สาเหตุที่หุ้น SK Hynix ร่วงหนัก: การคาดการณ์กำไรถูกปรับลดลง ยังคงคุ้มค่ากับการประเมินมูลค่าที่มีความยืดหยุ่นสูงหรือไม่?

火火

อ่านบทความนี้ใน 27 นาที

สัปดาห์แรกของพรีเมียมจะเป็นตัวกำหนดว่ามันคือทางเข้าเพื่อการประเมินมูลค่าใหม่หรือการเทรดที่แออัด

TL;DR

· ตามรายงานของสื่อเกาหลีที่อ้างอิงรายงานจาก KIS การคาดการณ์กำไรระยะยาวของ SK Hynix ถูกปรับลดลง แต่ราคาเป้าหมายยังคงไม่เปลี่ยนแปลง

· ความเห็นที่แตกต่างในตลาดมุ่งเน้นไปที่สัญญาจัดหาสินค้าระยะยาวของ HBM ว่าจะจำกัดความยืดหยุ่นของกำไรได้มากน้อยเพียงใด

· สินทรัพย์ที่เกี่ยวข้อง: SK Hynix, Samsung Electronics, Micron, NVIDIA, ห่วงโซ่ชิป KOSPI

การปรับเปลี่ยนโมเดลกำไรของ SK Hynix โดย Korea Investment & Securities (KIS) กำลังทำให้ตลาดต้องทบทวนพื้นฐานการกำหนดราคาของธุรกรรมหน่วยความจำ AI ตามรายงานของสื่อเกาหลีเมื่อวันที่ 13 กรกฎาคมที่อ้างอิงรายงานจาก KIS SK Hynix อาจมีผลกำไรต่ำกว่าฉันทามติของไตรมาสที่สอง โดยสาเหตุชี้ไปที่สัญญาการกำหนดราคาและการจัดหาในระยะยาว ไม่ใช่ความต้องการ AI ที่อ่อนแอลง

นี่ไม่ใช่สัญญาณว่าความต้องการถึงจุดสูงสุด การเปลี่ยนแปลงหลักของ KIS ไม่ใช่การมองในแง่ลบต่อความต้องการ HBM (High Bandwidth Memory) แต่เป็นการประเมินวิธีการปลดปล่อยกำไรในอนาคตใหม่ ตามที่สื่อรายงาน KIS ได้ปรับลดการคาดการณ์กำไรจากการดำเนินงานของ SK Hynix สำหรับปี 2026 และ 2027 ลง ขณะที่ยังคงราคาเป้าหมายไว้ที่ 3.8 ล้านวอน

สำหรับนักลงทุน ปัญหาไม่ได้อยู่ที่ว่า SK Hynix จะยังคงทำกำไรได้หรือไม่ แต่อยู่ที่ว่าบริษัทจะยังคงสามารถปรับเพิ่มกำไรได้อย่างต่อเนื่องเหมือนในโมเดลก่อนหน้านี้หรือไม่ หน่วยความจำ AI ยังคงหายาก แต่ผลประโยชน์จากความหายากนี้อาจถูกกำหนดไว้ล่วงหน้าในราคาและแผนการผลิตผ่านสัญญาหลายปี

การปรับลดกำไรไม่ได้บ่งชี้ถึงการล่มสลายของความต้องการ

จุดที่ขัดแย้งในการปรับเปลี่ยนครั้งนี้ของ KIS คือการปรับลดการคาดการณ์กำไรในขณะที่ความต้องการยังคงแข็งแกร่ง ตามที่สื่อรายงาน KIS ได้ปรับลดการคาดการณ์กำไรจากการดำเนินงานของ SK Hynix สำหรับปี 2026 และ 2027 ลง 9% และ 11% ตามลำดับ รายได้ในไตรมาสที่สองคาดการณ์ไว้ที่ 80.9 ล้านล้านวอน และกำไรจากการดำเนินงานคาดการณ์ไว้ที่ 60.4 ล้านล้านวอน โดยมีอัตรากำไรจากการดำเนินงานใกล้เคียง 75%

ตัวเลขเหล่านี้ยังคงเป็นระดับกำไรที่สูง และเป็นเพียงการคาดการณ์ของโบรกเกอร์ ไม่ใช่ผลประกอบการที่บริษัทเปิดเผยอย่างเป็นทางการ ในไตรมาสแรกของปีงบประมาณ 2026 ที่ SK Hynix เปิดเผยแล้ว รายได้อยู่ที่ 52.5763 ล้านล้านวอน กำไรจากการดำเนินงานอยู่ที่ 37.6103 ล้านล้านวอน และอัตรากำไรจากการดำเนินงานอยู่ที่ 72%

ดังนั้น การปรับเปลี่ยนครั้งนี้จึงเหมือนกับการดึงเส้นความชันของกำไรระยะยาวที่สูงเกินไปกลับมาสู่ความเป็นจริง มากกว่าการตัดสินว่าบริษัทสูญเสียความสามารถในการทำกำไร ส่วนหนึ่งของราคาตลาดก่อนหน้านี้มาจากจินตนาการที่ว่า "ยังคงสามารถเกินความคาดหวังได้อีก" และ KIS มองว่าส่วนนี้จำเป็นต้องถูกปรับลดลง

แรงกดดันต่อราคาหุ้นไม่สามารถอธิบายได้จากรายงานเพียงฉบับเดียว การปรับลดประมาณการกำไรเป็นปัจจัยกระตุ้นแรงขาย การซื้อขายชิป AI ก็แออัดอยู่แล้ว และนักลงทุนเริ่มทำความเข้าใจกลไกการกำหนดราคาสัญญาระยะยาวของ HBM อีกครั้ง รายงานของ KIS ให้คำอธิบายที่ชัดเจน แต่ไม่ใช่สาเหตุทั้งหมด

สัญญาระยะยาวเปลี่ยนภาวะขาดแคลนให้เป็นกระแสเงินสด

สัญญาจัดหาสินค้าระยะยาวสามารถเข้าใจได้ว่าเป็นกรอบการกำหนดปริมาณและราคาที่ผู้ผลิตชิปและลูกค้ารายใหญ่ตกลงกันล่วงหน้าสำหรับหลายปีข้างหน้า สำหรับศูนย์ข้อมูล AI HBM เป็นส่วนประกอบสำคัญของฮาร์ดแวร์ประมวลผล เช่น GPU ของ NVIDIA ลูกค้ายินดีล็อกปริมาณล่วงหน้าเพื่อหลีกเลี่ยงการขยายกำลังการประมวลผลที่ถูกจำกัดโดยการจัดหาหน่วยความจำ

สิ่งนี้จะเปลี่ยนตรรกะของวงจรในอดีตของอุตสาหกรรมหน่วยความจำ กำไรของหน่วยความจำแบบดั้งเดิมขึ้นอยู่กับความผันผวนของราคาอย่างมาก เมื่ออุปสงค์สูง ราคาสปอตจะเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว ทำให้กำไรของผู้ผลิตขยายตัว เมื่ออุปทานล้นตลาด ราคาจะลดลง และกำไรจะหดตัวอย่างรวดเร็ว

หากอุตสาหกรรมเปลี่ยนไปใช้สัญญาระยะยาว 3 ถึง 5 ปี ผู้ผลิตจะได้รับคำสั่งซื้อ อัตราการใช้กำลังการผลิต และกระแสเงินสดที่มั่นคงยิ่งขึ้น ข้อเสียคือ แม้ว่าราคาสปอตจะเพิ่มขึ้นในอนาคต ส่วนเกินราคาที่ผู้ผลิตจะได้รับอาจถูกทำให้เรียบลงโดยสัญญา

นี่ไม่ได้หมายความว่าสัญญาระยะยาวจะลดกำไรทั้งหมดลง เงื่อนไขของสัญญายังไม่เปิดเผยทั้งหมด ไม่ว่าจะมีความยืดหยุ่นของราคา ปรับตามราคาสปอต หรือรวมถึงการชำระเงินล่วงหน้าหรือการป้องกันราคา ขึ้นอยู่กับการเปิดเผยของบริษัทในภายหลัง แต่ตราบใดที่ความยืดหยุ่นของกำไรถูกล็อกบางส่วน นักวิเคราะห์จะปรับลดสมมติฐานกำไรในอนาคตที่เคยคาดการณ์ไว้อย่างรุนแรง

ฝ่ายมองโลกในแง่ดีซื้อขายอุปสงค์ KIS ซื้อขายความยืดหยุ่น

สถาบันที่มองโลกในแง่ดียังคงมองเห็นซูเปอร์ไซเคิลของหน่วยความจำ AI NH Investment Securities ปรับเพิ่มราคาเป้าหมายของ SK Hynix เป็น 4.1 ล้านวอนเมื่อต้นเดือนกรกฎาคม และคาดว่ากำไรจากการดำเนินงานในปี 2026 และ 2027 จะอยู่ที่ 289.4 ล้านล้านวอนและ 470 ล้านล้านวอนตามลำดับ KB ก็ปรับเพิ่มราคาเป้าหมายเป็น 4.2 ล้านวอน โดยเน้นการลงทุนใน AI และการขาดแคลนหน่วยความจำ

การแสดงออกของผู้บริหารบริษัทก็ค่อนข้างแข็งแกร่ง ตามรายงานของ Reuters เมื่อวันที่ 10 กรกฎาคม CEO ของ SK Hynix คุณ Kwak Noh-jung คาดการณ์ว่า จากมุมมองของอุปทาน ปี 2027 อาจเป็นปีที่ตึงตัวที่สุด และความต้องการของลูกค้าหลังปี 2030 อาจยังคงสูงกว่าความสามารถในการจัดหาของบริษัท

การประเมินเหล่านี้ไม่ขัดแย้งกับ KIS โดยสิ้นเชิง ฝ่ายมองโลกในแง่ดีพูดถึงเส้นอุปสงค์และช่องว่างอุปสงค์-อุปทานของอุตสาหกรรม ในขณะที่ KIS พูดถึงว่าอุปสงค์เข้าสู่แบบจำลองกำไรต่อหุ้นอย่างไร ฝ่ายแรกตอบว่า "ขายดีหรือไม่" ส่วนฝ่ายหลังตอบว่า "เมื่อขายดีแล้ว ยังสามารถปรับเพิ่มกำไรได้อีกหรือไม่"

ความแตกต่างนี้จะส่งผลโดยตรงต่อการประเมินมูลค่า ในอดีตตลาดยินดีจ่ายพรีเมียมที่สูงกว่าสำหรับ SK Hynix เพราะมีความแน่นอนของอุปสงค์และความยืดหยุ่นของกำไรพร้อมกัน ตอนนี้สัญญาระยะยาวเพิ่มความแน่นอน แต่อาจลดความยืดหยุ่น ตลาดต้องตัดสินใจใหม่ว่าจะจ่ายพรีเมียมเท่าใดสำหรับความโปร่งใสของผลประกอบการ และจะหักพรีเมียมออกจากจินตนาการของการปรับเพิ่มกำไรไม่จำกัดเท่าใด

จุดยึดการประเมินมูลค่าเปลี่ยนจากความรุนแรงเป็นความยั่งยืน

SK Hynix ยังไม่ได้หลุดจากห่วงโซ่ AI ตรงกันข้าม เนื่องจากตำแหน่งของบริษัทในการจัดหา HBM มีความสำคัญมาก ลูกค้ารายใหญ่จึงยิ่งต้องการล็อกกำลังการผลิตในอนาคตผ่านสัญญาระยะยาว

แต่การกำหนดราคาหุ้นไม่ได้ซื้อแค่ความแข็งแกร่งของบริษัทเท่านั้น แต่ยังรวมถึงว่าความแข็งแกร่งนั้นสะท้อนอยู่ในราคาแล้วหรือไม่ หากราคาหุ้นก่อนหน้านี้ได้รวมการเติบโตสูงหลายปีและการปรับเพิ่มอย่างต่อเนื่องไว้แล้ว การทำให้แบบจำลองกำไรเป็นจริงเพียงครั้งเดียวก็อาจกระตุ้นให้เกิดการปรับฐานอย่างรุนแรง

การลดลงครั้งนี้更像是การเปลี่ยนแปลงในภาษาของการประเมินมูลค่า ก่อนหน้านี้ตลาดซื้อขายตามแนวคิดที่ว่า "AI หน่วยความจำยิ่งขาดแคลน ราคาก็ยิ่งปรับตัวขึ้นง่าย" ตอนนี้จำเป็นต้องเพิ่มข้อจำกัดอีกชั้นหนึ่ง: AI หน่วยความจำยิ่งมีความสำคัญ ก็ยิ่งมีแนวโน้มที่จะถูกล็อกด้วยสัญญาระยะยาว

สำหรับ SK Hynix นี่คือการยกระดับโมเดลธุรกิจ แต่ก็เป็นข้อจำกัดในการประเมินมูลค่าด้วย สัญญาระยะยาวช่วยลดความผันผวนของวัฏจักรที่รุนแรงในประวัติศาสตร์ของอุตสาหกรรมหน่วยความจำ ทำให้กระแสเงินสดในอนาคตคาดการณ์ได้มากขึ้น แต่ตลาดก็ไม่สามารถมองว่าการขาดแคลนสินค้าสปอตเท่ากับการปรับเพิ่มกำไรอย่างไม่มีขีดจำกัดอีกต่อไป

ความยืดหยุ่นของสัญญากำหนดขอบเขตการปรับฐาน

ตัวแปรหลักต่อไปคือความต้องการจะเข้าสู่งบกำไรขาดทุนอย่างไร หากผลประกอบการอย่างเป็นทางการในไตรมาสที่สองใกล้เคียงกับประมาณการของ KIS และบริษัทยืนยันในแนวทางว่าสัญญาระยะยาวจะช่วยลดความผันผวนของราคาในอนาคต ตลาดอาจเปลี่ยนการประเมิน SK Hynix จากหุ้นเติบโตที่มีความยืดหยุ่นสูงเป็นผู้นำวัฏจักรที่มีความแน่นอนสูง การประเมินมูลค่าอาจไม่พังทลาย แต่โครงสร้างพรีเมียมจะเปลี่ยนไป

หากเงื่อนไขของสัญญามีความยืดหยุ่นมากกว่าที่ตลาดคาด หรือการกำหนดราคาของ HBM4 สูงพอที่จะชดเชยผลกระทบจากการปรับเรียบของสัญญาระยะยาว การปรับลดกำไรครั้งนี้อาจเป็นเพียงการปรับเทียบแบบอนุรักษ์นิยม ในทางกลับกัน หาก Samsung และ Micron เร่งการเพิ่มกำลังการผลิต และการขาดแคลนในปี 2027 ต่ำกว่าที่คาด การป้องกัน downside จากสัญญาระยะยาวก็อาจไม่เพียงพอที่จะรองรับการประเมินมูลค่าที่สูงก่อนหน้านี้

การปรับฐานครั้งนี้ไม่ได้ทดสอบว่านักลงทุนยังเชื่อมั่นใน AI หน่วยความจำหรือไม่ แต่ทดสอบว่าพวกเขาเต็มใจจ่ายเงินให้กับบริษัท AI หน่วยความจำประเภทไหน: จะยังคงจ่ายหลายเท่าสำหรับความยืดหยุ่นของสปอต หรือจะจ่ายพรีเมียมที่มั่นคงกว่าสำหรับกำไรสูงที่ยั่งยืนซึ่งถูกล็อกด้วยสัญญาหลายปี

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia

#เอชบีเอ็ม #ซัมซุง อิเลคโทรนิคส์

แก้ไข/รายงาน