ชื่อเรื่องเดิม: "ปลาวาฬหมายเลขหนึ่ง" กลยุทธ์ชี้ให้เห็นถึงการระงับการถือครอง BTC อยู่ในจุดเปลี่ยนสำคัญหรือไม่? 》

ผู้เขียนต้นฉบับ: Dingdang, Odaily Planet Daily

ไมเคิล เซย์เลอร์ ซีอีโอของ Strategy (เดิมชื่อ MicroStrategy) โพสต์เมื่อวันอาทิตย์ว่า: "บางสัปดาห์คุณแค่ต้อง HODL" ตลาดตีความว่าเป็นการชี้ให้เห็นถึงการระงับการซื้อ Bitcoin ในฐานะบริษัทจดทะเบียนที่มีการถือครอง Bitcoin มากที่สุดในโลก ปรัชญาการลงทุนที่สม่ำเสมอของไมเคิล เซย์เลอร์คือ "Bitcoin มาก่อน" และนักลงทุนคุ้นเคยกับการเขียน "ซื้อ" ไว้ใน DNA ของเขา ดังนั้น ทุกครั้งที่ Strategy ระงับ มันจะกระทบต่อเส้นประสาทที่อ่อนไหวที่สุดของตลาด โดยเฉพาะอย่างยิ่งในบริบทของการถือครอง BTC ที่เพิ่มขึ้นเป็นเวลา 13 สัปดาห์ติดต่อกัน

น้ำหนักของ Bitcoin Treasury: Strategy มีอิทธิพลต่อตลาดอย่างไร

ณ วันที่ 8 กรกฎาคม Strategy มี Bitcoin ถือครองทั้งหมด 597,000 เหรียญ คิดเป็น 2.84% ของอุปทานทั้งหมด ไม่เพียงแต่จะเหนือกว่าบริษัทจดทะเบียนอื่นๆ อย่างมากเท่านั้น แต่ยังมี Bitcoin ที่ถือครองมากกว่า 2.3 เท่าของ 100 บริษัทจดทะเบียนชั้นนำ (ไม่รวม Strategy)

ตามข้อมูลการยื่นแบบฟอร์ม 8-K ที่ Strategy ส่งถึง SEC ของสหรัฐฯ เมื่อวันที่ 30 มิถุนายน สินทรัพย์ดิจิทัลของ Strategy (MSTR.O) มีมูลค่า 64.36 พันล้านดอลลาร์ โดยมีต้นทุนเฉลี่ย 70,982 ดอลลาร์ต่อเหรียญ โดยมูลค่าที่เหมาะสมทั้งหมดของ Bitcoin ในไตรมาสที่ 2 ปี 2025 เพิ่มขึ้น 14 พันล้านดอลลาร์

กล่าวอีกนัยหนึ่ง Strategy ไม่ใช่แค่ปลาวาฬ Bitcoin เท่านั้น แต่ยังเป็นตัวกระตุ้นอารมณ์ราคาของตลาดอีกด้วย ทุกการเคลื่อนไหวของ Strategy จะกระทบกับจุดอ่อนไหวของตลาด เมื่อพิจารณาจากการระงับการซื้อหลายครั้งตั้งแต่ปี 2025 เป็นต้นมา เกือบทั้งหมดบ่งชี้ถึงการปรับฐานของตลาดในระยะสั้น ครั้งนี้จะเป็นข้อยกเว้นหรือไม่?

ความสัมพันธ์ระหว่างการระงับการซื้อของ Strategy กับแนวโน้มของ Bitcoin

Fundraising Flywheel: Capital Game of Preferred Stocks

Strategy เป็นบริษัทที่เริ่มต้นด้วยซอฟต์แวร์วิเคราะห์องค์กร ตั้งแต่ปี 2020 กลยุทธ์หลักของบริษัทได้เปลี่ยนไปใช้ Bitcoin เป็นสินทรัพย์สำรองหลัก โดยมุ่งหวังที่จะป้องกันความเสี่ยงจากเงินเฟ้อและเพิ่มมูลค่าสินทรัพย์ Strategy ยังโด่งดังจากการลงทุนครั้งใหญ่ใน Bitcoin

เพื่อที่จะซื้อ Bitcoin ต่อไป Strategy จำเป็นต้องมีเงินทุนจำนวนมาก ดังนั้นบริษัทจึงเลือกที่จะระดมทุนโดยการออกหุ้นบุริมสิทธิ์ ตั้งแต่เดือนกุมภาพันธ์ 2025 Strategy ได้ออกหุ้นบุริมสิทธิ์สามประเภทติดต่อกัน ได้แก่ STRF, STRK และ STRD ซึ่งสอดคล้องกับกลไกการสร้างรายได้และลำดับความสำคัญของความเสี่ยงที่แตกต่างกัน:

· STRF: เงินปันผลสะสม 10% ซึ่งเป็นลำดับความสำคัญสูงสุด หากไม่จ่ายเงินปันผล เงินปันผลจะถูกคิดดอกเบี้ยทบต้นในอัตราเพิ่มเติม 1% ต่อปี สูงสุด 18%

· STRK: เงินปันผลสะสม 8% พร้อมออปชั่นแปลงสภาพ

· STRD: เงินปันผลไม่สะสม 10% ลำดับความสำคัญต่ำ เพื่อการแจกจ่ายให้กับประชาชนทั่วไปมากขึ้น

แกนหลักของโครงสร้างนี้คือการอนุญาตให้ Strategy สามารถใช้ประโยชน์จากเงินทุนใหม่ได้อย่างต่อเนื่องโดยไม่ทำให้ส่วนของผู้ถือหุ้นสามัญเจือจางลงอย่างจริงจัง ซึ่งเป็นอาวุธสำหรับการซื้อ Bitcoin อย่างต่อเนื่อง จึงรักษาวงจรปิดของ "การออกหุ้น-การซื้อเหรียญ-ราคาหุ้นที่เพิ่มขึ้น" ไว้ได้ ในแง่ของประสิทธิภาพในตลาด MicroStrategy (MSTR) ดีกว่า Bitcoin เองอย่างเห็นได้ชัด โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อได้รับแรงผลักดันจากกระแส "หุ้นคริปโตของสหรัฐฯ" ที่กำลังมาแรงในปัจจุบัน เช่นเดียวกับหุ้นบุริมสิทธิ์ที่ออกก่อนหน้านี้ STRK และ STRF ก็ทำผลงานได้ดีมากในตลาดเช่นกัน และ STRD ซึ่งออกในภายหลังก็แสดงให้เห็นถึงศักยภาพที่ดีเช่นกัน จากมุมมองของแนวโน้มราคา STRK และ STRF มีผลงานที่ดีเป็นพิเศษในช่วงนี้ โดยแซงหน้าผลงานหุ้นของ MSTR อย่างมาก

สิ่งที่น่าสังเกตคือในเดือนมีนาคม แผนการออกหุ้นบุริมสิทธิ์นี้ดึงดูดผู้บริหารระดับสูงภายในให้เข้าร่วมด้วยตนเอง ตามเอกสารการเปิดเผยข้อมูลของสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ของสหรัฐฯ บุคคลภายในของ Strategy หลายรายซื้อหุ้นบุริมสิทธิ์ล่าสุดของบริษัท ซึ่งรวมถึง CEO, CFO และผู้บริหารระดับสูงคนอื่นๆ ของบริษัท ในจำนวนนี้ CEO Phong Le ซื้อหุ้นบุริมสิทธิ์ 6,000 หุ้นในราคา 85 ดอลลาร์สหรัฐ CFO Andrew Kang ซื้อ 1,500 หุ้น และที่ปรึกษากฎหมายทั่วไป Wei-Ming Shao ซื้อ 500 หุ้น พฤติกรรม "ซื้อเอง" นี้เป็นทั้งสัญญาณและการปลดปล่อยความคาดหวังที่แข็งแกร่งของบริษัทสำหรับผลตอบแทนในอนาคต

เมื่อวันที่ 5 มิถุนายน Strategy ได้ประกาศเสนอขายหุ้น Stride Preferred ซีรีส์ A Perpetual จำนวน 11,764,700 หุ้น โดยถือหุ้นร้อยละ 10.00 ในราคาหุ้นละ 85 ดอลลาร์ และปิดการขายหุ้นเมื่อวันที่ 10 มิถุนายน โดยระดมทุนได้ประมาณ 980 ล้านดอลลาร์ เมื่อวันนี้เอง Strategy ได้ประกาศอีกครั้งว่าได้ลงนามในข้อตกลงการขายฉบับใหม่แล้ว ตามข้อตกลงดังกล่าว บริษัทตั้งใจที่จะออกหุ้น STRD เพื่อระดมทุน 4.2 พันล้านดอลลาร์ และคาดว่าจะเตรียมการจัดหาเงินทุนอย่างต่อเนื่องแบบ "ตามต้องการและเป็นระยะ" ตามแผน ATM วงจรนี้กำลังหมุนเร็วขึ้นเรื่อยๆ

อีกด้านหนึ่งของการกู้ยืม: เครื่องยนต์เพื่อการเติบโตหรือการรวมความเสี่ยง?

ตามรายงานทางการเงินไตรมาสแรกของปี 2025 ของ Strategy ที่เผยแพร่เมื่อวันที่ 1 พฤษภาคม บริษัทได้ระดมทุนเกือบ 10,000 ล้านดอลลาร์ผ่านการออกหุ้นบุริมสิทธิ์ พันธบัตรแปลงสภาพ และหุ้นสามัญผ่าน ATM ซึ่งเกือบทั้งหมดลงทุนใน Bitcoin การดำเนินการที่มีเลเวอเรจสูงนี้ทำให้กำไรจากบัญชีที่เกิดจากการเพิ่มขึ้นของ Bitcoin เพิ่มมากขึ้น แต่ยังผลักดันภาระกระแสเงินสดให้สูงขึ้น โดยเฉพาะค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยประจำปี 8% ถึง 10% ที่เกิดจากหุ้นบุริมสิทธิ์

ณ ตอนนี้ มูลค่าตลาดของ MSTR อยู่ที่ประมาณ 112,900 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ และการประเมินมูลค่าองค์กรอยู่ที่ประมาณ 120,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งสอดคล้องกับสินทรัพย์สุทธิคูณ 1.7 แม้ว่าจะยังอยู่ในช่วงที่เหมาะสม แต่ความยืดหยุ่นของเส้นนี้ขึ้นอยู่กับจุดหมุนสองจุด: จุดหนึ่งคือความแข็งแกร่งอย่างต่อเนื่องของราคา Bitcoin และอีกจุดหนึ่งคือความราบรื่นและเสถียรภาพของสภาพแวดล้อมทางการเงินภายนอก

จากด้านรายได้ ความสามารถในการ "สร้างเม็ดเลือด" ของบริษัทเองก็อ่อนแอ ตามข้อมูลที่ @0x ChainMind จัดทำ รายได้ธุรกิจซอฟต์แวร์ของบริษัทในปี 2024 อยู่ที่เพียง 463 ล้านเหรียญสหรัฐ ซึ่งเป็นสถิติต่ำสุดตั้งแต่ปี 2010

ตามรายงานทางการเงินไตรมาสที่ 1 ธุรกิจหลักของบริษัทมีรายได้รวม 111.1 ล้านเหรียญสหรัฐในไตรมาสแรกของปี 2025 ลดลง 3.6% เมื่อเทียบเป็นรายปี (ไตรมาสที่ 1 ปี 2024 อยู่ที่ 115.2 ล้านเหรียญสหรัฐ) อย่างไรก็ตาม รายได้จากบริการสมัครสมาชิกอยู่ที่ 37.1 ล้านเหรียญสหรัฐ เพิ่มขึ้น 61.6% เมื่อเทียบเป็นรายปี ซึ่งบ่งชี้ว่าการเปลี่ยนแปลงบริการคลาวด์และรูปแบบการสมัครสมาชิกประสบความสำเร็จและเป็นจุดเด่นของรายได้ หากยังคงใช้แบบจำลองการด้อยค่าแบบเก่าในการคำนวณ ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานและการสูญเสียจะอยู่ที่ประมาณ 190 ล้านดอลลาร์ (มีประเด็นที่ถกเถียงกันในที่นี้ และ Strategy กำลังเผชิญกับการฟ้องร้องแบบกลุ่มเช่นกัน) และเงินสำรองจะอยู่ที่ 60.3 ล้านดอลลาร์ หากใช้ข้อมูลนี้ ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานจะครอบคลุมได้เพียงเล็กน้อยเท่านั้น หากบริษัทต้องการรักษาการดำเนินงานและจ่ายดอกเบี้ยประจำปี 8%-10% ของหุ้นบุริมสิทธิ์ (ค่าใช้จ่ายประจำปีสูงถึง 300 ถึง 500 ล้านดอลลาร์สหรัฐ) บริษัทจะต้องพึ่งพา "การจัดหาเงินทุนอย่างต่อเนื่อง" เพื่อรักษาการดำเนินงานแบบฟลายวีล

"การระเบิด" เบื้องหลังงบการเงิน: ขาดทุนลอยตัว 5.9 พันล้าน คดีความแบบกลุ่มกำลังจะตามมา

เหตุผลที่ Strategy ต้องเผชิญกับคดีความแบบกลุ่มก็คือ บริษัทได้นำมาตรฐานการบัญชี FASB ใหม่ (ASU 2023-08) มาใช้เป็นครั้งแรกในไตรมาสแรกของปี 2025 ตามกฎระเบียบใหม่ บริษัทต่างๆ จะต้องวัดสินทรัพย์ดิจิทัลตามมูลค่าที่เหมาะสม และไม่เพียงแต่ต้องตั้งสำรองค่าเสื่อมราคาเมื่อมูลค่าเสื่อมราคาอีกต่อไป ซึ่งหมายความว่าความผันผวนของราคา Bitcoin ใดๆ ก็ตามจะสะท้อนให้เห็นในงบกำไรขาดทุนแบบเรียลไทม์และโดยตรง

ด้วยเหตุนี้ ในไตรมาสแรกเพียงไตรมาสเดียว Strategy เปิดเผยการขาดทุนลอยตัวที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงจำนวน 5.9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งส่งผลโดยตรงต่อราคาหุ้นของ MSTR ร่วงลง 8% ในไตรมาสนี้

ที่เลวร้ายไปกว่านั้น บริษัทถูกกล่าวหาว่าไม่เปิดเผยความเสี่ยงจากการขาดทุนลอยตัวเหล่านี้อย่างทันท่วงทีและครอบคลุม Pomerantz LLP ซึ่งเป็นสำนักงานกฎหมายชื่อดังของนิวยอร์ก ยื่นฟ้องคดีแบบกลุ่มต่อ Strategy ทันทีที่ศาลแขวงตะวันออกของเวอร์จิเนีย โดยกล่าวหาว่าบริษัท "ให้ข้อมูลเท็จและทำให้เข้าใจผิด" ระหว่างเดือนเมษายน 2024 ถึงเดือนเมษายน 2025 และต้องสงสัยว่าละเมิดกฎหมายหลักทรัพย์ของรัฐบาลกลาง ปัจจุบันคดีอยู่ระหว่างการพิจารณา และนักลงทุนสามารถยื่นคำร้องเพื่อเข้าร่วมการฟ้องร้องแบบกลุ่มได้ก่อนวันที่ 15 กรกฎาคม Strategy กล่าวว่าจะดำเนินการตอบโต้โดยกระตือรือร้น แต่ไม่ได้คาดการณ์ผลของคดี

นั่นหมายความว่าราคาของ Bitcoin ไม่เพียงแต่กำหนดมูลค่าของสินทรัพย์ของ Strategy เท่านั้น แต่ยังกำหนดความเสี่ยงทางกฎหมาย ความสามารถในการจัดหาเงินทุน และความเชื่อมั่นของนักลงทุนอีกด้วย

เสียงของตลาด

Michael Saylor เขียนว่า Strategy ได้พัฒนาโมเดลสินเชื่อ BTC ที่คำนึงถึงเงื่อนไขเงินกู้ ความคุ้มครองหลักประกัน ราคา BTC ความผันผวน และความคาดหวังผลตอบแทนต่อปีเพื่อสร้างข้อมูลทางสถิติเกี่ยวกับความเสี่ยงของ Bitcoin และสเปรดสินเชื่อ Strategy กำลังส่งเสริมการเปลี่ยนแปลงทางดิจิทัลของตลาดสินเชื่อผ่าน STRK, STRF และ STRD ซึ่งหมายความว่าเส้นทางของ Strategy ไม่ใช่แค่การซื้อ Bitcoin อีกต่อไป แต่เป็นการสร้างระบบวงจรปิดรอบการเพิ่มทุนและการเงินของ BTC มากกว่า

รายงานของบริษัทเงินทุนเสี่ยง Breed ชี้ให้เห็นว่า Strategy อาจกลายเป็นผู้รอดชีวิตในระยะยาวของรูปแบบการเงินแบบคริปโตเนื่องจากขนาด การถือครอง และความสามารถในการต่อต้านวัฏจักร และมีโอกาส 91% ที่ Strategy จะรวมอยู่ในดัชนี S&P 500 ในไตรมาสที่สองของปี 2025

แต่ไม่ใช่ทุกคนที่มองโลกในแง่ดีนัก นักวิเคราะห์บางคนชี้ให้เห็นว่าวงล้อนี้หมุนได้อย่างราบรื่นในตลาดกระทิง แต่เมื่อเข้าสู่ตลาดหมี โครงสร้างการชำระหนี้ ดอกเบี้ยหุ้นบุริมสิทธิ์ และเสถียรภาพของกระแสเงินสดจะได้รับการทดสอบอย่างรุนแรง

เมื่อวันที่ 1 กรกฎาคม TD Cowen ยืนยันคำแนะนำ "ซื้อ" สำหรับ Strategy ในรายงานการวิจัยและคงราคาเป้าหมายไว้ที่ 590 ดอลลาร์ต่อหุ้น โดยระบุว่าแม้จะมีความเสี่ยง แต่ราคาหุ้นของ Strategy ก็สมเหตุสมผลที่จะสูงกว่ามูลค่าทรัพย์สินสุทธิ (NAV) ของ Bitcoin (BTC) ที่บริษัทถืออยู่ บริษัทกล่าวว่าโมเดล "equity-to-BTC loop" ของ Strategy ช่วยให้บริษัทสามารถใช้รายได้จากการออกหุ้นเพื่อซื้อ Bitcoin ได้มากขึ้น ส่งผลให้ราคาหุ้นสูงขึ้นและซื้อ Bitcoin มากขึ้น ซึ่งก่อให้เกิดวงจรอันดีงาม

จากข้อมูลปัจจุบัน กระแสเงินสดระยะสั้นของ Strategy ยังคง "แทบจะรักษาไว้ไม่ได้" และการถือ Bitcoin ของบริษัทถือเป็นตัวชูโรงในงบดุลของบริษัท แต่ความเสี่ยงนี้ถือเป็นความเสี่ยงที่ใหญ่ที่สุดของบริษัทเช่นกัน ความเจริญรุ่งเรืองของบริษัทนั้นแทบจะขึ้นอยู่กับสมมติฐานที่ว่าราคา BTC มีเสถียรภาพหรือเพิ่มขึ้น ในแง่หนึ่ง Strategy ไม่ใช่บริษัทเทคโนโลยีแบบดั้งเดิมอีกต่อไป มันเหมือนกับ "แพลตฟอร์มการจัดการสินทรัพย์ Bitcoin ที่มีเลเวอเรจสูง" ที่ห่อหุ้มอยู่ในเชลล์ซอฟต์แวร์มากกว่า

ลิงก์ต้นฉบับ

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia