ด้วยข้อมูลการนำเสนอผลงานที่มีอยู่ ตอนนี้วอลล์สตรีทมอง SpaceX อย่างไร

135 ดอลลาร์ต่อหุ้น 555.6 ล้านหุ้น มูลค่า 1.77 ล้านล้านดอลลาร์

SpaceX ได้กำหนดราคา IPO ไว้ที่จุดนี้ ตามเอกสาร S-1/A ที่ SpaceX ยื่นต่อ SEC เมื่อวันที่ 3 มิถุนายน และเอกสารการนำเสนอ FWP เมื่อวันที่ 4 มิถุนายน บริษัทวางแผนที่จะออกหุ้นสามัญ Class A จำนวน 555.6 ล้านหุ้น ในราคาเสนอขาย 135 ดอลลาร์ต่อหุ้น โดยหุ้นจะจดทะเบียนใน Nasdaq และ Nasdaq Texas ภายใต้สัญลักษณ์ SPCX หลังจากหักส่วนลดการรับประกันและค่าใช้จ่ายในการออกหุ้นแล้ว บริษัทคาดว่าจะได้รับเงินสุทธิประมาณ 74.4 พันล้านดอลลาร์ และหากผู้รับประกันใช้สิทธิซื้อหุ้นเพิ่มเติมเต็มจำนวน เงินสุทธิจะอยู่ที่ประมาณ 85.7 พันล้านดอลลาร์

คำถามที่แท้จริงที่การนำเสนอโยนให้ตลาดไม่ใช่ "บริษัทจรวดควรมีมูลค่าเท่าไหร่" สิ่งที่ SpaceX พูดซ้ำแล้วซ้ำอีกในเอกสารคืออีกเรื่องหนึ่ง นั่นคือ การขนส่งอวกาศ การเชื่อมต่อดาวเทียม และพลังการประมวลผล AI กำลังถูกบรรจุอยู่ในงบดุลเดียวกัน

ตามเอกสารการนำเสนอ FWP ฉบับเดียวกัน SpaceX อ้างว่าเป็นบริษัทเดียวที่สร้างโครงสร้างพื้นฐานซอฟต์แวร์และฮาร์ดแวร์สามชั้น ได้แก่ อวกาศ การเชื่อมต่อ และ AI พร้อมกัน ธุรกิจอวกาศมีหน้าที่ลดต้นทุนในการเข้าสู่วงโคจร Starlink มีหน้าที่ขยายการเชื่อมต่อไปยังพื้นดิน ทะเล อากาศ และนอกเครือข่ายมือถือ ส่วนธุรกิจ AI นำ xAI, Grok, X และคลัสเตอร์คอมพิวติ้ง Colossus มาไว้ในเรื่องเล่าเดียวกัน

เอกสารการนำเสนอของ SpaceX

ข้อมูลที่ให้มามีขนาดใหญ่พอสมควร ตามเอกสารการนำเสนอ SpaceX รับผิดชอบมวลที่เข้าสู่วงโคจรทั่วโลกมากกว่า 80% ตั้งแต่ปี 2023 โดยปล่อยจรวดสะสมประมาณ 650 ครั้ง ดำเนินการดาวเทียม Starlink กว่า 9,600 ดวง มีผู้ใช้ Starlink ประมาณ 10.3 ล้านคน ครอบคลุม 164 ประเทศและภูมิภาค ผู้ใช้ที่ใช้งานรายเดือนของ Grok และ X อยู่ที่ประมาณ 550 ล้านคน X มีการโพสต์รายวันประมาณ 350 ล้านโพสต์ และโครงสร้างพื้นฐานการคำนวณ AI มีการใช้พลังงานตามพิกัดมากกว่า 1GW

นี่คือจุดที่วอลล์สตรีทมีความเห็นแตกต่างมากที่สุดในตอนนี้

SpaceX บอกว่ามันกำลังขายโครงสร้างพื้นฐาน ผู้ที่สงสัยบอกว่ามันกำลังขายโครงสร้างพื้นฐาน AI และพรีเมียมส่วนตัวของ Musk รวมกันเป็นแพ็คเกจ

มาดูส่วนที่แข็งแกร่งที่สุดในการนำเสนอก่อน Connectivity เป็นส่วนที่ดูเหมือน "ธุรกิจของบริษัทจดทะเบียน" มากที่สุดในตอนนี้ ตามเอกสารการนำเสนอ รายได้ของ Connectivity ในปี 2025 อยู่ที่ 11.4 พันล้านดอลลาร์ EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วอยู่ที่ 7.2 พันล้านดอลลาร์ สูงกว่ารายได้ 7.6 พันล้านดอลลาร์และ EBITDA ที่ปรับปรุงแล้ว 3.8 พันล้านดอลลาร์ในปี 2024 ส่วน Space มีรายได้ในปี 2025 อยู่ที่ 4.1 พันล้านดอลลาร์ EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วอยู่ที่ 700 ล้านดอลลาร์ ส่วน AI มีรายได้ในปี 2025 อยู่ที่ 3.2 พันล้านดอลลาร์ ขาดทุน EBITDA ที่ปรับปรุงแล้ว 1.2 พันล้านดอลลาร์

ใบแจ้งหนี้ทั้งสามใบนี้รวมกันแล้วสะท้อนให้เห็น SpaceX ที่ไม่สมดุลอย่างมาก Starlink กำลังทำเงิน จรวดกำลังให้ความสามารถในการ部署 AI กำลังเผาผลาญเงินและเพิ่มความยืดหยุ่นในการประเมินมูลค่า

ตามเอกสารการนำเสนอต่อนักลงทุน SpaceX มีรายได้รวมในปี 2025 อยู่ที่ 18.7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ EBITDA ที่ปรับแล้วอยู่ที่ 6.6 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่ขาดทุนสุทธิตาม GAAP อยู่ที่ 4.9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ค่าใช้จ่ายด้านทุนเพิ่มขึ้นจาก 4.4 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2023 เป็น 11.2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2024 และเพิ่มขึ้นเป็น 20.7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2025 จนถึงไตรมาสแรกของปี 2026 บริษัทยังคงบันทึกขาดทุนสุทธิตาม GAAP อยู่ที่ 4.3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ

หากเปลี่ยนเป็นภาษาตลาดหุ้น นี่ไม่ใช่หุ้นที่ให้ผลกำไร成熟 นี่คือหุ้นที่ขายการควบคุมโครงสร้างพื้นฐานในอนาคตให้กับตลาดสาธารณะล่วงหน้า

ปฏิกิริยาแรกของวอลล์สตรีทคือการยอมรับว่าเรื่องราวเปลี่ยนไปแล้ว

ในบทความของผู้จัดการกองทุน Mike Alves กล่าวว่านักลงทุนไม่ควรมองแค่การประเมินมูลค่าสูงสุดที่ 1.75 ล้านล้านถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ ปัญหาที่แท้จริงคือ SpaceX กำลังสร้างชั้นโครงสร้างพื้นฐานของเศรษฐกิจรุ่นต่อไปหรือไม่ Shaun Davies รองศาสตราจารย์ด้านการเงินจากมหาวิทยาลัยโคโลราโด โบลเดอร์ ยังอธิบาย SpaceX ว่าเป็นส่วนผสมของ航空航天 โครงสร้างพื้นฐานการสื่อสาร เทคโนโลยีการป้องกันประเทศ และ AI Scott Pace ผู้อำนวยการ Space Policy Institute แห่งมหาวิทยาลัยจอร์จ วอชิงตัน มีการประเมินที่ใกล้เคียงกับแนวทางการนำเสนอมากกว่า เขาเชื่อว่าแรงขับเคลื่อนการเติบโตมาจากการสื่อสาร ข้อมูล และ AI ที่รวมกันผ่านอวกาศในรูปแบบใหม่

นี่คือตรรกะหลักของฝั่ง bullish อย่าเอา Boeing, AT&T หรือบริษัทอวกาศแบบดั้งเดิมมาเทียบกับ SpaceX มันขายทางเข้าโครงสร้างพื้นฐานที่ยากต่อการลอกเลียนแบบ

Reuters กล่าวว่านักลงทุนสถาบันรายใหญ่ของ SpaceX อย่างน้อยหนึ่งรายไม่ได้เปรียบเทียบ SpaceX กับ Boeing หรือ AT&T ในที่ส่วนตัว แต่กลับมองไปที่บริษัทอย่าง Palantir, GE Vernova, Vertiv ซึ่งถูกประเมินค่าใหม่โดยโครงสร้างพื้นฐาน AI Franco Granda นักวิเคราะห์จาก PitchBook กล่าวในรายงานเดียวกันอย่างตรงไปตรงมาว่านักลงทุนในวันนี้จ่ายค่า premium ของแพลตฟอร์ม โดยเดิมพันกับเศรษฐกิจผูกขาดโครงสร้างพื้นฐานในวันพรุ่งนี้

แต่อัลกอริทึมนี้ก็มีข้ออึดอัดของตัวเอง ตามการประเมินมูลค่า 1.75 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ SpaceX มีมูลค่าเทียบกับประมาณการรายได้ปี 2025 ประมาณ 110 เท่า แม้แต่ Palantir ก็ยังถูกกว่าในบางตัวชี้วัด ตามการคำนวณจากข้อมูล S&P Capital IQ หากใช้มูลค่าตลาด 1.75 ล้านล้านถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐและรายได้ 12 เดือนย้อนหลังจนถึงวันที่ 31 มีนาคม 2026 อัตราส่วนราคาต่อรายได้ (P/S) ของ SpaceX อยู่ที่ประมาณ 90 ถึง 103 เท่า ซึ่งสูงกว่าบริษัท Big Tech ทั้งเจ็ดราย และสูงกว่าอัตราส่วน P/S ของ Tesla ที่ประมาณ 16 เท่าในขณะนั้นอย่างชัดเจน

ฝ่ายกระทิงยอมรับราคานี้ได้ เพราะพวกเขาไม่ได้มองว่า SpaceX เป็นแค่บริษัทจรวด ฝ่ายหมีไม่ยอมรับราคานี้เช่นกัน เพราะ SpaceX ไม่ใช่แค่บริษัทจรวดอีกต่อไป

ความแตกต่างในการประเมินมูลค่าเริ่มชัดเจนจากจุดนี้

เส้นแรกคือ 780,000 ล้านดอลลาร์ นักวิเคราะห์ของ Morningstar ชื่อ Nicolas Owens ประเมินมูลค่ายุติธรรมของ SpaceX ไว้ที่ 780,000 ล้านดอลลาร์ หลังจากเริ่มติดตามครั้งแรก ซึ่งน้อยกว่าครึ่งหนึ่งของมูลค่าเป้าหมายในการเสนอขายหุ้น IPO ความกังวลของ Owens เน้นไปที่ธุรกิจ AI เขามองว่า Grok ยังไม่ใช่ห้องปฏิบัติการ AI ชั้นนำในขณะนี้ เทคโนโลยีอย่างศูนย์ข้อมูลในวงโคจรยังไม่ได้รับการพิสูจน์ และนักลงทุนอาจมีจุดซื้อที่มีความปลอดภัยมากกว่าหลังจาก IPO

เส้นที่สองคือ 1.22 ล้านล้านดอลลาร์ ถึง 1.29 ล้านล้านดอลลาร์ ศาสตราจารย์ Aswath Damodaran จาก Stern School of Business มหาวิทยาลัยนิวยอร์ก ใช้แบบจำลองการประเมินมูลค่าภายใต้ข้อมูลทางการเงินที่มีจำกัดในขณะนั้น ให้มูลค่าพื้นฐานที่ 1.22 ล้านล้านดอลลาร์ และค่ามัธยฐานจากการจำลอง 10,000 ครั้งอยู่ที่ 1.29 ล้านล้านดอลลาร์ เขายอมรับว่า SpaceX เป็นสิ่งมหัศจรรย์ทางวิศวกรรม และมีข้อได้เปรียบทางการแข่งขันมหาศาล แต่จุดยืนของเขาชัดเจนว่า หากกำหนดราคาที่ 1.75 ล้านล้านดอลลาร์หรือ 2 ล้านล้านดอลลาร์ ผู้ซื้อแทบไม่มี upside เหลืออยู่

เส้นที่สามคือ 1.25 ล้านล้านดอลลาร์ Scottish Mortgage ซึ่งบริหารโดย Baillie Gifford ถือหุ้น SpaceX ณ วันที่ 31 มีนาคม 2026 ด้วยมูลค่า 1.25 ล้านล้านดอลลาร์ และเน้นย้ำว่าการประเมินมูลค่านี้ขึ้นอยู่กับธุรกรรมที่ตรวจสอบได้ ไม่ใช่ข่าวลือจากสื่อ ตัวเลขนี้น่าสนใจ Scottish Mortgage เป็นผู้ถือระยะยาว ไม่ได้มองขาลงต่อ SpaceX แต่ก็ไม่ได้ตามไปถึง 1.75 ล้านล้านดอลลาร์โดยตรง

สูงกว่านั้นคือ 1.77 ล้านล้านดอลลาร์ ซึ่ง SpaceX ตั้งไว้สำหรับตลาดสาธารณะ

ตัวเลขทั้งสี่นี้เมื่อนำมารวมกัน คือ SpaceX ที่แท้จริงในวอลล์สตรีทตอนนี้

ไม่ใช่ฝ่ายหนึ่งตะโกนซื้อ อีกฝ่ายตะโกนขาย มันเหมือนแถบราคามากกว่า 780,000 ล้านดอลลาร์คือจุดยึดอนุรักษ์นิยมของฝ่ายพื้นฐาน 1.22 ล้านล้านดอลลาร์ถึง 1.29 ล้านล้านดอลลาร์คือผลลัพธ์ของ Damodaran จากการประนีประนอมระหว่างเรื่องเล่าและกระแสเงินสด 1.25 ล้านล้านดอลลาร์คือเครื่องหมายการถือครองของสถาบันที่มีอยู่ และ 1.77 ล้านล้านดอลลาร์คือราคาที่ SpaceX เตรียมให้ตลาดสาธารณะรับช่วงต่อ

อารมณ์การซื้อขายบนแพลตฟอร์มโซเชียลนั้นตรงไปตรงมากว่า บัญชีเทรดอย่าง Ticker Wire, Surmount, VirtualBacon บน X เน้นการพูดคุยไม่ใช่การคิดลดกระแสเงินสด แต่เป็นเรื่องการระดมทุน 750,000 ล้านดอลลาร์ มูลค่า 1.75 ล้านล้านดอลลาร์ แรงซื้อจากดัชนีที่อาจเกิดขึ้น และจังหวะการซื้อขายที่ OpenAI และ Anthropic อาจเป็นตัวต่อจาก SpaceX ในการเสนอขาย IPO พวกเขามอง SpaceX เป็นเหตุการณ์สภาพคล่อง ไม่ใช่บริษัทที่ต้องแยกส่วนใน Excel อย่างช้าๆ

นี่คือคำเตือนจาก Scott Sacknoff เช่นกัน Scott Sacknoff ผู้จัดการกองทุน SPADE Defense Index เชื่อว่า IPO ของ SpaceX ได้ผลักดันความกระตือรือร้นของนักลงทุนกระแสหลักให้ใกล้เคียงกับระดับความเฟื่องฟูที่ไร้เหตุผล โดยราคาหุ้นของบริษัทอวกาศที่ซื้อขายในตลาดสาธารณะเพิ่มขึ้น 60% ถึง 100% ในปีนี้ ที่มูลค่าประมาณ 1.75 ล้านล้านดอลลาร์ ผู้ที่อาจทำกำไรได้จริงๆ ดูเหมือนจะเป็นเทรดเดอร์ มากกว่าผู้ที่ซื้อและถือในระยะยาว

เทรดเดอร์มองที่อุปสงค์และอุปทาน ส่วนนักลงทุนระยะยาวมองที่เส้นทางการสร้างมูลค่า

ในเส้นทางนี้มีจุดตรวจสอบสามจุด

จุดตรวจสอบแรกคือ Starlink มันต้องเปลี่ยนการเติบโตของผู้ใช้ ARPU การเชื่อมต่อมือถือ และลูกค้าองค์กรและรัฐบาลให้เป็นกระแสเงินสดอย่างต่อเนื่อง การนำเสนอของ SpaceX วาง Connectivity ไว้ในตลาดศักยภาพมูลค่า 1.6 ล้านล้านดอลลาร์ โดย Starlink Broadband คิดเป็น 8700 พันล้านดอลลาร์ และ Starlink Mobile คิดเป็น 7400 พันล้านดอลลาร์ ตลาดนี้ไม่เล็ก แต่ตลาดสาธารณะจะจับตาที่คุณภาพของรายได้ก่อน ไม่ใช่ TAM

จุดตรวจสอบที่สองคือ AI การนำเสนอของ SpaceX วางโอกาสระยะยาวของ AI ไว้ที่ 26.5 ล้านล้านดอลลาร์ และเสนอแผนการเริ่มติดตั้งดาวเทียมประมวลผล AI ในปี 2028 Reuters Breakingviews เมื่อวันที่ 24 เมษายน เรียกคำกล่าวอ้างทางการตลาดนี้ว่า "ไร้สาระระดับดาวเคราะห์" ด้วยเหตุผลง่ายๆ คือ ตลาดศักยภาพรวม 28.5 ล้านล้านดอลลาร์เกินกว่าหนึ่งในห้าของ GDP โลกแล้ว นี่ไม่ได้หมายความว่า AI ไม่มีค่า แต่ SpaceX กำลังวางความยืดหยุ่นของมูลค่าไว้กับสิ่งที่พิสูจน์ได้ยากที่สุด

จุดตรวจสอบที่สามคือส่วนลดจากการกำกับดูแล ตาม S-1/A ของ SpaceX หลังจากการออกหุ้นครั้งนี้เสร็จสิ้น Musk จะควบคุมสิทธิออกเสียงประมาณ 82.4% ของหุ้นสามัญ หุ้นสามัญ Class B มีสิทธิออกเสียง 10 เสียงต่อหุ้น ส่วน Class A มี 1 เสียงต่อหุ้น จดหมายเปิดผนึกจากผู้ควบคุมบัญชีของนครนิวยอร์ก ผู้ควบคุมบัญชีของรัฐนิวยอร์ก และ CEO ของ CalPERS ถึง SpaceX เมื่อวันที่ 13 พฤษภาคม ระบุว่าสินทรัพย์ภายใต้การจัดการของทั้งสามฝ่ายรวมกันเกิน 1 ล้านล้านดอลลาร์ และเรียกร้องให้ SpaceX ใช้ระบบหนึ่งหุ้นหนึ่งเสียง หรือกำหนดข้อจำกัดด้านเวลาสำหรับสิทธิออกเสียงพิเศษไม่เกิน 7 ปี

Mike Alves จาก Kiplinger ให้มุมมองเชิงบวกต่อเรื่องนี้ เขาเชื่อว่าในบริษัททั่วไป การควบคุมแบบนี้อาจเป็นปัจจัยที่ทำให้การซื้อขายถูกปฏิเสธ แต่ตลาดของ SpaceX อาจมองว่า "การได้รับโอกาสในการลงทุน" สำคัญกว่าการกำกับดูแล นัยที่ซ่อนอยู่คือ นักลงทุนไม่ได้ซื้อสิทธิในการกำกับดูแล แต่ซื้อออปชันที่ Musk จะยังคงเป็นผู้ถือหางเสือเรือต่อไป

การนำเสนอครั้งนี้เปลี่ยน SpaceX จากบริษัทจรวดมาเป็นโครงสร้างพื้นฐานที่ซับซ้อน สิ่งที่วอลล์สตรีทต้องทำตอนนี้คือตัดสินใจว่าในโครงสร้างนี้มีกระแสเงินสดจริงเท่าไหร่ มีแผนงานเทคโนโลยีในอนาคตเท่าไหร่ และมีส่วนเกินของ马斯克 (Elon Musk) อยู่เท่าไหร่

หากดูแค่การนำเสนอ SpaceX ก็เล่าเรื่องได้สมบูรณ์แบบแล้ว จรวดลดต้นทุนลง Starlink เชื่อมต่อผู้ใช้ AI นำความต้องการด้านการประมวลผลเข้ามา และการคำนวณวงโคจรก็ยกระดับขีดจำกัดให้สูงขึ้นไปอีก

หากดูปฏิกิริยาของวอลล์สตรีท ก็มีอีกเรื่องที่สมบูรณ์แบบเช่นกัน

Morningstar รอราคาที่ต่ำกว่า Damodaran รอการปรับฐานครั้งใหญ่ Scottish Mortgage ไม่ได้ตั้งราคาพอร์ตโฟลิโอให้ตรงกับราคาเป้าหมาย IPO PitchBook และสถาบันบางแห่งยินดีหาเหตุผลสนับสนุนส่วนเพิ่มของแพลตฟอร์ม บัญชีเทรดจับตาดูคำสั่งซื้อจากดัชนีและสภาพคล่องระยะสั้น ระบบบำนาญจับตาดูการควบคุม

จรวดของ SpaceX ไม่มีข้อโต้แย้ง ข้อโต้แย้งอยู่ที่ว่านักลงทุนยินดีจ่ายเท่าไหร่สำหรับท้องฟ้าทั้งผืนที่อยู่เบื้องหลังจรวด

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia