เมื่อเดือนที่แล้ว หัวข้อที่ถูกพูดถึงมากที่สุดในโซเชียลมีเดียเกี่ยวกับผู้ออก stablecoin อย่าง Circle คือข่าวลือที่ว่า "จะขายให้กับ Coinbase หรือ XRP ในราคา 4 พันล้านดอลลาร์" หลังจากที่ Circle เผยแพร่เอกสารชี้ชวนเมื่อต้นเดือนเมษายน อุตสาหกรรมก็เต็มไปด้วยความสงสัยเกี่ยวกับส่วนแบ่งการตลาดที่ลดลง อัตรากำไรขั้นต้นที่ต่ำ และช่องทางการทำกำไรช่องทางเดียว นักลงทุนในอุตสาหกรรมส่วนใหญ่เชื่อว่าแผนการ IPO ของ Circle ซึ่งเริ่มต้นใหม่อีกครั้งหลังจากหลายปี อาจไม่สร้างความประทับใจให้กับตลาด

อย่างไรก็ตาม ความกระตือรือร้นของกองทุนที่มีต่อแนวคิดของ stablecoin นั้นเกินความคาดหมายของผู้ประกอบอาชีพด้านคริปโตอย่างสิ้นเชิง: Circle ปิดการจดทะเบียนที่ราคา 31 ดอลลาร์ต่อหุ้น โดยมีมูลค่า 6.9 พันล้านดอลลาร์ และมีการจองซื้อเกิน 25 เท่า หุ้นเปิดที่ 69 ดอลลาร์ จากนั้นก็พุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็วทันที โดยตกลงมาจากจุดสูงสุดที่ 103.75 ดอลลาร์ หลังจากเกิดการหยุดชะงักของวงจรสองครั้ง และทรงตัวที่ 84.92 ดอลลาร์ ทำให้มูลค่าตลาดเพิ่มขึ้นเป็น 18.7 พันล้านดอลลาร์ อะไรเป็นสาเหตุที่ทำให้ทัศนคติของตลาดเปลี่ยนไปอย่างรุนแรงเช่นนี้ ปัจจัยพื้นฐานของ Circle ดีขึ้นจริงหรือไม่ หรือตลาดกำลัง "ประเมินทัศนคติใหม่" เกี่ยวกับเรื่องราวของ stablecoin

สองเดือนต่อมา ความคาดหวังของตลาดกลับตาลปัตร

เมื่อประมาณเดือนเมษายนของปีนี้ เมื่อ Circle ซึ่งเป็นผู้ออก stablecoin เริ่มดำเนินแผนการ IPO อีกครั้ง ตลาดก็ค่อนข้างระมัดระวังและมีแนวโน้มเป็นขาลงด้วยซ้ำ นักวิเคราะห์หลายคนชี้ให้เห็นว่าธุรกิจของ Circle มีข้อจำกัดทางโครงสร้าง เช่น การพึ่งพาดอกเบี้ยสำรองของ USDC มากเกินไป อัตรากำไรขั้นต้นต่ำ และการเติบโตของรายได้ไม่เพียงพอ

ตามหนังสือชี้ชวนของ Circle รายได้ในปีงบประมาณ 2024 อยู่ที่ประมาณ 1.67 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 16% เมื่อเทียบเป็นรายปี แต่กำไรสุทธิลดลงอย่างรวดเร็วจาก 267.6 ล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2023 เป็น 155.7 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ลดลง 41.8% ในแง่หนึ่ง รายได้ดอกเบี้ยที่นำมาจาก USDC เป็นเงินปันผลตามวัฏจักร เมื่อธนาคารกลางสหรัฐเข้าสู่วัฏจักรการปรับลดอัตราดอกเบี้ย รายได้สำรองของ Circle จะลดลงอย่างเป็นระบบ ในอีกแง่หนึ่ง Circle ต้องจ่ายค่าใช้จ่ายสูงในการโปรโมต USDC โดยเฉพาะค่าใช้จ่ายในการจัดจำหน่าย 50% ที่จ่ายให้กับ Coinbase ซึ่งส่งผลให้มีอัตรากำไรขั้นต้นต่ำมาก ตามสถิติ อัตรากำไรขั้นต้นของ Circle ลดลงอย่างรวดเร็วจาก 62.8% ในปี 2022 เหลือ 39.7% ในปี 2024

คำอธิบายโดยละเอียดเกี่ยวกับเงื่อนไขการแบ่งปันกำไรของ Coinbase ในหนังสือชี้ชวนของ Circle

โดยสรุป นักลงทุนจำนวนมากตั้งคำถามว่ารูปแบบกำไรของ Circle นั้นเดี่ยวเกินไปและเปราะบาง และขาดแนวโน้มในระยะยาว

ในเวลาเดียวกัน มีข่าวลือเกี่ยวกับการขาย Circle ในตลาด ในเดือนพฤษภาคม Cointelegraph รายงานว่ายักษ์ใหญ่ด้านคริปโตรวมถึง Ripple และ Coinbase เคยพิจารณาซื้อ Circle ทั้งหมดด้วยมูลค่า 4,000 ถึง 5,000 ล้านดอลลาร์ และเกือบจะบรรลุข้อตกลงแล้ว แม้ว่าในภายหลัง CEO ของ Ripple จะปฏิเสธข่าวลือนี้ด้วยตัวเองโดยกล่าวว่า "ไม่เคยพยายามซื้อ Circle" และ Circle ยังเน้นย้ำว่า "บริษัทไม่ได้ขาย" แต่การปรากฏตัวของข่าวลือนั้นแสดงให้เห็นว่าอุตสาหกรรมขาดความเชื่อมั่นในโอกาสของ Circle เมื่อมีข่าวลือว่าบริษัทเต็มใจที่จะขายตัวเองในราคาที่เทียบเท่ากับราคาตลาดและต่ำกว่าการประเมินมูลค่า SPAC ก่อนหน้านี้มาก (ซึ่งต้องการรายชื่อ 9,000 ล้านดอลลาร์ในปี 2022) หลีกเลี่ยงไม่ได้ที่ผู้คนจะตั้งคำถามถึงความสามารถในการพัฒนาอย่างอิสระของบริษัท

นอกจากนี้ ยังเป็นข้อเท็จจริงที่ส่วนแบ่งการตลาดของ USDC ลดลง นับตั้งแต่เหตุการณ์ธนาคาร Silicon Valley ในปี 2023 การหมุนเวียนของ USDC ก็หดตัวลงอย่างมากจากจุดสูงสุด และส่วนแบ่งการตลาดก็ถูกบีบโดย USDT ซึ่งเป็นคู่แข่ง ปัจจัยเหล่านี้ทำให้ Circle ดูไม่น่าดึงดูดเมื่อสองเดือนก่อน และหลายคนก็สงวนท่าทีหรือแม้กระทั่งมองในแง่ลบเกี่ยวกับโอกาสในการเสนอขายหุ้น IPO ของบริษัท โดยเชื่อว่าการระดมทุนอาจจะดูเย็นชา

อย่างไรก็ตาม เพียงสองเดือนต่อมา ความรู้สึกของตลาดก็เปลี่ยนไปอย่างสิ้นเชิง Circle เปิดตัวการกำหนดราคาเสนอขายหุ้น IPO อย่างเป็นทางการเมื่อต้นเดือนมิถุนายน และนักลงทุนก็จองซื้อหุ้นอย่างกระตือรือร้น ไม่เพียงแต่เพิ่มขนาดการออกหุ้นจาก 24 ล้านหุ้นเป็นมากกว่า 34 ล้านหุ้นเท่านั้น แต่ยังปรับขึ้นราคาการออกหุ้นจากเดิม 24 ดอลลาร์ต่อหุ้นเป็น 27 ดอลลาร์ ทำให้มูลค่ารวมของบริษัทกลับมาอยู่ที่ 6.2 พันล้านดอลลาร์ ในท้ายที่สุด Circle ก็ออกหุ้นได้ครบที่ราคา 31 ดอลลาร์ต่อหุ้น ได้รับการจองซื้อเกินกว่า 25 เท่า และระดมทุนได้ประมาณ 1.1 พันล้านดอลลาร์

สถานการณ์การจองซื้อที่ร้อนแรงเช่นนี้ทำให้ตลาดที่เคยซบเซาต้องสูญเสียความคาดหวังไป สิ่งที่น่าตกตะลึงยิ่งกว่าก็คือ IPO ครั้งนี้ดึงดูดสถาบันชั้นนำเข้าร่วมอย่างกระตือรือร้น โดยรายชื่อผู้รับประกันนำโดยธนาคารเพื่อการลงทุนบนวอลล์สตรีท เช่น JPMorgan Chase, Citigroup และ Goldman Sachs, BlackRock จองซื้อหุ้นประมาณ 10% และ Ark Investments มีแผนจะจองซื้อ 150 ล้านดอลลาร์ เนื่องด้วยความต้องการที่เพิ่มขึ้น แผนเดิมของ Circle สำหรับการถอนเงินสดจำนวนมากโดยผู้ถือหุ้นในช่วงแรกก็เปลี่ยนไปเช่นกัน โดยการขายหุ้นรองที่จัดเตรียมไว้ในหนังสือชี้ชวนเบื้องต้นคิดเป็น 60% (14.4 ล้านหุ้นที่ขายโดยผู้ก่อตั้งและ VC) และปัจจุบันลดลงเหลือ 8 ล้านหุ้น คิดเป็นเพียง 25% การปรับเปลี่ยนนี้หมายความว่าแม้แต่ผู้ถือหุ้นภายในของ Circle ก็ยังเลือกที่จะขายน้อยลงและเก็บไว้มากขึ้น ซึ่งแสดงให้เห็นว่าตลาดร้อนแรงเพียงใด

เบื้องหลังการเปลี่ยนแปลงของความรู้สึก ปัจจัยพื้นฐานได้เปลี่ยนไปหรือไม่?

ในช่วงสองเดือนที่ผ่านมา วงการ stablecoin ได้นำผลประโยชน์จากกฎระเบียบที่หนักหน่วงเข้ามาอย่างต่อเนื่อง ทำให้เกิดสภาพแวดล้อมนโยบายที่ยอดเยี่ยมสำหรับ IPO ของ Circle

ในช่วงปลายเดือนพฤษภาคม คณะกรรมการบริการทางการเงินของสภาผู้แทนราษฎรสหรัฐฯ ได้ผ่านร่างกฎหมายควบคุมสกุลเงินดิจิทัลที่รู้จักกันในชื่อ "GENIUS Act" ด้วยคะแนนเสียงสูง ร่างกฎหมายดังกล่าวมีจุดมุ่งหมายเพื่อสร้างกรอบการกำกับดูแลระดับรัฐบาลกลางที่ชัดเจนสำหรับสกุลเงินดิจิทัลที่มีมูลค่าเป็นดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งหมายความว่าผู้จัดทำสกุลเงินดิจิทัลที่มีมูลค่าเป็นดอลลาร์สหรัฐจะต้องโบกมือลาพื้นที่สีเทาและเข้าสู่ขั้นตอนใหม่ของการปฏิบัติตามข้อกำหนดที่ได้รับอนุญาต

สำหรับ Circle นี่ถือเป็นประโยชน์ด้านนโยบายที่ยอดเยี่ยม เมื่อเอกลักษณ์ของสกุลเงินดิจิทัลที่มีมูลค่าเป็นดอลลาร์สหรัฐได้รับการยอมรับทางกฎหมายแล้ว ตลาดจะประเมินการปฏิบัติตามข้อกำหนดและความยั่งยืนของรูปแบบธุรกิจอีกครั้ง Circle เลือกช่วงเวลานี้ด้วยความชาญฉลาดเพื่อเปิดตัวต่อสาธารณะก่อน ซึ่งถือเป็นโบนัสที่ทับซ้อนจาก "การเก็งกำไรจากกฎระเบียบ + การประเมินมูลค่าตลาดใหม่" ซึ่งหมายความว่า Circle เป็นผู้นำในการรับรองการปฏิบัติตามข้อกำหนดให้เสร็จสิ้นก่อนการบังคับใช้ร่างกฎหมายอย่างเป็นทางการ และได้รับการยอมรับจากนักลงทุนและผู้กำหนดนโยบายด้วยการจดทะเบียนในตลาดหุ้นสหรัฐฯ

นอกจากสหรัฐอเมริกาแล้ว ฮ่องกงและจีนยังได้เปิดตัวกรอบการกำกับดูแล stablecoin ในช่วงเวลาเดียวกันอีกด้วย เมื่อวันที่ 30 พฤษภาคม รัฐบาลเขตปกครองพิเศษฮ่องกงได้เผยแพร่ "Stablecoin Ordinance" ในราชกิจจานุเบกษา ซึ่งถือเป็นการประกาศใช้กฎหมายอย่างเป็นทางการแล้ว ก่อนหน้านี้ เมื่อวันที่ 21 พฤษภาคม สภานิติบัญญัติฮ่องกงได้ผ่านร่างกฎหมายในวาระที่ 3 โดยกำหนดระบบการออกใบอนุญาตให้กับผู้ออก stablecoin ที่ผูกกับสกุลเงินที่ถูกกฎหมาย ซึ่งหมายความว่าฮ่องกงจะกลายเป็นหนึ่งในไม่กี่เขตอำนาจศาลในโลกที่มีกฎหมายและระเบียบข้อบังคับที่ชัดเจนเกี่ยวกับ stablecoin นอกเหนือไปจากสหรัฐอเมริกาและสหภาพยุโรป

Hong Kong Stablecoin Bill Draft Catalog ซึ่งผ่านโดยสภานิติบัญญัติฮ่องกงในการอ่านวาระที่สามเมื่อวันที่ 21 พฤษภาคม

การเปลี่ยนแปลงใหม่ในสภาพแวดล้อมการกำกับดูแลระดับโลกชุดนี้ได้กระตุ้นความเชื่อมั่นของตลาดในแนวโน้มของ stablecoin ที่ปฏิบัติตามอย่างมาก และกำหนดทิศทางสำหรับการประเมินมูลค่าใหม่ของ Circle

แรงกระตุ้นสำคัญประการที่สองสำหรับการเปลี่ยนแปลงในความรู้สึกของตลาดมาจาก "การเรียกร้อง" ที่แข็งแกร่งของนักลงทุนสถาบันรายใหญ่ เมื่อปลายเดือนพฤษภาคม Ark Investments ของ Cathie Wood แสดงความตั้งใจที่จะซื้อสูงถึง 150 ล้านดอลลาร์ในการเสนอขายหุ้น IPO ของ Circle นอกจากนี้ BlackRock ซึ่งเป็นบริษัทจัดการสินทรัพย์ระดับโลกยักษ์ใหญ่มีแผนที่จะจองซื้อหุ้นประมาณ 10% ของหุ้นที่ออกแล้ว โดยมูลค่าการจองซื้อทั้งหมดของทั้งสองสถาบันคิดเป็นประมาณ 30% ของมูลค่าการจัดหาเงินทุน

การเข้าร่วมของ BlackRock ถือเป็นเรื่องสำคัญอย่างยิ่งต่อ Circle ในแง่หนึ่ง BlackRock เริ่มให้ความร่วมมืออย่างลึกซึ้งกับ Circle ตั้งแต่ปี 2022 Circle ตกลงที่จะมอบเงินสำรอง USDC อย่างน้อย 90% ให้กับ BlackRock เพื่อการบริหารจัดการ ในการแลกเปลี่ยน BlackRock สัญญาว่าจะไม่ออก stablecoin ของตัวเองภายในสี่ปี ข้อตกลงนี้ไม่เพียงแต่ช่วยเสริมความปลอดภัยและการจัดการสภาพคล่องของเงินสำรอง USDC เท่านั้น แต่ยังทำให้ Circle ได้รับการรับรองสินเชื่อจากยักษ์ใหญ่ทางการเงินแบบดั้งเดิมอีกด้วย

เบื้องหลังปรากฏการณ์การ "เข้าซื้อกิจการครั้งใหญ่" ของวอลล์สตรีท คือการพนันในโอกาสของ stablecoin ที่ปฏิบัติตาม รวมถึงการประเมินความสามารถในการขยายตัวทั่วโลกของ Circle และการครอบงำทางนิเวศวิทยาของ USDC ใหม่ นักลงทุนสถาบันของวอลล์สตรีทจำนวนมากเคยอยู่ห่างจากธุรกิจ crypto ล้วนๆ แต่ตอนนี้พวกเขาสามารถลงทุนทางอ้อมในความคาดหวังการขยายตัวของตลาดสกุลเงินดิจิทัลผ่าน Circle ได้ การยอมรับสถาบันขนาดใหญ่ยังส่งผลต่อทัศนคติของตลาดที่มีต่อ Circle อย่างมากอีกด้วย

อย่างไรก็ตาม กฎหมายกำกับดูแลและการเข้ามาของสถาบันเป็นเหตุผลในระยะยาวอย่างไม่ต้องสงสัย: สิ่งเหล่านี้ได้แก้ไขชื่อของอุตสาหกรรม stablecoin และเปิดพื้นที่การเติบโตในอนาคต ไม่ใช่การโฆษณาชวนเชื่อชั่วคราว แต่ในระยะกลางและระยะสั้น การฟื้นตัวของมูลค่าตลาดของ USDC และการเพิ่มขึ้นของการสมัครสมาชิกมีองค์ประกอบทางอารมณ์ที่ใกล้เคียงกับวัฏจักร ตั้งแต่ไตรมาสที่สองของปีนี้ ราคาของ Bitcoin เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วและตลาด crypto ทั้งหมดก็ฟื้นตัว ปัจจุบัน สหรัฐอเมริกายังคงอยู่ในสภาวะที่มีอัตราดอกเบี้ยสูง และ Circle ก็มีรายได้จากดอกเบี้ยจำนวนมาก สถาบันหลายแห่งและแม้แต่ Circle เองก็หวังว่าจะได้รับผลตอบแทนจากผลงานนี้ก่อนที่อัตราดอกเบี้ยจะปรับลด ซึ่งถือเป็นเกมของผลงานในระยะสั้นในระดับหนึ่ง เมื่อธนาคารกลางสหรัฐเข้าสู่ช่องทางการปรับลดอัตราดอกเบี้ย ตลาดอาจพิจารณาความสามารถในการทำกำไรของ Circle อีกครั้ง หากปัจจัยพื้นฐานของ Circle ถูกบิดเบือนในอนาคต (ตัวอย่างเช่น การเติบโตของ USDC ไม่เป็นไปตามที่คาดไว้และอัตรากำไรขั้นต้นยังไม่ดีขึ้น) ความหวังในปัจจุบันก็อาจจางหายไปได้เช่นกัน

ในความคิดเห็นของสื่อกระแสหลักหลายๆ แห่ง สกุลเงินดิจิทัลแบบเสถียรมีคุณลักษณะ 3 ประการ ได้แก่ "การรับรองนโยบาย จินตนาการทางเทคโนโลยี และการนำไปปฏิบัติจริง" ซึ่งตรงกับความต้องการของตลาดสำหรับธีมที่ "สามารถบอกเล่าเรื่องราวได้ สามารถนำไปปฏิบัติได้ และได้รับการสนับสนุนจากนโยบาย" แต่สำหรับ Circle ความสามารถในการทำเงินยังคงต้องใช้เวลาในการทดสอบถึงแม้จะเป็นธีมที่ได้รับความสนใจอย่างมาก

มูลค่า 7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ สูงหรือต่ำ?

ราคา IPO ของ Circle สอดคล้องกับมูลค่าประมาณ 6.9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ในฐานะ "หุ้นสกุลเงินดิจิทัลแบบเสถียรตัวแรก" ตลาดดูเหมือนจะไม่ได้สร้างแบบจำลองการประเมินมูลค่าตามฉันทามติสำหรับมัน ดังนั้นการประเมินมูลค่าเกือบ 7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐของ Circle จึงสมเหตุสมผลหรือไม่?

ในปี 2008 Visa ได้ทำการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะโดยมีเงินทุน 17,900 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แซงหน้า AT&T ซึ่งระดมทุนได้ 10,600 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และกลายเป็น IPO ที่ใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ของสหรัฐฯ ในขณะนั้น Circle มีเป้าหมายที่จะ "แทนที่ระบบการชำระเงินของ Visa" กำไรสุทธิของบริษัทในปี 2024 อยู่ที่ 156 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เมื่อคำนวณจากมูลค่า 7,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ อัตราส่วนราคาต่อกำไรคงที่อยู่ที่ประมาณ 45 เท่า ในทางตรงกันข้าม กำไรสุทธิของ Visa ในปีงบประมาณ 2024 อยู่ที่ประมาณ 17,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยมีมูลค่าตลาดเกือบ 500,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และอัตราส่วนราคาต่อกำไรอยู่ที่ประมาณ 30 เท่า

จากมุมมองของรูปแบบผลกำไร Visa พึ่งพาค่าธรรมเนียมการรูดบัตรเป็นหลัก และใช้การผูกขาดทางการตลาดเป็นคูน้ำ โดยมีการเติบโตของรายได้ที่มั่นคงและอัตรากำไรที่สูงมาก (อัตรากำไรขั้นต้นอยู่ที่มากกว่า 70% ตลอดทั้งปี) ในทางตรงกันข้าม ปัญหาการเติบโตของ Circle ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา (ส่วนแบ่งการตลาดของ USDC ถูกกดไว้โดย USDT ตลอดทั้งปีและไม่สามารถทะลุเครื่องหมาย 30% ได้อย่างมีประสิทธิภาพ) และปัญหาผลกำไรขั้นต้น (คงอยู่ที่เพียงประมาณ 30% ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา) ได้รับการตั้งคำถามจากอุตสาหกรรม จากมุมมองของคุณภาพผลกำไร แหล่งผลกำไรของ Visa มีความหลากหลายและมั่นคง ในขณะที่ผลกำไรของ Circle ส่วนใหญ่มาจากดอกเบี้ยสำรอง ซึ่งได้รับผลกระทบจากนโยบายอัตราดอกเบี้ยมหภาคและวัฏจักรของตลาดคริปโตได้ง่าย และมีความผันผวนมากกว่า

ส่วนแบ่งการตลาดของ Stablecoin แหล่งข้อมูล: DeFiLlama

ในแง่ของการแทนที่ Visa อาจเป็นไปได้ที่ Tether และ USDT ของบริษัทจะมีแนวโน้มที่ดีกว่า ในปี 2024 Tether มีกำไรสูงถึง 14,000 ล้านดอลลาร์จากพนักงาน 150 คน และแต่ละคนสร้างมูลค่าเฉลี่ยได้สูงถึง 93 ล้านดอลลาร์ ซึ่งทำให้ยักษ์ใหญ่ของ Wall Street ตะลึงงัน หากประเมินอย่างง่ายๆ ด้วยอัตราส่วนราคาต่อกำไรที่สูงกว่าบริษัทการเงินแบบดั้งเดิมถึง 15 เท่า มูลค่าของ Tether จะอยู่ที่ประมาณ 200,000 ล้านดอลลาร์

คู่แข่งบางรายที่มีการกำหนดราคาต่อสาธารณะนอกอุตสาหกรรมยังสามารถใช้เป็นมิติอ้างอิงได้อีกด้วย ตัวอย่างเช่น โปรโตคอลดอลลาร์สังเคราะห์แบบกระจายอำนาจ Ethena การออก USDe ที่เป็น Stablecoin และรูปแบบธุรกิจของบริษัทนั้นแตกต่างจาก Circle อย่างสิ้นเชิง สินทรัพย์อ้างอิงไม่ได้พึ่งพาเงินสำรองตามกฎหมาย แต่เป็น "ดอลลาร์สังเคราะห์" ที่ได้รับการสนับสนุนจากสินทรัพย์ เช่น อนุพันธ์และหลักประกันของสกุลเงินดิจิทัล ดังนั้น ความสามารถในการสร้างรายได้จึงเชื่อมโยงโดยตรงกับความกระตือรือร้นในการลงทุนของตลาดรองของสกุลเงินดิจิทัล ในช่วงต้นปีนี้ มูลค่าตลาดของโทเค็นการกำกับดูแล ENA ของ Ethena อยู่ที่ประมาณ 4 พันล้านดอลลาร์ และทรงตัวอยู่ที่ประมาณ 2 พันล้านดอลลาร์ในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา

มูลค่าสูงที่ Circle มอบให้กับตลาดส่วนใหญ่มาจากการคาดการณ์การเติบโต Visa ซึ่งเป็นบริษัทยักษ์ใหญ่ด้านการชำระเงินและองค์กรที่เติบโตเต็มที่ มีการเติบโตที่ช้า ในขณะที่ Circle อยู่ในกลุ่มของสกุลเงินเสถียร ซึ่งอยู่ในช่วงเริ่มต้นของการพัฒนาอย่างรวดเร็ว นักลงทุนอาจคิดว่าภายใต้ "คูน้ำแห่งกฎระเบียบ" การแข่งขันระหว่าง Circle และ Tether จะนำตัวแปรเข้ามามากขึ้น ทำให้มีพื้นที่มากขึ้นสำหรับจินตนาการในการเติบโตของกำไรในอนาคต

ในทางกลับกัน การประเมินมูลค่าของ Circle จะสืบทอดความผันผวนของตลาดคริปโตหรือไม่นั้น ถือเป็นประเด็นสำคัญที่ตลาดต้องให้ความสนใจและตรวจยืนยัน ความผันผวนของการประเมินมูลค่าของ Coinbase ซึ่งเป็น "หุ้นคริปโตเคอเรนซีตัวแรก" นั้นเป็นสิ่งที่บอกอะไรได้หลายอย่าง

เมื่อ Coinbase เข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ในปี 2021 มูลค่าตลาดของ Coinbase พุ่งสูงถึง 86 พันล้านดอลลาร์ จากนั้นตลาดคริปโตก็ค่อยๆ เปลี่ยนเป็นขาลง และราคาหุ้นของ Coinbase ก็ลดลงอย่างรวดเร็ว จนเกือบจะตกลงต่ำกว่า 10 พันล้านดอลลาร์ ความผันผวนนี้ถูกเน้นย้ำอีกครั้งในไตรมาสแรกของปี 2025 และราคาหุ้นของ Coinbase มีความสัมพันธ์อย่างมากกับตลาดคริปโตเคอเรนซี ซึ่งส่วนใหญ่อิงจากการทำธุรกรรม altcoin

แนวโน้มราคา $COIN การจดทะเบียนของ Coinbase ถือเป็นสัญญาณสำคัญที่บ่งชี้ว่าตลาดคริปโตจะเปลี่ยนจากขาขึ้นเป็นขาลงในปี 2021 แหล่งข้อมูล: Trading View

เมื่อเปรียบเทียบกันแล้ว การประเมินมูลค่า 7 พันล้านดอลลาร์ของ Circle นั้นเป็นเพียงเศษเสี้ยวหนึ่งของ Coinbase เท่านั้น สิ่งนี้สะท้อนให้เห็นถึงความแตกต่างในรูปแบบธุรกิจและความคาดหวังของนักลงทุน: ในฐานะของการแลกเปลี่ยน รายได้ของ Coinbase ขึ้นอยู่กับปริมาณการซื้อขายสกุลเงินดิจิทัลเป็นอย่างมาก และผลงานของมันก็ผันผวนอย่างรุนแรงตามตลาด ในขณะที่ในฐานะผู้จัดทำสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพ รายได้ของ Circle ส่วนใหญ่มาจากดอกเบี้ยสำรองและค่าบริการที่เกี่ยวข้อง นักลงทุนเชื่อว่าการประเมินมูลค่าของบริษัทได้รับผลกระทบจากตลาดสกุลเงินดิจิทัลน้อยกว่าสภาพแวดล้อมของอัตราดอกเบี้ยมหภาค

สิ่งที่น่าสังเกตก็คือ ปัจจุบัน Coinbase ยังได้รับรายได้ดอกเบี้ยจำนวนมากจากการแบ่งปันกำไรสำรองของ USDC (50%) ซึ่งเกี่ยวข้องโดยตรงกับ Circle ในระดับหนึ่ง การประเมินมูลค่าของ Coinbase ยังรวมถึงเบี้ยประกันภัยสำหรับธุรกิจ USDC ด้วย

แต่ไม่ว่าจะอย่างไรก็ตาม เมื่อเปรียบเทียบกับอัตราส่วน P/E 300 เท่าของ Coinbase ในช่วงแรกของการจดทะเบียน การประเมินมูลค่าปัจจุบันของ Circle ที่ประมาณ 45 เท่าดูเหมือนจะปานกลางกว่ามาก ตลาดนี้เหมือนกับการประเมินมูลค่าของ Circle ตามตรรกะของบริษัทบริการทางการเงินทั่วไป มากกว่าบริษัทเทคโนโลยีระดับยูนิคอร์น “อนุรักษ์นิยมเล็กน้อย เว้นที่ไว้” กลายเป็นมุมมองกระแสหลักเกี่ยวกับมูลค่า 7 พันล้านดอลลาร์ และเมื่อพิจารณาจากผลงานที่ยอดเยี่ยมหลังจากเปิดตัว ก็เป็นเช่นนั้นจริงๆ

เซสชั่นเอเชียเริ่มอุ่นขึ้นก่อนหรือไม่?

แม้ว่า IPO ของ Circle จะร้อนแรง แต่ตลาดทุนเอเชียเป็นผู้นำในการกระตุ้นให้เกิดคลื่นของ “แนวคิดสกุลเงินที่มีเสถียรภาพ” หุ้นฮ่องกงและหุ้นแนวคิดที่เกี่ยวข้องกับหุ้น A-shares พุ่งสูงขึ้นในช่วงไม่กี่วันที่ผ่านมา โดยหุ้นหลายตัวแตะระดับสูงสุดรายวันหรือพุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว ราวกับว่า stablecoins กลายเป็นเทรนด์ใหม่ในตลาดทุนในชั่วข้ามคืน

เหตุผลก็คือ นี่เป็นครั้งแรกที่แนวคิดของ stablecoins ปรากฏขึ้นในตลาดหุ้นเอเชีย ตลาดหุ้นได้ปลุกกระแสแนวคิดต่างๆ เช่น “blockchain”, “web3.0” และ “NFT” แต่แนวคิดของ stablecoins ไม่เคยปรากฏขึ้นเลย กล่าวอีกนัยหนึ่งแนวคิดของ Stablecoins ถือเป็นแนวคิดใหม่ล่าสุดสำหรับคนส่วนใหญ่ที่อยู่นอกวงการสกุลเงินดิจิทัล

นอกเหนือจากนโยบายที่เอื้ออำนวยแล้ว หลังจากที่มีข่าวการออกกฎหมาย Stablecoin Ordinance ของฮ่องกงในช่วงปลายเดือนพฤษภาคม หุ้นของฮ่องกงก็กลายเป็นตัวหลักในการเก็งกำไรเกี่ยวกับแนวคิดของ stablecoin ในช่วงต้นเดือนมิถุนายน เมื่อ Circle กำหนดเวลาจดทะเบียน หุ้นของฮ่องกงและหุ้น A-share ก็พุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว ตั้งแต่วันที่ 2 ถึง 3 มิถุนายน หุ้นที่มีธีมเป็น stablecoin มากกว่า 10 ตัวในฮ่องกงและหุ้น A-share พุ่งสูงขึ้นอย่างน่าทึ่ง กล่าวกันว่าโบรกเกอร์มากกว่า 20 แห่งได้ออกรายงานการวิจัยเกี่ยวกับ stablecoin มากกว่า 30 ฉบับในช่วงข้ามคืน โดยติดตามเหตุการณ์ปัจจุบันและบอกเล่าให้ทุกคนทราบว่าเรื่องราวเป็นอย่างไร

หุ้นแนวคิดที่เกี่ยวข้องกับ stablecoin ที่ได้รับความนิยมมากที่สุดในฮ่องกงและหุ้น A-share แบ่งออกเป็น 2 ประเภทหลักๆ คือ การมีส่วนร่วมโดยตรงและผลประโยชน์ทางอ้อม

เป้าหมายของการมีส่วนร่วมโดยตรงส่วนใหญ่กระจุกตัวอยู่ในตลาดหุ้นฮ่องกง บริษัทดังกล่าวมีความสัมพันธ์ทางธุรกิจหรือทุนโดยตรงกับโครงการ stablecoin ดังนั้นตรรกะของผลประโยชน์จึงชัดเจน ตัวอย่างเช่น China Everbright Holdings (00165.HK) ได้ลงทุนเชิงกลยุทธ์ใน Circle ในปี 2016 การเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรกเมื่อไม่นานนี้จะเพิ่มมูลค่าของหุ้นของ Everbright อย่างมาก ดังนั้นราคาหุ้นจึงเคลื่อนไหวตามไปด้วย โดยเพิ่มขึ้นมากกว่า 26% ในระหว่างวัน ZhongAn Online (6060.HK) ซึ่งบริษัทโฮลดิ้งมีส่วนเกี่ยวข้องในการออก stablecoin และธนาคารให้บริการดูแล stablecoin ก็เป็นที่ต้องการของบรรดากลุ่มทุนเช่นกัน

เป้าหมายผู้รับผลประโยชน์ทางอ้อมส่วนใหญ่อยู่ในตลาดหุ้น A และไม่มีธุรกิจ stablecoin โดยตรง แต่ผลิตภัณฑ์/เทคโนโลยีของพวกเขาสามารถนำไปใช้กับห่วงโซ่อุตสาหกรรมที่เกี่ยวข้องของแนวคิด stablecoin ได้ และตรรกะดังกล่าวเป็น "ความเป็นไปได้" มากกว่า ตัวอย่างเช่น Cuiwei Shares (603123) ดำเนินธุรกิจหลักในร้านค้าปลีก แต่ได้เปิดโอกาสให้ชำระเงินด้วยสกุลเงินหยวนแบบดิจิทัลได้ ตลาดมองว่าหุ้นตัวนี้เป็น "ผู้บุกเบิกแอปพลิเคชัน stablecoin แบบออฟไลน์ในอนาคต" และราคาหุ้นก็เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง Yuyin Shares (002177) เป็นผู้ผลิตอุปกรณ์ ATM และธนาคาร เนื่องจากตู้ ATM สกุลเงินดิจิทัลถูกจัดวางในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ราคาหุ้นจึงเพิ่มขึ้นติดต่อกันสี่วัน และ Sifang Jingchuang (300468) และ Xiongdi Technology (300546) ถูกค้นพบและได้รับความสนใจจากกลุ่มทุนร้อนแรง เนื่องจากบริษัทเหล่านี้มีส่วนร่วมในการชำระเงินแบบดิจิทัล การจดจำตัวตนทางอิเล็กทรอนิกส์ และธุรกิจอื่นๆ

การตรวจสอบตลาดของเป้าหมายที่เกี่ยวข้องกับ stablecoin แหล่งที่มา: Tonghuashun

ในฐานะหุ้น stablecoin ตัวแรกที่ดำเนินการตามกฎระเบียบ IPO ของหุ้นนี้มีความสำคัญมากกว่าในแง่ของการส่งผ่านความเชื่อมั่นและการยืนยันแนวโน้ม ซึ่งแสดงถึงความเชื่อมั่นว่า stablecoin ได้รับการยอมรับจากกระแสหลัก และยืนยันแนวโน้มการปฏิบัติตามและการเพิ่มมูลค่าของ stablecoin ในฮ่องกง ความสนใจระดับโลกที่นำมาจากการจดทะเบียนของ Circle อาจช่วยให้กลุ่ม stablecoin ในพื้นที่ได้รับการรับรองและโอกาสความร่วมมือมากขึ้น และดึงดูดกองทุนจากต่างประเทศให้ลงทุนในกลุ่มการเงินดิจิทัลของฮ่องกง

จากแนวโน้มขาลงทั่วไปเมื่อสองเดือนก่อนจนถึงการจองซื้อเกิน 25 เท่าในปัจจุบัน Circle ประสบกับการเปลี่ยนแปลงครั้งใหญ่ของความคาดหวังของตลาด ในฐานะสะพานเชื่อมระหว่างการเงินแบบดั้งเดิมและโลกของสกุลเงินดิจิทัล สกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพกำลังได้รับความสนใจและการประเมินมูลค่าใหม่ที่ไม่เคยมีมาก่อน เรื่องราวของ Circle อาจเป็นเพียงจุดเริ่มต้นเท่านั้น ด้วยการนำกฎหมาย GENIUS Act ของสหรัฐอเมริกามาใช้และการออกใบอนุญาตสกุลเงินดิจิทัลที่มีเสถียรภาพในฮ่องกง เราอาจได้เห็นระบบนิเวศสกุลเงินดิจิทัลที่เติบโตเต็มที่และมีเหตุผลมากขึ้น เมื่อถึงเวลานั้น ตลาดจะใช้ปัจจัยพื้นฐานเพื่อทดสอบว่าการเปลี่ยนแปลงเชิงตรรกะนี้เป็นไปได้จริงหรือไม่

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia