TL;DR
· รายได้รวมของ Nebius ในไตรมาสที่สองเติบโต 454% เมื่อเทียบกับปีก่อน รายได้จาก AI Cloud อยู่ที่ประมาณ 575 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เติบโต 514% เมื่อเทียบกับปีก่อน คิดเป็นประมาณ 99% ของรายได้รวม
· บริษัทปรับเพิ่มเป้าหมายกำลังการผลิตไฟฟ้าที่จะเซ็นสัญญาในปี 2026 จากมากกว่า 4GW เป็น 5GW และวางแผนที่จะติดตั้งกำลังการผลิตที่ใช้งานจริงมากกว่า 1GW ต่อปี เริ่มตั้งแต่ปี 2027
· มอร์แกน สแตนลีย์ คงราคาเป้าหมายที่ 144 ดอลลาร์สหรัฐ: ความต้องการได้รับการพิสูจน์แล้ว ขั้นตอนต่อไปของการประเมินมูลค่าขึ้นอยู่กับการระดมทุน การอนุมัติ และการส่งมอบกำลังการผลิต

Nebius รายงานผลประกอบการไตรมาสที่สองของปี 2026 ที่มีการเติบโตสูง

รายได้รวมของบริษัทอยู่ที่ 582.3 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เติบโต 454% เมื่อเทียบกับปีก่อน โดยรายได้จาก AI Cloud อยู่ที่ประมาณ 575 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เติบโต 514% เมื่อเทียบกับปีก่อน คิดเป็นประมาณ 99% ของรายได้รวม รายได้ประจำปีที่ปรับเป็นรายปี (ARR) ณ สิ้นไตรมาสอยู่ที่ 3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้นประมาณ 56% จาก 1.92 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ณ สิ้นไตรมาสแรก

สิ่งที่ควรให้ความสนใจมากกว่าการเติบโตของรายได้คือ Nebius ได้ปรับเพิ่มเป้าหมายกำลังการผลิตพร้อมกัน บริษัทวางแผนที่จะเซ็นสัญญากำลังการผลิตไฟฟ้า 5GW ภายในสิ้นปี 2026 สูงกว่าเป้าหมายเดิมที่ "มากกว่า 4GW" และเริ่มตั้งแต่ปี 2027 จะติดตั้งกำลังการผลิตที่ใช้งานจริงใหม่มากกว่า 1GW ต่อปี

นี่หมายความว่า Nebius กำลังขยายตัวจากผู้ให้บริการ GPU คลาวด์ที่เติบโตอย่างรวดเร็ว ไปสู่ผู้ให้บริการโครงสร้างพื้นฐาน AI ขนาดใหญ่

แต่ยิ่งเป้าหมายการเติบโตสูงเท่าไร ความต้องการด้านเงินทุนและความสามารถในการส่งมอบก็ยิ่งสูงตามไปด้วย มอร์แกน สแตนลีย์ ปรับเพิ่มประมาณการรายได้ระยะยาว EBITDA ที่ปรับปรุงแล้ว และรายจ่ายลงทุนของ Nebius หลังรายงานผลประกอบการ แต่ยังคงน้ำหนักการลงทุนที่ Equal-weight และราคาเป้าหมายที่ 144 ดอลลาร์สหรัฐ เหตุผลตรงไปตรงมา: ตลาดได้เห็นความต้องการแล้ว ขั้นตอนต่อไปที่ต้องพิสูจน์คือ บริษัทจะสามารถเปลี่ยนไฟฟ้าที่เซ็นสัญญาไว้ให้เป็นกำลังประมวลผลที่เรียกเก็บเงินได้จริงตามกำหนดเวลาหรือไม่

มอร์แกน สแตนลีย์ คงราคาเป้าหมายของ Nebius ที่ 144 ดอลลาร์สหรัฐ โดยสถานการณ์กระทิง ฐาน และหมี อยู่ที่ 400 ดอลลาร์สหรัฐ 130 ถึง 300 ดอลลาร์สหรัฐ และ 70 ดอลลาร์สหรัฐ ตามลำดับ

AI คลาวด์คิดเป็นประมาณ 99% ของรายได้ ราคาสัญญาใหม่ยังคงปรับตัวสูงขึ้น

การเติบโตในปัจจุบันของ Nebius เกือบทั้งหมดขับเคลื่อนโดยธุรกิจ AI คลาวด์

รายได้จาก AI Cloud ในไตรมาสที่สองอยู่ที่ประมาณ 575 ล้านดอลลาร์สหรัฐ คิดเป็นประมาณ 99% ของรายได้รวมของกลุ่มบริษัท ซึ่งหมายความว่านักลงทุนเริ่มมอง Nebius ง่ายขึ้น: ตราบใดที่ความต้องการใช้พลังประมวลผล GPU และราคาเช่ายังคงแข็งแกร่ง บริษัทก็จะเติบโตอย่างรวดเร็วต่อไปได้ แต่เมื่ออุปสงค์และอุปทานอ่อนแอลง ผลประกอบการก็จะมีความอ่อนไหวมากขึ้นเช่นกัน

ในปัจจุบัน ความต้องการยังคงแข็งแกร่ง

ตามรายงานของ Morgan Stanley ระบุว่า Nebius เซ็นสัญญา AI Cloud ที่โดดเด่น 4 ฉบับในไตรมาสที่สอง โดยมีระยะเวลาสัญญา 1 ถึง 3 ปี และขนาดธุรกรรมเฉลี่ยเกิน 1 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ มูลค่าสัญญารายปีของข้อตกลงใหม่ในไตรมาสที่สองเกิน 20 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อเมกะวัตต์ และในไตรมาสที่สาม ธุรกรรมความจุระยะสั้นบางส่วน 3 ถึง 6 เดือนยังเกิน 40 ล้านดอลลาร์สหรัฐต่อเมกะวัตต์อีกด้วย

มูลค่ารวมของสัญญาใหม่ในไตรมาสที่สองอยู่ที่ประมาณ 4 เท่าของไตรมาสก่อนหน้า โดยมูลค่ารวมของสัญญาจากลูกค้าใหม่เพิ่มขึ้นมากกว่า 9 เท่า นอกจากการขยายขนาดแล้ว ความเร็วในการคืนทุนก็เร็วขึ้นด้วย: ระยะเวลาคืนทุนโดยประมาณของข้อตกลงใหม่ในไตรมาสที่สองอยู่ที่ประมาณ 1 ปี 10 เดือน ซึ่งสั้นกว่าช่วง 2 ถึง 3 ปีก่อนหน้าอย่างชัดเจน

สิ่งนี้สำคัญเป็นพิเศษสำหรับ Nebius ผู้ให้บริการคลาวด์ AI มักต้องซื้อ GPU สร้างศูนย์ข้อมูล และจองไฟฟ้าก่อน แล้วจึงค่อยๆ เรียกคืนเงินลงทุนผ่านสัญญาเช่าจากลูกค้า ราคาสัญญาที่สูงขึ้น ระยะเวลาคืนทุนที่สั้นลง และลูกค้าบางรายยินดีจ่ายล่วงหน้า สามารถบรรเทาแรงกดดันด้านเงินสดจากค่าใช้จ่ายลงทุนในช่วงแรกได้

อย่างไรก็ตาม สัญญาใหม่เหล่านี้ส่วนใหญ่จะเริ่มใช้งานในช่วงปลายปี 2026 ซึ่งมีส่วนช่วยต่อรายได้ในปีนั้นอย่างจำกัด ดังนั้น Nebius จึงไม่ได้ปรับเพิ่มแนวโน้มรายได้ทั้งปี 2026 และ EBITDA ที่ปรับปรุงแล้ว ผลกระทบจากคำสั่งซื้อใหม่จะสะท้อนมากขึ้นในปี 2027 และหลังจากนั้น

Morgan Stanley ปรับเพิ่มประมาณการรายได้ของ Nebius สำหรับปีงบประมาณ 2027 และ 2028 ขึ้น 4.2% และ 6.3% ตามลำดับ และปรับเพิ่มประมาณการค่าใช้จ่ายลงทุนขึ้น 19.0% และ 13.5% ตามลำดับ

จาก 4GW เป็น 5GW เบื้องหลังเป้าหมายการเติบโตคืองานก่อสร้างที่หนักขึ้น

การเปลี่ยนแปลงที่สำคัญที่สุดของ Nebius ในไตรมาสนี้คือการปรับเพิ่มเป้าหมายกำลังการผลิตไฟฟ้าที่เซ็นสัญญาสำหรับปี 2026 จากมากกว่า 4GW เป็น 5GW

"ไฟฟ้าที่เซ็นสัญญา" หมายถึงทรัพยากรไฟฟ้าที่บริษัทจองล่วงหน้าสำหรับศูนย์ข้อมูลและสัญญาลูกค้าในอนาคต ซึ่งแสดงถึงศักยภาพในการขยายพื้นที่ แต่ไม่เท่ากับศูนย์ข้อมูลที่สร้างเสร็จแล้ว และไม่เท่ากับพลังประมวลผลที่สามารถสร้างรายได้ได้ทันที

จากขนาดสัญญาที่ลงนามไปจนถึงรายได้จริง ยังต้องผ่านหลายขั้นตอน เช่น การอนุมัติไซต์งาน การเชื่อมต่อไฟฟ้า การจัดซื้อ GPU การก่อสร้างโครงการ และการเปิดใช้งานลูกค้า

ตามแผนของบริษัท ตั้งแต่ปี 2027 เป็นต้นไป Nebius จะเพิ่มกำลังการผลิตที่ใช้งานจริงมากกว่า 1GW ต่อปี มอร์แกน สแตนลีย์คาดว่ากำลังการผลิตที่ใช้งานจริงของบริษัทจะเพิ่มขึ้นจาก 170MW ในปี 2025 เป็น 780MW ในปี 2026, 1680MW ในปี 2027 และ 2620MW ในปี 2028

พร้อมกับการขยายกำลังการผลิต มอร์แกน สแตนลีย์ได้ปรับเพิ่มประมาณการรายได้ของ Nebius สำหรับปีงบการเงิน 27 และ 28 เป็น 10,926 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และ 19,059 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ตามลำดับ พร้อมปรับเพิ่มประมาณการ EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วเป็น 6,294 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และ 12,108 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

แต่การคาดการณ์รายได้ที่สูงขึ้นก็สอดคล้องกับการลงทุนที่มากขึ้นเช่นกัน มอร์แกน สแตนลีย์ปัจจุบันคาดว่าเงินลงทุนด้านทุนของ Nebius ในปีงบการเงิน 27 และ 28 จะสูงถึง 36,980 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และ 41,066 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ตามลำดับ เพิ่มขึ้น 19.0% และ 13.5% จากประมาณการก่อนหน้า

ข้อมูลไตรมาสที่สองสะท้อนความเข้มข้นของเงินทุนนี้แล้ว EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วของ Nebius ในไตรมาสดังกล่าวอยู่ที่ 236.2 ล้านดอลลาร์สหรัฐ อัตรากำไร 40.6% สูงกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ที่ใกล้ 30% อย่างชัดเจน กระแสเงินสดจากการดำเนินงานอยู่ที่ 2,246.1 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่ค่าใช้จ่ายในการซื้ออสังหาริมทรัพย์ อุปกรณ์ และสินทรัพย์ไม่มีตัวตนสูงถึง 5,657 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

กล่าวอีกนัยหนึ่ง Nebius สามารถสร้างกระแสเงินสดจำนวนมากจากการดำเนินงานได้แล้ว แต่ความเร็วในการก่อสร้างเร็วกว่า และขนาดค่าใช้จ่ายก็ใหญ่กว่า เงินจ่ายล่วงหน้าสามารถบรรเทาความกดดันบางส่วนได้ แต่ไม่สามารถครอบคลุมความต้องการเงินทุนทั้งหมดได้

โมเดลขับเคลื่อนด้วยกำลังการผลิตและรายได้ มอร์แกน สแตนลีย์คาดว่ากำลังการผลิตที่ใช้งานจริงของ Nebius จะเพิ่มขึ้นจาก 170MW ในปี 2025 เป็น 2620MW ในปี 2028 และรายได้ในช่วงเวลาเดียวกันจะเพิ่มขึ้นเป็น 19,059 ล้านดอลลาร์สหรัฐ

Blackwell มีส่วนต่างราคาระยะสั้นที่ชัดเจน แต่ไม่แน่ว่าจะคงอยู่ได้ในระยะยาว

สัญญาณเชิงบวกอีกประการของ Nebius มาจากการกำหนดราคาพลังประมวลผลของ Blackwell

ตามที่มอร์แกน สแตนลีย์ถ่ายทอดคำกล่าวของผู้บริหาร ราคา Blackwell ในการประมูลกำลังการผลิตครั้งแรกของบริษัทสูงกว่าราคาสูงสุดที่เคยเรียกเก็บก่อนหน้านี้ 15% มูลค่าสัญญารายปีของธุรกรรมกำลังการผลิตรายย่อยระยะเวลา 3 ถึง 6 เดือนบางรายการเกิน 40 ล้านดอลลาร์สหรัฐ/MW แล้ว ซึ่งประมาณสองเท่าของค่าเฉลี่ยของสัญญาใหม่ที่ลงนามในไตรมาสที่สอง

สิ่งนี้สะท้อนถึงสถานการณ์อุปสงค์และอุปทานในตลาดพลังประมวลผล AI ในปัจจุบัน: ชิป GPU รุ่นล่าสุดยังคงขาดแคลน ในขณะที่ลูกค้าไม่ต้องการรอให้ศูนย์ข้อมูลสร้างเสร็จอย่างช้าๆ จึงยินดีจ่ายในราคาที่สูงขึ้นสำหรับพลังประมวลผลที่สามารถใช้งานได้ทันที

ในระยะสั้น ราคาที่สูงขึ้น เงินล่วงหน้าที่มากขึ้น และรอบระยะเวลาคืนทุนที่สั้นลง ล้วนเป็นผลดีต่อการปรับปรุงกระแสเงินสดและผลการดำเนินงานด้านกำไรของ Nebius

แต่ความยั่งยืนของส่วนต่างราคาพรีเมียมนี้ในระยะยาวยังคงมีความไม่แน่นอน เมื่ออุปทานของชิป GPU รุ่นใหม่ เช่น Blackwell เพิ่มขึ้น ราคาความจุในระยะสั้นอาจปรับตัวลดลง ในขณะเดียวกัน Nebius ยังต้องรักษาอัตราการใช้งาน GPU ให้อยู่ในระดับสูง เพื่อให้การลงทุนขนาดใหญ่สามารถสร้างผลตอบแทนได้อย่างต่อเนื่อง

การกระจุกตัวของลูกค้าก็เป็นความเสี่ยงที่อาจเกิดขึ้นได้ สัญญาขนาดใหญ่ช่วยเพิ่มความชัดเจนของรายได้ แต่ก็ทำให้บริษัทพึ่งพาจังหวะการปรับใช้ งบประมาณ และการตัดสินใจต่ออายุสัญญาของลูกค้าจำนวนน้อยรายมากขึ้น สำหรับผู้ให้บริการคลาวด์ AI รายใหม่อย่าง Nebius และ CoreWeave นี่เป็นประเด็นที่ตลาดให้ความสนใจในระยะยาวเช่นกัน

อุปสงค์ได้รับการพิสูจน์แล้ว ราคาเป้าหมาย 144 ดอลลาร์รอการส่งมอบให้เป็นจริง

แม้ว่าผลการดำเนินงานไตรมาสที่สองของ Nebius จะแข็งแกร่ง แต่ Morgan Stanley ยังคงให้เรตติ้ง Equal-weight และราคาเป้าหมายที่ 144 ดอลลาร์ นี่ไม่ได้หมายความว่า Morgan Stanley เปลี่ยนเป็นมุมมองเชิงลบต่ออุปสงค์ AI แต่เป็นการมองว่าอุปสงค์และราคาได้รับการพิสูจน์แล้ว ความไม่แน่นอนที่ใหญ่กว่าในปัจจุบันมาจากการส่งมอบความจุ

การประเมินมูลค่าตามสถานการณ์มีความแตกต่างกันอย่างมาก: ราคาเป้าหมายในกรณีกระทิงอยู่ที่ 400 ดอลลาร์ ช่วงการประเมินมูลค่าในกรณีฐานอยู่ที่ 130 ถึง 300 ดอลลาร์ และราคาเป้าหมายในกรณีหมีอยู่ที่ 70 ดอลลาร์

ในกรณีกระทิง Nebius สามารถเปิดใช้งานกำลังการผลิตไฟฟ้ามากกว่า 5GW ภายในปี 2030 ขยายฐานลูกค้า และเพิ่มอัตรากำไรผ่านต้นทุนการเป็นเจ้าของโดยรวมที่ต่ำลงและบริการซอฟต์แวร์

กรณีหมีสอดคล้องกับอีกเส้นทางหนึ่ง: อุปสงค์และอุปทานของ GPU ค่อยๆ ปรับสมดุล การแข่งขันจากผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่ทวีความรุนแรงขึ้น การส่งมอบศูนย์ข้อมูลช้ากว่าที่คาด และส่วนต่างราคาพรีเมียมสำหรับความจุระยะสั้นที่มีอยู่จะลดลงตามไปด้วย

ปัจจัยที่กำหนดว่า Nebius จะเข้าสู่กรณีกระทิงได้หรือไม่ มีข้อจำกัดหลักสามประการ

ประการแรกคือการระดมทุน บริษัทต้องเริ่มปรับใช้กำลังไฟฟ้าที่ใช้งานจริงมากกว่า 1GW ต่อปีตั้งแต่ปี 2027 เป็นต้นไป และยังคงต้องเสริมเงินทุนผ่านการจัดหาเงินทุนโดยใช้สินทรัพย์ค้ำประกัน หนี้สินของบริษัท หรือเครื่องมือที่เชื่อมโยงกับตราสารทุน ยิ่งต้นทุนการระดมทุนสูงขึ้น แรงกดดันต่อผลตอบแทนผู้ถือหุ้นและการเจือจางหุ้นก็ยิ่งมากขึ้น

ประการที่สองคือการอนุมัติและการก่อสร้าง ยกตัวอย่างโครงการ Vineland ในรัฐนิวเจอร์ซีย์ที่มีขนาดวางแผน 300MW แม้ว่าฝ่ายบริหารจะมองในแง่ดีต่อความคืบหน้าของการอนุมัติ แต่โครงการยังคงต้องดำเนินการประชุมรับฟังความคิดเห็นสาธารณะ การอนุมัติจากหน่วยงานท้องถิ่น การเชื่อมต่อไฟฟ้า และการก่อสร้างทางวิศวกรรม ก่อนที่จะเริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์อย่างเป็นทางการ ความจุส่วนนี้ยังไม่สามารถถือว่าได้รับการส่งมอบแล้ว

ประการที่สามคือการแข่งขัน ยักษ์ใหญ่ด้านคลาวด์อย่างไมโครซอฟต์ อเมซอน และกูเกิล กำลังเร่งขยายการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐาน AI อย่างรวดเร็ว โดยมีความได้เปรียบด้านเงินทุน ระบบนิเวศลูกค้า และการจัดซื้อ GPU มากกว่า เมื่ออุปทาน GPU เริ่มผ่อนคลายลง ส่วนต่างราคาระยะสั้นที่ Nebius กำลังได้รับอยู่อาจถูกบีบอัด

ผลประกอบการไตรมาสสองของ Nebius พิสูจน์ให้เห็นสองสิ่ง: ความต้องการพลังประมวลผล AI ยังคงแข็งแกร่ง และบริษัทมีความสามารถในการได้รับสัญญาขนาดใหญ่ในราคาที่สูงขึ้น

แต่ยิ่งเป้าหมายสัญญาพลังงานไฟฟ้า 5GW ใหญ่ขึ้นเท่าใด การทดสอบในภายหลังก็ไม่ได้เป็นเพียงแค่ "能否拿到订单" (能否ได้คำสั่งซื้อ) แต่เป็น "能否把订单按时建成、上线并转化为现金流" (能否สร้างคำสั่งซื้อให้เสร็จตามกำหนด เปิดใช้งาน และแปลงเป็นกระแสเงินสด) นี่คือเหตุผลหลักที่มอร์แกน สแตนลีย์ปรับเพิ่มคาดการณ์ แต่ยังไม่ได้ปรับเพิ่มราคาเป้าหมาย

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia