า 2.5 หมื่นล้านดอลลาร์ มีรายงานว่าได้รับการจองซื้อประมาณห้าเท่า ข้อตกลงระดมทุนมูลค่า 6.3 หมื่นล้านดอลลาร์ที่ Broadcom เข้าร่วม รวมถึงการยื่นขอจดทะเบียนเข้าตลาดของ Anthropic ก็ช่วยคลายความกังวลของนักลงทุนต่อความต้องการเงินทุนมหาศาลของอุตสาหกรรม AI

ความคืบหน้าเหล่านี้แสดงว่าตลาดทุนยังยินดีให้เงินสนับสนุนการขยายตัวของ AI อย่างไรก็ตาม ความต้องการระดมทุนยังคงมีอยู่ และผู้ให้เงินยินดีรับความเสี่ยงมากน้อยเพียงใดและเรียกร้องเงื่อนไขอะไร กำลังกลายเป็นตัวแปรสำคัญที่ส่งผลต่อภาวะตลาดรอบนี้

โครงสร้างของดีล Broadcom นั้นน่าสนใจเป็นพิเศษ ตามประกาศของบริษัท Bank of America, Blackstone, Citigroup และ Morgan Stanley ให้คำมั่นว่าจะจัดหาเงินทุนให้แก่ Special Purpose Vehicle (SPV) ที่จัดตั้งขึ้นใหม่ โดย SPV นี้จะซื้อตัวเร่ง AI และอุปกรณ์เครือข่ายของ Broadcom แล้วนำไปให้เช่าแก่ Anthropic ขณะที่ Broadcom ให้การสนับสนุนมูลค่าคงเหลือสำหรับส่วนที่เทียบเท่ากับวงเงินจัดหาเงินทุนลำดับแรก ซึ่งหมายความว่าข้อตกลงทางการเงินนั้นรวมกลไกการแบ่งปันความเสี่ยงของมูลค่าอุปกรณ์ในอนาคตไว้ด้วย

ดังนั้นจึงไม่สามารถเข้าใจดีลนี้อย่างง่ายๆ ว่า Broadcom กู้ยืมเงิน 6.3 หมื่นล้านดอลลาร์ด้วยตนเอง และไม่สามารถถือได้ว่าการปิดดีลทางการเงินเท่ากับผลตอบแทนของโครงการได้รับการพิสูจน์แล้ว

ในมุมมองของ Innes การที่ Meta ระดมทุนจากตลาดหุ้นและการนำการสร้างโครงสร้างพื้นฐานด้านพลังประมวลผลมาใช้การเงินแบบมีโครงสร้างขนาดใหญ่ สะท้อนถึงการเปลี่ยนแปลงของวงจรการลงทุนใน AI ร่วมกัน นั่นคือขนาดการก่อสร้างขยายตัวอย่างต่อเนื่อง และบริษัทต่างๆ จำเป็นต้องระดมทุนภายนอกอย่างเชิงรุกมากขึ้น ความสามารถในการระดมทุนจึงกลายเป็นส่วนหนึ่งของการแข่งขันในอุตสาหกรรม

งบการเงินต้องตอบคำถามเรื่องผลตอบแทน

การที่ราคาหุ้นฟื้นตัวไม่ได้หมายความว่าเงินทุนสถาบันได้เปลี่ยนไปมองในแง่ดีอย่างเต็มที่แล้ว

จากแนวโน้มทางเทคนิค ETF QQQ ที่เกี่ยวข้องกับ Nasdaq 100 กลับขึ้นยืนเหนือเส้นค่าเฉลี่ย 100 วันได้อีกครั้ง และดัชนี S&P 500 ก็กลับขึ้นไปเหนือเส้นค่าเฉลี่ย 50 วันแล้ว แต่การฟื้นตัวของราคาก็ไม่ได้หมายความว่าเงินทุนสถาบันได้เปลี่ยนไปมองในแง่ดีอย่างเต็มที่แล้ว

Innes อ้างอิงข้อสังเกตจากโต๊ะซื้อขายของ Goldman Sachs ว่ากิจกรรมการซื้อขายโดยรวมในวันนั้นยังค่อนข้างเบาบาง และกระแสเงินทุนยังคงเอนไปทางการขาย บัญชีสถาบันแบบ long-only ยังคงขายสุทธิในกลุ่มบริการสื่อสารและผลิตภัณฑ์มหภาค แม้เฮดจ์ฟันด์จะเอนไปทางการซื้อสุทธิเล็กน้อย แต่มูลค่าการซื้อขายยังจำกัด ความเสี่ยงของกลยุทธ์ long-short ตามปัจจัยพื้นฐานก็ยังใกล้ระดับต่ำสุดในระยะใกล้

ข้อสังเกตเหล่านี้สอดคล้องกับเงินทุนที่โต๊ะซื้อขายครอบคลุม ไม่สามารถเป็นตัวแทนของตลาดทั้งหมดได้โดยตรง อย่างไรก็ตาม สิ่งเหล่านี้ชี้ให้เห็นความแตกต่างที่น่าสนใจประการหนึ่ง นั่นคือ ราคากำลังฟื้นตัว แต่สถานะการถือครองยังคงระมัดระวัง

หลังจากการลดสถานะแบบรวมศูนย์รอบหนึ่ง การปิดสถานะขายชอร์ตและการซื้อเมื่อราคาตกสามารถผลักดันการดีดตัวได้ แต่หากตลาดจะไปต่อได้นั้น จำเป็นต้องมีหลักฐานพื้นฐานที่แข็งแกร่งกว่า ต่อไป งบการเงินและคำแนะนำของ Alphabet, Microsoft, Amazon และผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่รายอื่นๆ จะต้องรับหน้าที่ในการยืนยันในเรื่องนี้

คำถามที่ตลาดให้ความสนใจก็กำลังเปลี่ยนแปลงไปด้วย การที่ความต้องการ AI จะเติบโตหรือไม่ยังคงสำคัญ แต่investors ยังจำเป็นต้องรู้ว่าการเติบโตนี้สามารถสร้างผลตอบแทนที่เพียงพอต่อการครอบคลุมรายจ่ายมหาศาลได้หรือไม่

รายจ่ายฝ่ายทุน (Capex) ซึ่งเป็นการลงทุนในสินทรัพย์ระยะยาว เช่น การสร้างศูนย์ข้อมูลและการซื้อชิป จะใช้เงินสดไปก่อน เมื่ออุปกรณ์ถูกนำไปใช้งาน ค่าเสื่อมราคาก็จะถูกบันทึกเป็นต้นทุนอย่างต่อเนื่อง อัตราการใช้พลังประมวลผล การกำหนดราคาบริการ และความต้องการของลูกค้า จะเป็นตัวกำหนดว่าสินทรัพย์เหล่านี้สามารถสร้างรายได้และกำไรได้มากเพียงใด เมื่อนำปัจจัยหลายประการมารวมกัน จึงจะ構成ภาพผลตอบแทนการลงทุนที่สมบูรณ์

ดังนั้น แม้ยักษ์ใหญ่จะยังคงเพิ่มการใช้จ่ายด้าน AI ต่อไป ก็อาจไม่เพียงพอที่จะผลักดันราคาหุ้น นักลงทุนยังต้องประเมินว่าการลงทุนใหม่จะสร้างรายได้ภายในระยะเวลาเท่าใด กระแสเงินสดจะตามทันหรือไม่ และบริษัทจะต้องระดมทุนเพิ่มเติมในอนาคตหรือไม่

ข้อสรุปหลักของ Innes คือ การมองแนวโน้มการแพร่หลายของ AI กับการระบุว่าใครจะทำกำไรได้มากพอจากสิ่งนี้ กำลังจำเป็นต้องแยกออกจากกันมากขึ้นเรื่อยๆ

ตลาด AI ในช่วงแรกให้น้ำหนักกับความก้าวหน้าทางเทคโนโลยีและทรัพยากรที่หายากมากขึ้น ปัจจุบัน การระดมทุน การดำเนินการก่อสร้าง และผลตอบแทนจากเงินลงทุนกำลังได้รับน้ำหนักที่สูงขึ้น แนวโน้มอุตสาหกรรมยังคงน่าสนใจ แต่ข้อจำกัดทางการเงินเป็นสิ่งที่หลีกเลี่ยงได้ยาก

เฟดส่งผลต่อราคาเงินทุน

ความสามารถของบริษัท AI ในการระดมทุนอย่างต่อเนื่องยังขึ้นอยู่กับต้นทุนเงินทุนของตลาดโดยรวม

ในขณะที่บทความนี้เผยแพร่ ตลาดโดยทั่วไปคาดว่าเฟดจะคงอัตราดอกเบี้ยในการประชุมวันที่ 28 ตุลาคม แต่ยังคงเห็นว่ามีโอกาสขึ้นดอกเบี้ยในเดือนธันวาคม ดังนั้นจุดสนใจของการประชุมครั้งนี้จึงอยู่ที่งานแถลงข่าวของประธานเฟด เควิน วอร์ช มากขึ้น

Innes เห็นว่า ความยืดหยุ่นของข้อมูลเศรษฐกิจและแรงกดดันเงินเฟ้อที่ยังไม่จางหาย ทำให้เฟดยากที่จะเปลี่ยนท่าทีไปสู่การผ่อนคลายอย่างชัดเจน แต่ในเมื่อตลาดคาดการณ์การหยุดขึ้นดอกเบี้ยไว้อย่างเต็มที่แล้ว การดำเนินการทันทีอาจสร้างผลกระทบที่ไม่คาดคิดได้

ถ้อยคำเชิงนโยบายจึงสำคัญเป็นพิเศษ หากคำกล่าวของวอร์ชทำให้นักลงทุนลดความคาดหวังต่อการขึ้นดอกเบี้ยในอนาคต มูลค่าหุ้นเทคโนโลยีอาจได้รับการสนับสนุน หากเขาเน้นย้ำถึงความจำเป็นในการเข้มงวดเพิ่มเติม พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐระยะสั้นอาจถูกเทขาย ผลักดันให้อัตราผลตอบแทนปรับตัวสูงขึ้น

ราคาพันธบัตรและอัตราผลตอบแทนมักเคลื่อนไหวในทิศทางตรงกันข้าม สำหรับบริษัทเทคโนโลยี การขึ้นอัตราดอกเบี้ยอาจเพิ่มต้นทุนการระดมทุน และยังลดมูลค่าของกำไรในอนาคตที่คิดลดมาเป็นมูลค่าปัจจุบัน บริษัทที่มีมูลค่าขึ้นอยู่กับอัตราการเติบโตในระยะยาวมากกว่ามักจะอ่อนไหวต่อเรื่องนี้มากกว่า

ราคาน้ำมันที่ปรับตัวลงช่วยบรรเทาความกังวลเรื่องเงินเฟ้อบางส่วนได้ชั่วคราว เมื่อวันอังคาร น้ำมันดิบเบรนท์ปิดต่ำกว่า 114 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล โดยได้รับแรงหนุนจากความคาดหวังต่อความคืบหน้าทางการทูตในตะวันออกกลาง แต่ Innes เตือนว่า อุปทานจริงที่ตึงตัวและสถานการณ์ในภูมิภาคที่ยังไม่คลี่คลาย หมายความว่าการปรับตัวลงนี้ยังไม่เพียงพอที่จะยืนยันแนวโน้มขาลงอย่างต่อเนื่อง

เขายังสังเกตว่าทองคำกลับขึ้นไปเหนือ 4,050 ดอลลาร์ต่อออนซ์ และบิตคอยน์ได้รับแรงพยุงบริเวณ 80,000 ดอลลาร์ ในการลดความเสี่ยงครั้งใหญ่ก่อนหน้านี้ สินทรัพย์ต่างๆ ถูกเทขายไปพร้อมกัน การที่สินทรัพย์เหล่านี้ทรงตัวอย่างน้อยก็เป็นสัญญาณบางประการว่าแรงกดดันจากการขายแบบถูกบังคับได้ลดลงในระยะหนึ่ง อย่างไรก็ตาม การที่สินทรัพย์เพียงไม่กี่ประเภทฟื้นตัวยังไม่เพียงพอที่จะสรุปได้ว่าตลาดได้เข้าสู่ระยะการเคลื่อนไหวใหม่แล้ว

ขั้นต่อไปจับตาสินเชื่อ

ความเสี่ยงของการดีดตัวกลับในรอบนี้อาจไม่ได้สะท้อนออกมาเป็นการร่วงลงอย่างหนักของดัชนีหุ้นหลักเป็นอันดับแรก

สถานการณ์ขาลงแบบหนึ่งที่ Innes เสนอคือ: เงินทุนไหลออกจากกลุ่ม AI ที่การซื้อขายแออัดไปยังกลุ่มอุตสาหกรรมป้องกันความเสี่ยงและหุ้นที่มีความผันผวนต่ำก่อน ดัชนีหลักยังคงประคองตัวได้ชั่วคราว หากเงื่อนไขการระดมทุนตึงตัวขึ้นในวงกว้างขึ้นในภายหลัง ตลาดเครดิตอาจส่งสัญญาณเตือนเป็นรายแรก และคาดการณ์กำไรของบริษัทก็จะถูกปรับลดลงตามมา หลังจากนั้น หากสินทรัพย์หลายประเภทเริ่มร่วงลงพร้อมกัน การลดสถานะของกลยุทธ์เชิงระบบและการลดความเสี่ยงของพอร์ตอาจเพิ่มแรงกดดันต่อดัชนีให้มากขึ้นอีก

นี่คือเส้นทางการส่งผ่านความเสี่ยงที่ต้องจับตา ไม่ใช่ผลลัพธ์ที่ผู้เขียนยืนยันว่าจะเกิดขึ้นอย่างแน่นอน

สำหรับวันอังคาร ตลาดปรับตัวดีขึ้นจริง: ความกังวลเรื่องการระดมทุนของ AI คลายลงบ้าง ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยเครดิตแคบลง ราคาน้ำมันลดลง และหุ้นเทคโนโลยีฟื้นตัวกลับมาบางส่วน ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยเครดิตที่แคบลงหมายความว่าผลตอบแทนส่วนเพิ่มที่นักลงทุนเรียกร้องจากการถือหุ้นกู้บริษัทเมื่อเทียบกับพันธบัตรรัฐบาลลดลง ซึ่งโดยปกติสะท้อนว่าความกังวลต่อความเสี่ยงด้านเครดิตลดลง

แต่การเปลี่ยนแปลงเหล่านี้ยังต้องได้รับการยืนยันจากผลประกอบการและเงื่อนไขการระดมทุนในระยะต่อไป หากผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่สามารถพิสูจน์ได้ว่าการเติบโตของรายจ่ายมีการสนับสนุนจากรายได้และกระแสเงินสดที่สอดคล้องกัน และท่าทีของธนาคารกลางสหรัฐไม่ได้ผลักดันคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยให้สูงขึ้นอย่างชัดเจน การดีดตัวกลับก็อาจดำเนินต่อไปได้

ในทางกลับกัน หากผลประกอบการเผยให้เห็นช่องว่างทางการเงินที่ใหญ่ขึ้น และต้นทุนการกู้ยืมของบริษัทปรับสูงขึ้นอีกครั้ง การฟื้นตัวของอารมณ์ตลาดในปัจจุบันก็ยังอาจเผชิญกับความท้าทาย

สำหรับแนวโน้มตลาดข้างหน้า ตัวแปรที่ควรติดตามมีความชัดเจนแล้ว: ผลตอบแทนจากการลงทุนใหม่ชัดเจนขึ้นหรือไม่ เงื่อนไขการระดมทุนยังคงมีเสถียรภาพต่อเนื่องหรือไม่ และแรงกดดันด้านเครดิตแพร่กระจายออกนอกอุตสาหกรรม AI หรือไม่

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia