TL;DR

· Bernstein คงอันดับ Outperform สำหรับ Montage Technology โดยราคาเป้าหมายหุ้น H อยู่ที่ 520 HKD และหุ้น A อยู่ที่ 400 RMB

· การคำนวณในขอบเขตที่กว้างขึ้นของ Bernstein แสดงให้เห็นว่า TAM ของชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำในปี 2030 อาจใกล้เคียง 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

· Rambus ได้รับประโยชน์จากการอัปเกรดเซิร์ฟเวอร์ AI เช่นกัน แต่ส่วนแบ่ง ลูกค้า และโครงสร้างค่าใช้จ่ายจำกัดความยืดหยุ่น

ตามรายงานสาธารณะและรายงานล่าสุดของ Bernstein Montage Technology ถูกคงอันดับ Outperform โดยราคาเป้าหมายหุ้น H ปรับขึ้นเป็น 520 HKD และราคาเป้าหมายหุ้น A ปรับขึ้นเป็น 400 RMB

รายงานนี้ทำให้ส่วนประกอบฮาร์ดแวร์ AI ที่ค่อนข้างซ่อนเร้นถูกเปิดเผย หลังจากการอัปเกรดเซิร์ฟเวอร์ AI แรงกดดันในการถ่ายโอนข้อมูลระหว่าง CPU หน่วยความจำ และชิปเร่งความเร็วเพิ่มขึ้น ทำให้มูลค่าของชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำถูกขยาย โดยเฉพาะเมื่อ MRDIMM เข้าสู่แพลตฟอร์มเซิร์ฟเวอร์ ปริมาณซิลิกอนอินเทอร์เฟซที่ต้องการต่อโมดูลจะสูงกว่า RDIMM แบบดั้งเดิมประมาณ 10 เท่า

โครงสร้างชิปอินเทอร์เฟซของ RDIMM, MRDIMM และ SOCAMM2

Bernstein ประเมินว่าภายในปี 2030 ขนาดตลาดชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำทั่วโลกในขอบเขตที่กว้างขึ้นอาจใกล้เคียง 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ อย่างไรก็ตาม ต้องเพิ่มข้อจำกัดว่า ตามเอกสารของตลาดหลักทรัพย์ฮ่องกงและข้อมูลก่อนหน้าของ Frost & Sullivan ตลาดชิปเชื่อมต่อหน่วยความจำทั่วโลกตั้งแต่ปี 2024 ถึง 2030 จะเพิ่มขึ้นจากประมาณ 1,200 ล้านดอลลาร์สหรัฐเป็น 5,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งต่ำกว่าการคำนวณของ Bernstein อย่างชัดเจน ความแตกต่างหลักมาจากขอบเขตตลาดและขอบเขตการรวมผลิตภัณฑ์

พื้นที่เกือบ 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ใช้ MRDIMM ดึงมูลค่าต่อโมดูลให้สูงขึ้น

ชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำเดิมไม่ใช่ส่วนที่โดดเด่นที่สุดในห่วงโซ่อุตสาหกรรม AI แต่การเปลี่ยนแปลงสถาปัตยกรรมเซิร์ฟเวอร์กำลังทำให้มันมีราคาแพงขึ้น

ในการคำนวณของ Bernstein TAM ของชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำทั่วโลกมีอัตราการเติบโตแบบทบต้นประมาณ 65% ระหว่างปี 2025 ถึง 2030 และใกล้เคียง 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2030 โดยชิป MRCD และ MDB ที่เกี่ยวข้องกับ MRDIMM คิดเป็นประมาณ 73% ของพื้นที่ตลาด

ตรรกะเบื้องหลังนั้นไม่ซับซ้อน เซิร์ฟเวอร์ต้องการแบนด์วิดท์หน่วยความจำที่สูงขึ้น เมื่ออัปเกรดจาก RDIMM แบบดั้งเดิมเป็น MRDIMM จำนวนและความซับซ้อนของชิปอินเทอร์เฟซก็เพิ่มขึ้น รายงานสาธารณะระบุว่า มูลค่าชิปอินเทอร์เฟซต่อโมดูล MRDIMM อาจเพิ่มขึ้นจากประมาณ 7 ดอลลาร์สหรัฐ เป็น 70 ถึง 80 ดอลลาร์สหรัฐ

TAM ของชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำทั่วโลกเพิ่มขึ้นจากประมาณ 800 ล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2021 เป็นประมาณ 19.9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2030 โดยชิปที่เกี่ยวข้องกับ MRDIMM คิดเป็นประมาณ 73%

การขยายตัวครั้งนี้มาจากสามเส้นทางหลัก AI เซิร์ฟเวอร์ช่วยฟื้นฟูความต้องการ CPU ของเซิร์ฟเวอร์ การอัปเกรดช่องสัญญาณหน่วยความจำและโมดูลฝั่ง CPU ทำให้ต้องใช้ชิปอินเทอร์เฟซมากขึ้น การพัฒนาเทคโนโลยี DRAM เช่น DDR5 และ MRDIMM เพิ่มมูลค่าต่อโมดูล การเติบโตของ AI ASIC จะผลักดันความต้องการอุปกรณ์เสริม เช่น CXL, PCIe, คอนโทรลเลอร์หน่วยความจำ และ IP ด้านความปลอดภัย

แต่ตัวเลขเกือบ 20,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐนั้นไม่ใช่ผลลัพธ์ที่แน่นอน ขึ้นอยู่กับปริมาณการจัดส่ง CPU ของเซิร์ฟเวอร์ อัตราการเจาะตลาดของ MRDIMM และจังหวะการปล่อย MRDIMM รุ่นใหม่ หากการฟื้นตัวของการจัดส่ง CPU ช้า หรือการนำ MRDIMM Gen2 มาใช้ช้ากว่าที่คาด ความเร็วในการขยายตลาดจะถูกกดลง

การวิเคราะห์ความอ่อนไหวของ Bernstein ให้ค่าอ้างอิงขั้นต่ำ แม้ว่าภายในปี 2030 ปริมาณการจัดส่ง CPU ของเซิร์ฟเวอร์จะอยู่ที่ 60 ล้านชิ้น และอัตราการเจาะตลาดของ MRDIMM อยู่ที่เพียง 10% TAM ของชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำก็ยังคงอยู่ที่ประมาณ 8,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

การวิเคราะห์ความอ่อนไหวของ TAM ในปี 2030 แสดงให้เห็นว่า ในสถานการณ์ตลาดหมีที่ CPU เซิร์ฟเวอร์จัดส่ง 60 ล้านชิ้น และอัตราการเจาะตลาด MRDIMM 10% ตลาดยังคงมีมูลค่าประมาณ 8,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

สามบริษัทกินส่วนแบ่งตลาด 90% Montage Technology อยู่ในตำแหน่งที่ได้เปรียบกว่า

ตลาดชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำมีการกระจุกตัวสูงอยู่แล้ว

จากการประมาณการรายได้ของ Bernstein ในปี 2024 บริษัท Montage Technology, Renesas และ Rambus รวมกันครองส่วนแบ่งตลาดชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำหลักมากกว่า 90% โดย Montage Technology อยู่ที่ประมาณ 37%, Renesas ประมาณ 36% และ Rambus ประมาณ 21% เอกสารของตลาดหลักทรัพย์ฮ่องกงยังระบุว่า Montage Technology มีส่วนแบ่งรายได้ชิปอินเทอร์เฟซและการเชื่อมต่อหน่วยความจำทั่วโลกในปี 2024 อยู่ที่ประมาณ 36.8%

ในปี 2024 ส่วนแบ่งตลาดของชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำหลักคือ Montage Technology 37%, Renesas 36%, Rambus 21% และอื่นๆ 7% โดยสามอันดับแรกรวมกันเกิน 90%

ตลาดใหม่ที่เกิดจากการอัปเกรดเซิร์ฟเวอร์ AI มักจะไหลไปยังซัพพลายเออร์ชั้นนำที่มีอยู่ก่อน แต่ตำแหน่งของทั้งสามบริษัทนั้นไม่เหมือนกัน

Montage Technology มีความก้าวหน้ามากกว่าในแผนงาน DDR5 RDIMM และ MRDIMM และยังใกล้ชิดกับความต้องการในการตรวจสอบร่วมกันของผู้ผลิต DRAM มากกว่า ชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำความเร็วสูงต้องการความสามารถในการทำงานร่วมกันสูง ลูกค้ามักจะเลือกซื้อชุดชิปที่สมบูรณ์กว่าจากซัพพลายเออร์รายเดียวกัน เพื่อลดความเสี่ยงในการตรวจสอบและการผลิตจำนวนมาก

Rambus ก็กำลังตามทัน Bernstein คาดว่าส่วนแบ่งของ Rambus ในชุดชิปอินเทอร์เฟซ MRDIMM อาจเพิ่มขึ้นจาก 2% ในปี 2026 เป็น 18% ในปี 2030 แต่จุดเริ่มต้นต่ำ การตามทันต้องใช้เวลา จุดแข็งของมันคือสายผลิตภัณฑ์ที่กว้างกว่า โดยได้เปิดตัวชุดชิปอินเทอร์เฟซ SOCAMM2 แล้ว และครอบคลุมผลิตภัณฑ์เสริม เช่น SPD, PMIC, เซ็นเซอร์อุณหภูมิ เป็นต้น

ความสัมพันธ์ระหว่าง Rambus กับผู้ผลิต DRAM ก็ซับซ้อนกว่าเช่นกัน ในช่วง 20 ปีที่ผ่านมา บริษัทได้สร้างรายได้ค่าลิขสิทธิ์ DRAM ระยะยาวผ่านการยุติคดีสิทธิบัตรกับผู้ผลิต DRAM เช่น Samsung, SK Hynix และ Micron สัญญาที่มั่นคงนำมาซึ่งกระแสเงินสด แต่อาจไม่ช่วยให้ได้ตำแหน่งที่ดีที่สุดในการตรวจสอบร่วมกันของ MRDIMM รุ่นใหม่

Rambus ได้รับส่วนเพิ่มจาก AI เช่นกัน แต่โครงสร้างรายได้ทำให้ความยืดหยุ่นช้าลง

Rambus ไม่ใช่บริษัทที่ถูกกีดกันจากกระแสเซิร์ฟเวอร์ AI ตามเกณฑ์รายได้ปี 2025 อย่างเป็นทางการของบริษัท รายได้จาก Product อยู่ที่ประมาณ 347.8 ล้านดอลลาร์สหรัฐ Royalties อยู่ที่ประมาณ 279.4 ล้านดอลลาร์สหรัฐ Contract and other อยู่ที่ประมาณ 80.5 ล้านดอลลาร์สหรัฐ คิดเป็นสัดส่วนประมาณ 49%, 39% และ 11% ของรายได้ทั้งหมด

นี่คือปัญหาที่แท้จริง เกือบ 40% ของรายได้ของ Rambus มาจากค่าลิขสิทธิ์ ซึ่งมั่นคงแต่เติบโตช้า ค่าลิขสิทธิ์ DRAM มักถูกผูกมัดด้วยสัญญาระยะยาว ผู้บริหารของบริษัทก็ชี้แนะว่ารายได้ส่วนนี้จะทรงตัวโดยประมาณ ดังนั้นจึงยากที่จะได้รับประโยชน์เต็มที่จากความยืดหยุ่นของปริมาณและราคา DRAM ที่เพิ่มขึ้น

ธุรกิจ IP และการอนุญาตสิทธิ์ก็สามารถได้รับประโยชน์จาก AI ASIC, AI เอดจ์ และความต้องการด้านความปลอดภัย Rambus สามารถให้คอนโทรลเลอร์หน่วยความจำ, การเชื่อมต่อ CXL/PCIe และ IP ด้านความปลอดภัย แต่เมื่อเทียบกับ Montage Technology ที่มุ่งเน้นไปที่ชิปอินเทอร์เฟซที่มีการเติบโตสูง Rambus มีธุรกิจที่กว้างกว่า ทำให้การเติบโตส่งผลต่อกำไรช้ากว่า

ความแตกต่างด้านต้นทุนนั้นชัดเจนกว่า Rambus มีค่าใช้จ่ายด้านการวิจัยและพัฒนาในปี 2025 ประมาณ 188 ล้านดอลลาร์สหรัฐ คิดเป็นสัดส่วนรายได้จากการวิจัยและพัฒนาประมาณ 27% ตามรายงานของ Bernstein บริษัท Montage Technology มีค่าใช้จ่ายด้านการวิจัยและพัฒนาในช่วงเวลาเดียวกันประมาณ 127 ล้านดอลลาร์สหรัฐ คิดเป็นสัดส่วนรายได้จากการวิจัยและพัฒนาประมาณ 17% ธุรกิจที่กว้างขึ้นหมายถึงการลงทุนที่หนักขึ้น และประสิทธิภาพในการแปลงค่าใช้จ่ายด้านการวิจัยและพัฒนาทุกดอลลาร์เป็นรายได้ก็ถูกทดสอบมากขึ้นเช่นกัน

Rambus มีค่าใช้จ่ายด้านการวิจัยและพัฒนาในปี 2025 ประมาณ 188 ล้านดอลลาร์สหรัฐ คิดเป็นสัดส่วนรายได้จากการวิจัยและพัฒนา 27% ส่วน Montage มีประมาณ 127 ล้านดอลลาร์สหรัฐ คิดเป็นสัดส่วนรายได้จากการวิจัยและพัฒนา 17%

นี่คือความแตกต่างหลักที่อยู่เบื้องหลังการประเมินมูลค่าและราคาเป้าหมายของทั้งสองบริษัท Montage Technology มีสัดส่วนธุรกิจที่เติบโตต่ำน้อยกว่า โดยรายได้กระจุกตัวอยู่ในชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำที่เติบโตสูงมากกว่า Rambus มีส่วนเพิ่มจาก AI แต่ธุรกิจค่าลิขสิทธิ์และใบอนุญาตทำให้ความยืดหยุ่นโดยรวมลดลง

หลังจากตลาดใหญ่เปิดขึ้น ความแตกต่างอยู่ที่ส่วนแบ่งและจังหวะการนำไปใช้

ส่วนที่มีข่าวมากที่สุดของรายงานนี้ ไม่ใช่แค่การบอกว่าชิปอินเทอร์เฟซหน่วยความจำทั้งหมดได้รับประโยชน์จาก AI แต่เป็นการแยกความแตกต่างระหว่างบริษัท

หาก MRDIMM ถูกนำไปใช้อย่างราบรื่น มูลค่าของชิปอินเทอร์เฟซต่อโมดูลจะเพิ่มขึ้นจากหลักดอลลาร์สหรัฐเป็น 70 ถึง 80 ดอลลาร์สหรัฐ ผู้จัดหาชั้นนำอย่าง Montage Technology, Renesas และ Rambus จะเข้าสู่ตลาดที่ใหญ่ขึ้น แต่ใครจะได้ส่วนแบ่งมากขึ้น ขึ้นอยู่กับการตรวจสอบร่วมกันของ MRDIMM ความสัมพันธ์กับลูกค้า กลุ่มผลิตภัณฑ์ และประสิทธิภาพด้านการวิจัยและพัฒนา

สำหรับ Rambus ปัญหาที่ยังไม่ได้รับการแก้ไขคือ ส่วนแบ่งของ MRDIMM จะสามารถเพิ่มขึ้นจากจุดเริ่มต้นที่ต่ำไปถึงระดับสองหลักหรือไม่ ผู้ผลิต DRAM จะยินดีให้ตำแหน่งมากขึ้นในการจัดหาจากสองแหล่งและการตรวจสอบร่วมกันหรือไม่ และธุรกิจใบอนุญาตจะสามารถเข้าสู่โครงการ AI ASIC ขนาดใหญ่ขึ้นได้หรือไม่

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia