วอลล์สตรีทวิจารณ์มติของเฟด: วอร์ชยินดีต้อนรับตลาดแทนที่ "การขึ้นดอกเบี้ย"?

อ่านบทความนี้ใน 23 นาที

ตลาดกำลังจับตาท่าทีของประธานวอร์ชที่ยอมให้อัตราผลตอบแทนระยะยาวปรับตัวสูงขึ้น โดยหลายสถาบันมองว่านี่เป็นสัญญาณว่าตลาดพันธบัตรกำลังคุมเข้มเงื่อนไขทางการเงินด้วยตัวเอง ซึ่งกำลังเข้ามาทดแทนการขึ้นดอกเบี้ยของทางการบางส่วน

หัวข้อต้นฉบับ: 《วอลล์สตรีทวิจารณ์มติเฟด: วอร์ชต้อนรับตลาดแทนที่ "การขึ้นดอกเบี้ย"?》
ผู้เขียนต้นฉบับ: เย่ เจิ้น, วอลล์สตรีทเจียนเหวิน

มติของเฟดในเดือนกรกฎาคมคงอัตราดอกเบี้ยไว้ไม่เปลี่ยนแปลง ในการประชุมที่ขาดแนวทางชัดเจนนี้ ท่าทีของประธานเฟด วอร์ช ที่ยอมให้อัตราผลตอบแทนระยะยาวปรับตัวสูงขึ้นกลายเป็นจุดสนใจของตลาด สถาบันต่างๆ ส่วนใหญ่เห็นว่าสิ่งนี้บ่งชี้ว่าการคุมเข้มโดยธรรมชาติของวอลล์สตรีทกำลังเข้ามาแทนที่การขึ้นดอกเบี้ยของทางการ

ในการประชุม FOMC ที่เพิ่งสิ้นสุดลง เฟดตัดสินใจคงช่วงเป้าหมายอัตราดอกเบี้ยกองทุนกลางไว้ที่ 3.50%-3.75% โดยไม่เปลี่ยนแปลง การเปลี่ยนแปลงในแถลงการณ์การประชุมมีน้อยมาก แต่มีประธานธนาคารกลางสาขาสามคน (Hammack, Kashkari และ Logan) ที่ออกเสียงคัดค้านอย่างไม่ค่อยพบ โดยพวกเขาสนับสนุนให้ขึ้นดอกเบี้ย 25 จุดพื้นฐาน

วอร์ชแสดงท่าทียินดีต่อการคุมเข้มเงื่อนไขทางการเงินโดยธรรมชาติของตลาด โดยระบุอย่างชัดเจนว่า แม้เฟดจะไม่ได้ทำอะไรในช่วง 42 วันที่ผ่านมา แต่ตลาดได้ทำไปมากแล้ว จากผลกระทบนี้ เส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ มีความชันมากขึ้นอย่างมาก อัตราดอกเบี้ยระยะสั้นยังคงลดลงท่ามกลางราคาพลังงานที่สูงขึ้น ขณะที่อัตราดอกเบี้ยระยะยาวปรับตัวสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 30 ปีทะลุ 5.20% ไปชั่วขณะ

เมื่อเผชิญกับอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลระยะยาวที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง วอร์ชไม่เพียงแต่ไม่กดดัน แต่กลับมองว่าเงื่อนไขทางการเงินได้ถูกคุมเข้มโดยตลาดแล้ว ซึ่งหมายความว่าตราบใดที่อัตราดอกเบี้ยระยะยาวยังคงอยู่ในระดับสูง ความจำเป็นที่เฟดจะต้องขึ้นดอกเบี้ยโดยตรงก็จะลดลงอย่างชัดเจน Goldman Sachs, Barclays และ Nomura วิเคราะห์ว่า เฟดกำลังยอมให้ตลาดพันธบัตรเข้ามาแทนที่การขึ้นดอกเบี้ยของทางการ แต่กลยุทธ์นี้อาจผลักดันให้อัตราผลตอบแทนระยะยาวสูงขึ้น และสร้างความเสี่ยงที่ความคาดหวังเงินเฟ้อจะหลุดจากเป้าหมาย รวมถึงความผันผวนของนโยบายในอนาคตที่เพิ่มขึ้น

การหยุดชั่วคราวแบบ "สายพิราบ" ที่ไร้แนวทาง

David Mericle นักวิเคราะห์ของ Goldman Sachs ระบุในรายงานว่า ก่อนการประชุม ความไม่แน่นอนของตลาดเกี่ยวกับการขึ้นดอกเบี้ยของเฟดนั้นสูงที่สุดในรอบสามสิบปี แต่ผลการประชุมกลับดูไม่ชัดเจนนัก Goldman Sachs มองว่าคำกล่าวของวอร์ชในงานแถลงข่าวโดยรวมแล้วเอนเอียงไปทางสายพิราบ และเขาจงใจหลีกเลี่ยงการให้แนวทางนโยบายที่ชัดเจนแก่ตลาด

แม้จะขาดแนวทางโดยตรง Goldman Sachs ก็ยังดึงสัญญาณสายพิราบหลักสี่ประการจากท่าทีของวอร์ช

ประการแรก วอร์ชจงใจลดความสำคัญของแรงกดดันด้านราคาที่เกี่ยวข้องกับ AI โดยบอกเป็นนัยว่าราคาที่เพิ่มขึ้นในพื้นที่เหล่านี้อาจเป็นอิสระจากแนวโน้มเงินเฟ้อในวงกว้าง ประการที่สอง เมื่อถูกถามว่าอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงที่เพิ่มขึ้นเมื่อเร็วๆ นี้สะท้อนว่าตลาดคิดว่าเฟดควรขึ้นดอกเบี้ยหรือไม่ เขากลับอ้างถึงการเติบโตทางเศรษฐกิจที่แข็งแกร่ง ประการที่สาม เขาแนะนำหลายครั้งว่าการเพิ่มขึ้นของอัตราดอกเบี้ยในตลาดสามารถทดแทนการขึ้นดอกเบี้ยนโยบายได้ ประการที่สี่ วอร์ชเห็นว่า การเพิ่มความน่าเชื่อถือของเฟดในการบรรลุเป้าหมายเงินเฟ้อ สามารถลดเงินเฟ้อได้อย่างมีประสิทธิภาพมากขึ้นผ่านการกดดันความคาดหวังเงินเฟ้อ เมื่อเทียบกับการลดอุปสงค์โดยตรงผ่านการขึ้นดอกเบี้ย

โกลด์แมน แซคส์ คาดการณ์ว่า อัตราเงินเฟ้อพื้นฐานที่อ่อนตัวลงในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้า จะทำให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) คงอัตราดอกเบี้ยไว้เท่าเดิมตลอดช่วงเวลาที่เหลือของปี 2026 ปัจจุบัน ตลาดพันธบัตรคาดการณ์ความน่าจะเป็นที่เฟดจะขึ้นดอกเบี้ยในการประชุมคณะกรรมการกำหนดนโยบายการเงิน (FOMC) เดือนกันยายนอยู่ที่ประมาณ 60%

ประเด็นหลัก: การตึงตัวของตลาดเองแทนที่ "การขึ้นดอกเบี้ย"

สิ่งที่วอลล์สตรีทให้ความสนใจมากที่สุดในมติครั้งนี้คือ ท่าทีของวอร์ชต่อการปรับตัวสูงขึ้นของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรในตลาดเมื่อเร็วๆ นี้ ทั้งบาร์เคลย์และโนมูระ ซีเคียวริตี้ส์ ต่างชี้ให้เห็นในรายงานว่า วอร์ชไม่เพียงแต่ไม่กดดันการเพิ่มขึ้นของอัตราผลตอบแทนระยะยาว แต่กลับต้อนรับและส่งสัญญาณอย่างชัดเจนว่าการเพิ่มขึ้นของอัตราดอกเบี้ยในตลาดสามารถทดแทนการขึ้นดอกเบี้ยที่แท้จริงของเฟดได้

บาร์เคลย์ชี้ว่า การวิเคราะห์แบบจำลอง FRBUS ของเฟดเองแสดงให้เห็นว่า การเพิ่มขึ้นอย่างเพียงพอของส่วนชดเชยความเสี่ยงระยะยาว (term premium) สามารถทดแทนอัตราดอกเบี้ยนโยบายของเฟด (federal funds rate) ที่สูงขึ้นได้ วอร์ชกล่าวอย่างชัดเจนในงานแถลงข่าวว่า การเพิ่มขึ้นของอัตราผลตอบแทนทั้งในชื่อและจริงเมื่อเร็วๆ นี้ เป็นหนึ่งในการเปลี่ยนแปลงที่โดดเด่นที่สุดในรอบยี่สิบปีที่ผ่านมา เขาให้เหตุผลว่าสิ่งนี้เกิดจากผลการดำเนินงานทางเศรษฐกิจที่แข็งแกร่ง และชื่นชมผู้เข้าร่วมตลาดที่ "กำลังเรียนรู้ที่จะเล่นฟุตบอล แทนที่จะดูผู้ตัดสิน" โดยมองว่านี่คือ "การเปลี่ยนแปลงในทางที่ดี"

โกลด์แมน แซคส์ ก็จับประเด็นนี้ได้เช่นกัน เมื่อถูกถามว่าเหตุใดเฟดจึงเลือกที่จะหยุดชั่วคราวในขณะที่เศรษฐกิจแข็งแกร่ง วอร์ชตอบโดยตรงว่าอัตราดอกเบี้ยในตลาด "ไม่ได้หยุดชั่วคราว" เขาระบุอย่างชัดเจนว่า แม้เฟดจะไม่ได้ทำอะไรในช่วง 42 วันที่ผ่านมา แต่ตลาดได้ทำไปมากแล้ว

โนมูระ ซีเคียวริตี้ส์ เห็นว่า การที่วอร์ชมองว่าการตึงตัวของเงื่อนไขทางการเงินเป็นสิ่งทดแทนนโยบาย แสดงถึงความชอบต่อสัญญาณตลาดที่ "ไม่ผ่านการกรอง" ซึ่งหมายความว่า ตราบใดที่อัตราดอกเบี้ยระยะยาวยังคงอยู่ในระดับสูง ความเร่งด่วนที่เฟดจะต้องกดไกขึ้นดอกเบี้ยด้วยตนเองก็จะลดลงอย่างมาก

อัตราผลตอบแทนระยะยาวที่สูงขึ้นกับความเสี่ยงด้านคาดการณ์เงินเฟ้อ

เนื่องจากเฟดได้มอบหมายภารกิจในการทำให้เงื่อนไขทางการเงินตึงตัวบางส่วนให้กับตลาดพันธบัตร สถาบันวอลล์สตรีทจึงกำลังปรับกลยุทธ์การลงทุนของตน และเฝ้าระวังความเสี่ยงที่คาดการณ์เงินเฟ้อจะหลุดออกจากเป้าหมาย

บาร์เคลย์เชื่อว่า เนื่องจากความไม่แน่นอนของฟังก์ชันปฏิกิริยาทางนโยบายเพิ่มขึ้น เกณฑ์ในการขึ้นดอกเบี้ยของเฟดในเดือนกันยายนจึงสูงขึ้น แต่เกณฑ์ในการปรับตัวสูงขึ้นต่อไปของอัตราผลตอบแทนระยะยาวกลับลดลง สถาบันนี้ชี้ว่า การที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 30 ปีทะลุ 5% ไม่ใช่เรื่องชั่วคราว และระดับอัตราผลตอบแทนในปัจจุบันยังไม่ได้สะท้อนการเพิ่มขึ้นของอัตราดอกเบี้ยที่เป็นกลางมากเกินไป ดังนั้นจึงคงคำแนะนำในการลงทุนเพื่อรับอัตราดอกเบี้ยอ้างอิงแบบมีหลักประกันข้ามคืนระยะ 5 ปีล่วงหน้า 5 ปี (5y5y SOFR)

โนมูระ ซีเคียวริตี้ส์ ได้ออกคำเตือนเกี่ยวกับความน่าเชื่อถือของเฟดในด้านเงินเฟ้อ โนมูระชี้ว่า แนวโน้มที่ผ่อนคลายอย่างต่อเนื่องของวอร์ช และการอธิบายฟังก์ชันปฏิกิริยาทางนโยบายที่คลุมเครือ อาจบั่นทอนความน่าเชื่อถือของเฟดในการต่อสู้กับเงินเฟ้อ ซึ่งส่งผลโดยตรงให้อัตราเงินเฟ้อคุ้มทุนระยะ 5 ปีล่วงหน้า (5-year forward breakeven inflation rate) กระโดดขึ้นหลังการประชุม

โนมูระเตือนว่า หากมีสัญญาณอ่อนๆ ของภาวะเงินเฟ้อที่ทรงตัวหรือกระบวนการต่อต้านเงินเฟ้อหยุดชะงัก ตลาดอาจตอบสนองอย่างรุนแรงมากขึ้นเนื่องจากความกังวลเกี่ยวกับความน่าเชื่อถือของเฟด ความเสี่ยงที่ความคาดหวังเงินเฟ้อระยะยาวจะหลุดออกจากเป้าหมายนี้ อาจบีบให้สมาชิกสายเหยี่ยวใน FOMC ต้องตอบโต้อย่างแข็งกร้าวมากขึ้นในที่สุด