TL;DR
· รายได้ อัตรากำไรขั้นต้น และ EPS ของไมครอนในไตรมาสที่สามสูงเกินคาด โกลด์แมน แซคส์ปรับเป้าหมายราคาขึ้นเป็น 1,100 ดอลลาร์ แต่ยังคงอันดับ Neutral
· ในข้อตกลงลูกค้าเชิงกลยุทธ์ 16 ฉบับ มี 14 ฉบับที่สอดคล้องกับรายได้ขั้นต่ำประมาณ 1 แสนล้านดอลลาร์ โดยเงินฝากและคำมั่นสัญญาทางการเงินของลูกค้าอยู่ที่ 2.2 หมื่นล้านดอลลาร์
· สัญญาระยะยาวช่วยเพิ่มความชัดเจนของรายได้ แต่การเพิ่มอุปทานในปี 2027 ถึง 2028 และการชะลอตัวของราคา HBM ยังคงเป็นข้อกังวลหลัก

หลังจากไมครอน เทคโนโลยีรายงานผลประกอบการที่แข็งแกร่งเพียงพอ โกลด์แมน แซคส์ปรับเป้าหมายราคา 12 เดือนจาก 900 ดอลลาร์เป็น 1,100 ดอลลาร์ แต่ยังคงอันดับ Neutral

สำหรับนักลงทุน รายได้ อัตรากำไรขั้นต้น EPS และแนวทางในไตรมาสถัดไปของไมครอนสูงกว่าที่คาดการณ์อย่างชัดเจน ความต้องการจัดเก็บข้อมูลจากเซิร์ฟเวอร์ AI ยังคงผลักดันราคา DRAM HBM และ NAND ให้สูงขึ้น ในขณะเดียวกัน ข้อตกลงลูกค้าระยะยาวที่บริษัทเปิดเผยยังทำให้รายได้ในอนาคตบางส่วนคาดการณ์ได้มากขึ้น

แต่โกลด์แมน แซคส์ไม่ได้เข้าซื้อเพิ่ม เหตุผลคือ อุตสาหกรรมจัดเก็บข้อมูลในอดีตยากที่จะได้รับการประเมินมูลค่าสูง ไม่ใช่เพราะไม่สามารถทำกำไรในช่วงวัฏจักรขาขึ้น แต่เป็นเพราะตลาดไม่เต็มใจจ่ายหลายเท่าสำหรับกำไรสูงสุดของวัฏจักร สัญญาระยะยาวสามารถลดความผันผวนได้ แต่ยังไม่พิสูจน์ว่าไมครอนหลุดพ้นจากวัฏจักรจัดเก็บข้อมูลแบบดั้งเดิม

ตามราคาปิดปกติของไมครอนเมื่อวันที่ 24 มิถุนายนที่ประมาณ 1,047 ดอลลาร์ เป้าหมายราคา 1,100 ดอลลาร์ของโกลด์แมน แซคส์สอดคล้องกับ upside ที่อาจเกิดขึ้นประมาณ 5% ราคาหุ้นหลังเวลาทำการพุ่งขึ้นไปถึงประมาณ 1,199 ดอลลาร์ ซึ่งสูงกว่าเป้าหมายราคาของโกลด์แมน แซคส์แล้ว ซึ่งอธิบายว่าทำไมการปรับเป้าหมายราคาขึ้นจึงไม่เท่ากับการปรับอันดับขึ้น

ผลประกอบการและแนวทางสูงเกินคาด ความต้องการจัดเก็บข้อมูล AI ยังไม่เย็นลง

ตามรายงานผลประกอบการของไมครอน รายได้ในไตรมาสที่สามของปีงบประมาณ 2026 อยู่ที่ 41,456 ล้านดอลลาร์ สูงกว่าที่โกลด์แมน แซคส์คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ที่ 37,580 ล้านดอลลาร์ และสูงกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ที่ 36,280 ล้านดอลลาร์ ด้านผลกำไรก็แข็งแกร่งเช่นกัน อัตรากำไรขั้นต้น Non-GAAP อยู่ที่ 84.9% และ EPS Non-GAAP อยู่ที่ 25.11 ดอลลาร์ ซึ่งสูงกว่าที่ตลาดคาดการณ์

แยกตามธุรกิจ รายได้จาก DRAM อยู่ที่ 31,330 ล้านดอลลาร์ รายได้จาก NAND อยู่ที่ 9,940 ล้านดอลลาร์ ทั้งสองธุรกิจหลักสูงเกินคาด การที่ NAND สูงเกินคาดเป็นที่น่าสังเกตเป็นพิเศษ แสดงให้เห็นว่าวัฏจักรขาขึ้นของจัดเก็บข้อมูลรอบนี้ไม่ได้ถูกขับเคลื่อนโดย HBM เพียงเส้นเดียว ราคาจัดเก็บข้อมูลแบบดั้งเดิมและสภาพแวดล้อมอุปสงค์-อุปทานก็กำลังปรับปรุงดีขึ้นเช่นกัน

สัญญาณที่แข็งแกร่งยิ่งขึ้นมาจากแนวโน้มในไตรมาสถัดไป Micron คาดการณ์ว่ารายได้ในไตรมาสที่ 4 ของปีงบประมาณ 2026 จะอยู่ที่ 50,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยมีค่าความคลาดเคลื่อนบวกลบ 1,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ อัตรากำไรขั้นต้นแบบ Non-GAAP อยู่ที่ประมาณ 86% และกำไรต่อหุ้นแบบ Non-GAAP อยู่ที่ 31 ดอลลาร์สหรัฐ โดยมีค่าความคลาดเคลื่อนบวกลบ 1 ดอลลาร์สหรัฐ แนวโน้มนี้ยังคงสูงกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้

ตัวเลขเหล่านี้บ่งชี้ว่า อย่างน้อยในระยะสั้น ความต้องการจากเซิร์ฟเวอร์ AI และการประมวลผลประสิทธิภาพสูงยังคงดูดซับอุปทานที่เพิ่มขึ้นใหม่ ราคาและอัตรากำไรของผู้ผลิตหน่วยความจำยังไม่แสดงสัญญาณการอ่อนตัวลงอย่างชัดเจน ด้วยเหตุนี้ Goldman Sachs จึงได้ปรับเพิ่มประมาณการกำไรระยะใกล้และระยะกลางของ Micron และปรับเพิ่ม normalized EPS ที่ใช้ในการประเมินมูลค่าจาก 50 ดอลลาร์สหรัฐเป็น 62 ดอลลาร์สหรัฐ ภายใต้สมมติฐานอัตราส่วนราคาต่อกำไร (P/E) ที่ 18 เท่า ราคาเป้าหมายจึงเพิ่มขึ้นจาก 900 ดอลลาร์สหรัฐเป็น 1,100 ดอลลาร์สหรัฐ

สัญญาระยะยาวมูลค่าหลายแสนล้านดอลลาร์ เพิ่มชั้นกันชนให้กับวัฏจักรหน่วยความจำ

เมื่อเทียบกับผลประกอบการรายไตรมาส สิ่งที่เปลี่ยนแปลงการอภิปรายเรื่องการประเมินมูลค่าได้มากกว่าคือข้อตกลงกับลูกค้าเชิงกลยุทธ์ที่ Micron เปิดเผย

Micron เปิดเผยในคำชี้แจงที่เตรียมไว้ (prepared remarks) ว่าบริษัทได้ลงนามในข้อตกลงกับลูกค้าเชิงกลยุทธ์ 16 ฉบับ ซึ่งครอบคลุมตลาดศูนย์ข้อมูล อุปกรณ์อิเล็กทรอนิกส์สำหรับผู้บริโภค ยานยนต์ และตลาดปลายทางอื่นๆ ข้อตกลงเหล่านี้สร้างเงินฝากสดและภาระผูกพันทางการเงินที่เกี่ยวข้องประมาณ 22,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยในจำนวนนี้ 14 ฉบับ ภายใต้กรอบราคาขั้นต่ำ มีรายได้สะสมที่เหลืออยู่ประมาณ 100,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐตลอดอายุสัญญา

ข้อตกลงเหล่านี้ส่วนใหญ่มีอายุ 5 ปี ส่วนข้อตกลงที่เกี่ยวข้องกับยานยนต์มักมีอายุ 3 ปี โดยครอบคลุมระยะเวลาจนถึงประมาณสิ้นปี 2030 ข้อตกลงมักรวมเป้าหมายรายได้แบบ take-or-pay รายปี กล่าวคือ แม้ว่าลูกค้าจะไม่รับสินค้าทั้งหมด ก็ยังต้องรับผิดชอบภาระการจัดซื้อตามที่ตกลงไว้ นอกจากนี้ หลายข้อตกลงยังกำหนดราคาขั้นต่ำและราคาสูงสุด

นี่คือสิ่งที่ Goldman Sachs มองว่าเป็น "เชิงบวกอย่างมีนัยสำคัญ" DRAM และ NAND ได้รับผลกระทบจากความผันผวนของอุปสงค์และอุปทานมายาวนาน เมื่อราคาลดลง กำไรก็ลดลงอย่างรวดเร็ว ในอดีต ตลาดไม่เต็มใจที่จะให้การประเมินมูลค่าที่สูงขึ้นแก่ผู้ผลิตหน่วยความจำ โดยพื้นฐานแล้วกังวลว่ากำไรที่สูงในปัจจุบันจะไม่ยั่งยืน

หากข้อตกลงกับลูกค้าระยะยาวสามารถล็อกปริมาณการจัดส่ง ราคาขั้นต่ำ และเงินล่วงหน้าจากลูกค้าได้บางส่วน ความชัดเจนของรายได้และอัตรากำไรขั้นต้นในอนาคตของ Micron ก็จะเพิ่มขึ้น ตามข้อมูลของบริษัท อัตรากำไรขั้นต้นจากข้อตกลงเหล่านี้สูงกว่าจุดสูงสุดของวัฏจักรก่อนหน้า โดยอยู่ในช่วงประมาณ 60% ต่ำ สำหรับนักลงทุน นั่นหมายความว่า Micron ไม่ต้องพึ่งพาราคาสปอตและคำสั่งซื้อระยะสั้นอีกต่อไป

สัญญาระยะยาวเพิ่มความชัดเจน แต่ยังไม่เปลี่ยนวัฏจักรทั้งหมด

อย่างไรก็ตาม สัญญาระยะยาวมูลค่าหลายแสนล้านดอลลาร์ไม่ควรถูกตีความว่า Micron ได้ล็อกรายได้ในอนาคตทั้งหมดแล้ว

ปัจจุบัน ข้อตกลงเหล่านี้ครอบคลุมประมาณ 20% ของปริมาณการจัดส่ง DRAM ที่คาดการณ์ไว้ และประมาณหนึ่งในสามของปริมาณการจัดส่ง NAND ที่คาดการณ์ไว้ Micron หวังว่าเมื่อเวลาผ่านไป ข้อตกลงที่คล้ายคลึงกันนี้จะครอบคลุมประมาณ 50% หรือมากกว่าของรายได้ที่คาดการณ์ไว้ แต่นี่ยังคงเป็นเป้าหมาย ไม่ใช่ผลลัพธ์ที่สำเร็จแล้ว

ข้อจำกัดที่แท้จริงยังอยู่ที่ฝ่ายปฏิบัติการ ไม่ว่าลูกค้าจะยังคงดึงสินค้าอย่างต่อเนื่องหรือไม่ การบังคับใช้เงื่อนไข take-or-pay มีประสิทธิภาพเพียงใด และราคาหน่วยความจำในอนาคตจะยังคงอยู่ในระดับสูงหรือไม่ ล้วนส่งผลต่อคุณภาพของกำไรที่ข้อตกลงเหล่านี้จะนำมาให้ในที่สุด

ดังนั้น สัญญาระยะยาว (Long-term Agreement) จึงเป็นเหมือนการเพิ่มชั้นกันกระแทกให้กับ Micron มากกว่าการขจัดวัฏจักรให้หมดไป เมื่ออุปสงค์ยังคงแข็งแกร่ง สัญญาระยะยาวช่วยล็อกกำลังการผลิตและกระแสเงินสด เมื่อราคามีความผันผวนในอนาคต ราคาขั้นต่ำและเงินล่วงหน้าจากลูกค้าอาจทำให้กำไรที่ลดลงไม่เป็นไปตามตลาดสปอตอย่างสมบูรณ์ แต่หากอุปทานโดยรวมในอุตสาหกรรมเพิ่มขึ้นอย่างชัดเจน ราคาหน่วยความจำก็อาจกลับมาเผชิญแรงกดดันอีกครั้ง

Goldman Sachs คงอันดับ Neutral คำถามสำคัญอยู่ที่หลังปี 2027

Goldman Sachs คงอันดับ Neutral โดยเหตุผลหลักยังคงเป็นวัฏจักรอุปทาน

ข้อมูลอย่างเป็นทางการจาก Micron แสดงให้เห็นว่ารายจ่ายฝ่ายทุน (CapEx) ใน FY4Q26 อยู่ที่ประมาณ 1 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ และทั้งปี FY2026 อยู่ที่ประมาณ 2.7 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ บริษัทยังระบุว่ารายจ่ายฝ่ายทุนรายไตรมาสใน FY2027 จะสูงกว่าระดับ FY4Q26 และมากกว่าครึ่งหนึ่งของส่วนเพิ่มเมื่อเทียบกับปีก่อนมาจากรายจ่ายฝ่ายทุนด้านการก่อสร้าง

แบบจำลองของ Goldman Sachs ยังตั้งสมมติฐานเพิ่มเติมว่ารายจ่ายฝ่ายทุนของ Micron ใน FY2027 อาจสูงถึง 5 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ ตัวเลขนี้ไม่ใช่แนวทางอย่างเป็นทางการจาก Micron แต่เป็นการประมาณการของ Goldman Sachs เกี่ยวกับจังหวะการขยายกำลังการผลิตของบริษัท หากสมมติฐานนี้เป็นจริง หมายความว่าอุตสาหกรรมหน่วยความจำจะยังคงเพิ่มการลงทุนในช่วงที่มีกำไรสูง และเมื่อกำลังการผลิตใหม่เข้าสู่ตลาดหลังปี 2027 แรงกดดันด้านราคาอาจกลับมาปรากฏอีกครั้ง

ไทม์ไลน์กำลังการผลิตกำลังดำเนินไปแล้ว Micron ระบุว่า ID1 ในรัฐไอดาโฮคาดว่าจะได้เวเฟอร์ชิ้นแรกในช่วงกลางปี 2027 ส่วน ID2 คาดว่าจะเดินหน้าในช่วงปลายปี 2028 โรงงานแห่งแรกในนิวยอร์กเริ่มก่อสร้างในเดือนมกราคมปีนี้ กำลังการผลิตบรรจุภัณฑ์ขั้นสูงในสิงคโปร์คาดว่าจะเริ่มมีส่วนสำคัญต่อกำลังการผลิตบรรจุภัณฑ์ HBM ในช่วงครึ่งแรกของปี 2027

โครงการเหล่านี้เป็นประโยชน์ต่อความสามารถในการแข่งขันระยะยาวของ Micron แต่ก็ไม่ได้เป็นผลดีต่อวัฏจักรราคาทั้งหมด HBM มีอัตรากำไรสูงกว่าและดึงดูดการขยายกำลังการผลิตในอุตสาหกรรมได้ง่ายกว่า เมื่อถึงปี 2027 ถึง 2028 อุปทานใหม่ของ HBM และ DRAM แบบดั้งเดิมจะค่อยๆ ปล่อยออกมา ราคาสูงและอัตรากำไรขั้นต้นสูงที่ได้รับการสนับสนุนจากอุปสงค์ AI และการขาดแคลนหน่วยความจำในปัจจุบันยังคงต้องเผชิญกับการทดสอบ

หลังจากรายงานผลประกอบการที่แข็งแกร่งที่สุด ความเห็นแตกแยกเปลี่ยนไปที่อุปทานจะตึงตัวได้นานแค่ไหน

สัญญาณที่ Micron ส่งออกมาในรายงานผลประกอบการครั้งนี้โดยรวมเป็นบวก แนวทางที่แข็งแกร่งบ่งชี้ว่าอุปสงค์ AI ยังคงขับเคลื่อน DRAM, NAND และ HBM ข้อตกลงระยะยาวกับลูกค้าแสดงให้เห็นว่าลูกค้ารายใหญ่บางรายยินดีใช้เงินล่วงหน้า ข้อผูกพันในการซื้อขั้นต่ำ และเงื่อนไขราคาเพื่อล็อกอุปทาน การปรับเพิ่มราคาเป้าหมายยังสะท้อนถึงการปรับเพิ่มศูนย์กลางกำไรของ Micron โดย Goldman Sachs

แต่ Goldman Sachs ยังไม่ได้ปรับระดับเป็น "ซื้อ" เพราะปัญหาสำคัญยังไม่ได้รับการแก้ไข: วัฏจักรการขาดแคลนพื้นที่จัดเก็บข้อมูลนี้จะคงอยู่นานแค่ไหน?

พื้นฐานในแง่ดีนั้นชัดเจน ผลประกอบการในไตรมาสที่ 3 ของปีงบประมาณและแนวโน้มในไตรมาสที่ 4 สูงกว่าที่คาดการณ์อย่างชัดเจน สัญญากับลูกค้าให้การป้องกันราคาพื้นฐานสำหรับรายได้ในอนาคตบางส่วน และเซิร์ฟเวอร์ AI ยังคงเพิ่มความต้องการสำหรับพื้นที่จัดเก็บข้อมูลระดับสูง

ความเสี่ยงก็กระจุกตัวอยู่ในหลายจุด สัดส่วนความคุ้มครองของสัญญายังคงจำกัด การดึงสินค้าจริงของลูกค้ายังขึ้นอยู่กับความต้องการปลายทาง รายจ่ายด้านทุนในปีงบประมาณ 2027 จะเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง และอุปทานใหม่กำลังมา เมื่อถึงปี 2027 ถึง 2028 หลังจากที่ HBM และ DRAM แบบดั้งเดิมปล่อยอุปทานออกมา ยังไม่มีข้อสรุปว่าอัตรากำไรขั้นต้นและ EPS ที่สูงในปัจจุบันจะคงอยู่ได้หรือไม่

ดังนั้น บทสรุปของรายงานนี้ไม่ใช่การที่ Goldman Sachs หันมาเป็น bullish ต่อ Micron อย่างเต็มตัว แต่คือ Micron กำลังใช้สัญญาระยะยาวกับลูกค้าและการชำระเงินล่วงหน้าจากลูกค้า เพื่อเพิ่มความชัดเจนให้กับกำไรตามวัฏจักรที่ยากต่อการประเมินมูลค่าสูงที่สุดในอุตสาหกรรมพื้นที่จัดเก็บข้อมูล

ภาพด้านบนคือประวัติราคาเป้าหมายและระดับการจัดอันดับของ Goldman Sachs ต่อ Micron จะเห็นว่าราคาหุ้นของ Micron เพิ่มขึ้นอย่างชัดเจนตั้งแต่ครึ่งหลังของปี 2025 Goldman Sachs ได้ปรับราคาเป้าหมายขึ้นหลายครั้ง แต่ระดับการจัดอันดับยังคงเป็น Neutral หลังจากกลับมาครอบคลุม

ปัญหาคือ วัฏจักรการขยายกำลังการผลิตได้เริ่มต้นขึ้นแล้ว นักลงทุนยังคงต้องยืนยันว่าอุปทานใหม่ในปี 2027 ถึง 2028 จะไม่ดึงอัตรากำไรที่สูงในปัจจุบันกลับไปสู่วัฏจักรดั้งเดิม

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia