ชื่อบทความต้นฉบับ: Arthur Hayes: ตลาดกระทิงครั้งต่อไปจะใหญ่ที่สุดเท่าที่คุณเคยเห็น (ภาพรวมทั้งหมด)

แหล่งที่มาต้นฉบับ: The Rollup
แปลและเรียบเรียงต้นฉบับ: อู๋ซัวบล็อกเชน

เมื่อวันที่ 8 กันยายน 2026 Arthur Hayes ประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายการลงทุนของ Maelstrom ให้สัมภาษณ์ในรายการพอดแคสต์ The Rollup โดยพูดคุยเกี่ยวกับสภาพแวดล้อมมหภาคทั่วโลกและแนวโน้มตลาดคริปโต เขาเชื่อว่าการที่ญี่ปุ่นค่อยๆ ยกเลิกการทำ yen carry trade ขนาดใหญ่ ประกอบกับความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้นในตลาดพันธบัตรฝรั่งเศส อาจบังคับให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ เร่งสร้างสภาพคล่องดอลลาร์ และอัตราแลกเปลี่ยนยูโรต่อเยนเป็นตัวชี้วัดชั้นนำที่สำคัญในการสังเกตการเปลี่ยนแปลงนี้ Hayes ยังได้พูดถึงแบบจำลองเศรษฐศาสตร์ต่อหน่วยของอุตสาหกรรม AI มาตรการช่วยเหลือที่รัฐบาลอาจใช้ และผลกระทบต่อการเทรดค่าเสื่อมของสกุลเงินเฟียต พร้อมทั้งแนะนำการจัดพอร์ตตลาดปัจจุบันของ Maelstrom และอธิบายว่าทำไมอีเธอเรียมจึงเป็นตำแหน่งที่ใหญ่กว่าในการรับมือกับรอบสภาพคล่องครั้งนี้

หมายเหตุบรรณาธิการ: Arthur Hayes เป็นที่รู้จักมายาวนานในด้านมุมมองที่ชัดเจนและกล้าในการคาดการณ์ แต่การคาดการณ์ตลาดของเขามักเปลี่ยนแปลงบ่อยครั้ง และตัวเขาเองก็ยอมรับหลายครั้งว่าการคาดการณ์ของเขามีอัตราความล้มเหลวสูง ดังนั้นผู้อ่านไม่ควรถือว่าราคาเป้าหมาย จุดเวลาหรือพฤติกรรมการเทรดที่เฉพาะเจาะจงของเขาเป็นคำแนะนำในการลงทุน สิ่งที่ควรให้ความสนใจในบทความของ Hayes มากกว่าผลลัพธ์ของการคาดการณ์คือกรอบการวิเคราะห์และเส้นทางการคิดเกี่ยวกับความสัมพันธ์ระหว่างสภาพคล่องทั่วโลก นโยบายการเงิน ระบบการคลัง และตลาดคริปโต อู๋ซัวนำบทความของเขามาเผยแพร่ซ้ำ โดยหลักเพื่อมอบมุมมองอ้างอิงในการสังเกตตลาดมหภาคและคริปโตให้แก่ผู้อ่าน เนื้อหาต้นฉบับมีดังนี้:

การไหลกลับของทุนญี่ปุ่นอาจกลายเป็นตัวกระตุ้นการขึ้นของตลาดคริปโตรอบใหม่

พิธีกร: Arthur ดีใจที่ได้เชิญคุณอีกครั้ง ยินดีต้อนรับสู่ตลาดกระทิง ตลาดบนเชนกำลังร้อนแรง เหรียญหลักปรับขึ้น แต่คนในสถาบันและวงการ AI ดูเหมือนยังอยู่ข้างสนาม สัปดาห์ที่แล้วผมไปแจ็กสันโฮลและเข้าร่วมการประชุมธนาคารกลางสหรัฐฯ Kevin Warsh กล่าวเปิดการบรรยายโดยเล่าว่าเขาเคยเดินป่าที่แจ็กสันโฮลสองครั้ง ครั้งหนึ่งยากมาก อีกครั้งง่ายมาก สัปดาห์นี้ตลาดตอบสนองต่อเรื่องนี้อย่างรุนแรงมาก ตอนนี้สภาพแวดล้อมมหภาคอยู่ในสถานะใด Scott Bessent และ Warsh ต่างกำลังลงมือทำ คุณมองอย่างไร

Arthur Hayes: อย่างแรก Warsh ไม่สำคัญ เขาพูดอะไรก็ไม่มีความหมาย เขากล่าวสุนทรพจน์นั้นเมื่อประมาณสองสัปดาห์ก่อน แต่ผมคิดว่าสิ่งที่สำคัญจริงๆ เกิดขึ้นเมื่อไม่นานมานี้ ผมเขียนบทความเต็มเรื่องเกี่ยวกับเรื่องนี้ และนี่ก็เป็นหัวข้อที่ผมให้ความสนใจมากที่สุดในตอนนี้

ในตลาดการเงินโลกสมัยใหม่ ญี่ปุ่นมักเกี่ยวข้องกับการเปลี่ยนแปลงสำคัญต่างๆ มาตั้งแต่ช่วงกลางถึงปลายเดือนกรกฎาคม คาตายามะ ซัตสึกิ รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังญี่ปุ่นกล่าวว่าสถาบันในประเทศจำเป็นต้องประเมินมาตรฐานการจัดสรรสินทรัพย์ใหม่ ลดการถือครองสินทรัพย์ต่างประเทศ และเพิ่มการลงทุนในสินทรัพย์ภายในประเทศญี่ปุ่น เธอหมายถึงกองทุนบำเหน็จบำนาญของรัฐญี่ปุ่น (GPIF) โดยแท้จริง GPIF เป็นกองทุนบำเหน็จบำนาญที่ใหญ่ที่สุดของญี่ปุ่น และเป็นสถาบันกึ่งรัฐบาล ในขณะนั้นเงินดอลลาร์สหรัฐเทียบเงินเยนอยู่ที่ประมาณ 160 ถึง 163

ทุกคนอาจเห็นด้วยกับทิศทางนี้ แต่ปัญหาคือรัฐบาลจะดำเนินมาตรการเพื่อผลักดันให้เกิดขึ้นจริงหรือไม่ การปรับเปลี่ยนการจัดสรรสินทรัพย์ครั้งใหญ่ครั้งสุดท้ายของ GPIF เกิดขึ้นหลังปี 2012 จากนั้นบุคคลและบริษัทต่างๆ ก็ปฏิบัติตามการเปลี่ยนแปลงนี้ ในขณะนั้นชินโซ อาเบะดำเนินนโยบายอาเบะโนมิกส์ กระตุ้นเศรษฐกิจผ่านการพิมพ์เงิน และต้องการให้ GPIF เพิ่มสัดส่วนหลักทรัพย์ต่างประเทศและลดสัดส่วนหลักทรัพย์ในประเทศ เขาใช้เวลาสองปีกว่าที่ GPIF จะเห็นชอบอย่างเป็นทางการ ซึ่งรวมถึงการปลดผู้คัดค้านและแต่งตั้งผู้ที่สนับสนุนทิศทางนี้ หลังจากนั้น GPIF ได้เผยแพร่กรอบการจัดสรรที่เพิ่มสินทรัพย์ต่างประเทศและลดสินทรัพย์ในประเทศ ตลาดก็เริ่มเคลื่อนไหว เงินดอลลาร์สหรัฐเทียบเงินเยนเพิ่มขึ้น เงินเยนอ่อนค่า นักลงทุนญี่ปุ่นเริ่มลงทุนในต่างประเทศ และคนอื่นๆ ก็ทยอยทำตาม

ดังนั้น ในตอนแรกฉันคิดว่า GPIF อาจต้องใช้เวลาสองถึงสามปีจึงจะเริ่มขายพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐและซื้อพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น นี่ไม่ใช่เรื่องที่ต้องให้ความสนใจในทันที แต่แล้วการแทรกแซงเงินเยนครั้งแรกก็เกิดขึ้น: Bessent ขายยูโร ซื้อเยน และเสนอว่าควรยกเลิกเพดานวงเงินคู่สัญญารายเดียวของสิ่งอำนวยความสะดวก回购สำหรับสถาบันการเงินต่างประเทศและระหว่างประเทศของธนาคารกลางสหรัฐ (FIMA Repo Facility) เขากำลังกดดัน Warsh ให้ปฏิบัติหน้าที่และยกเลิกเพดานนี้ ซึ่งหมายความว่าสถาบันอย่าง GPIF ไม่จำเป็นต้องขายพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ แต่สามารถใช้พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐเป็นหลักประกัน กู้เงินดอลลาร์จากธนาคารกลางสหรัฐ แล้วขายดอลลาร์ซื้อเยนในตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศ และสุดท้ายนำเงินกลับญี่ปุ่น

นี่เป็นเพียงส่วนหนึ่งของภาพ เนื่องจากยังต้องให้ Warsh เรียกประชุมคณะอนุกรรมการการเงินที่เกี่ยวข้อง และให้คณะกรรมการเห็นชอบดำเนินการดังกล่าว หลังจากนั้นกระทรวงการคลังสหรัฐยังเสนอเพิ่มขนาดการ回购พันธบัตรรัฐบาลอีก 200 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่เมื่อเทียบกับตลาดพันธบัตรที่มีขนาดประมาณ 40 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐแล้ว นี่ไม่ถือเป็นอะไรเลย Bessent ยังกล่าวเมื่อสัปดาห์ที่แล้วหรือต้นสัปดาห์นี้ว่าธนาคารกลางญี่ปุ่นจำเป็นต้องขึ้นอัตราดอกเบี้ยในอัตราที่เร็วขึ้น คำพูดทำนองนี้ไม่ใช่ไม่มีใครเคยพูด ประเด็นสำคัญยังคงอยู่ที่ว่าเขาเตรียมดำเนินการอะไร

สัปดาห์นี้ยังมีการประชุม G20 ด้วย ฉันคิดว่าในระหว่างการประชุมอาจมีการบรรลุข้อตกลงบางอย่างนอกเวที และฝ่ายญี่ปุ่นก็ได้รับข้อมูลในที่สุด บลูมเบิร์กรายงานว่า GPIF จัดการประชุมที่ไม่ได้วางแผนไว้ในเดือนสิงหาคม เดือนสิงหาคมเป็นเดือนหยุดพักของญี่ปุ่น การเรียกประชุมที่ไม่ได้วางแผนในช่วงเวลานี้เป็นเรื่องผิดปกติ เราไม่ทราบว่าการประชุมหารือเรื่องอะไร แต่ก่อนหน้านี้รัฐบาลญี่ปุ่นเรียกร้องให้เพิ่มการจัดสรรสินทรัพย์ญี่ปุ่น และ Bessent ก็เรียกร้องให้ญี่ปุ่นเพิ่มสินทรัพย์ในประเทศและขายสินทรัพย์สหรัฐ หลังจากนั้นเงินดอลลาร์สหรัฐเทียบเงินเยนลดลงจาก 160 เหลือ 155 ภายในวันซื้อขายเดียว และเงินยูโรเทียบเยนก็ลดลงประมาณ 3 เยนในช่วงเวลาซื้อขายเอเชีย ซึ่งเป็นการเคลื่อนไหวที่ใหญ่มาก

ฉันคิดว่า ในไม่ช้าอาจมีประกาศออกมา ไม่ว่าจะเป็นวงเงินสูงสุดของ FIMA Repo Facility ที่ถูกเพิ่มขึ้น หรือ GPIF ได้เริ่มปรับสัดส่วนการลงทุนในสินทรัพย์ในประเทศและต่างประเทศ ตลาดคริปโตและตลาดอื่น ๆ ตอบสนองต่อเรื่องนี้ในชั่วข้ามคืน ในขณะเดียวกัน Waller กล่าวว่าเงินเฟ้อดูเหมือนจะไม่รุนแรงขนาดนั้น และเฟดอาจไม่ควรขึ้นดอกเบี้ย เมื่อนำเรื่องเหล่านี้มารวมกัน เป้าหมายคือการทำให้ดอลลาร์อ่อนค่าและเสริมความแข็งแกร่งให้เงินเยน นี่เป็นหนึ่งในเป้าหมายหลักของรัฐบาลทรัมป์มาตลอด พวกเขาต้องการปรับโครงสร้างสถาปัตยกรรมการค้าโลกใหม่

การจะทำเช่นนั้นได้ เงินเยนต้องแข็งค่า เงินเยนอาจเป็นสกุลเงินที่ถูกประเมินต่ำที่สุดในโลก รองจากหยวนของจีน สหรัฐฯ ยากที่จะดำเนินการแบบเดียวกันกับจีน แต่สามารถมีอิทธิพลต่อญี่ปุ่นได้ เพราะญี่ปุ่นพึ่งพาการรับประกันความมั่นคงจากสหรัฐฯ ฉันคิดว่านี่คือเหตุผลที่ตลาดคริปโตปรับขึ้น ตลาดก่อนหน้านี้ได้ซึมซับข้อมูลต่าง ๆ มาตลอด ตอนนี้ในที่สุดก็เกิดการเปลี่ยนแปลงที่มีนัยสำคัญ โดยไม่มีข่าวชัดเจน เงินดอลลาร์เทียบเยนลดจาก 160 เหลือ 155 แสดงว่ามีบางสิ่งเปลี่ยนไปแล้ว

ดังนั้น ฉันคิดว่าตลาดได้เริ่มต้นขึ้นแล้ว สินทรัพย์คริปโตและสินทรัพย์อื่น ๆ ปรับขึ้นในชั่วข้ามคืน ขณะที่ดัชนี S&P ทรงตัวหรือปรับลง หุ้นเทคโนโลยีและการซื้อขายที่เกี่ยวข้องกับ AI ก็ไม่ได้ปรับขึ้นอย่างชัดเจน ซึ่งบ่งชี้ว่าเบื้องหลังเป็นตรรกะของสภาพคล่อง ในอีกไม่กี่วันหรือไม่กี่สัปดาห์ข้างหน้า อาจมีข้อมูลเปิดเผยเพิ่มเติมที่พิสูจน์ว่าในช่วง G20 มีการบรรลุข้อตกลงจริง และจะมีการเปิดตัวมาตรการที่เกี่ยวข้อง เพื่อกดดอลลาร์และดันเงินเยนให้สูงขึ้นผ่านการสร้างสภาพคล่องดอลลาร์

บริษัทญี่ปุ่นจำกัดกำลังย้อนกลับการค้าอาร์บิทราจเงินเยนที่ใหญ่ที่สุดในโลก

พิธีกร：การกดดอลลาร์หมายถึงการดันสินทรัพย์ของเราให้สูงขึ้น คุณไม่ได้พูดถึงการค้าอาร์บิทราจเงินเยนอย่างละเอียดในบทความล่าสุดของคุณ หลายคนพอคิดถึงญี่ปุ่นและเงินเยน ก็จะนึกถึงการค้าอาร์บิทราจหรือการค้าเบซิส สิ่งนี้เกี่ยวข้องกับตรรกะที่คุณเพิ่งอธิบายหรือไม่? ถ้าเกี่ยวข้อง จะส่งผลกระทบอย่างไร?

Arthur Hayes：ผมเรียกสังคมญี่ปุ่นว่า "บริษัทญี่ปุ่นจำกัด" (Japan Inc.) ซึ่งดำเนินการค้าอาร์บิทราจเงินเยนที่ใหญ่ที่สุดในโลก ถ้าดูงบดุลรวมของญี่ปุ่น และรวมสินทรัพย์ของภาคเอกชนเข้าไปด้วย จะพบว่าญี่ปุ่น實際上พิมพ์เงินเยนและซื้อสินทรัพย์ต่างประเทศมาตลอด

เมื่อเงินเยนอ่อนค่าและสินทรัพย์ที่ญี่ปุ่นถืออยู่เช่นหุ้นเทคโนโลยีสหรัฐฯ ปรับขึ้น ภาพรวมของญี่ปุ่นก็ทำได้ดี บางคนสนใจเพียงตัวชี้วัดเดียวเช่นสัดส่วนหนี้ต่อ GDP แต่ควรมองญี่ปุ่นเป็นองค์รวม แม้ญี่ปุ่นจะเรียกตัวเองว่าสังคมทุนนิยม แต่ก็มีลักษณะชุมชนนิยมและสังคมนิยมที่แข็งแกร่ง ทุนนิยมเป็นเพียงรูปแบบภายนอก ท้ายที่สุดแล้ว ญี่ปุ่นมี "บริษัทญี่ปุ่นจำกัด" และการอาร์บิทราจเงินเยนเป็นการค้าที่ครอบคลุมทั้งประเทศ ญี่ปุ่นก็เป็นผู้เล่นรายใหญ่ที่สุดในการค้านี้

เมื่อ GPIF ถูกสั่งให้เปลี่ยนทิศทาง "บริษัทญี่ปุ่นจำกัด" ก็จะเคลื่อนไหวตามไปด้วย: ขายพันธบัตรและหุ้นต่างประเทศ ขายสกุลเงินต่างประเทศ ซื้อเยน นำเงินกลับประเทศ ลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น ธุรกิจท้องถิ่น และอสังหาริมทรัพย์ นี่คือคำสั่งที่รัฐบาลส่งออกไป ต้องใช้เวลาสักระยะกว่าจะเริ่ม แต่เมื่อเริ่มแล้ว ก็ไม่ควรยืนอยู่ฝั่งตรงข้ามกับกระแสนี้

ปัญหาที่สหรัฐฯ เผชิญคือ ญี่ปุ่นถือครองสินทรัพย์เหล่านี้มาตลอด 30 ปีที่ผ่านมา ซึ่งผลักดันให้ตลาดสหรัฐฯ ปรับขึ้น เมื่อทั้งระบบของสหรัฐฯ พึ่งพาผลตอบแทนทางการเงินจากการที่ตลาดหุ้นปรับขึ้นและการออกหนี้อย่างต่อเนื่อง ธุรกรรมนี้ควรจะออกอย่างไร วิธีรับมือของสหรัฐฯ ทำได้เพียงพิมพ์เงิน รับช่วงธุรกรรมที่ญี่ปุ่นเคยทำ

กลยุทธ์ที่ญี่ปุ่นใช้ในอดีตคือ แม้เงินดอลลาร์จะแข็งค่าถึง 200 เยน ก็ไม่เป็นไร ขอเพียงทำให้เศรษฐกิจในประเทศกลับมามีเงินเฟ้อ และหลุดพ้นจากปัญหาที่เหลือจากฟองสบู่อสังหาริมทรัพย์ในทศวรรษ 1980 ผ่านเงินเฟ้อ สหรัฐฯ ในปัจจุบันก็ใช้กลยุทธ์คล้ายกัน: แม้ดัชนีดอลลาร์จะร่วงลงถึง 50 ก็ยอมรับได้ ขอเพียงกลับมาเป็นมหาอำนาจอุตสาหกรรมอีกครั้ง และลดสัดส่วนหนี้ต่อ GDP จากประมาณ 100% กลับลงมาที่ประมาณ 30% เหมือนครั้งก่อนที่ใช้กลยุทธ์คล้ายกัน ทั้งสอง本质上เป็นธุรกรรมเดียวกัน ต้องใช้เวลานานกว่าจะก่อตัว แต่เมื่อเริ่มแล้ว ก็ยากที่จะต้านกระแส

นโยบายการเงินของสหรัฐฯ ไม่ได้จำกัดอย่างแท้จริงอีกต่อไปแล้ว

พิธีกร: Warsh พูดที่ Jackson Hole เกี่ยวกับผลของ AI ต่อภาวะเงินฝืดและเทคโนโลยีนวัตกรรม ตอนท้ายสุนทรพจน์ก็แสดงความกังวลเกี่ยวกับเงินเฟ้อ การเปลี่ยนแปลงที่คุณอธิบายดูเหมือนเป็นจุดเริ่มต้นของการหมุนเวียนที่กว้างขึ้น หลังโควิด นโยบายการเงินของสหรัฐฯ ผ่อนคลายอย่างมาก สี่ปีที่ผ่านมาอยู่ในสภาพแวดล้อมอัตราดอกเบี้ยสูง การลดขนาดงบดุลเพิ่งสิ้นสุดเมื่อประมาณหกเดือนก่อน งบดุลของเฟดตั้งแต่นั้นก็ทรงตัวและเริ่มกลับมาเพิ่มขึ้น คุณคิดหรือไม่ว่านโยบายการเงินของสหรัฐฯ กำลังเปลี่ยนจากสภาพแวดล้อมที่จำกัดเข้าสู่ระยะที่ผ่อนคลายและสนับสนุนมากขึ้น?

Arthur Hayes: ช่วงที่นโยบายการเงินของสหรัฐฯ จำกัดอย่างแท้จริงมีเพียงตั้งแต่เดือนธันวาคม 2021 ถึงตุลาคม 2023 หลังจากนั้น Janet Yellen เริ่มออกตั๋วเงินคลังและพันธบัตรระยะสั้นมากขึ้น และดูดเงิน 2.5 ล้านล้านดอลลาร์จาก Reverse Repo Facility สำหรับผู้ถือคริปโตและสินทรัพย์อื่นๆ ตลาดกลับเข้าสู่ช่วงขาขึ้นอีกครั้งตั้งแต่นั้น

อย่างที่คุณพูด การซื้อขาย AI เป็น "บัตรยกเว้นความผิด" ของพวกเขา ในช่วงห้าถึงหกทศวรรษที่ผ่านมา สหรัฐฯ พิมพ์เงินจำนวนมาก ตามตรรกะทางคณิตศาสตร์ปกติ ต้นทุนดอกเบี้ยและขนาดหนี้เติบโตแบบทวีคูณ แทบเป็นไปไม่ได้ที่จะแก้ไขด้วยการเติบโตทางเศรษฐกิจเพียงอย่างเดียว แต่ตอนนี้มีสิ่งใหม่ที่เรียกว่า AI เรื่องเล่าคือ ขอเพียงพัฒนา AI และชนะการแข่งขัน AI กับจีน ปัญหาหนี้ก็จะหายไป และผลิตภาพก็จะเพิ่มขึ้นอย่างมาก

นี่คือเหตุผลที่ Warsh, ทรัมป์, Bessent และคนอื่นๆ ล้วนพูดถึง AI เพราะนี่เป็นวิธีเดียวที่พวกเขาจะอธิบายให้ผู้มีสิทธิเลือกตั้งฟังได้ว่า ไม่ต้องกังวลว่ารัฐบาลใช้จ่ายไปเท่าไหร่ และไม่ต้องกังวลว่าการใช้จ่ายของรัฐบาลคิดเป็นสัดส่วนต่อ GDP สูงกว่าช่วงเวลาใดๆ ยกเว้นช่วงสงครามหรือโรคระบาด เพราะอเมริกามี AI และจะชนะการแข่งขัน AI แต่คนเหล่านี้บางทีอาจไม่รู้ด้วยซ้ำว่า AI หมายถึงอะไรกันแน่ พวกเขาแค่รับเอาวาทกรรมที่ Dario, Sam และ Elon ขายให้พวกเขา

AI ก็จะถูกรวมเข้าในดีลเดียวกันนี้ หาก AI เป็นเหตุผลเดียวที่รัฐบาลใช้ในการอธิบายว่าจะแก้ปัญหาการขาดดุลได้อย่างไร และทำไมไม่ต้องกังวลเรื่องการใช้จ่าย เมื่อห้องแล็บ AI ขนาดใหญ่เผชิญแรงกดดันเพราะโมเดลเศรษฐศาสตร์ต่อหน่วยไม่สามารถอยู่รอดได้ รัฐบาลจะทำอย่างไร? มันจะช่วยเหลือบริษัทเหล่านี้ และวิธีการช่วยเหลือก็คือการอัดฉีดเงินเพิ่มมากขึ้น

ดังนั้น โครงสร้างการค้าที่เกี่ยวข้องกับญี่ปุ่นและปัญหาของยุโรปจะผลักดันให้อเมริกาสร้างเงินมากขึ้น ส่วน AI ก็มอบเหตุผลให้รัฐบาลรักษาหน้า รัฐบาลได้ผลาญเงินหลายล้านล้านดอลลาร์ไปกับแชทบอทที่หลอนประสาทเหล่านี้แล้ว และนี่ก็จะเป็นเหตุผลที่มันยังคงฉีดเงินจำนวนมหาศาลเข้าสู่ตลาดต่อไป ทั้งสองด้านนี้รวมกันจะช่วยให้สินทรัพย์คริปโตทำสถิติสูงสุดใหม่

การจัดสรรทุนผิดพลาดใน AI สุดท้ายจะเป็นผลดีต่อบิตคอยน์และทองคำ

พิธีกร：ในช่วง 6 ถึง 18 เดือนที่ผ่านมา ตรรกะการเทรดแบบลดค่าเงินเฟียตของบิตคอยน์ดูเหมือนจะล้มเหลว บิตคอยน์ทำผลงานได้ไม่ดี แต่ทองคำปรับขึ้น และหุ้นเทคโนโลยีก็เอาชนะตลาดได้อย่างชัดเจน ทั้งการลงทุนใน AI, หน่วยความจำ และอื่นๆ ล้วนมีผลงานที่แข็งแกร่ง การเปลี่ยนแปลงที่คุณอธิบายจะทำให้ทองคำ บิตคอยน์ และสินทรัพย์ที่เทรดจากการลดค่าเงินเฟียตอื่นๆ ได้ประโยชน์มากกว่าสินทรัพย์เทคโนโลยีล้วนๆ หรือไม่?

Arthur Hayes：ใช่ ผมคิดว่าการเปลี่ยนแปลงนี้กำลังเริ่มเกิดขึ้นแล้ว เพื่อนเพิ่งส่งปกนิตยสาร The Economist ฉบับล่าสุดมาให้ผม ปกนั้น portray Jensen Huang CEO ของ Nvidia ราวกับเป็นพ่อมดวิเศษ ราวกับว่า Nvidia ไม่มีปัญหากระแสเงินสด ไม่มีการระดมทุนแบบหมุนเวียน การระดมทุนจากซัพพลายเออร์ หรือกลเม็ดทางบัญชีแบบ "Enron 2.0" ทำนองนั้น เพียงแค่เติมแชทบอท AI เข้าไป มันก็กลายเป็นบริษัทที่ดีที่สุดในประวัติศาสตร์ ผมคิดว่านี่คือสัญญาณของจุดสูงสุดของตลาด เมื่อ The Economist บอกคุณเรื่องหนึ่ง คุณควรทำตรงกันข้าม เพราะการตัดสินของพวกมันโง่มาก

สถานการณ์ปัจจุบันเอื้อประโยชน์อย่างมากต่อบิตคอยน์และทองคำ เพราะนักการเมืองไม่สามารถหยุดการใช้จ่ายได้แล้ว มิฉะนั้น พวกเขาจะต้องยอมรับว่าที่ผ่านมาได้ก่อความผิดพลาดครั้งใหญ่ รวมถึงประเด็นเกี่ยวกับศูนย์ข้อมูล โซเชียลมีเดีย และการใช้ข้อมูลผู้ใช้ของบริษัทเทคโนโลยี หากรัฐบาลยอมรับว่าทิศทาง AI มีปัญหาและเปลี่ยนนโยบาย ก็จะต้องยกเลิกการสนับสนุนอุตสาหกรรม ให้ Elon และคนอื่นๆ แบกรับต้นทุนทุนด้วยตนเอง ไม่ให้การจัดระเบียบกำกับดูแลพิเศษอีกต่อไป และไม่ใช้วาทกรรมชาตินิยมเรื่องการแข่งขันระหว่างจีนกับอเมริกาเพื่อหาการลงทุนเพิ่มให้กับบริษัทที่ขาดทุน

ในตอนนั้น ธุรกิจต่างๆ จะทำกำไรหรือไม่ทำกำไร บริษัทอย่าง Anthropic ก็ควรเปิดเผยกำไรที่แท้จริง ไม่ใช่แค่ตัวเลขรายได้ หากพวกเขายังคงเผาเงินอยู่ ควรอธิบายโมเดลเศรษฐศาสตร์ต่อหน่วยของธุรกิจการอนุมาน นักลงทุนที่อาจเข้าลงทุนใน IPO หรือตลาดรองจำเป็นต้องเห็นข้อมูลเหล่านี้

แต่สิ่งนี้จะไม่เกิดขึ้นอย่างแน่นอน เพราะการเมืองไม่ได้ทำงานแบบนั้น นี่คือเหตุผลที่บิตคอยน์ ทองคำ และสินทรัพย์อื่นๆ ที่คล้ายกันจะทำผลงานได้ดี เราได้เข้าสู่ระยะการสูญเปล่าของทุนแล้ว รัฐบาลจะนำเงินที่สร้างขึ้นใหม่จำนวนมหาศาลออกมาต่ออายุเงินกู้เหล่านี้ เพื่อปกปิดความผิดพลาดก่อนหน้านี้ เพราะไม่สามารถยอมรับได้ว่าตนเองสูญเสียเงินจำนวนมหาศาลไปอย่างไร้ประโยชน์

พิธีกร: ที่ผ่านมารัฐบาลใช้เงินไปกับ AI ทำให้ M2 เพิ่มขึ้น แต่เงินไม่ได้ไหลเข้าสู่สินทรัพย์คริปโต คุณหมายความว่าการจัดสรรทุนให้ AI เป็นการจัดสรรทุนที่ผิดพลาด และเงินที่ใช้จัดการกับความผิดพลาดนี้จะไหลไปสู่สินทรัพย์ดิจิทัลในที่สุดหรือไม่

Arthur Hayes: ใช่

พิธีกร: ในตอนนั้นนักลงทุนที่ซื้อสินทรัพย์คริปโตจะเป็นกลุ่มเดิม หรือจะเป็นนักลงทุนมหภาคที่กว้างขึ้น บริษัท และกองทุนต่างๆ เมื่อพระราชบัญญัติ CLARITY เดินหน้า หน่วยงานกำกับดูแลส่งสัญญาณสนับสนุน และด้านโทเคนไนเซชันกำลังร้อนแรงขึ้น มันจะเป็นกรณีที่บริษัทร่วมทุนออกจาก Anthropic แล้วซื้อบิตคอยน์หรือไม่ หรือนี่เป็นเพียงการเปลี่ยนแปลงของแนวโน้มที่กว้างขึ้น

Arthur Hayes: โดยพื้นฐานแล้วมันเป็นเพียงการขยายงบดุลของธนาคารกลาง ฉันไม่สามารถชี้ได้ว่าใครจะซื้อบิตคอยน์แน่นอน ฉันคิดว่าบริษัทร่วมทุนหลายแห่งจะได้รับความเสียหายอย่างหนัก พวกเขาบอกนักลงทุนว่าตนได้ผลตอบแทนทางบัญชีที่สูงมากจากการลงทุนในห้องปฏิบัติการ AI เหล่านี้ บางที Anthropic อาจเข้าตลาดได้ แต่มันต้องทำเร็ว เพราะตอนนี้มีคนตั้งคำถามมากขึ้นเรื่อยๆ

ส่วน OpenAI สถานการณ์ยากกว่า มันต้องการความช่วยเหลือจากรัฐบาล หรือการควบรวมในรูปแบบใดรูปแบบหนึ่ง Sam Altman ต้องออกแบบวิศวกรรมการเงินที่น่าประทับใจเพื่อให้ดีลสำเร็จ สำหรับ Anthropic ต้องดูว่า Dario Amodei จะทำได้หรือไม่

แต่เงินของบริษัทร่วมทุนหลายแห่งถูก锁定ไว้จริงๆ หากบริษัทเหล่านี้เข้าตลาดแล้วราคาหุ้นลดลง 50% ถึง 60% และสภาพคล่องหายไปด้วย หากไม่มีความช่วยเหลือจากรัฐบาล ฉันไม่รู้ว่าสถาบันเหล่านี้จะบรรลุ DPI ที่สัญญาไว้กับนักลงทุนได้อย่างไร ดังนั้นนี่ไม่ใช่เรื่องที่ "คนในวงการ AI จะมาลงทุนในสินทรัพย์คริปโต" คนในวงการ AI ไม่มีเงินสด มีแต่สินทรัพย์ทางบัญชี

หากธนาคารกลางยังคงดันราคาสินทรัพย์เหล่านี้ให้สูงขึ้นต่อไป พวกเขาอาจจะสามารถออกไปและได้เงินสดมา แล้วนำไปซื้อสินทรัพย์คริปโต แต่ความเข้าใจที่เหมาะสมกว่าคือ ธนาคารกลางกำลังขยายงบดุลอย่างกว้างขวางเพื่อปกปิดการจัดสรรทุนที่ผิดพลาด บิตคอยน์ถือกำเนิดขึ้นมาเพื่อสิ่งนี้พอดี เกิดอะไรขึ้นในปี 2009? ผู้กำหนดนโยบายขยายงบดุลเพื่อปกปิดการจัดสรรทุนที่ผิดพลาดในภาคที่อยู่อาศัย ครั้งนี้มีลักษณะเดียวกัน แต่ขนาดใหญ่กว่า และเป้าหมายกลายเป็นหนี้สิน AI

ใครควบคุมเรื่องเล่าของตลาด?

พิธีกร: ที่นี่มีปัจจัยหลายอย่างที่เกี่ยวข้อง ผู้ก่อตั้ง AI อย่าง Sam, Dario และ Elon เคยได้รับความสำคัญจากรัฐบาล ทรัมป์สนับสนุนนโยบายดึงทุนกลับประเทศและชาตินิยม ญี่ปุ่นก็เริ่มผลักดันการดึงทุนกลับประเทศ Bessent กำลังหาวิธีจัดหาเงินทุนให้กับระบบทั้งหมด ตอนนี้ใครควบคุมเรื่องเล่า? ดูเหมือนว่า Bessent กำลังประสานทุกอย่าง ให้ญี่ปุ่นยกเลิก carry trade ขายพันธบัตร ขณะเดียวกันก็ให้ Warsh ร่วมมือเพื่อจัดหาเงินทุนให้กับพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ใช่ไหม?

Arthur Hayes: Bessent เป็นนักดับเพลิง สิ่งที่กำหนดเรื่องเล่าจริงๆ คือตลาด อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปีขึ้นไปถึง 4.8% จะกำหนดเรื่องเล่า เงินดอลลาร์เทียบเยนขึ้นไปถึง 160 ก็จะกำหนดเรื่องเล่า Bessent เป็นเพียงคนเดียวที่มีความสามารถในหมู่ผู้รับผิดชอบ เขาต้องเผชิญกับจานหลายใบที่หมุนพร้อมกัน ต้องพยายามไม่ให้มันหล่น ดังนั้นจึงทำได้แค่ตกลงข้อตกลงตรงนี้ แล้วก็ตกลงอีกข้อตกลงตรงนั้น

ผู้กำหนดนโยบายอยู่ภายใต้การควบคุมของตลาดอย่างสมบูรณ์ ทำได้เพียงทำให้ดีที่สุดภายใต้ความไม่สมดุลทั้งหมดที่สะสมมาหลายทศวรรษ ท้ายที่สุด ปัญหาเหล่านี้สามารถสืบย้อนไปถึงระบบหลังสงครามโลกครั้งที่สอง เป็นผลจากการปฏิสัมพันธ์ของเหตุการณ์ต่างๆ เกือบร้อยปีที่ต่อเนื่องกัน จนก่อตัวเป็นสถานการณ์ในปัจจุบัน

ดังนั้น นักการเมืองแต่ละคนมีความสำคัญ แต่ก็ไม่ได้สำคัญขนาดนั้น เพราะท้ายที่สุดพวกเขาไม่สามารถเอาชนะคณิตศาสตร์และดอกเบี้ยทบต้นได้

ประธานเฟดสุดท้ายก็ยังต้องร่วมมือกับรัฐบาลในการใช้จ่าย

พิธีกร: ถ้าตลาดควบคุมเรื่องเล่า ใครควบคุมเครื่องพิมพ์เงิน? คนที่ควบคุมเรื่องเล่ากับคนที่ควบคุมเครื่องพิมพ์เงินเป็นคนเดียวกันหรือไม่?

Arthur Hayes: ในเชิงปฏิบัติ Warsh เป็นประธานเฟด เขาควบคุมงบดุล และสามารถสร้างเงินได้ แต่ท้ายที่สุด สามารถอ้างอิงสุนทรพจน์ของอดีตประธานเฟด Arthur Burns เรื่อง "The Anguish of Central Banking" เขากล่าวสุนทรพจน์นี้ในปี 1979 สถานที่ผมจำไม่ได้แล้ว Burns เป็นประธานเฟดก่อน Volcker นักประวัติศาสตร์การเงินมักมองว่าเขาเป็นผู้ปล่อยให้เงินเฟ้อเกิดขึ้น

แก่นหลักของสุนทรพจน์นั้นคือ ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ ทุกคนเมื่อเข้ารับตำแหน่งต่างเชื่อในนโยบายการเงินที่มั่นคง และประกาศว่าจะปกป้องความเป็นอิสระของธนาคารกลางสหรัฐฯ แต่ท้ายที่สุดแล้ว พวกเขาก็ยังคงเป็นส่วนหนึ่งที่依附อยู่กับระบบอเมริกัน ประชาชนอเมริกันเลือกนักการเมืองที่ผลักดันแผนการใช้จ่ายเฉพาะผ่านการลงคะแนนเสียง แล้วประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ มีสิทธิอะไรที่จะคัดค้าน

ดังนั้น ไม่ว่าคุณจะเชื่อมั่นเพียงใดว่าหน้าที่ของคุณคือปกป้องความเป็นอิสระของธนาคารกลางสหรัฐฯ และมูลค่าของดอลลาร์ หน้าที่ที่แท้จริงก็ยังคงเป็นการประสานกับนโยบายการใช้จ่ายของรัฐบาลที่ประชาชนอเมริกันลงคะแนนสนับสนุน สุดท้ายแล้ว คุณก็จะพิมพ์เงินอยู่ดี และจะตอบสนองความต้องการของประธานาธิบดีในรูปแบบใดรูปแบบหนึ่งเสมอ ประวัติศาสตร์ได้พิสูจน์แล้วว่า ไม่ว่าพรรครีพับลิกันหรือพรรคเดโมแครตจะปกครอง ผลลัพธ์ก็เหมือนกัน สิ่งที่พูดก่อนนั่งในตำแหน่งนี้ไม่สำคัญ เมื่อนั่งลงแล้ว ผู้บังคับบัญชาก็จะเรียกร้องให้คุณสร้างเงินในรูปแบบใดรูปแบบหนึ่งเสมอ

Warsh ถูกกล่าวอ้างว่าลาออกจากตำแหน่งกรรมการธนาคารกลางสหรัฐฯ ราวปี 2011 เนื่องจากคัดค้านการผ่อนคลายเชิงปริมาณ หลังจากนั้น 15 ปี เขากล่าวถ้อยคำที่แข็งกร้าวมากมายในภาคเอกชน ซึ่งในตอนนั้นความเห็นของเขาไม่ได้ส่งผลต่อนโยบาย ตอนนี้มาอยู่ที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ เขาทำอะไร เขาตั้งคณะทำงานขึ้นมา ซึ่งคณะทำงานสุดท้ายก็เพียงแค่ยื่นรายงานฉบับหนึ่ง

พิธีกร：ดังนั้นคุณคิดว่าเขาจะไม่ขึ้นดอกเบี้ยในการประชุมอีกหนึ่งหรือสองสัปดาห์ข้างหน้าใช่ไหม

Arthur Hayes：ผมคิดว่าเขาจะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ พวกเขาสามารถหาอัตราการเปลี่ยนแปลงลำดับที่สามจากตัวชี้วัดเงินเฟ้อบางตัวของรัฐบาลได้ง่ายๆ และตัวชี้วัดนี้ไม่รวมสิ่งที่ผู้คนใช้จ่ายจริง แล้วอ้างว่าตัวชี้วัดดังกล่าวกำลังลดลงเมื่อเทียบปีต่อปี จึงสามารถคงอัตราดอกเบี้ยไว้ได้

ในขณะเดียวกัน การเติบโตทางเศรษฐกิจ nominal ของสหรัฐฯ ในไตรมาสที่แล้วอยู่ที่ประมาณ 8% แต่อัตราดอกเบี้ยระยะสั้นกลับอยู่ที่เพียง 3.5% ถึง 3.75% นี่คือการดำเนินการตามตำราเรียน ด้วยการคงอัตราดอกเบี้ยไว้ Warsh ด้านหนึ่งสามารถแสดงท่าที hawkish ต่อไปได้ อีกด้านหนึ่งก็สามารถอ้างว่าการซื้อเพื่อบริหารทุนสำรองไม่ใช่การขยายงบดุลหรือการผ่อนคลายเชิงปริมาณที่แท้จริง เป็นเพียงการดำเนินการเพื่อจัดการปัญหาทางเทคนิคในตลาด repo ผู้มีสิทธิเลือกตั้งอเมริกันส่วนใหญ่ไม่เข้าใจตลาด repo จริงๆ คำกล่าวนี้อาจเพียงพอที่จะผ่านไปได้ Bessent ก็จะพยายามรักษาสมดุลในทุกด้านต่อไปอีกด้านหนึ่ง เพื่อหลีกเลี่ยงไม่ให้ปัญหาระเบิดขึ้นในมือตัวเอง

บิตคอยน์อาจทำจุดสูงสุดใหม่ภายในสิ้นปี แต่ขาขึ้นจะไม่ราบรื่น

พิธีกร：Warsh ใช้เวลาห้านาทีที่ Jackson Hole วิจารณ์ forward guidance แต่ตอนเปิดสุนทรพจน์กลับเล่าประสบการณ์เดินป่าสองครั้ง ถ้าเขาขึ้นดอกเบี้ยในอีกหนึ่งสัปดาห์ครึ่ง ตลาดจะมองว่านี่คือ forward guidance มองไปข้างหน้า สิ่งนี้หมายความว่าอย่างไรต่อตลาด บิตคอยน์จะทำจุดสูงสุดใหม่ก่อนสิ้นปีหรือไม่ จะขึ้นต่อเนื่องไปถึงครึ่งปีแรกของปีหน้าหรือไม่ Will Clemente เพิ่งกล่าวว่าเขาไม่เคยมั่นใจในแนวโน้มระยะยาวเท่านี้มาก่อน แม้ระยะสั้นจะยังผันผวน แต่ทิศทางของ financial repression ก็ชัดเจนแล้ว คุณมองไทม์ไลน์และแนวโน้มของบิตคอยน์และตลาดคริปโตอย่างไร

Arthur Hayes: ผมคิดว่า บิตคอยน์อาจทำจุดสูงสุดใหม่ก่อนสิ้นปี แต่ท้ายที่สุดแล้ว ก่อนการเลือกตั้งกลางเทอมของสหรัฐฯ รัฐบาลยังไม่สามารถเปิดเผยเจตนาที่แท้จริงของตนได้ชัดเจนเกินไป สิ่งที่ผู้มีสิทธิเลือกตั้งชาวอเมริกันกังวลมากที่สุดคือค่าครองชีพ ทรัมป์ต้องหาวิธีอธิบายว่ามาตรการผ่อนคลายต่างๆ ที่รัฐบาลกำลังดำเนินการนั้นไม่ใช่การพิมพ์เงิน

ผมไม่รู้ว่า หากบิตคอยน์พุ่งขึ้นถึง 500,000 ดอลลาร์ในวันก่อนการเลือกตั้ง จะช่วยทรัมป์ได้จริงหรือไม่ สำหรับผู้ถือครองสินทรัพย์คริปโตทั่วโลก แน่นอนว่าเราอยากให้สิ่งนั้นเกิดขึ้น ด้านหนึ่ง ปัจจัยเชิงโครงสร้างที่เราเคย discuss กันก่อนหน้านี้กำหนดให้รัฐบาลต้องสร้างเงิน และเรารู้ว่ามันจะเกิดขึ้น อีกด้านหนึ่ง นักการเมืองอเมริกันยังต้องบริหารไทม์ไลน์ทางการเมืองที่ชัดเจน

พวกเขาไม่สามารถปล่อยให้外界มองว่ากำลังผลักดันให้เฟดพิมพ์เงิน อย่างที่ Scott Bessent เขียนไว้ในบทความความคิดเห็นใน Wall Street Journal ถึงตอนนี้ ชาวอเมริกันส่วนใหญ่เชื่อว่าเฟดคือผู้สร้างความไม่เท่าเทียม ดังนั้น รัฐบาลต้องรักษาภาพลักษณ์ให้ผู้คนเชื่อว่ายังคงใส่ใจในอำนาจซื้อของเงินที่ผู้เสียภาษีอเมริกันหามาได้

ดังนั้น ผมมองบวกมาก และเห็นด้วยอย่างเต็มที่กับความเห็นของแขกรับเชิญก่อนหน้านี้ แต่ตลาดอาจผันผวนอย่างมาก อาจพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วก่อน แล้วแกว่งตัวออกข้างสักระยะ หรือแม้แต่ย่อตัวลง จากนั้นจึงปรับขึ้นต่อ เมื่อเราก้าวไปสู่การพิมพ์เงินครั้งใหญ่ทีละขั้น ตลาดจะเกิดจังหวะแบบนี้ซ้ำแล้วซ้ำเล่า

พิธีกร: อย่างที่ Rob พูด เตาอบยังอยู่ในช่วงอุ่นเครื่อง และเครื่องพิมพ์เงินก็อยู่ในช่วงอุ่นเครื่องเช่นกัน อาหารยังไม่ถูกใส่ พิซซ่ายังรออยู่ แต่ทั้งหมดนี้กำลังจะมาถึง

อีเธอเรียมเป็นสินทรัพย์ขนาดใหญ่ที่มีความเสี่ยงและผลตอบแทนดีในตลาดสภาพคล่องขาขึ้น

พิธีกร: คุณเคยเขียนว่าคุณได้สร้างสถานะอีเธอเรียมที่อาจใหญ่ที่สุดเท่าที่เคยมีมา คุณยังคงมองระยะยาวอยู่หรือไม่ ผู้ชมของเราอาจพูดว่าคุณจะขาย ETH ให้พวกเขาหลังจากรายการจบ คุณวางแผนจะถือไว้นานแค่ไหน พอร์ตการลงทุนปัจจุบันเป็นอย่างไร

Arthur Hayes: อีเธอเรียมเป็นโทเคนขนาดใหญ่ที่ตลาดไม่ค่อยชื่นชอบ ท้ายที่สุดแล้ว หากคุณต้องการรับความเสี่ยงที่สูงกว่าบิตคอยน์ แต่ไม่อยากให้มูลค่าดิ่งลง 75% ในชั่วข้ามคืนเพราะปัญหาในโปรโตคอล อีเธอเรียมคือตัวเลือกที่เหมาะสม

มันยังเป็นโทเคนขนาดใหญ่ที่ผลตอบแทนแย่ที่สุดในรอบวัฏจักรที่แล้ว และยังไม่สามารถทะลุจุดสูงสุดเดิมที่ใกล้ 5,000 ดอลลาร์ในปี 2021 ได้ด้วยซ้ำ ดังนั้น ผมจึงคิดว่าความเสี่ยงและผลตอบแทนของอีเธอเรียมดีมาก นี่คือเหตุผลว่าทำไมในการrally ของสภาพคล่องรอบนี้ ETH จึงเป็นสถานะขนาดใหญ่ของเรา

เรายังถือสินทรัพย์อื่นที่มีตรรกะใกล้เคียงกันอยู่บ้าง แต่ขนาดสถานะเล็กกว่าอย่างชัดเจน เช่น ether.fi และ Ethena เป็นต้น

EUR/JPY เป็นตัวชี้วัดชั้นนำของการเร่งตัวของสภาพคล่องดอลลาร์

พิธีกร：ในบทความล่าสุดของคุณ คุณระบุว่า EUR/JPY เป็นตัวชี้วัดที่น่าจับตามองที่สุดในขณะนี้ เพราะเป็นตัวชี้วัดชั้นนำเพียงตัวเดียวที่บ่งชี้ว่าความเร็วในการสร้างสภาพคล่องดอลลาร์กำลังเร่งตัวขึ้นในระยะสั้น คนที่เข้าใจตรรกะของบิตคอยน์ต่างรู้ดีว่าการสร้างสภาพคล่องดอลลาร์คือแก่นแท้ของการเทรดเพื่อลดค่าสกุลเงินเฟียต แต่การที่ความเร็วในการสร้างสภาพคล่องเร่งตัวขึ้นถือเป็นการเปลี่ยนแปลงอันดับสอง กล่าวคือการพิมพ์เงินเริ่มเร่งความเร็ว ทำไม EUR/JPY ถึงบอกเราได้ล่วงหน้าว่าปริมาณเงินจะเติบโตเร็วขึ้น

นอกจากนี้ Bessent มักส่งสัญญาณไปยังตลาด และตลาดก็เทรดสัญญาณเหล่านั้นล่วงหน้า เขาเพิ่งใช้คำว่า «ศักยภาพ» และ «โมเมนตัม» เพื่ออธิบายความสัมพันธ์นี้ในการให้สัมภาษณ์ครั้งหนึ่ง เขาส่งสัญญาณไปยังตลาดว่ากระทรวงการคลังจะซื้อคืนพันธบัตรระยะยาว ตลาดก็จะเทรดล่วงหน้า ซึ่งจะสะสมศักยภาพจำนวนมาก เมื่อนโยบายลงมือจริงในที่สุด จะเกิด «ซื้อตามคาด ขายตามจริง» หรือไม่ หรือขนาดการสร้างเงินจริงจะเพียงพอที่จะยืนยันสัญญาณของเขา และผลักดันตลาดให้ขึ้นสูงกว่าที่คาดไว้ในปัจจุบัน

Arthur Hayes：เราเพิ่มสถานะก่อนที่งบดุลของเฟดจะเพิ่มขึ้นอย่างชัดเจนอยู่แล้ว ตอนนี้งบดุลเพิ่มขึ้นจริง แต่เมื่อเทียบกับช่วงโควิดหรือปี 2009 ขนาดยังไม่รุนแรงมาก นั่นคือเหตุผลที่บิตคอยน์ขึ้นจากประมาณ 63,000 ดอลลาร์เป็น 80,000 ดอลลาร์เท่านั้น การเพิ่มขึ้นยังไม่ถือว่ามากเป็นพิเศษ

การแก้ปัญหาภาพลักษณ์จากการขยายงบดุลของเฟดอย่างมหาศาล จำเป็นต้องมีวิกฤตจริง ๆ วิกฤตฝั่งเยนคือ ฝ่ายที่ลองเยนในการเทรด EUR/JPY รวมถึง GPIF, Nomura Securities และนักลงทุนรายย่อยญี่ปุ่นอย่าง «คุณนายวาตานาเบะ» ต่างขายสินทรัพย์ต่างประเทศ เพราะรัฐบาลญี่ปุ่นสั่งให้พวกเขาทำเช่นนั้น เพื่อหลีกเลี่ยงการที่สถาบันเหล่านี้ขายสินทรัพย์โดยตรง จำเป็นต้องให้สินเชื่อแก่พวกเขา เพื่อให้พวกเขาระดมทุนผ่านการรีโป นี่คือเสาหนึ่งของการขยายงบดุล และจะผลักดันให้เยนแข็งค่า

ปัญหาฝั่งยูโรอยู่ที่ตลาดรีโป ธนาคารขนาดใหญ่ของฝรั่งเศสที่มี BNP Paribas, Crédit Agricole และ Société Générale เป็นผู้นำ คิดเป็นประมาณ 20% ของตลาดรีโป หากยูโรเกิดปัญหา ตลาดที่จะรับผลกระทบก่อนคือฝรั่งเศส เพราะญี่ปุ่นถือหนี้ฝรั่งเศสจำนวนมาก

หากญี่ปุ่นไม่สามารถขายสินทรัพย์สหรัฐฯ ได้ เพราะสหรัฐฯ มีฐานทัพจำนวนมากในญี่ปุ่น มันก็สามารถขายสินทรัพย์ยุโรปได้ และสินทรัพย์ที่จะขายก่อนคือสินทรัพย์ฝรั่งเศส รวมถึงพันธบัตรรัฐบาลฝรั่งเศส OAT และพันธบัตรธนาคารฝรั่งเศส

เมื่อสถานการณ์ในฝรั่งเศสย่ำแย่ลง ฝรั่งเศสไม่สามารถพิมพ์เงินเองได้อย่างถูกกฎหมายภายใต้กฎของระบบยูโร แต่บุคคลทางการเมืองฝรั่งเศสที่เพิ่งขึ้นสู่อำนาจอาจคิดว่าตนเองเป็นประธานาธิบดีฝรั่งเศส ไม่ใช่ประธานาธิบดีสหภาพยุโรป และหน้าที่ของตนคือตอบสนองความต้องการของประชาชนและประเทศฝรั่งเศส ฝรั่งเศสต้องการเงินมากขึ้นและต้องการลดค่าภายในระบบยูโร หากไม่退出ยูโร รัฐบาลฝรั่งเศสอาจเรียกร้องให้ธนาคารกลางฝรั่งเศสดำเนินมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณภายในประเทศ การทำเช่นนี้ไม่ถูกกฎหมายภายใต้กฎของสหภาพยุโรป แต่รัฐบาลฝรั่งเศสอาจดำเนินการโดยอ้างว่าเพื่อช่วยตลาดพันธบัตรของตน

สหภาพยุโรปอาจกล่าวกับ Le Pen และ Mélenchon ว่า «ฉันมีความสามารถในการสร้างยูโรและช่วยตลาดพันธบัตรฝรั่งเศส แต่ในเมื่อพวกคุณไม่ยอมก้มหัวให้ฉัน ฉันก็จะไม่ซื้อพันธบัตรฝรั่งเศส» เนื่องจากทั้งสองฝ่ายไม่ยอมประนีประนอมภายใต้โครงสร้างอำนาจของตน ในที่สุดอาจเกิด «soft Frexit» โดยพฤตินัย นี่คือตรรกะของฝ่ายที่มองยูโรเป็นขาลง

ธนาคารกลางสหรัฐฯ ตั้งแต่เดือนธันวาคมปีที่แล้วได้เปลี่ยนทิศทางสู่การผ่อนคลายเชิงปริมาณเพื่อสนับสนุนตลาด回购 ตลาด回购ให้เงินทุนแก่พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะสั้น และในปัจจุบันผู้ที่ออกพันธบัตรระยะสั้นมากที่สุดคือ Scott Bessent ดังนั้นปัญหาเหล่านี้จึงยังคงเป็นธุรกรรมเดียวกันในที่สุด

หากเงินยูโรเทียบเยนลดลงจากประมาณ 182 เหลือ 140 หรือแม้แต่ 120 ระบบธนาคารฝรั่งเศสจะเผชิญปัญหาร้ายแรง และสามารถแก้ไขได้เพียงผ่านการสร้างเงินเท่านั้น สิ่งนี้อาจหมายถึงการสิ้นสุดของระบบยูโรด้วย เนื่องจากฝรั่งเศสไม่สามารถพิมพ์เงินฝ่ายเดียวได้หากไม่มีธนาคารกลางยุโรปซึ่งเป็นสถาบันกลาง

หากธนาคารฝรั่งเศสกังวลว่าประเทศของตนจะมีการควบคุมเงินทุนหรือระบบการเงินที่คล้าย «กึ่งยูโรลีรา» พวกเขาจำเป็นต้อง退出ตลาด回购ของสหรัฐฯ และนำเงินทุนกลับประเทศ ด้วยวิธีนี้ งบดุลของธนาคารพาณิชย์ที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ คิดว่าจะพึ่งพาได้ก็จะไม่มีอยู่อีกต่อไป

ดังนั้นธนาคารกลางสหรัฐฯ จึงต้องเพิ่มการซื้อเพื่อจัดการทุนสำรอง และมันกำลังทำเช่นนั้นอยู่แล้ว ธนาคารกลางสหรัฐฯ สามารถอธิบายได้ว่านี่ไม่ใช่การผ่อนคลายเชิงปริมาณโดยใช้เหตุผลทางเทคนิคเช่นระยะเวลาครบกำหนด และหวังว่าประชาชนอเมริกันจะไม่เข้าใจความหมายที่แท้จริงของมัน นี่คือวิธีที่ฝ่ายที่มองยูโรเป็นขาลงสร้างเงิน และเป็นเหตุผลที่ฉันคิดว่าเงินยูโรเทียบเยนสามารถสะท้อนว่าปัจจัยเฉพาะสองประการที่บังคับให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ เพิ่มปริมาณเงินอย่างรวดเร็วได้เริ่มต้นขึ้นแล้วหรือไม่

สิ่งที่สามารถดันบิตคอยน์ขึ้นไปถึง 250,000 หรือ 500,000 ดอลลาร์ได้จริงคือการเปลี่ยนแปลงจริงเหล่านี้ ไม่ใช่เพียงคำแถลงของ Bessent เกี่ยวกับนโยบายในอนาคต

พิธีกร：คุณเรียก Scott Bessent ว่า «Buffalo Bill Bessent» เพราะเขาออกพันธบัตรระยะสั้น (bills) จำนวนมากใช่หรือไม่

Arthur Hayes: ไม่ใช่ครับ ชื่อนี้มาจาก Buffalo Bill ฆาตกรต่อเนื่องในเรื่อง The Silence of the Lambs ผมเรียกเขาว่า "ฆาตกรต่อเนื่องแห่งชาติ" ถ้าคุณทำธุรกิจกับอิหร่าน มาตรการคว่ำบาตรก็จะตามมา

สินทรัพย์ AI ยังอาจปรับขึ้นได้ แต่ผลตอบแทนอาจด้อยกว่าสินทรัพย์ที่หายาก

พิธีกร: จากมุมมองของนักลงทุน ในสภาพที่โครงสร้างตลาดเปลี่ยนแปลงไป ควรจัดสรรพอร์ตการลงทุนอย่างไร ผู้ฟังหลายคนมีสัดส่วนสินทรัพย์คริปโตสูง แต่ก็มีหลายคนที่ออกจากตลาดคริปโตและหันไปหา AI ได้รับผลตอบแทนสูงมากจากการเทรดด้าน storage และ capital expenditure ถ้ารวมทั้งสินทรัพย์คริปโตและสินทรัพย์อื่น ๆ ควรจัดสรรอย่างไร

เราได้พูดถึงกลยุทธ์ barbell มาตลอด ปลายด้านหนึ่งคือ hard money และสินทรัพย์ที่หายาก ซึ่งได้ประโยชน์จากการอ่อนค่าของเงินและนโยบายการเงินแบบผ่อนคลาย อีกด้านหนึ่งคือธุรกิจ on-chain ที่มีพื้นฐานการประเมินมูลค่าสมเหตุสมผลและสามารถทำกำไรได้จริง ซึ่งได้ประโยชน์จากความชอบธรรมที่เพิ่มขึ้นของอุตสาหกรรมคริปโต ปลายด้านไหนของ barbell ที่อาจทำผลงานได้ดีกว่า แล้วสินทรัพย์อื่น ๆ จะเป็นอย่างไร

Arthur Hayes: ถ้าคุณเป็นนักลงทุน AI และทำเงินได้มากจาก AI นั่นเป็นเพราะอัตราการเปลี่ยนแปลงของความเร็วในการพัฒนา AI ในปี 2025 และ 2026 สูงมาก แต่ช่วงนี้จบลงแล้ว ไม่ได้หมายความว่าสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้องกับ AI จะไม่ขึ้น แต่การเพิ่มขึ้นอาจไม่มากเท่าในอดีต เพราะตลาดเข้าสู่ช่วง "การลงเงินมากขนาดนี้ก่อนหน้านี้ถูกต้องหรือไม่" และตลาดมักจะขึ้นถึงจุดสูงสุดในช่วงนี้

Nasdaq ยังอาจขึ้นได้อีก 40%, 50% หรือแม้แต่ 60% แต่ในขณะเดียวกัน Bitcoin อาจขึ้นไปถึง 1 ล้านดอลลาร์ ทองคำอาจขึ้นไปถึง 15,000 ดอลลาร์ และสินทรัพย์เชิงป้องกันอย่าง ExxonMobil ก็อาจขึ้นได้หลายเท่า สินทรัพย์ AI ยังจะขึ้น แต่ผลตอบแทนอาจด้อยกว่าสินทรัพย์อื่น ส่วนจะเลือกสินทรัพย์อื่นใดนั้นขึ้นอยู่กับความรู้และความชอบของแต่ละบุคคล

ผมเน้นตลาดคริปโตอย่างชัดเจน ในสภาพมหภาคนี้ ผมคิดว่า Bitcoin คือม้าที่วิ่งเร็วที่สุด นี่คือปลายด้านหนึ่งของ barbell อีกด้านหนึ่งที่ต้องพิจารณาคือ เมื่อผู้คนเริ่มเชื่อว่านักการเมืองจะไม่พิมพ์เงินต่อไป สินทรัพย์ใดจะได้ประโยชน์

ผมคิดว่าสถานการณ์นี้จะเกิดขึ้นเร็วที่สุดในช่วงการเลือกตั้งประธานาธิบดีสหรัฐฯ ปี 2028 พรรคฝ่ายค้านอย่างพรรคเดโมแครตอาจเสนอขึ้นภาษี เพราะคนรวยที่สุดทำเงินได้มากในรอบนี้ ขณะที่คนทั่วไปจนลงและเงินเฟ้อก็เพิ่มขึ้น ไม่ว่าพรรคเดโมแครตจะขึ้นภาษีจริงหรือไม่ ประเด็นสำคัญคือตลาดจะกังวลว่าพวกเขาจะชนะการเลือกตั้ง พวกเขามีแนวโน้มจะชนะ เพราะการเมืองสหรัฐฯ มักแกว่งไปมาเหมือนลูกตุ้ม ถึงตอนนั้น ตลาดอาจเริ่มกังวลว่าขนาดการพิมพ์เงินในอนาคตจะไม่มากเท่าที่คาดไว้ก่อนหน้านี้ นักลงทุนก็จะต้องจัดสรรไปยังปลายอีกด้านของ barbell

สำหรับผม ผมถือสิทธิ์ส่วนใหญ่ในกองทุนป้องกันความผันผวน ซึ่งจะแสดงมุมมองนี้ผ่านการซื้อขายประเภทออปชัน นักลงทุนยังสามารถเลือกประเภทกิจการอื่นได้ เมื่อเครื่องพิมพ์เงินปิดลงและสภาพแวดล้อมทางการเงินกลับมาตึงตัวอีกครั้ง กิจการเหล่านี้ยังสามารถทำผลงานได้ดี

พิธีกร: ความเข้าใจของเราคือ ปลายหนึ่งของบาร์เบลคือสินทรัพย์ที่ได้ประโยชน์จากการอ่อนค่าของเงินเฟียตในตลาดคริปโต เช่น Bitcoin และ Zcash พวกมันมีอัปไซด์ที่สูงกว่า แต่ก็อาจมีการย่อตัวที่รุนแรงได้เช่นกัน โดยเฉพาะ Zcash ส่วนอีกปลายหนึ่งคือสินทรัพย์อย่าง Hyperliquid, ether.fi หลังจากที่นักลงทุนปลดล็อกเสร็จสิ้น พวกมันมีโมเดลโทเค็นโนมิกส์และกลไกซื้อคืนที่ดีกว่า แนวรับขาลงอาจสูงกว่า แต่อัปไซด์ต่ำกว่า เพราะการประเมินมูลค่าพื้นฐานมีเพดาน การขยายธุรกิจเท่านั้นที่จะผลักดันราคาโทเค็นต่อไปได้

เราทำพอดแคสต์มาหลายปีแล้ว ตอนนี้อุตสาหกรรมในที่สุดก็เข้าสู่ระยะที่ "สามารถแสดงผลลัพธ์ที่เป็นรูปธรรมได้" ซึ่งเป็นเหตุผลที่เราเชื่อว่าตลาดหมีสิ้นสุดลงแล้ว นอกเหนือจากการเปลี่ยนแปลงนโยบาย ตัวโทเค็นเองก็เริ่มมีธุรกิจจริงและผลการดำเนินงานที่ดี ผู้เข้าร่วมยุคแรกจำนวนมากได้ทำกำไรและออกไปแล้ว แต่อุตสาหกรรมดูเหมือนกำลังเข้าสู่ระยะเติบโตเต็มที่คล้ายกับช่วงหลังการล่มสลายของฟองสบู่ดอทคอมในปี 2001 หลังจากนั้นสินทรัพย์ปรับขึ้นในระยะยาวถึง 25 ปี แม้จะมีช่วงเติบโตช้า การแกว่งตัวซ้ำแล้วซ้ำเล่า และการย่อตัวครั้งใหญ่ อุตสาหกรรมคริปโตยังคงมีวัฏจักร แต่ไม่ว่าจะมองจากผลิตภัณฑ์หรือการส่งออกภายนอก ดูเหมือนกำลังเข้าสู่ระยะการพัฒนาระยะยาว และคุณค่าที่แท้จริงในอุตสาหกรรมก็มีมากกว่าในอดีต

Arthur Hayes: ดี หวังว่าจะเป็นเช่นนั้น

Hayes เชื่อว่าความเสี่ยงและผลตอบแทนของ HYPE ในปัจจุบันยังไม่น่าดึงดูด

พิธีกร: คุณวางแผนจะซื้อ Zcash กลับที่ระดับไหน?

Arthur Hayes: สำหรับ HYPE ผมยังคงคิดว่าความเสี่ยงและผลตอบแทนของมันไม่ดี นี่ไม่ได้หมายความว่ามันจะไม่ขึ้น มันจะขึ้นแน่นอน แต่เมื่อแบกความเสี่ยงด้วยเงินทุนเท่ากัน มันอาจขึ้นได้ไม่เท่า Ethena

นี่คือมุมมองปัจจุบันของผมต่อ Hyperliquid ส่วน Zcash ยังต้องดูความคืบหน้าของงานอย่างการตรวจสอบเชิงรูปแบบ

ลิงก์ต้นฉบับ

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia