เหตุใดตลาดถึงยินดีจ่ายให้กับมูลค่าตลาดหลักล้านล้านของ Zhipu?

หัวข้อต้นฉบับ: 《แสนล้านจื้อผู่ อาศัยอะไร?》
ผู้เขียนต้นฉบับ: เสี่ยวจิง, เทคโนโลยีเทนเซ็นต์

ตอนที่มูลค่าอยู่ที่ 600,000 ล้าน เกือบทุกคนคิดว่าจื้อผู่แพงเกินไป แต่แล้วมันก็พุ่งขึ้นไปถึงแสนล้าน

โซรอสเคยกล่าวว่า: "ราคาในตลาดการเงินมักผิดเสมอ แต่ความผิดพลาดสามารถเสริมกำลังตัวเองได้ในระยะเวลาที่ยาวนานพอ จนในที่สุดก็กลายเป็นสิ่งที่ถูกต้อง"

เช้าวันที่ 22 มิถุนายน วันซื้อขายแรกหลังจากวันหยุดเทศกาลเรือมังกร หุ้นจื้อผู่ในตลาดฮ่องกงเปิดตลาดพุ่งขึ้นกว่า 13% ราคาหุ้นทะลุ 2,380 ดอลลาร์ฮ่องกง มูลค่าตลาดรวมแตะ 1 ล้านล้านดอลลาร์ฮ่องกงอย่างเป็นทางการ ภายในเวลาไม่ถึงครึ่งปีหลังจากเข้าจดทะเบียน ราคาพุ่งขึ้นกว่า 1,900%

ย้อนกลับไปสี่วันก่อนหน้านี้ บทสนทนาหนึ่งเริ่มกระจายบนแพลตฟอร์ม X

มีคนถาม Musk: "โมเดลใหญ่ของจีนคาดว่าจะถึงระดับ Fable เมื่อไหร่? GLM-5.2 ลดช่องว่างลงอย่างไม่ต้องสงสัย" Musk ตอบกลับสองคำ: "Probably Q1" (น่าจะไตรมาสแรกของปีหน้า)

ศาสตราจารย์มหาวิทยาลัยชิงหัว ผู้ก่อตั้งจื้อผู่ ถังเจี๋ย ตอบกลับใต้โพสต์นั้นโดยตรงด้วยสี่คำ: "Won't take that long." (ไม่นานขนาดนั้น)

Musk ต่อด้วยประโยคหนึ่ง ความหมายโดยประมาณคือ ถ้าดูแค่คะแนนทดสอบคุณอาจพูดถูก แต่การสร้างมูลค่าที่ใช้งานได้จริงและทำเงินได้นั้นเป็นอีกเรื่องหนึ่ง

ถังเจี๋ยตอบกลับอีกครั้ง: "Focus is all we need." ประโยคตอบกลับนี้ไม่ต้องแปล มันอาจมีความหมายหลากหลาย

ผู้ก่อตั้ง a16z Marc Andreessen แชร์บทสนทนานี้ พร้อมคำเดียว: "Interesting."

สามวันต่อมา ตลาดหุ้นฮ่องกงเปิดทำการ จื้อผู่ทะลุแสนล้าน

01 ทุกคนคิดว่ามูลค่าประเมินของจื้อผู่เกินจริงเกินไป

เปิดรายงานประจำปีฉบับแรกของจื้อผู่ รายได้รวมปี 2025 อยู่ที่ 724 ล้านหยวน ขาดทุนสุทธิ 4,718 ล้านหยวน ค่าใช้จ่ายด้านการวิจัยและพัฒนา 3,180 ล้านหยวน

เพื่อให้เห็นภาพ直观: รายได้ของ Alibaba Cloud ในปีงบประมาณ 2026 อยู่ที่ 158,100 ล้านหยวน รายได้ที่เกี่ยวข้องกับ AI เติบโตสามหลักติดต่อกันเจ็ดไตรมาส รายได้ทั้งปีของจื้อผู่ประมาณ 1/218 ของ Alibaba Cloud แต่ตลาดรองให้มูลค่าประเมินอิสระใกล้หนึ่งล้านล้านดอลลาร์ฮ่องกง ในช่วงเวลาเดียวกัน มูลค่าตลาดของ Alibaba Group อยู่ที่เพียง 1.96 ล้านล้านดอลลาร์ฮ่องกง

ทุกคนเห็นความแตกต่างของตัวเลขนี้แล้ว ในชุมชนนักลงทุนมีคนพูดว่า "สูงเกินจริงอย่างรุนแรง" บางคนก็ถามตรงๆ ว่า "สามารถชอร์ตได้ไหม"

คำถามที่ว่า "สมเหตุสมผลหรือไม่" ไม่ใช่คำถามที่แท้จริง คำถามนี้อาจจะต้องรออีกสามปีถึงจะสรุปได้ บทความนี้พยายามอธิบายอีกคำถามหนึ่ง: ทำไมทุกคนถึงคิดว่าราคาแพง แต่ราคากลับยังคงเพิ่มขึ้น?

ภาพสร้างโดย AI

ล้านล้านไม่ได้เป็นเพียงฟองอากาศทั้งหมด พื้นฐานที่ผลักดันให้ราคาเพิ่มขึ้นนั้นมีปัจจัยพื้นฐานจริงๆ

โมเดลเรือธงรุ่นล่าสุด GLM-5.2 มีพารามิเตอร์รวม 744B พารามิเตอร์ที่เปิดใช้งาน 40B ในสถาปัตยกรรม MoE รองรับบริบทแบบไม่สูญเสียข้อมูล 1 ล้านโทเค็น ในการจัดอันดับแบบ Blind Test ของ Code Arena บน Arena.ai GLM-5.2 Max ได้คะแนน 1593 อยู่ในอันดับสอง

ในการประเมินการออกแบบเว็บ Design Arena อัปเดตเมื่อวันที่ 20 มิถุนายนแสดงให้เห็นว่า GLM-5.2 ขึ้นอันดับหนึ่งด้วยคะแนน Elo 1360 เอาชนะ Claude Fable 5

คะแนนการประเมิน Terminal-Bench 2.1 อยู่ที่ 81.0 รุ่นก่อนหน้า GLM-5.1 อยู่ที่ 63.5 เพิ่มขึ้น 17.5 จุดเปอร์เซ็นต์ในการปรับปรุงสองเดือน ในการประเมินงานวิศวกรรมซอฟต์แวร์จริง FrontierSWE ต่ำกว่า Claude Opus 4.8 เพียงประมาณ 1 จุดเปอร์เซ็นต์ เอาชนะ GPT-5.5

โมเดลโอเพนซอร์สขนาดใหญ่ของจีนในด้านการเขียนโปรแกรมซึ่งเป็นความสามารถที่มีมูลค่าทางการค้าสูง เริ่มอยู่ในระดับเดียวกับโมเดลเรือธงของ Anthropic และ OpenAI

แต่ก็ต้องพูดตามตรงด้วยว่าความคิดเห็นของ Musk ก็ไม่ไร้เหตุผล การที่ Benchmark แต่ละตัวใกล้เคียงกันกับการที่โมเดลมีประสิทธิภาพการผลิตใกล้เคียงกันนั้นเป็นสองสิ่งที่แตกต่างกัน

มีนักพัฒนาที่สร้างเว็บไซต์ตรวจสอบการใช้งานโมเดลด้วยตัวเอง ในกรณีที่อัตราความสำเร็จของงานใกล้เคียงกัน GLM-5.2 Max ใช้เวลาและจำนวนโทเค็นมากกว่าโมเดลระดับเดียวกันหลายเท่า แสดงให้เห็นว่าโมเดลยังไม่มีประสิทธิภาพเพียงพอในเรื่อง "การคิดให้ออกว่าควรทำอย่างไร" และต้องการการลองผิดลองถูกมากขึ้น

แม้ว่านี่จะเป็นเว็บไซต์ที่นักพัฒนาแต่ละคนใช้เอง ความน่าเชื่อถือยังต้องรอการพิสูจน์ แต่จากมุมมองหนึ่งก็แสดงให้เห็นว่า GLM-5.2 ยังมีช่องว่างด้านประสิทธิภาพและต้นทุนในงานวิศวกรรมที่ซับซ้อนซึ่งต้องใช้การอนุมานหลายขั้นตอนและการทำงานของ Agent แบบยาว

อีกสัญญาณที่น่าสังเกตคือ นักพัฒนาหลายคนรายงานว่า Coding Plan ของ Zhipu หาซื้อได้ยากมาก เอกสารทางการระบุว่า Coding Plan รองรับ GLM-5.2 แล้ว แต่ในขณะเดียวกันก็ตั้งข้อจำกัดด้านโควต้า 5 ชั่วโมง โควต้ารายสัปดาห์ และข้อจำกัดการทำงานพร้อมกันแบบไดนามิก โดย GLM-5.2 ในช่วงเวลาที่มีการใช้งานสูงสุดจะถูกหักโควต้า 3 เท่า

ย้อนกลับไปเมื่อวันที่ 23 มกราคม 2026 Zhipu เคยออกประกาศอย่างเป็นทางการว่า เนื่องจาก GLM-4.7 เปิดตัวแล้วมีผู้ใช้เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วจนทรัพยากรการคำนวณตึงตัว ทำให้การสมัครสมาชิก Coding Plan รายวันของ GLM ถูกตัดลง 80% และเปลี่ยนเป็นจำหน่ายแบบจำกัดจำนวนในเวลา 10:00 น. ของทุกวัน หลังจากนั้นทั่วทั้งอินเทอร์เน็ตถึงกับมีโพสต์สอน "วิธี抢 Coding Plan" โดยให้ตั้งนาฬิกาปลุกรอเวลา 10:00 น. เพื่อรีเฟรช แต่ก็ยัง "หมดในพริบตา" ในเดือนกุมภาพันธ์ Zhipu ถึงกับออกจดหมายขอโทษเพราะตัดโควต้าแรงเกินไป และเปิดให้ผู้ใช้เก่าคืนเงิน

อย่างไรก็ตาม Coding Plan ดูเหมือนจะเป็น "ผลิตภัณฑ์ทางเข้า" ที่ Zhipu ใช้เจาะระบบนิเวศของนักพัฒนา มากกว่าจะเป็นแหล่งกำไรหลัก มันใช้การสมัครสมาชิกเพื่อผูกกับเวิร์กโฟลว์อย่าง Claude Code, Cline, OpenCode เพื่อขยายการปรากฏตัวของ GLM-5.2 ในสถานการณ์การเขียนโค้ดอย่างรวดเร็ว

แต่ปัญหาของ Coding Plan ก็ชัดเจนเช่นกัน: Coding Agent จะใช้บริบทและการเรียกใช้งานหลายรอบจำนวนมาก ทำให้ราคาแบบสมัครสมาชิกยากที่จะครอบคลุมต้นทุนการอนุมานจริง

ดังนั้น หลังจาก GLM-5.2 เปิดตัว Coding Plan หาซื้อยาก มีข้อจำกัดที่เข้มงวด และถูกหักโควต้าเป็นสองเท่าในช่วงเวลาสูงสุด ไม่ใช่แค่ปัญหากลยุทธ์การขาย แต่อาจสะท้อนถึงการที่ Zhipu กำลังควบคุมทรัพยากรการอนุมานและความเสี่ยงจากการขาดทุนของระบบสมัครสมาชิก เมื่อเทียบกันแล้ว API ที่คิดค่าบริการตาม Token จะสร้างรายได้ที่ยั่งยืนกว่า และเหมาะกับการใช้งานระยะยาวของลูกค้าองค์กรมากกว่า

02 "ความขาดแคลน" ตรรกะพื้นฐานของการประเมินมูลค่าโมเดลภาษาใหญ่ในปี 2026

หากเราสังเกตการจัดอันดับการประเมินมูลค่าของบริษัทโมเดลภาษาขนาดใหญ่ทั่วโลกในปี 2026 จะพบกฎที่ขัดกับสัญชาตญาณ นั่นคือ ตลาดรอบนี้ไม่ได้ให้รางวัลกับ "บริษัทที่มีผู้ใช้มากที่สุด" แต่ให้กับ "บริษัทที่มีอุปทานไม่เพียงพอต่อความต้องการ"

ตัวอย่างที่ชัดเจนที่สุดคือ Anthropic ที่แซงหน้า OpenAI ในเดือนพฤษภาคม 2026 Anthropic ปิดรอบ H มูลค่า 65,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ มูลค่าบริษัท 965,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แซงหน้า OpenAI ที่ 852,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐเป็นครั้งแรก

จากมุมมองของผลิตภัณฑ์ Claude ถูกมองว่า "ใช้งานยากกว่า" GPT มาโดยตลอด Rate limit ของ Claude Pro/Max เข้มงวดกว่า ChatGPT Plus มาก ผู้ใช้หนักมักถูกจำกัดความเร็วระหว่างการสนทนา การรอคิวใน Claude Code ในช่วงพีคเป็นเรื่องปกติ ราคา API ของ Claude ก็สูงกว่ารุ่นเดียวกันของ GPT เสมอ

ผู้ใช้เกิดการรับรู้ว่า "Claude = หายาก = ระดับสูง" เหมือนร้านอาหารที่ต้องต่อคิวเข้า จิตใจจะคิดโดยอัตโนมัติว่าดีกว่าร้านที่ว่างเปล่าข้างๆ

ในด้านทุนก็เช่นกัน ทั้งสองบริษัทยังไม่ได้เข้าจดทะเบียน มูลค่าบริษัทมาจากการระดมทุนเอกชนและตลาดซื้อขายหุ้นเก่า OpenAI ทำ Tender Offer ขนาดใหญ่ในเดือนตุลาคม 2025 โดยพนักงานปัจจุบันและอดีตมากกว่า 600 คนขายหุ้นรวม 6,600 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ประมาณ 75 คนขายสูงสุดคนละ 30 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ผู้ซื้อที่ต้องการซื้อหุ้น OpenAI มี "แหล่งสินค้า" ค่อนข้างเพียงพอ

ในขณะที่ทีมผู้ก่อตั้ง Anthropic ถือหุ้นกระจุกตัว นักลงทุนเชิงกลยุทธ์ในระยะแรก เช่น Google, Amazon ไม่น่าจะขายก่อน IPO ผู้ที่เต็มใจขายมีน้อยมาก ผู้ที่ต้องการซื้อไล่ประมูลด้วยชิปที่มีจำกัด

ความหายากในด้านผลิตภัณฑ์ + ความหายากในด้านทุน สะท้อนสองชั้น ผลักดันมูลค่าบริษัทของ Anthropic ให้แซงหน้า OpenAI

Zhipu มีเอฟเฟกต์ความหายากที่คล้ายกัน: ด้านผลิตภัณฑ์ Coding Plan ขายจำกัดต่อวัน; ด้านทุน ปัจจุบันหุ้นหมุนเวียนในตลาดฮ่องกงน้อยกว่า 4% ไม่ว่าจะเป็น token หรือหุ้นของมัน อยู่ในสถานะ "อุปทานไม่เพียงพอต่ออุปสงค์"

03 ทำไมรู้ว่าแพงแล้วยังมีคนซื้อ?

แต่สาระสำคัญเหล่านี้ จากมุมมองของมูลค่าบริษัท ก็ไม่เพียงพอที่จะรองรับมูลค่าตลาดล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ Zhipu แพงเป็นความเห็นพ้องของตลาด

และตั้งแต่ตอนที่มูลค่าอยู่ที่ 500,000 ล้าน 600,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ตลาดก็บอกว่ามันแพงแล้ว แล้วทำไมมันยังขึ้นอยู่?

Keynes ในปี 1936 เสนอใน "ทฤษฎีทั่วไป": ตลาดหุ้นไม่ใช่เกมที่คุณตัดสินว่า "ใครสวยที่สุด" แต่เป็นเกมที่คุณตัดสินว่า "คนส่วนใหญ่คิดว่าใครสวยที่สุด"

ผู้ที่ซื้อหุ้น Zhipu จำนวนมากไม่จำเป็นต้องเชื่อว่ามัน "มีมูลค่า" ถึงล้านล้าน เพียงแค่ปริมาณการซื้อขายในตลาดยังคงน้อยมาก ความต้องการในการจัดสรรแบบพาสซีฟยังคงมีอยู่ และเรื่องเล่าที่ว่า Coding มีความสามารถเหนือกว่ายังคงแข็งแกร่ง โอกาสที่ "ผู้ซื้อรายถัดไปจะเข้ามา" ก็เป็นเหตุการณ์ที่มีความน่าจะเป็นสูง

ในหุ้นที่มีปริมาณการซื้อขายในตลาดน้อย การรวมเข้าในดัชนี การจัดสรรเงินทุนแบบพาสซีฟ และอุปทานหุ้นที่จำกัด มักจะสร้างผลกระทบขยายในระยะสั้น Zhipu ได้รับการประกาศจาก Hang Seng Indexes ในเดือนพฤษภาคม 2026 ว่าจะถูกรวมเข้าใน Hang Seng Tech Index และมีผลบังคับใช้ตั้งแต่วันที่ 8 มิถุนายน โดยมีน้ำหนักเริ่มต้นประมาณ 0.53%

ความพิเศษของการรวมครั้งนี้คือ แม้ว่า Zhipu จะมีมูลค่าตลาดสูงแล้ว แต่ในช่วงเริ่มต้นของการซื้อขาย ปริมาณหุ้นที่หมุนเวียนได้อย่างอิสระโดยไม่มีข้อจำกัดนั้นมีจำกัด ตามเอกสารการเสนอขายหุ้น ณ เวลาที่เข้าตลาด หุ้น H ที่ไม่ถูกจำกัดการขายมีประมาณ 11.7379 ล้านหุ้น คิดเป็นประมาณ 2.67% ของจำนวนหุ้นทั้งหมดหลังเข้าตลาด ซึ่งหมายความว่า การซื้อของกองทุนแบบพาสซีฟที่เกี่ยวข้องกับการปรับพอร์ตของ Hang Seng Tech Index อาจพบกับปัญหาอุปทานหุ้นที่ซื้อขายได้ไม่เพียงพอในระยะสั้น ส่งผลให้ความยืดหยุ่นของราคาหุ้นขยายตัว

ดังนั้น ผู้เข้าร่วมแต่ละคนภายใต้ข้อจำกัดของตนเองล้วนมีเหตุผล กองทุนแบบพาสซีฟถูกผูกมัดด้วยกฎเกณฑ์ให้ต้องซื้อ นักเทรดระยะสั้นเล่นเกมที่มีกรอบเวลาชัดเจน สถาบันระยะยาวมองเห็นตรรกะการจัดสรรที่ว่า "ความหายากของสินทรัพย์ AI ที่แท้จริงของจีน" คู่แข่งที่มีศักยภาพอย่าง DeepSeek ยังไม่เข้าตลาด Moonshot AI ก็ยังไม่เข้าตลาด มีเพียง Zhipu เท่านั้นที่เป็นบริษัท AI Foundation Model ที่มีความสามารถด้านโมเดลแข็งแกร่งที่สุดในตลาดสาธารณะ

ไม่มีใครบ้าไปแล้ว เพียงแต่พฤติกรรมที่มีเหตุผลของทุกคนรวมกัน สร้างราคาที่ดูเหมือนบ้าคลั่งขึ้นมา

เพียงแต่ ราคาที่บ้าคลั่งนี้จะเป็นดาบสองคม

สำหรับบริษัท Zhipu การมีมูลค่าสูงเป็นเรื่องดี เรื่องราวคล้ายกันนี้เคยเกิดขึ้นในประวัติศาสตร์: Amazon มีมูลค่าตลาดประมาณ 3 หมื่นล้านดอลลาร์ในช่วงพีคของฟองสบู่ดอทคอมในปี 2000 ลดลง 90% ในปี 2001 และจนถึงทุกวันนี้ มูลค่าตลาดของมันสูงกว่าช่วงพีคของฟองสบู่หลายสิบเท่า ในที่สุดมันก็เปลี่ยนช่วงเวลาที่ตลาดทุนมอบให้เป็นความสามารถด้านโครงสร้างพื้นฐานระยะยาว และต่อมาจึงมีเส้นโค้งการเติบโตที่สองอย่าง AWS

หาก Zhipu สามารถเปลี่ยนทรัพยากรที่ได้จากการประเมินมูลค่าที่สูงเกินจริงในรอบนี้ รวมถึงเงิน คน ลูกค้า และพลังคำนวณ ให้กลายเป็นสถานะแพลตฟอร์มโครงสร้างพื้นฐาน AI ของจีนได้ภายในสองถึงสามปี เงินล้านล้านในวันนี้ก็จะไม่ใช่ฟองสบู่

ในไตรมาสที่ 1 ของปี 2026 รายได้ต่อปีของ Zhipu MaaS API อยู่ที่ประมาณ 250 ล้านดอลลาร์ ราคา API เพิ่มขึ้น 83% เมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนหน้า และจำนวน Token ที่ชำระเงินเพิ่มขึ้น 4 เท่าเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อน หากอัตรานี้คงอยู่ได้ รายได้ทั้งปีของปี 2027 อาจแตะ 6 ถึง 8 พันล้านหยวน ซึ่งจะทำให้อัตราส่วนราคาต่อรายได้ลดลงจากกว่า 1,200 เท่าเหลือกว่า 100 เท่า แม้จะยังสูงอยู่ แต่ก็เข้าสู่ช่วงที่ยอมรับได้สำหรับ "บริษัทเทคโนโลยีที่เติบโตสูง"

ตามแนวคิด "การสะท้อนกลับ" (Reflexivity) ของโซรอส ราคาตลาดไม่ได้สะท้อนเฉพาะปัจจัยพื้นฐานเท่านั้น แต่อาจเปลี่ยนแปลงปัจจัยพื้นฐานในทางกลับกันได้อีกด้วย ตราบใดที่วงจรนี้ยังดำเนินไปได้อย่างราบรื่น การเพียงแค่ตะโกนว่า "PS สูงเกินไป" ก็ไม่สามารถทำให้มันพังทลายได้ เพราะตัวส่วนกำลังไล่ตามตัวเศษด้วยอัตราเร่งสามหลัก

04 ความเสี่ยงของใคร?

อีกด้านหนึ่งของดาบสองคม สำหรับนักลงทุนในตลาดรอง อัตราส่วนความเสี่ยงต่อผลตอบแทน ณ ระดับราคาปัจจุบันนั้นไม่สมดุลอย่างยิ่ง ผลประโยชน์ของบริษัทและผลประโยชน์ของนักลงทุนเป็นสองสิ่งที่แตกต่างกัน

ในระยะสั้น วันที่ 8 กรกฎาคม จะมีหุ้นจำกัดการขายประมาณ 25.6816 ล้านหุ้นหมดอายุการถือครอง คิดเป็นประมาณ 5.76% ของทุนจดทะเบียนทั้งหมด แม้จะไม่ใช่ชุดที่ใหญ่ที่สุด แต่เมื่อเทียบกับปริมาณหมุนเวียนจริงที่ต่ำมากในปัจจุบัน ก็ยังอาจเปลี่ยนแปลงโครงสร้างการถือครองระยะสั้นได้อย่างมีนัยสำคัญ หน้าต่างการหมดอายุการถือครองที่ใหญ่กว่าคือวันที่ 8 มกราคม 2027

ในระยะเวลาหกเดือนถึงหนึ่งปี อัตราการเติบโตของรายได้รายไตรมาสเป็นตัวแปรที่ต้องสังเกตเป็นพิเศษ การเติบโตสามหลักในปัจจุบัน ซึ่งรวมถึงราคา API ที่เพิ่มขึ้น 83% และปริมาณ Token ที่เพิ่มขึ้น 4 เท่า เป็นข้อกำหนดเบื้องต้นที่ตลาดยินดีให้ PS (Price-to-Sales Ratio) ที่สูงมาก

เมื่อใดก็ตามที่อัตราการเติบโตในไตรมาสหนึ่งลดลงจากสามหลักเหลือสองหลัก แม้จะลดลงจาก 150% เหลือ 70% ตลาดจะปรับราคาใหม่อย่างรวดเร็วมาก เพราะที่ระดับ PS 1200 เท่า หมายความว่า "กำหนดการที่ตัวเศษจะไล่ตามทัน" จะถูกขยายออกไปอย่างมาก และแบบจำลองการประเมินมูลค่าจะถูกปรับแก้แบบพังทลาย

ในทางกลับกัน หากอัตราการเติบโตสามหลักยังคงอยู่ติดต่อกันสองถึงสามไตรมาส ตลาดจะเชื่อว่าวงจรการสะท้อนกลับกำลังดำเนินอยู่ และราคาอาจปรับตัวสูงขึ้นอีกครั้งหลังจากผลกระทบจากการหมดอายุการถือครองถูกย่อย

ในระยะยาว สองถึงสามปีข้างหน้า สิ่งสำคัญคือต้องดูว่าความได้เปรียบทางการแข่งขันของ Zhipu AI จะคงอยู่ต่อไปได้หรือไม่

ตัวอย่างเช่น หาก DeepSeek เปิดตัวโมเดลที่มีความสามารถในการเขียนโค้ดเทียบเท่ากับ GLM-5.2 ในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้า และเปิดให้ใช้ในราคาที่ต่ำมากหรือฟรี ความได้เปรียบทางการแข่งขันของ "อุปทานไม่เพียงพอ" ของ Coding Plan ของ Zhipu AI ก็จะหายไป

เมื่อมีสิ่งทดแทนเกิดขึ้น ความหายากก็จะหมดไป และอำนาจในการกำหนดราคาจะไม่เป็นของ Zhipu AI อีกต่อไป

มูลค่าตลาดหนึ่งล้านล้านของ Zhipu AI มีตรรกะภายในของมัน ไม่มีใครปฏิเสธว่า Zhipu AI เป็นบริษัทที่ดี และตลาดไม่ได้ถูกอธิบายด้วยคำว่า "บ้าคลั่ง" เพียงอย่างเดียว แต่ "มีตรรกะ" กับ "เป็นการลงทุนที่ดี" เป็นสองสิ่งที่แตกต่างกัน ในราคานี้ ส่วนประกอบของ "การเติบโตที่แท้จริง" อาจมี 50% ส่วนอีก 50% เป็น "การขยายโครงสร้าง + ส่วนเกินจากการเล่าเรื่อง"

ส่วนหลัง 50% นี้จำเป็นต้องผ่านการทดสอบของเวลาอย่างต่อเนื่อง

ลิงก์ต้นฉบับ

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia