ชื่อเรื่องต้นฉบับ: ทำความเข้าใจความเสี่ยงของ Coinbase หลังจาก Circle ประสบความสำเร็จในการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรก

ผู้เขียนต้นฉบับ: Kevin Li, Artemis

คำแปลต้นฉบับ: Odaily Planet Daily

หมายเหตุของบรรณาธิการ: เมื่อไม่นานนี้ ผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งของ Circle นับตั้งแต่การจดทะเบียนทำให้บรรดานักลงทุนที่พลาดโอกาสรู้สึกตื่นเต้น นักลงทุนจำนวนมากที่พลาดโอกาสนี้กำลังมองหาทางเลือกอื่นแทน Circle ซึ่ง Coinbase ก็มีเสียงสนับสนุนมากที่สุด ท้ายที่สุดแล้ว Coinbase ก็มีความสัมพันธ์ทางธุรกิจที่ใกล้ชิดกับ USDC นักลงทุนส่วนใหญ่เชื่อว่าความคาดหวังในอนาคตของตลาดสำหรับ Circle และ USDC อาจมีค่าพรีเมียมต่อราคาหุ้นของ Coinbase ได้เช่นกัน

แพลตฟอร์มข้อมูลสถาบัน Artemis กล่าวว่านักลงทุนจำนวนมากเพิ่งเสนอให้ซื้อ Coinbase และขายชอร์ต Circle อย่างไรก็ตาม นักวิเคราะห์ปัจจัยพื้นฐานอย่าง Kevin Li เชื่อว่าคุณไม่ควรซื้อ Coinbase เพียงเพราะคุณมองว่า Circle เป็นขาขึ้น เนื่องจากรายได้ที่เกี่ยวข้องกับ USDC คิดเป็นเพียงส่วนเล็กน้อยของรายได้ทั้งหมดของ Coinbase แม้ว่า Coinbase จะเป็นระบบนิเวศขนาดใหญ่ที่ครอบคลุมการแลกเปลี่ยนที่เป็นไปตามกฎหมาย USDC ผลิตภัณฑ์บนเครือข่าย และธุรกิจอื่น ๆ แต่ปัจจุบันธุรกิจต่าง ๆ อยู่ภายใต้แรงกดดันในการแข่งขัน สถานการณ์ไม่ได้ดูดีนัก และนักลงทุนจำเป็นต้องกำหนดราคาอย่างระมัดระวัง

Odaily Planet Daily ได้รวบรวมการวิเคราะห์ปัจจัยพื้นฐานอย่างครอบคลุมของ Kevin Li เกี่ยวกับ Coinbase ดังต่อไปนี้ สนุกไปกับมันได้เลย~

สรุป

· Stablecoins มีพื้นที่จำกัดสำหรับการเติบโต:IPO ของ Circle เน้นย้ำถึงโอกาสของ stablecoins แต่ Coinbase คิดเป็นเพียงส่วนเล็กน้อยของเศรษฐกิจตลาด USDC เท่านั้น ตามข้อตกลงแบ่งรายได้ Coinbase สามารถรับรายได้รวมของ USDC ได้ประมาณ 60% แต่สามารถเก็บไว้ได้เพียงส่วนเล็กน้อยเท่านั้น เนื่องจากประมาณ 43% จะถูกแจกจ่ายให้กับผู้ใช้เป็นรายได้ ดังนั้น Coinbase จึงสามารถรับรายได้รวมจากสกุลเงินดิจิทัลได้เพียง 34% เท่านั้น

· คูน้ำควบคุมกฎระเบียบค่อยๆ หายไป:Coinbase ได้รับประโยชน์จากความไม่แน่นอนของกฎระเบียบด้านคริปโต โดยใช้ต้นทุนโครงสร้างพื้นฐานด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบที่มีราคาแพงเป็นคูน้ำควบคุมการแข่งขัน อย่างไรก็ตาม เมื่อกฎระเบียบมีความเป็นมิตรและโปร่งใสมากขึ้น และคู่แข่งมีพลวัตมากขึ้น ความได้เปรียบของ Coinbase ก็จะค่อยๆ ลดน้อยลง

· ธุรกิจแลกเปลี่ยนอยู่ภายใต้แรงกดดัน:ค่าคอมมิชชันการซื้อขายของ Coinbase ลดลงจาก 2.5% เป็น 1.4% และส่วนแบ่งการตลาดลดลงจากกว่า 58% เหลือประมาณ 38% ซึ่งส่วนใหญ่เกิดจากการบีบอัดค่าธรรมเนียมและการแข่งขันที่เพิ่มขึ้นจาก ETF การแลกเปลี่ยนแบบกระจายอำนาจ (DEX) และแพลตฟอร์ม TradFi เช่น Robinhood Coinbase กำลังขยายบริการสมัครสมาชิก (Coinbase One) การสเตคกิ้ง รายได้จากดอกเบี้ย USDC และธุรกิจอนุพันธ์เพื่อชดเชยผลกระทบของปริมาณการซื้อขายจุดที่อ่อนแอต่อรายได้ รายได้จากการซื้อขายเป็นเปอร์เซ็นต์ของรายได้ทั้งหมดลดลงจากกว่า 90% ในรอบก่อนหน้าเป็นประมาณ 55% ในรอบนี้

· Base กำลังได้รับแรงผลักดัน:แพลตฟอร์ม Ethereum Layer 2 ของ Coinbase อย่าง Base กำลังเติบโตอย่างรวดเร็วทั้งในด้านปริมาณการซื้อขายและผลกำไร ในปัจจุบันนี้เป็นผู้นำ Ethereum Layer 2 ทั้งหมดในแง่ของปริมาณการซื้อขายและที่อยู่ที่ใช้งาน แต่ยังตามหลัง Solana ในแง่ของกิจกรรมของผู้ใช้โดยรวมและโมเมนตัมการนำไปใช้

· อนุพันธ์มีความแข็งแกร่ง:ปริมาณการซื้อขายอนุพันธ์ของ Coinbase พุ่งสูงถึงกว่า 300 พันล้านดอลลาร์ต่อเดือน แต่การสร้างรายได้และการเติบโตในระยะยาวยังคงถูกจำกัดด้วยแรงจูงใจด้านสภาพคล่องที่ก้าวร้าวและการแข่งขันที่รุนแรงจากตัวเลือกสกุลเงินดิจิทัลประเภท ETF

· การประเมินมูลค่าดูน่าสนใจ:การวิเคราะห์อย่างครอบคลุมแสดงให้เห็นว่า Coinbase มีมูลค่าประมาณ 108.592 พันล้านดอลลาร์ แต่ตลาดยังสะท้อนความเสี่ยงเชิงโครงสร้างต่อคูน้ำการแลกเปลี่ยนและอัตรากำไรในระยะยาวได้อย่างถูกต้อง

เส้นทางของ Coinbase สู่การเป็นยักษ์ใหญ่ในระบบนิเวศ

เพื่อทำความเข้าใจความท้าทายที่ Coinbase เผชิญอยู่ในขณะนี้และเหตุใดจึงไม่สามารถแทนที่ Circle ได้อย่างสมบูรณ์ จำเป็นต้องมองย้อนกลับไปที่ต้นกำเนิดของมัน Coinbase เดิมทีเป็นเพียงการแลกเปลี่ยนสกุลเงินดิจิทัลซึ่งเกิดขึ้นในช่วงเวลาที่ผู้ใช้ทั่วไปยังคงมีปัญหาในการซื้อ Bitcoin Coinbase ได้รับการยอมรับอย่างกว้างขวางอย่างรวดเร็วเนื่องจากคุณสมบัติที่ใช้งานง่ายและใช้งานง่าย และความคิดริเริ่มในการปฏิบัติตามกฎเกณฑ์เชิงรุกในช่วงแรกยังทำให้ Coinbase มีข้อได้เปรียบที่สำคัญ ทำให้สามารถขยายธุรกิจในตลาดค้าปลีกและสถาบันได้

ด้วยความเชื่อมั่น ความสะดวก และความชัดเจนทางกฎหมาย Coinbase จึงโดดเด่นจากตลาดแลกเปลี่ยนอย่างรวดเร็วและมีฐานผู้ใช้ที่ภักดี จากนั้น Coinbase จึงหันไปมุ่งเน้นที่การพัฒนาโอกาสในการทำกำไรอื่นๆ โดยเปิดตัวบริการสมัครสมาชิกระดับพรีเมียม Coinbase One และผลิตภัณฑ์สเตคกิ้งที่ให้ผู้ใช้สามารถสร้างรายได้จากสินทรัพย์ของตนได้

รายได้จากธุรกรรมของ Coinbase เมื่อเทียบกับรายได้รวมลดลงเมื่อเวลาผ่านไป แหล่งที่มา: รายงานไตรมาสของ Coinbase, Artemis

เนื่องจากแบรนด์และอิทธิพลของ Coinbase ยังคงขยายตัวอย่างต่อเนื่อง Coinbase และ Circle จึงเปิดตัว USDC ร่วมกัน ซึ่งเป็นสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพและเป็นไปตามกฎเกณฑ์และเป็นทางเลือกอื่นสำหรับ USDT และ BUSD การบูรณาการแพลตฟอร์มและชื่อเสียงของ Coinbase ทำให้ USDC ได้รับความนิยมมากขึ้น โดยอัตราดอกเบี้ย USDC ของ Coinbase สูงถึง 5% และดอกเบี้ยที่ได้รับจากเงินสำรองของ USDC ทำให้รายได้ของ Coinbase เพิ่มขึ้นอีก

เพื่อให้ระบบนิเวศสมบูรณ์ Coinbase จึงเปิดตัว Ethereum Layer 2 - Base ในปี 2024 ด้วยเครือข่ายนี้ Coinbase จึงสามารถควบคุมโครงสร้างพื้นฐานแบบฟูลสแต็กได้: การแลกเปลี่ยน สกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพ และบล็อคเชน ซึ่งก่อให้เกิดระบบนิเวศคริปโตที่บูรณาการในแนวตั้ง

ธุรกิจการแลกเปลี่ยนและแบรนด์ที่สร้างขึ้นนั้นเป็นเครื่องยนต์เบื้องหลังระบบนิเวศขนาดใหญ่ของ Coinbase มาโดยตลอด และการเปิดตัวผลิตภัณฑ์ที่ตามมาไม่ได้เป็นเพียงฟีเจอร์ใหม่เท่านั้น แต่ยังเป็นวิธีในการเปลี่ยนความไว้วางใจที่สร้างโดยผู้ใช้หลักและการแลกเปลี่ยนที่มีอยู่ให้กลายเป็นผลกำไรอีกด้วย

แกนหลักของรูปแบบธุรกิจของ Coinbase เป็นไปตามสมการง่ายๆ ดังนี้:

· รายได้ = จำนวนผู้ใช้ × ARPU (รายได้เฉลี่ยต่อผู้ใช้)

กลยุทธ์ของบริษัทมุ่งเน้นไปที่การขยายทั้งสองด้านของสมการนี้เสมอมา: ขยายฐานผู้ใช้ผ่านช่องทางการจัดจำหน่ายที่แข็งแกร่งและชื่อเสียงด้านกฎระเบียบที่ดี และเพิ่ม ARPU โดยแนะนำผลิตภัณฑ์ออนเชนใหม่ที่มีมูลค่าเพิ่มในระบบนิเวศ ดังนั้นแกนหลักของธุรกิจคือการดึงดูดผู้ใช้ผ่านการแลกเปลี่ยนและเพิ่มผลกำไรผ่านกลุ่มผลิตภัณฑ์แบบหลายชั้น

การเติบโตของผู้ใช้ Coinbase ยังคงค่อนข้างคงที่ ในขณะที่ ARPU (ขับเคลื่อนโดยอัตราคอมมิชชัน + การขยายสายผลิตภัณฑ์) เพิ่มขึ้นเมื่อเวลาผ่านไป แหล่งที่มา: รายงานไตรมาสของ Coinbase, Artemis, Data Ai

Coinbase ไม่ใช่ตัวแทนของ Circle หรือ USDC อย่างแท้จริง

แม้ว่ากลยุทธ์ระบบนิเวศของ Coinbase จะน่าดึงดูด แต่ก็ทำให้ตรรกะการลงทุนซับซ้อนขึ้นด้วย ธุรกิจที่หลากหลายของ Coinbase ทำให้ไม่สามารถมองว่าเป็นตัวแทน USDC หรือ Circle อย่างแท้จริงได้ ปัจจุบัน รายได้ที่เกี่ยวข้องกับ USDC คิดเป็นเพียง 15% ของรายได้ทั้งหมดของ Coinbase ซึ่งน้อยกว่าค่าธรรมเนียมธุรกรรมของธุรกิจแลกเปลี่ยนมาก อย่างไรก็ตาม เนื่องจากการแข่งขันที่เพิ่มขึ้นจาก ETF การแลกเปลี่ยนแบบกระจายอำนาจ (DEX) และแพลตฟอร์ม TradFi เช่น Robinhood แหล่งรายได้หลักของ Coinbase จึงต้องเผชิญกับแรงกดดันที่เพิ่มขึ้น

ดังนั้นการซื้อ Coinbase เป็นทางเลือกแทน Circle หรือ USDC ที่กำลังเป็นขาขึ้นจึงไม่ใช่ทางเลือกการลงทุนที่ชาญฉลาด เพื่อรับมือกับการแข่งขันที่รุนแรงของธุรกิจแบบดั้งเดิม Coinbase จึงพยายามกระจายความเสี่ยงทางธุรกิจและกำจัดพันธนาการของธุรกิจการซื้อขายโดยสร้างรูปแบบธุรกิจที่กว้างขึ้นและยั่งยืนมากขึ้น ในปัจจุบัน ธุรกิจของ Coinbase ครอบคลุมหลัก ๆ สี่ภาคส่วนหลัก ๆ ดังนี้:

· ธุรกิจแลกเปลี่ยนสกุลเงินดิจิทัล: นี่คือธุรกิจหลักของ Coinbase และรายได้ส่วนใหญ่นั้นมาจากค่าธรรมเนียมการซื้อขาย

· รางวัลการสมัครสมาชิกและบล็อคเชน: รวมถึงผลิตภัณฑ์เช่น Coinbase One และบริการเพิ่มเติมของธุรกิจแลกเปลี่ยน เช่น การสเตค/การดูแลของสถาบัน

· รายได้จาก USDC และดอกเบี้ย: แหล่งรายได้นี้รวมถึงรายได้ดอกเบี้ยจากสำรอง USDC และรายได้ดอกเบี้ยที่สร้างขึ้นจากเงินสดที่ถืออยู่ในงบดุลของ Coinbase

· ฐาน: รายได้ค่าธรรมเนียมการทำธุรกรรมจากเครือข่าย Ethereum Layer 2

การแยกย่อยกลุ่มรายได้ของ Coinbase ตามเวลา โดยมีการเติบโตจากสายธุรกิจใหม่ ที่มา: รายงานไตรมาสของ Coinbase, Artemis

การฟื้นตัวของ USDC: ปริมาณเพิ่มขึ้น แต่ความโดดเด่นกำลังลดลง

สำหรับนักลงทุนที่เล็ง IPO ของ Circle เหตุผลที่ดีของ Coinbase มุ่งเน้นไปที่ธุรกิจ stablecoin การนำ USDC มาใช้เพิ่มมากขึ้น: ที่อยู่ stablecoin ที่ใช้งานอยู่มากกว่า 8 ล้านจาก 30 ล้านที่อยู่ใช้ USDC ธุรกรรมรายสัปดาห์เกิน 300 ล้านรายการ และแนวโน้มขาขึ้นไม่มีทีท่าว่าจะชะลอตัวลง

ที่อยู่ stablecoin ที่ใช้งานอยู่ตามโทเค็น ที่มา: Artemis

Coinbase มีรายได้จากพันธบัตรกระทรวงการคลังของสหรัฐฯ ที่หนุนหลัง USDC และแบ่งปันกับ Circle เนื่องจากมูลค่าตลาดของ USDC ยังคงเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง รายได้ที่เกี่ยวข้องกับ stablecoin ของ Coinbase จึงเติบโตเป็นประมาณ 1 พันล้านดอลลาร์ต่อปี คิดเป็นประมาณ 20% ของรายได้ทั้งหมดของ Coinbase

รายได้และส่วนแบ่งรายได้ของ stablecoin จาก Coinbase แหล่งที่มา: รายงานไตรมาสของ Coinbase, Artemis

อย่างไรก็ตาม ตัวเลขนี้ปิดบังกำไรจริงที่ Coinbase เก็บไว้ได้ เนื่องจากรายได้ที่เกี่ยวข้องกับ stablecoin ประมาณครึ่งหนึ่งถูกส่งคืนให้กับผู้ใช้ในรูปแบบของรายได้สเตคกิ้ง Coinbase ใช้ผลตอบแทนนี้เป็นกลยุทธ์การตลาดเพื่อการรักษาผู้ใช้ แต่เนื่องจากคู่แข่ง เช่น Robinhood เริ่มเสนอผลตอบแทนจากเงินทุนแก่ผู้ใช้เช่นกัน ความน่าสนใจของ Coinbase จะลดลง ดังนั้น รายได้ stablecoin สุทธิจริงของ Coinbase จึงอยู่ที่ประมาณ 171 ล้านดอลลาร์ต่อไตรมาส

การกระจายรายได้ stablecoin จาก Coinbase และโครงสร้างต้นทุนการตลาดของ Coinbase ที่มา: รายงานทางการเงินไตรมาส 1 ปี 2025 ของ Coinbase

นอกจากนี้ USDC ยังวางตำแหน่งตัวเองเป็นสกุลเงินดิจิทัลที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบมาอย่างยาวนาน ซึ่งมีความเชื่อมโยงอย่างใกล้ชิดกับระบบนิเวศของดอลลาร์สหรัฐฯ หลายคนเชื่อว่าสหรัฐฯ อาจดำเนินการด้านกฎระเบียบในลักษณะเดียวกับ BUS ต่อ USDT ซึ่งถือเป็นผลดีที่ไม่สมดุลสำหรับ USDC แม้ว่าจะมีแรงกดดันด้านกฎระเบียบที่คาดว่าจะเกิดขึ้นกับ USDT แต่ USDT ยังคงครองตลาดสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพ โดยคิดเป็นประมาณ 75% ของธุรกรรมสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพของดอลลาร์สหรัฐฯ

USDC ฟื้นตัวช้าจากการล่มสลายของธนาคารซิลิคอนวัลเลย์ และไม่ได้รับการนำมาใช้ในภูมิภาคต่างๆ เช่น แคนาดา เบอร์มิวดา และเปอร์โตริโก ในเวลาเดียวกัน Cantor Fitzgerald ถือหุ้น 5% ใน Tether (หมายเหตุจาก Odaily: Cantor Fitzgerald เป็นบริษัทให้บริการทางการเงินที่ครอบคลุมขนาดใหญ่ในสหรัฐอเมริกา เป็นหนึ่งใน "ตัวแทนจำหน่ายหลัก" 24 แห่งที่ได้รับอนุญาตจากธนาคารกลางสหรัฐ ซึ่งมีส่วนเกี่ยวข้องโดยตรงในการออกและซื้อขายพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐ) และจัดการสินทรัพย์มูลค่า 134,000 ล้านดอลลาร์ภายใต้การนำของ Howard Lutnick ซึ่งแสดงให้เห็นว่าความเสี่ยงด้านกฎระเบียบของ USDT ก็ลดลงเช่นกัน และข้อได้เปรียบด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบของ USDC ก็ลดลงด้วย

การเปรียบเทียบปริมาณการซื้อขาย stablecoin ของ USDC และ USDT ในอเมริกา ที่มา: Artemis

โดยสรุปแล้ว Coinbase มีผลประโยชน์ทางเศรษฐกิจร่วมกับ Circle แต่ได้รับเพียงส่วนเล็กน้อยจากกำไรที่เพิ่มขึ้นของ USDC เท่านั้น Tether ยังคงครองตลาด stablecoin และการเติบโตของส่วนแบ่งการตลาดที่เป็นไปได้ของ USDC ยังคงจำกัดอยู่ ซึ่งยังจำกัดความเสี่ยงของ Coinbase อีกด้วย แม้ว่าราคาหุ้นของ Circle จะเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว แต่สิ่งนี้ส่วนใหญ่สะท้อนถึงความคาดหวังสำหรับการเติบโตในอนาคตของการชำระเงิน

เนื่องจาก Coinbase มีส่วนสนับสนุนการเติบโตของ USDC เป็นหลักจากการโปรโมตแพลตฟอร์มการซื้อขาย บทบาทการขับเคลื่อนในขั้นตอนต่อไปของการเติบโตของ USDC จึงมีจำกัด หากคุณมองในแง่ดีเกี่ยวกับ Circle การลงทุนใน Circle โดยตรงจะดีกว่าใน Coinbase

ส่วนแบ่งการตลาดของสกุลเงินดิจิทัลแบบเสถียร แหล่งที่มา: Artemis

ต่อไป เราจะสำรวจแรงกดดันที่เพิ่มขึ้นต่อสายธุรกิจอื่นๆ ของ Coinbase รวมถึงโครงสร้างพื้นฐานการแลกเปลี่ยนหลักและบนเครือข่าย เพื่อวิเคราะห์ว่าเหตุใดจึงระมัดระวังในการลงทุนใน Coinbase ในตอนนี้

ธุรกิจแลกเปลี่ยน Coinbase: การแข่งขันที่เพิ่มขึ้นใน ETF และ DEX และการกัดเซาะคูน้ำของ Coinbase

ธุรกิจแลกเปลี่ยนนั้นขับเคลื่อนโดยด้านอุปทานเสมอมา ซึ่งหมายความว่าผู้ใช้จะเลือกไปที่การแลกเปลี่ยนที่แสดงรายการสินทรัพย์ที่พวกเขาต้องการ และเมื่อการปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ไม่ใช่ปัญหาอีกต่อไป การแข่งขันจะขึ้นอยู่กับการแลกเปลี่ยนที่สามารถเสนอโทเค็นที่ได้รับความนิยมล่าสุดหรือผลตอบแทนสูงมากกว่าความภักดีต่อแบรนด์โทเค็นที่กำลังมาแรงหรือกำลังมาแรง (โดยเฉพาะในเหรียญเก็งกำไรหรือเหรียญ Meme) มักจะกระตุ้นให้เกิดกิจกรรมของผู้ใช้ที่เพิ่มขึ้น และการแสดงรายการสินทรัพย์ที่กำลังมาแรงสามารถเพิ่มปริมาณการซื้อขายและผู้ใช้งานจริงของการแลกเปลี่ยนได้อย่างมาก

โดยทั่วไปแล้วมีโทเค็นสามประเภทในตลาด:

· สินทรัพย์บลูชิป: มีสภาพคล่องสูง เชื่อถือได้ และโดยทั่วไปถือว่า "ปลอดภัย" (เช่น BTC, ETH, SOL)

· เหรียญ VC: ได้รับการสนับสนุนจากทีมงานที่เชื่อถือได้หรือปฏิบัติตามข้อกำหนดทางกฎหมายในระดับหนึ่ง (เช่น ADA, XRP, LINK)

· เหรียญ MEME: มีความเสี่ยงสูง ผลตอบแทนสูง มักเป็นตัวขับเคลื่อนการเข้าร่วมที่เพิ่มขึ้น (เช่น FLOKI, APE, TURBO)

ผู้ใช้รายย่อยและสถาบันในสหรัฐอเมริกาไหลเข้าสู่ ETF

ก่อนหน้านี้ Coinbase ได้รับความนิยมในตลาดสหรัฐอเมริกาด้วยรายการสินทรัพย์ที่ครอบคลุมและคู่การซื้อขายที่หลากหลาย อย่างไรก็ตาม สภาพแวดล้อมของการแลกเปลี่ยนได้เปลี่ยนแปลงไปอย่างมากในปัจจุบัน ประการแรก การเพิ่มขึ้นของ ETF สกุลเงินดิจิทัลได้สร้างจุดเข้าที่อยู่ภายใต้การควบคุมและเป็นมิตรต่อสถาบัน เร่งการนำไปใช้ในกระแสหลักและอนุญาตให้ทุนแบบดั้งเดิมเข้าสู่พื้นที่โดยไม่ต้องพึ่งพาแพลตฟอร์มเช่น Coinbase สถาบันต่างชื่นชอบ ETF สกุลเงินดิจิทัลมาก และขนาดการจัดการสินทรัพย์ของ ETF สกุลเงินดิจิทัลได้เกิน 100 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในหนึ่งปี โดยเฉพาะอย่างยิ่ง IBIT ETF ของ BlackRock ได้เกินระดับการจัดการสินทรัพย์ของ ETF ทองคำในรอบ 20 ปี ภายในเวลาไม่ถึง 12 เดือน

AUM ของ Bitcoin ETF ของ BlackRock กำลังแซงหน้า ETF ทองคำที่ถือครองมานานอย่างรวดเร็ว ที่มา: BlackRock

ETF ขยายการเข้าถึงสินทรัพย์ระดับบลูชิป เช่น BTC และ ETH ในขณะเดียวกันก็บั่นทอนข้อได้เปรียบสำคัญของ Coinbase ในฐานะแพลตฟอร์มชั้นนำที่ปฏิบัติตามข้อกำหนดสำหรับการลงทุนในสกุลเงินดิจิทัลในสหรัฐอเมริกา โอกาสการเติบโตที่ครั้งหนึ่งเคยเป็นเอกสิทธิ์ของ Coinbase กำลังถูกแบ่งออกหรือแม้กระทั่งถูกแทนที่โดยตรงด้วยเครื่องมือ ETF โดยมีนักลงทุนรายใหม่ในสหรัฐอเมริกาจำนวนมากขึ้นเรื่อยๆ ที่เข้าสู่ตลาดสกุลเงินดิจิทัลผ่าน ETF แทนที่จะเป็น Coinbase แม้ว่า Coinbase จะได้รับค่าธรรมเนียมการดูแลจาก ETF บางส่วน แต่รายได้เหล่านี้ยังน้อยมากเมื่อเทียบกับค่าธรรมเนียมการทำธุรกรรมที่สูงที่เคยได้รับมาก่อน

การเติบโตของ AUM ของ Bitcoin ETF เมื่อเวลาผ่านไป ที่มา: The Block

พลาดกระแสเหรียญมีม Solana

ในทางกลับกัน การเติบโตอย่างรวดเร็วของเหรียญมีมได้จุดชนวนให้เกิดกระแสเก็งกำไรในร้านค้าปลีกขึ้นใหม่ และเครื่องมืออย่าง Pump.fun และ Raydium ได้ทำให้การออกโทเค็นง่ายขึ้นกว่าเดิม ส่งผลให้จำนวนโทเค็นเพิ่มขึ้นเกือบ 30 เท่าตั้งแต่รอบที่แล้ว

จำนวนโทเค็นคริปโตอิสระเพิ่มขึ้นจากน้อยกว่า 1 ล้านในรอบที่แล้วเป็นมากกว่า 30 ล้านในรอบนี้ ที่มา: Dune, @cgrogan

เนื่องจากมาตรฐานการปฏิบัติตามที่เคร่งครัด Coinbase จึงช้าในการแสดงรายการโทเค็นขนาดเล็กหรือเหรียญมีม ในทางกลับกัน ความนิยมของ DEX พุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว ทำให้โทเค็นเกือบทั้งหมดมีสภาพคล่องทันทีผ่านระบบ AMM ที่ไม่ต้องขออนุญาต ซึ่งทำให้ DEX มีข้อได้เปรียบที่ชัดเจนในแง่ของความเร็วและความยืดหยุ่น และมักจะเป็นตัวเลือกเดียวที่เป็นไปได้สำหรับผู้ใช้ที่กำลังมองหาโอกาสในช่วงแรก ความเสี่ยงสูง ผลตอบแทนสูง โดยเฉพาะในพื้นที่ของเหรียญมีม

ข้อเสียของ Coinbase คือแพลตฟอร์มมีการบูรณาการที่จำกัดกับระบบนิเวศของ Solana ซึ่งกลายเป็นศูนย์กลางของกิจกรรมเหรียญมีมในปัจจุบัน ส่งผลให้ Coinbase พลาดกระแสเหรียญมีม Solana ไปเป็นส่วนใหญ่ ขณะที่ DEX เช่น Raydium และ Jupiter ครองส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขายและการมีส่วนร่วมของผู้ใช้ที่เกี่ยวข้อง

ปริมาณการซื้อขายแบบสปอตของ DEX ถึง CEX เพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าในรอบนี้ ที่มา: The Block

การสูญเสียข้อได้เปรียบด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบ

นอกเหนือจากการเพิ่มขึ้นของ ETF และเหรียญ Meme แล้ว รัฐบาลทรัมป์ยังได้ส่งสัญญาณที่เป็นมิตรมากขึ้นต่อสกุลเงินดิจิทัล โดยมุ่งหวังที่จะเพิ่มความโปร่งใสในการควบคุมและยุติการปราบปรามที่เข้มงวดต่ออุตสาหกรรมนี้ ตัวอย่างเช่น ประธาน SEC คนใหม่ที่เพิ่งได้รับการแต่งตั้งของทรัมป์ พอล แอตกินส์ ได้ดำเนินการอย่างรวดเร็วเพื่อเพิกถอนมาตรการบังคับใช้ที่เข้มงวดของยุคของแกรี เจนสเลอร์ต่อแพลตฟอร์มต่างๆ เช่น Coinbase และ Kraken

ด้วยเหตุนี้ แพลตฟอร์มการเงินดั้งเดิมที่มีช่องทางการขายปลีกที่แข็งแกร่ง เช่น Robinhood จึงได้เข้าสู่ตลาดสกุลเงินดิจิทัลด้วยเช่นกัน การเปลี่ยนแปลงนี้เห็นได้ชัดในข้อมูล: รายได้จากการขายปลีกของ Robinhood เพิ่มขึ้นจาก 32% เป็น 76% ของ Coinbase ภายในไตรมาสที่สี่ของปี 2024 ซึ่งเน้นให้เห็นถึงการสูญเสียส่วนแบ่งการตลาดของ Coinbase แม้ว่าความชัดเจนของกฎระเบียบจะส่งผลดีต่ออุตสาหกรรมคริปโตโดยรวม แต่ก็ช่วยลดอุปสรรคในการเข้าสู่ตลาดด้วยเช่นกัน

ก่อนหน้านี้ นโยบายการปฏิบัติตามกฎระเบียบที่เข้มงวดเอื้อประโยชน์ต่อบริษัทที่มีทรัพยากรมากมาย เช่น Coinbase ในขณะที่ระบอบการกำกับดูแลใหม่ที่ผ่อนปรนมากขึ้นช่วยให้การแลกเปลี่ยนขนาดเล็กและแพลตฟอร์มการเงินแบบดั้งเดิมสามารถแข่งขันได้อย่างมีประสิทธิภาพมากขึ้น

ปริมาณการซื้อขายปลีกของ Robinhood เติบโตขึ้นอย่างมากเมื่อเทียบกับ Coinbase แหล่งที่มา: รายงานไตรมาสของ Coinbase, Artemis

ความสามารถในการแข่งขันที่เพิ่มขึ้นในตลาดสกุลเงินดิจิทัลควรเพิ่มแรงกดดันให้ Coinbase ลดค่าธรรมเนียมที่สูงลงหรือเสี่ยงต่อการสูญเสียส่วนแบ่งการตลาด ในความเป็นจริง ส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขายของ Coinbase ในตลาดแลกเปลี่ยนที่ได้รับการสนับสนุนจากเงินดอลลาร์นั้นลดลง จากจุดสูงสุด 60% เหลือประมาณ 50% ในปัจจุบัน โดยลดลงต่ำถึง 32% ในช่วงที่กระแสของเหรียญมีมกำลังมาแรง

ส่วนแบ่งปริมาณการซื้อขายของ Coinbase ในตลาดแลกเปลี่ยนที่ได้รับการสนับสนุนจากเงินดอลลาร์นั้นลดลง เนื่องจาก ETF ได้เปิดตัวและเหรียญมีมก็ได้รับความนิยม ที่มา: The Block

ที่สำคัญกว่านั้น ค่าคอมมิชชันของ Coinbase จากปริมาณการซื้อขายก็ลดลงอย่างรวดเร็วเช่นกัน จากจุดสูงสุด 2.5% เหลือประมาณ 1.4% การลดลงนี้จะยิ่งมากขึ้นหากไม่มีการเปิดตัวอนุพันธ์ล่าสุด สิ่งที่น่าสังเกตคืออัตราคอมมิชชันของ Coinbase พุ่งสูงขึ้นในช่วงปลายปี 2022 หลังจากเหตุการณ์ FTX ล่มสลาย เมื่อ Coinbase เกือบจะผูกขาดในตลาดสหรัฐฯ แนวโน้มนี้พุ่งสูงสุดในไตรมาสที่สี่ของปี 2023 ก่อนการเปิดตัว Bitcoin ETF และยังเป็นช่วงที่มีการแข่งขันกันมากขึ้นและเป็นสถาบันมากขึ้นในการซื้อขายสกุลเงินดิจิทัลอีกด้วย

อัตราคอมมิชชันการขายปลีกของ Coinbase ลดลงจากจุดสูงสุด 2.5% เหลือ 1.4% ที่มา: รายงานไตรมาสของ Coinbase, Artemis

ธุรกิจสร้างรายได้ใหม่ของ Coinbase: อนุพันธ์และ Base

ภูมิทัศน์การแข่งขันของ Coinbase เปลี่ยนไปอย่างมากในรอบนี้ จุดสิ้นสุดของรูปแบบธุรกิจหลักของ Coinbase ซึ่งก็คือ "จากการแลกเปลี่ยนไปจนถึงเศรษฐกิจแบบออนเชน" ตกอยู่ในอันตรายแล้ว แม้ว่าปัจจุบัน Coinbase จะเผชิญกับการแข่งขันที่รุนแรง แต่ก็มีธุรกิจสร้างรายได้สามแห่งที่อาจกลายเป็นเสาหลักของบริษัทได้ นั่นคือ ตลาดอนุพันธ์และ Base

ตลาดอนุพันธ์: ฟิวเจอร์สที่ไร้ความคาดหมาย?

อนุพันธ์ยังคงเป็นภาคส่วนที่ทำกำไรได้มากที่สุดในการซื้อขายสกุลเงินดิจิทัล ในปี 2024 Coinbase ได้เปิดตัวผลิตภัณฑ์อนุพันธ์ระหว่างประเทศจำนวนจำกัด ซึ่งได้รับการนำมาใช้โดยเร็ว Coinbase สังเกตว่าแม้ว่าผลประกอบการไตรมาสแรกของปี 2025 จะแสดงให้เห็นถึงการเติบโตของปริมาณการซื้อขายที่แข็งแกร่ง แต่อนุพันธ์ยังคงอยู่ในช่วงเริ่มต้นและอาจกลายเป็นกุญแจสำคัญในการดึงดูดผู้ใช้สถาบันให้สร้างรายได้ อย่างไรก็ตาม เนื่องจากความพยายามทางการตลาดที่ดำเนินอยู่ ผลกระทบของอนุพันธ์ต่อรายได้จึงจำกัดอยู่เพียงเท่านี้ เนื่องจากส่วนลดและแรงจูงใจด้านสภาพคล่องถูกชดเชยด้วยรายได้จากการซื้อขายของสถาบัน

ปริมาณการซื้อขายอนุพันธ์ของ Coinbase เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญหลังจากที่ทรัมป์ได้รับชัยชนะในการเลือกตั้งประธานาธิบดี ที่มา: Coingecko

เป้าหมายหลักของการเปิดตัวอนุพันธ์ของ Coinbase ในปี 2024 คือการหารายได้จากผู้ใช้ที่มีอยู่ให้ดีขึ้นและดึงดูดผู้ใช้ใหม่ อย่างไรก็ตาม ยกเว้นการเพิ่มขึ้นสั้นๆ ของผู้ใช้ในช่วงฤดู Meme เมื่อปลายปี 2024 การเติบโตของผู้ใช้ระหว่างประเทศนั้นน้อยมาก แม้ว่าอนุพันธ์จะช่วยเพิ่มรายได้จากการซื้อขายได้สูงขึ้น แต่ก็ไม่ได้ช่วยขับเคลื่อนการเติบโตของผู้ใช้อย่างมีนัยสำคัญ

การเปลี่ยนแปลงในจำนวนผู้ใช้งานจริงในประเทศและต่างประเทศของ Coinbase เมื่อเวลาผ่านไป แหล่งที่มา: Data AI

ในปี 2025 Coinbase เริ่มให้บริการอนุพันธ์แก่ผู้ใช้ในสหรัฐอเมริกาเพื่อสร้างรายได้จากฐานผู้ใช้ในประเทศได้ดีขึ้น อย่างไรก็ตาม การเปิดตัวดังกล่าวเกิดขึ้นพร้อมกับการเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วของออปชั่น Bitcoin ที่เชื่อมโยงกับ ETF และเนื่องจากอนุพันธ์ส่วนใหญ่เน้นไปที่สินทรัพย์ระดับบลูชิป เช่น BTC และ ETH Coinbase จึงต้องเผชิญกับการแข่งขันโดยตรงจากออปชั่น ETF ซึ่งจำกัดศักยภาพการเติบโตของ Coinbase ในพื้นที่นี้ต่อไป

โดยสรุป แม้ว่าธุรกิจอนุพันธ์จะกลายเป็นแหล่งรายได้ที่สำคัญสำหรับ Coinbase ในระยะสั้น แต่ในระยะยาวก็ยังคงเผชิญกับความท้าทาย เว้นแต่จะสามารถฝ่าฟันข้อจำกัดและดึงดูดผู้ใช้รายใหม่ในตลาดแลกเปลี่ยนที่มีการแข่งขันและกระจัดกระจายมากขึ้นเรื่อยๆ

Base: Coinbase เดิมพันกับโครงสร้างพื้นฐานบนเครือข่าย

Base คือแพลตฟอร์มการปรับขนาด Ethereum Layer 2 ของ Coinbase ซึ่งออกแบบมาเพื่อนำผู้ใช้เข้าสู่เศรษฐกิจบนเครือข่ายในขณะที่กระจายรายได้ของ Coinbase ออกไป ต่างจากแพลตฟอร์ม Layer 2 อื่นๆ Base ใช้ ETH เป็นสกุลเงินดั้งเดิมและไม่มีโทเค็นดั้งเดิม ด้วยแบรนด์และการสนับสนุนของ Coinbase ทำให้ Base ได้รับความนิยมอย่างรวดเร็วจากแอปพลิเคชันยอดนิยม เช่น FriendTech และ Farcaster และกลายเป็นโปรเจ็กต์ Ethereum Layer 2 ที่มีปริมาณธุรกรรมสูงสุดในปีแรก

รูปที่ 18: ที่อยู่ที่ใช้งานรายเดือนของ Base และจำนวนธุรกรรมรายเดือน แหล่งที่มา: Artemis

Coinbase สร้างรายได้มหาศาลจากการดำเนินการตัวจัดเรียงของ Base ตามข้อมูลของ Dune กำไรขั้นต้นรายสัปดาห์ของ Base อยู่ที่ประมาณ 1 ล้านเหรียญสหรัฐ โดยมีอัตรากำไรประมาณ 90% นอกจากนี้ Base ยังคิดเป็นมากกว่า 75% ของกำไรทั้งหมดของ Ethereum Layer 2 ซึ่งเน้นย้ำถึงประสิทธิภาพและการครองตลาด นอกจากค่าธรรมเนียมการจัดเรียงแล้ว Base ยังแนะนำผู้ใช้ให้รู้จักระบบนิเวศของ Coinbase ผ่านกระเป๋าเงินและแอปพลิเคชัน และสร้างรายได้ผ่านการซื้อสกุลเงินดิจิทัล สวอป และแอปพลิเคชันพื้นฐานของ Base นอกจากนี้ Base ยังสนับสนุนผลิตภัณฑ์ B2B ของ Coinbase เช่น Cloud, OnchainKit และ SDK นอกจากนี้ คาดว่า Coinbase จะได้รับโทเค็น OP มากถึง 118 ล้านโทเค็นภายในหกปีข้างหน้าผ่านความร่วมมือกับ Optimism ซึ่งจะเชื่อมโยงกับการเติบโตของ Base

อย่างไรก็ตาม ข้อจำกัดหลักของ Base คือการวางตำแหน่งเป็น Ethereum L2 แบบแยกส่วน ซึ่งทำให้เกิดการแบ่งแยกระหว่างสภาพคล่อง ผู้ใช้ และนักพัฒนา การเชื่อมโยงสินทรัพย์จาก Ethereum ทำให้เกิดการสูญเสีย และการทำงานร่วมกันที่จำกัดระหว่าง L2 ยังขัดขวางการบูรณาการที่ราบรื่นอีกด้วย ปัญหาเหล่านี้เกิดจากความแตกต่างในความสมบูรณ์แบบของบล็อคเชน ทำให้การโอนสภาพคล่องข้ามสายโซ่ช้า มีค่าใช้จ่ายสูง และซับซ้อน แม้จะมีเครื่องมือเช่น AggLayer และสะพานข้ามสายโซ่ แต่การสร้างแบบแยกส่วนยังคงเป็นความท้าทาย

ด้วยเหตุนี้ Base จึงเติบโตอย่างรวดเร็ว แต่การนำไปใช้ (วัดจากผู้ใช้ที่ใช้งานจริงและปริมาณธุรกรรม) ยังคงตามหลังโซ่โมโนลิธิกที่ปรับขนาดได้และรวมกันได้มากขึ้น เช่น Solana ซึ่งมีจำนวนผู้ใช้ที่ใช้งานจริงต่อวันมากกว่าสามเท่าและปริมาณธุรกรรมต่อวันมากกว่า Base ถึงเจ็ดเท่า

ที่อยู่ที่ใช้งานรายเดือนและปริมาณธุรกรรมรายเดือนสำหรับ Base เทียบกับ Solana ที่มา: Artemis

Coinbase มีมูลค่าเท่าไร?

เราจะใช้การประเมินมูลค่าแบบผลรวมของส่วนประกอบ โดยแบ่งย่อยออกเป็นส่วนประกอบต่อไปนี้:

· ธุรกิจการแลกเปลี่ยน: รวมถึงรายได้จากการซื้อขาย การสมัครสมาชิกและบริการ และรางวัลบล็อคเชน

· รายได้พื้นฐาน: รายได้ที่สร้างโดยเครือข่ายเลเยอร์ 2 Base ของ Coinbase

· รายได้ USDC: ส่วนแบ่งรายได้ของ Coinbase ที่สร้างโดยความร่วมมือกับ Circle

· รายได้ดอกเบี้ย เงินสด และเงินสำรอง USDC

การประเมินมูลค่าธุรกิจการแลกเปลี่ยน: 80.7 พันล้านดอลลาร์

โดยพื้นฐานแล้ว ธุรกิจการแลกเปลี่ยนของ Coinbase นั้นเป็นทั้งธุรกิจตามวัฏจักรและมีการแข่งขันกันมากขึ้น ในการประเมินมูลค่า เราใช้ตัวคูณรายได้เฉลี่ยของบริษัทนายหน้าแบบดั้งเดิม ซึ่งสะท้อนถึงโครงสร้างตลาดที่มั่นคงและเติบโตเต็มที่มากขึ้น

ด้วยตัวคูณนี้ ธุรกิจแลกเปลี่ยนของ Coinbase มีมูลค่า: 5.17 พันล้านดอลลาร์ × 156.1 = 80.7 พันล้านดอลลาร์

การประเมินมูลค่าธุรกิจ Base: 1.86 พันล้านดอลลาร์

ในฐานะส่วนหนึ่งของแนวคิดที่เป็นขาขึ้นสำหรับ Base เราใช้อัตราส่วนราคาต่อยอดขาย (MC/รายได้) เฉลี่ยที่สังเกตได้ระหว่าง Optimism (OP) และ Arbitrum (ARB) และใช้ตัวคูณ 270 การนำสูตรนี้ไปใช้กับรายได้ประจำปี 68.7 ล้านดอลลาร์ของ Base จะให้ผลตอบแทนมูลค่าตลาดโดยนัย: 68.7 ล้านดอลลาร์ × 270 = 18.5 พันล้านดอลลาร์

แผนภูมิเปรียบเทียบ Ethereum L2 แหล่งที่มา: Artemis

อย่างไรก็ตาม อาร์กิวเมนต์พื้นฐานของเราใช้กรอบการประเมินมูลค่าเทคโนโลยีแบบดั้งเดิม โดยใช้อัตราส่วน P/E 30 เท่าและสมมติว่ามีอัตรากำไรขั้นต้นประมาณ 90% กำไรขั้นต้นโดยนัยของ Base คือประมาณ 61.8 ล้านดอลลาร์ ซึ่งให้มูลค่าตามราคาตลาดที่อนุรักษ์นิยมกว่าที่ 61.8 ล้านดอลลาร์ × 30 = 1.86 พันล้านดอลลาร์

การเปรียบเทียบนี้เน้นให้เห็นถึงช่องว่างการประเมินมูลค่าขนาดใหญ่ระหว่างโมเดลที่ใช้โทเค็นและกรอบการเงินแบบดั้งเดิม เมื่อพิจารณาจากลักษณะการเก็งกำไรของอัตราส่วน P/E ของโทเค็นในปัจจุบัน การวิเคราะห์ของเราจึงอิงตามโมเดลการเงินแบบดั้งเดิมที่เน้นพื้นฐานมากขึ้น

การประเมินมูลค่าธุรกิจ USDC: 45,180 ล้านดอลลาร์

เมื่อพิจารณาว่า Circle ได้ดำเนินการ IPO เสร็จสิ้นแล้ว การประเมินมูลค่าธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับ USDC ของ Coinbase จึงค่อนข้างง่าย ปัจจุบัน Circle มีมูลค่าอยู่ที่ประมาณ 52,850 ล้านดอลลาร์ (ณ วันที่ 23 มิถุนายน 2025) ซึ่งสะท้อนถึงส่วนแบ่ง 40% ของ Circle จากรายได้ USDC เนื่องจาก Coinbase รับ 60% ที่เหลือและเก็บไว้ประมาณ 57% เป็นรายได้สุทธิ (หลังจากจ่ายรายได้ให้กับผู้ใช้แล้ว) เราจึงประมาณมูลค่าธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับ USDC ของ Coinbase ได้ดังนี้:

52,850 ล้านดอลลาร์ × (6 ÷ 4) × 57% = ประมาณ 45,180 ล้านดอลลาร์

ซึ่งหมายความว่า USDC มีส่วนสนับสนุนมูลค่าประมาณ 45,180 ล้านดอลลาร์ให้กับ Coinbase

Coinbase มีรายได้ดอกเบี้ยเกือบ 300 ล้านดอลลาร์ต่อปีจากเงินสำรอง 8 พันล้านดอลลาร์ เรารวมมูลค่าของสินทรัพย์นี้โดยตรงในวิธีการประเมินมูลค่าแบบผลรวมของส่วนต่างๆ ซึ่งส่งผลให้ได้ 8 พันล้านดอลลาร์

ดังนั้น วิธีการประเมินมูลค่าแบบผลรวมของส่วนต่างๆ จึงแสดงให้เห็นว่า Coinbase อาจมีมูลค่าประมาณ 108,592 พันล้านดอลลาร์ (ผลรวมของส่วนต่างๆ * 80%) ซึ่งหมายความว่าตลาดอาจประเมินมูลค่าของบริษัทต่ำเกินไป อย่างไรก็ตาม ความแตกต่างที่เห็นได้ชัดนี้จากความเป็นจริงยังสะท้อนถึงความเสี่ยงที่แท้จริงและมีนัยสำคัญอีกด้วย

บทสรุป: การแข่งขันรอบด้านที่ต้องเผชิญกับระบบนิเวศที่หลากหลาย

ธุรกิจการซื้อขายหลักของ Coinbase อยู่ภายใต้แรงกดดันอย่างต่อเนื่องจากปัจจัยเชิงโครงสร้าง ได้แก่ การตัดตัวกลางที่ขับเคลื่อนโดย ETF การบีบอัดค่าธรรมเนียมบน DEX และการรับผู้ใช้ที่ช้าลง ในเวลาเดียวกัน เสาหลักของรายได้ใหม่ เช่น Base และ USDC แม้จะมีความสำคัญเชิงกลยุทธ์ แต่ก็ต้องเผชิญกับการแข่งขันที่เพิ่มมากขึ้นในตลาดของตนเองด้วยเช่นกัน USDC และรายได้จากดอกเบี้ย (ปัจจัยสำคัญที่ผลักดันกำไรในช่วงที่ผ่านมา) ยังมีความอ่อนไหวต่ออัตราดอกเบี้ยที่ลดลงและแรงกดดันจากอัตราผลตอบแทนที่ส่งผ่านซึ่งจำกัดการทำกำไรในอนาคต

โดยสรุป Coinbase กำลังพัฒนาไปสู่ระบบนิเวศคริปโตที่หลากหลาย แต่ทุกส่วนของโมเดลนั้นกำลังเผชิญกับอุปสรรค แม้ว่า Coinbase อาจถูกประเมินค่าต่ำเกินไปจากมุมมองทางการเงิน แต่ทัศนคติที่ระมัดระวังของตลาดยังสะท้อนถึงราคาที่สมเหตุสมผลสำหรับคูน้ำที่หดตัว แรงกดดันด้านมาร์จิ้น และความเสี่ยงในการแข่งขันอีกด้วย

ลิงก์ต้นฉบับ