สรุปสั้น

· Charlie McElligott นักกลยุทธ์ข้ามสินทรัพย์ของ Nomura มองว่าการเทรดที่ได้ผลที่สุดในตลาดปัจจุบันยังคงหมุนรอบหุ้น สินค้าโภคภัณฑ์ พลังงาน และ AI แต่ความเสี่ยงมหภาคที่อยู่เบื้องหลังยังไม่หายไป

· การปรับตัวลงของราคาพลังงานเมื่อเร็วๆ นี้ช่วยบรรเทาแรงกดดันจากอัตราดอกเบี้ยขาขึ้นชั่วคราว และช่วยให้หุ้นเทคโนโลยีและหุ้นที่เกี่ยวข้องกับ AI ฟื้นตัว แต่เสถียรภาพนี้อาจเป็นเพียงการพักหายใจสั้นๆ

· สิ่งที่ต้องระวังจริงๆ คือสหรัฐฯ อาจจำกัดการส่งออกดีเซล หากนโยบายนี้ทำให้อุปทานพลังงานทั่วโลกตึงตัวมากขึ้น ราคาสินค้าโภคภัณฑ์อาจพุ่งขึ้นอีกครั้ง และดันเงินเฟ้อกับอัตราดอกเบี้ยระยะยาวกลับขึ้นมาใหม่

· ข้อสรุปหลักของ McElligott คือ “ทุกสินทรัพย์กำลังชอร์ตความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย” หากความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยพุ่งขึ้นกะทันหัน พันธบัตรจะไม่สามารถป้องกันความเสี่ยงให้หุ้นได้อีกต่อไป แต่กลับอาจร่วงพร้อมกับหุ้น

· ในกรณีรุนแรงที่สุด ตลาดอาจเผชิญห่วงโซ่เต็มรูปแบบ “พลังงานช็อก → อัตราดอกเบี้ยพุ่ง → เงื่อนไขการเงินตึงตัว → ความกังวลต่อการเติบโตทั่วโลก”

หมายเหตุบรรณาธิการ: ในช่วงไม่กี่สัปดาห์ที่ผ่านมา พลังงานกลับมาเป็นตัวแปรหลักในการกำหนดราคาสินทรัพย์ทั่วโลกอีกครั้ง ความตึงเครียดในตะวันออกกลางที่ทวีขึ้นเคยดันราคาน้ำมันดิบและดีเซลให้พุ่งขึ้นอย่างรวดเร็ว และดันอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะยาวขึ้นสู่ระดับสูง เมื่อวันที่ 18 กันยายน หลังจากจีนเรียกร้องให้อิหร่านใช้อิทธิพลของตนเพื่อลดการโจมตีของกลุ่มฮูตีต่อโรงงานน้ำมันของซาอุดีอาระเบีย ราคาน้ำมันก็ปรับตัวลง และหุ้นสหรัฐฯ ก็ได้พักหายใจ ข้อมูลจาก Reuters ระบุว่าวันนั้น Brent ปิดที่ 104.87 ดอลลาร์ และ WTI ปิดที่ 100.30 ดอลลาร์

แต่สำหรับ Charlie McElligott นักกลยุทธ์ข้ามสินทรัพย์ของ Nomura ราคาน้ำมันเองไม่ใช่ประเด็นที่น่ากังวลที่สุด สิ่งที่สำคัญจริงๆ คือ หากวิกฤตอุปทานพลังงานทวีความรุนแรงขึ้นอีกครั้ง มันจะดันเงินเฟ้อและอัตราดอกเบี้ยระยะยาวกลับขึ้นมาใหม่ และกระตุ้นให้ความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้นแบบไม่เป็นเชิงเส้นหรือไม่

ในกรอบของ McElligott เหตุผลสำคัญที่ทำให้หุ้น สินค้าโภคภัณฑ์ และกลยุทธ์ตามแนวโน้มยังทำงานไปพร้อมกันได้ในตอนนี้ คือแม้อัตราดอกเบี้ยจะสูง แต่ความผันผวนยังอยู่ในระดับที่ตลาดพอรับได้ หากเงื่อนไขนี้ถูกทำลาย พันธบัตรสหรัฐฯ อาจไม่ทำหน้าที่เป็นเครื่องป้องกันความเสี่ยงที่มีประสิทธิภาพให้หุ้นอีกต่อไป และพอร์ตแบบ 60/40 แบบดั้งเดิมอาจเผชิญทั้งพันธบัตรและหุ้นร่วงพร้อมกัน

ดังนั้นสิ่งที่ต้นฉบับเรียกว่า “Doomsday Scenario” จึงไม่ใช่การคาดการณ์ตรงๆ ว่าเศรษฐกิจจะล่มสลาย แต่เป็นการจำลองความเสี่ยงส่วนปลาย: พลังงานช็อก → ราคาสินค้าโภคภัณฑ์พุ่ง → ความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยพุ่ง → เงื่อนไขการเงินตึงตัวรุนแรง → สินทรัพย์เสี่ยงถูกกำหนดราคาใหม่ สำหรับนักลงทุน สิ่งที่ต้องจับตาในระยะต่อไปไม่ใช่แค่ราคาน้ำมัน แต่คือว่าพลังงาน อัตราดอกเบี้ยระยะยาว และความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยจะกลับมาเกิดวงจรป้อนกลับเชิงบวกร่วมกันอีกครั้งหรือไม่

ต่อไปนี้คือคำแปลจากต้นฉบับ:

การเทรดที่แออัดที่สุดในตลาดขณะนี้ และในขณะเดียวกันก็มีประสิทธิภาพที่สุด ดูเหมือนจะยังคงเป็น "การเทรดเดียวกัน"

ตามที่ McElligott สรุป กลยุทธ์ Sharpe สูงที่ได้ผลอย่างต่อเนื่องในช่วงที่ผ่านมา โดยประมาณนั้นกระจุกตัวอยู่ในหลายกลุ่มทิศทาง ได้แก่ การถือ Long หุ้น การถือ Long สินค้าโภคภัณฑ์ การถือ Long กลยุทธ์เทรนด์ และการถือ Long ในจุดคอขวดของพลังงานและโครงสร้างพื้นฐาน AI

ในบรรดากลยุทธ์เหล่านี้ กลุ่มที่典型ที่สุดของกลยุทธ์เทรนด์ในขณะนี้คือ: Long สินค้าโภคภัณฑ์, Short พันธบัตร, Long หุ้น อีกกลุ่มเงินทุนหนึ่งได้รับผลตอบแทนผ่านกลยุทธ์ Carry (ผลตอบแทนจากส่วนต่าง), เทรนด์ และโมเมนตัม พร้อมทั้งจัดพอร์ต Long ความผันผวนและสินทรัพย์ป้องกันความเสี่ยงเป็นเฮดจ์

การเทรดชุดนี้สามารถดำรงอยู่ได้ โดยพื้นฐานแล้วตั้งอยู่บนฉากหลังมหภาคที่ว่า เศรษฐกิจยังไม่เข้าสู่ภาวะถดถอยอย่างชัดเจน แต่ข้อจำกัดด้านอุปทาน การขยายตัวทางการคลัง และราคาพลังงานทำให้แรงกดดันเงินเฟ้อยังคงอยู่ ดังนั้นสินค้าโภคภัณฑ์และหุ้นจึงสามารถปรับขึ้นได้ ขณะที่พันธบัตรยังคงเผชิญแรงกดดันจากอัตราดอกเบี้ยขาขึ้นอย่างต่อเนื่อง

ปัญหาที่แท้จริงคือ อัตราดอกเบี้ยสามารถ "ปรับขึ้นอย่างช้าๆ" เท่านั้น ไม่สามารถหลุดการควบคุมอย่างฉับพลันได้

ราคาน้ำมันปรับลงชั่วคราว แต่สิ่งที่ตลาดเทรดจริงคือแรงกดดันอัตราดอกเบี้ยที่ผ่อนคลายลง

เมื่อวันที่ 18 กันยายน ตลาดพลังงานเกิดการกลับทิศอย่างชัดเจน

Reuters รายงานว่า หลังจากฝ่ายซาอุดีอาระเบียยื่นคำขอ จีนได้ผลักดันให้อิหร่านใช้อิทธิพลของตนจำกัดการโจมตีของกลุ่มฮูตีต่อสิ่งอำนวยความสะดวกน้ำมันของซาอุดีอาระเบีย หลังจากข่าวนี้ออกไป ตลาดได้ปรับลดความน่าจะเป็นที่อุปทานพลังงานระยะสั้นจะเลวร้ายลงอีก ราคาน้ำมันระหว่างประเทศจึงปรับตัวลงตามมา

ตามข้อมูลจากต้นฉบับ ขณะนั้นน้ำมันดิบเซี่ยงไฮ้ได้ปรับลงประมาณ 13% จากจุดสูงสุดต้นสัปดาห์ McElligott ตีความว่าราคาพลังงานที่ปรับลงได้บรรเทาแรงกดดันจากการที่อัตราดอกเบี้ยทั่วโลกปรับขึ้นอย่างต่อเนื่องชั่วคราว ซึ่งแรงกดดันหลังนี้เองที่เป็นตัวแปรสำคัญที่เคยผลักดันให้ความผันผวนมหภาคปรับสูงขึ้น

ตรงนี้จำเป็นต้องแยกสองระดับ

ประการแรก ราคาน้ำมันที่ปรับลงนั้นเป็นข้อเท็จจริง ส่วนการที่พลังงานเย็นตัวลงช่วยบรรเทาอัตราดอกเบี้ยและอารมณ์หุ้นนั้นเป็นคำอธิบายในระดับการตั้งราคาของตลาด

ประการที่สอง ต้นฉบับคาดการณ์เพิ่มเติมว่าการที่จีนเข้ามาแทรกแซงเป็นเพราะก่อนหน้านี้ราคาพลังงานปรับขึ้นเร็วเกินไป เริ่มส่งผลกระทบต่อเสถียรภาพทางเศรษฐกิจของตนเองแล้ว และเกี่ยวข้องกับ considerations ทางภูมิรัฐศาสตร์ที่กว้างขึ้น ส่วนนี้เป็นคำอธิบายของ McElligott ต่อสถานการณ์ ไม่ใช่ข้อเท็จจริงที่ยืนยันแล้ว จึงเหมาะที่จะใช้เป็น scenario judgment มากกว่าเป็นตัวเหตุการณ์เอง

ในขณะเดียวกัน ธนาคารกลางสหรัฐเพิ่งเสร็จสิ้นการขึ้นอัตราดอกเบี้ย 25 basis points ตลาดตีความการขึ้นดอกเบี้ยครั้งนี้ส่วนหนึ่งว่าเป็นการยืนยันซ้ำถึงเงินเฟ้อและความน่าเชื่อถือของนโยบาย หุ้นสหรัฐฯ ปรับขึ้นตามมา โดยกลุ่มเทคโนโลยีแข็งแกร่งเป็นพิเศษ Reuters ยังชี้ว่าตลาดหุ้นสหรัฐฯ ในช่วงที่ผ่านมาได้รับผลกระทบทั้งจากราคาน้ำมันและการเปลี่ยนแปลงของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะยาว

McElligott สังเกตว่าเงินทุนแม้กระทั่งไหลกลับเข้าสู่กลุ่ม AI และเซมิคอนดักเตอร์อย่างหนักอีกครั้ง ต้นฉบับระบุว่า�มีนักลงทุนทุ่มเงินรวมประมาณ 100 ล้านดอลลาร์เป็นค่าพรีเมียมสำหรับออปชันคอลระยะสั้นของ Intel, Marvell, SanDisk และ Micron ที่จะหมดอายุในวันที่ 2 ตุลาคม

ในทางผิวเผิน นี่คือความอยากเสี่ยงที่กลับมาอุ่นเครื่องอีกครั้ง

แต่ในมุมมองของ McElligott นี่กลับทำให้อีกปัญหาหนึ่งสำคัญยิ่งขึ้น นั่นคือ หากราคาพลังงานกลับมาปรับขึ้นอีกครั้ง สถานะการลงทุนที่สร้างขึ้นบนสมมติฐานว่า "ความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยยังควบคุมได้" ในปัจจุบันจะพลิกกลับอย่างรวดเร็วหรือไม่?

หากสหรัฐฯ จำกัดการส่งออกดีเซล ความเสี่ยงไม่ได้อยู่ที่สหรัฐฯ แต่อยู่ที่ห่วงโซ่อุปทานโลก

McElligott ชี้ความเสี่ยงด้านนโยบายที่อาจเกิดขึ้นในระยะถัดไปไปที่การส่งออกดีเซลของสหรัฐฯ ท่ามกลางสถานการณ์อุปทานดีเซลตึงตัวในระยะหลังและราคาเชื้อเพลิงในสหรัฐฯ ที่พุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว รัฐบาลทรัมป์ได้หารือถึงความเป็นไปได้ในการจำกัดการส่งออกเชื้อเพลิงจริง

แต่ตรงนี้ต้องเน้นย้ำว่า ณ เวลาที่ต้นฉบับเผยแพร่ นี่ยังเป็นการหารือเชิงนโยบาย ไม่ใช่คำสั่งห้ามส่งออกที่ประกาศออกมาแล้ว

หนังสือพิมพ์ Wall Street Journal รายงานเมื่อวันที่ 18 กันยายนว่า รัฐบาลสหรัฐฯ กำลังประเมินทางเลือกที่เกี่ยวข้อง ซึ่งอาจมุ่งเป้าไปที่ดีเซลเป็นหลัก มาตรการที่เป็นไปได้รวมถึงการลดโควตาการส่งออกในสัดส่วนหนึ่ง หรือการผูกปริมาณการส่งออกกับสต็อกเชิงพาณิชย์ภายในประเทศสหรัฐฯ แทนที่จะใช้การห้ามส่งออกทั้งหมดอย่างง่ายๆ

ซึ่งสอดคล้องกับข้อประเมินของ McElligott โดยพื้นฐาน

ในมุมมองของเขา แม้จะมีนโยบายออกมาในที่สุด ก็มีแนวโน้มจะเป็น "การจำกัดอย่างละเอียด" ผ่านการปรับสัดส่วนการส่งออกและการจัดสรรทรัพยากรโรงกลั่นในประเทศเพื่อเพิ่มอุปทานดีเซลของสหรัฐฯ มากกว่าที่จะหยุดการส่งออกทั้งหมด

ตรรกะระยะสั้นไม่ซับซ้อน การลดการส่งออกสามารถเพิ่มอุปทานภายในประเทศสหรัฐฯ จึงกดราคาดีเซลในประเทศให้ต่ำลง ปัญหาอยู่ที่ว่าสหรัฐฯ เป็นผู้จัดหาผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปสำคัญของโลกด้วย

ข้อมูลจาก EIA แสดงว่า ค่าเฉลี่ยสี่สัปดาห์截至วันที่ 11 กันยายน การส่งออกผลิตภัณฑ์กลั่นของสหรัฐฯ อยู่ที่ประมาณ 1.674 ล้านบาร์เรลต่อวัน หากอุปทานส่วนนี้ลดลงอย่างมีนัยสำคัญ ผู้ซื้อในยุโรปและเอเชียจำเป็นต้องหแหล่งทดแทนจากภูมิภาคอื่น ตลาดผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูประดับโลกอาจตึงตัวมากขึ้น

ยิ่งไปกว่านั้น Wall Street Journal อ้างผู้เชี่ยวชาญในอุตสาหกรรมพลังงานว่า หากข้อจำกัดการส่งออกกดกำไรส่วนเพิ่มของโรงกลั่น โรงกลั่นสหรัฐฯ ในระยะยาวอาจปรับตัวโดยการลดปริมาณการกลั่นน้ำมันดิบ ซึ่งจะลดผลผลิตดีเซล น้ำมันเบนซิน และน้ำมันเชื้อเพลิงอากาศยานโดยรวม

ดังนั้น สิ่งที่ McElligott กังวลไม่ใช่ "ข้อจำกัดการส่งออกจะผลักดันราคาพลังงานโลกให้สูงขึ้นอย่างแน่นอน" แต่คือ ในสภาพแวดล้อมที่อุปทานพลังงานโลกระตึงตัวอยู่แล้ว หากสหรัฐฯ ลดการส่งออกดีเซลเพิ่มเติม อาจกลายเป็นตัวขยายแรงกระแทกด้านอุปทานครั้งใหม่

สิ่งที่ McElligott กังวลจริงๆ คือ Rate Vol

นี่ก็เป็นส่วนที่สำคัญที่สุดของบทความทั้งหมดเช่นกัน

McElligott ไม่ได้มองว่าราคาพลังงานเองเป็นความเสี่ยงสุดท้าย ในกรอบของเขา ช่องทางที่พลังงานส่งผลกระทบต่อสินทรัพย์ทั่วโลกจริงๆ คือ Rate Vol หรือความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย

ในช่วงหลายเดือนที่ผ่านมา ตลาดได้ปรับตัวเข้ากับการปรับขึ้นอย่างช้าๆ ของอัตราดอกเบี้ยระยะยาวแล้ว อัตราผลตอบแทนที่สูงไม่จำเป็นต้องหมายความว่าตลาดจะเผชิญกับความเสี่ยงเชิงระบบทันที ตราบใดที่กระบวนการปรับขึ้นยังค่อนข้างเป็นระเบียบ การประเมินมูลค่าหุ้นและสถานะพันธบัตรยังมีเวลาในการปรับตัวใหม่

แต่ถ้าการช็อกด้านอุปทานพลังงานครั้งใหม่ผลักดันราคาสินค้าโภคภัณฑ์และคาดการณ์เงินเฟ้อให้พุ่งสูงขึ้นอย่างฉับพลัน สถานการณ์อาจแตกต่างออกไป

ต้นฉบับกล่าวถึงว่า ในขณะนั้น Vol of Vol ของตลาดออปชันอัตราดอกเบี้ยสวอป ซึ่งก็คือระดับความผันผวนของความผันผวนเอง อยู่ในระดับสูงสุดในรอบหลายปี และ payer skew ก็ชันอย่างชัดเจน ซึ่งหมายความว่าโครงสร้างออปชันอัตราดอกเบี้ยบางส่วนได้สะท้อนถึงความต้องการของนักลงทุนต่อความเสี่ยงหางที่เกิดจากการพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วของอัตราผลตอบแทนแล้ว

จากมุมมองเชิงกลไก เมื่ออัตราผลตอบแทนปรับขึ้นอย่างรวดเร็วและฉับพลัน การป้องกันความเสี่ยงด้วยออปชันของดีลเลอร์บางรายอาจขยายการเคลื่อนไหวของอัตราดอกเบี้ยให้รุนแรงยิ่งขึ้น เปลี่ยนจากการปรับขึ้นอย่างช้าๆ ไปสู่การปรับสถานะที่รุนแรงมากขึ้น

McElligott เรียกสภาวะนี้ว่า VaR Event ที่อาจเกิดขึ้น

VaR หรือ Value at Risk (มูลค่าความเสี่ยง) เป็นตัวชี้วัดที่สถาบันการเงินใช้ประเมินผลขาดทุนที่อาจเกิดขึ้นของพอร์ตการลงทุนภายในช่วงความเชื่อมั่นที่กำหนด เมื่อความผันผวนของตลาดเพิ่มขึ้นอย่างฉับพลัน เงินทุนที่ใช้การควบคุมความผันผวนหรือข้อจำกัด VaR มักจำเป็นต้องลดความเสี่ยงที่เปิดรับลงพร้อมกัน ซึ่งอาจขยายการเปลี่ยนแปลงของราคาในตลาดให้รุนแรงยิ่งขึ้น

ต้นฉบับสรุปเรื่องนี้อย่างตรงไปตรงมา: ตลาดเพียงแค่รอไม้ขีดไฟ一根ที่สามารถจุดชนวนความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย และครั้งต่อไปหุ้นก็อาจไม่รอดเช่นกัน

ความเข้าใจที่แม่นยำยิ่งขึ้นของประโยคนี้ไม่ใช่ "ตลาดหุ้นจะต้องลงแน่นอน" แต่คือ: หากความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้นแบบไม่เชิงเส้น ความสามารถในการรองรับความเสี่ยงด้านอัตราดอกเบี้ยที่ค่อนข้างมั่นคงในปัจจุบันของตลาดหุ้นอาจลดลงอย่างรวดเร็ว

"สินทรัพย์ทั้งหมดกำลังShortความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย"

McElligott ใช้ถ้อยคำหนึ่งซ้ำๆ เมื่อเร็วๆ นี้ว่า "All Assets are Short Rate Vol." แปลตามตัวคือ "สินทรัพย์ทั้งหมดกำลังShortความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย"

มันไม่ได้หมายความว่านักลงทุนในตลาดทั้งหมดได้สร้างสถานะShortความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยจริงๆ แต่กำลังอธิบายโครงสร้างการกำหนดราคาสินทรัพย์: ผลประกอบการที่ดีในปัจจุบันของสินทรัพย์จำนวนมากล้วน隐含พึ่งพาความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยที่คงอยู่ในระดับค่อนข้างstable เมื่ออัตราดอกเบี้ยเกิดความผันผวนอย่างรุนแรงและฉับพลัน หุ้น พันธบัตร กลยุทธ์leveraged และพอร์ต risk parity อาจเผชิญกับแรงกดดันพร้อมกัน

สิ่งนี้นำไปสู่ข้อสรุปที่สองของเขา: ในสภาพแวดล้อมเงินเฟ้อที่ขับเคลื่อนโดยอุปทานช็อก พันธบัตรอาจไม่สามารถป้องกันความเสี่ยงจากสินทรัพย์เสี่ยงได้อย่างมีประสิทธิภาพอีกต่อไป รากฐานสำคัญของพอร์ตการลงทุนแบบ 60/40 แบบดั้งเดิมคือ หุ้นและพันธบัตรมักมีความสัมพันธ์เชิงลบในเหตุการณ์ที่มีความเสี่ยง

เมื่อเศรษฐกิจเข้าสู่ภาวะถดถอยจากอุปสงค์ หุ้นปรับตัวลงพร้อมกับที่เงินทุนอาจไหลเข้าสู่พันธบัตรรัฐบาล ราคาพันธบัตรปรับขึ้น จึงชดเชยการขาดทุนจากสินทรัพย์ทุนได้บางส่วน

แต่ปัญหาที่เกิดจากอุปทานพลังงานช็อกนั้นแตกต่างออกไป หากราคาน้ำมันที่ปรับขึ้นผลักดันให้คาดการณ์เงินเฟ้อสูงขึ้น ตลาดเรียกร้องอัตราดอกเบี้ยระยะยาวที่สูงขึ้น มูลค่าหุ้นและพันธบัตรอายุยาวอาจเผชิญแรงกดดันพร้อมกัน ในกรณีนี้ พันธบัตรก็ไม่ใช่สินทรัพย์ป้องกันความเสี่ยงสำหรับหุ้นโดยธรรมชาติอีกต่อไป

McElligott จึงเห็นว่า หากอัตราผลตอบแทนปรับขึ้นอย่างรวดเร็วอีกครั้ง การขาดทุนจากพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอาจซ้อนทับกับการปรับตัวลงของหุ้น ทำให้พอร์ตแบบสมดุลดั้งเดิมและพอร์ต 60/40 เผชิญแรงกดดันมากขึ้น

นี่คือแก่นแท้ของ "สถานการณ์วันสิ้นโลก" ในต้นฉบับ ไม่ใช่แค่การคาดการณ์ว่าราคาน้ำมันจะปรับขึ้นต่อไป

จากเงินเฟ้อช็อก สู่การเติบโตช็อก

หากห่วงโซ่นี้พัฒนาต่อไป ในที่สุดตลาดอาจเกิดการเปลี่ยนตรรกะการซื้อขายครั้งที่สอง

ระยะแรกคือ: พลังงานปรับขึ้น → เงินเฟ้อสูงขึ้น → อัตราดอกเบี้ยปรับขึ้น แต่หากอัตราดอกเบี้ยและราคาพลังงานยังคงปรับขึ้นต่อเนื่อง สภาวะทางการเงินตึงตัวมากขึ้นเรื่อย ๆ ในที่สุดอาจเริ่มกดดันการบริโภค การลงทุน และการเติบโตทางเศรษฐกิจ เมื่อถึงจุดนั้น จุดสนใจของตลาดอาจเปลี่ยนจาก "เงินเฟ้อจะยังคงปรับขึ้นหรือไม่" กลับไปสู่ "เศรษฐกิจโลกจะเริ่มชะลอตัวลงอย่างชัดเจนหรือไม่"

ต้นฉบับจึงกล่าวถึงบทเรียนทางประวัติศาสตร์จากปี 2008: ในเดือนกรกฎาคม 2008 ราคาน้ำมันระหว่างประเทศปรับขึ้นสู่ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ แต่ต่อมาอุปทานพลังงานช็อกและสภาวะทางการเงินที่ตึงตัวทำให้ความกังวลเรื่องการเติบโตแทนที่ความกังวลเรื่องเงินเฟ้อ นี่ไม่ได้หมายความว่า McElligott ตัดสินว่า 2026 จะเกิดซ้ำเหมือนปี 2008

พูดให้แม่นยำกว่านั้น เขากำลังชี้ให้เห็นเส้นทางมหภาคที่เป็นไปได้: อุปทานช็อกเริ่มแรกแสดงออกเป็นปัญหาเงินเฟ้อ แต่หากดำเนินต่อไปนานพอ ในที่สุดอาจเปลี่ยนเป็นปัญหาเรื่องอุปสงค์และการเติบโต

ต่อไปควรจับตาดูอะไรจริง ๆ?

McElligott ยังได้ระบุ "off-ramp" หรือเส้นทางออกหลายเส้นทางที่อาจหยุดยั้งสถานการณ์สุดขั้วข้างต้นไม่ให้พัฒนาต่อไป

เส้นทางที่ตรงที่สุดคือสถานการณ์ในตะวันออกกลางคลี่คลายลงในระยะหนึ่ง การที่จีนเข้ามามีส่วนร่วมประสานงานระหว่างอิหร่านและกลุ่มฮูตี ได้ลดการตั้งราคาของตลาดต่อสถานการณ์อุปทานพลังงานที่เลวร้ายที่สุดในระยะสั้นลงแล้ว รายงานของ Reuters ที่ตามมายังแสดงให้เห็นว่าซาอุดีอาระเบียกำลังค่อย ๆ ฟื้นฟู East-West Pipeline ที่เคยได้รับผลกระทบจากการโจมตีก่อนหน้านี้ ตลาดจึงกลับมาซื้อขายความเป็นไปได้ของอุปทานที่ดีขึ้นอีกครั้งในช่วงที่ผ่านมา

แต่ McElligott เน้นย้ำว่าข่าวลักษณะนี้สื่อถึงการระบายความกดดันมากกว่า และไม่เทียบเท่ากับว่าความขัดแย้งในภูมิภาคได้ยุติลงแล้ว

ดังนั้น สำหรับตลาดแล้ว สิ่งที่ต้องจับตามากที่สุดในอนาคตไม่ใช่มาตรการใดมาตรการหนึ่งเพียงอย่างเดียว แต่เป็นตัวแปรสามกลุ่ม ได้แก่

ประการแรก ราคาพลังงาน หากราคาน้ำมันดิบและน้ำมันดีเซลยังคงปรับตัวลดลงต่อเนื่อง ความเสี่ยงเงินเฟ้อที่เกิดจากอุปทานช็อกในช่วงที่ผ่านมาจะลดลงอีก

ประการที่สอง อัตราดอกเบี้ยระยะยาวของสหรัฐฯ และความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย สิ่งที่อันตรายจริง ๆ ไม่ใช่ระดับสัมบูรณ์ของอัตราผลตอบแทน แต่เป็นว่าความเร็วในการปรับขึ้นของอัตราผลตอบแทนกลับมาเร่งตัวขึ้นอีกหรือไม่ และตลาดออปชันอัตราดอกเบี้ยยังคงมีส่วนชดเชยความเสี่ยงหาง (tail risk premium) ต่อไปหรือไม่

ประการที่สาม สหสัมพันธ์ระหว่างหุ้นกับพันธบัตร หากราคาพลังงานที่ปรับขึ้นมาพร้อมกับหุ้นและพันธบัตรสหรัฐฯ ที่ร่วงลงพร้อมกันอีกครั้ง กรอบแนวคิดที่ McElligott อธิบายว่า "สินทรัพย์ทุกประเภทกำลังชอร์ตความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย" จะได้รับการยืนยันจากตลาดมากขึ้น ในทางกลับกัน หากแรงกดดันด้านพลังงานคลายลงและพันธบัตรกลับมาทำหน้าที่เป็นสินทรัพย์ปลอดภัยอีกครั้ง ตรรกะความเสี่ยงหางนี้ก็จะอ่อนแอลงอย่างชัดเจน

ดังนั้น คำถามที่บทความนี้เสนอจริง ๆ ไม่ใช่เรื่องที่ว่า "สถานการณ์วันสิ้นโลก" จะเกิดขึ้นหรือไม่

สิ่งที่ควรให้ความสนใจมากกว่าคือ หลังจากที่อุปทานช็อกกลับมาเป็นตัวแปรระดับมหภาคอีกครั้ง สมมติฐานพื้นฐานที่นักลงทุนคุ้นเคยมาหลายทศวรรษ — ที่ว่าพันธบัตรสามารถให้ความคุ้มครองเมื่อหุ้นร่วงลง — กำลังกลายเป็นสิ่งที่ไม่มั่นคงอีกต่อไปหรือไม่

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia