บริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์จำนวนมากขึ้นเรื่อยๆ เริ่มที่จะ "สำรองสกุลเงินดิจิทัล"

ปัจจุบันพวกเขาไม่ได้แค่ซื้อ BTC หรือ ETH เท่านั้น แต่ด้วย MicroStrategy พวกเขาได้สร้างแบบจำลองคลังสินทรัพย์ที่สามารถจำลองได้ขึ้นมา โดยใช้เครื่องมือทางการเงินแบบดั้งเดิม เช่น PIPE, SPAC, ATM และ Convertible Bond พวกเขาระดมทุนในระดับใหญ่ สร้างสถานะ และสร้างโมเมนตัม จากนั้นจึงเพิ่มแนวคิดใหม่ของ "คลังสินทรัพย์บนเครือข่าย" เพื่อรวมสกุลเงินดิจิทัล เช่น Bitcoin, Ethereum และ SOL เข้าไปในงบดุลหลักของบริษัท

นี่ไม่เพียงแต่เป็นการเปลี่ยนแปลงกลยุทธ์การจัดสรรสินทรัพย์เท่านั้น แต่ยังเป็น "วิศวกรรมทางการเงิน" รูปแบบใหม่อีกด้วย นั่นคือการทดลองตลาดที่ขับเคลื่อนด้วยเงินทุน เรื่องเล่า และช่องว่างด้านกฎระเบียบ UTXO Management, Sora Ventures, Consensys, Galaxy, Pantera และสถาบันอื่นๆ ต่างเข้าสู่ตลาดอย่างต่อเนื่อง ผลักดันให้บริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์หลายแห่งต้อง "เปลี่ยนแปลง" ให้สำเร็จ และกลายเป็น "หุ้นสำรองคริปโต" ในตลาดหุ้นสหรัฐฯ หรือฮ่องกง

แต่งานเลี้ยงฉลองทุนที่ดูเหมือนจะเป็นนวัตกรรมนี้ก็กระตุ้นให้เหล่านักการเงินรุ่นเก่าตื่นตัวเช่นกัน เมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม จิม ชาโนส นักขายชอร์ตชื่อดังบนวอลล์สตรีท ได้ออกมาเตือนว่า "กระแส Bitcoin Treasury Fever" ในปัจจุบันกำลังซ้ำรอยฟองสบู่ SPAC ในปี 2021 โดยบริษัทต่างๆ พึ่งพาการออกพันธบัตรแปลงสภาพและหุ้นบุริมสิทธิ์เพื่อซื้อเหรียญ แต่กลับไม่มีการสนับสนุนทางธุรกิจที่แท้จริง "มีการประกาศหลายร้อยล้านครั้งในแต่ละวัน เหมือนกับความบ้าคลั่งของปีนี้เลย" เขากล่าว

บทความนี้จะสรุปเครื่องมือสำคัญสี่ประการและกรณีตัวอย่างที่อยู่เบื้องหลังกระแสแนวโน้มนี้ โดยพยายามตอบคำถามที่ว่า: เมื่อตราสารทางการเงินแบบดั้งเดิมมาบรรจบกับสินทรัพย์ที่เข้ารหัส บริษัทจะพัฒนาจาก "การซื้อเหรียญ" ไปเป็น "การสร้างเกม" ได้อย่างไร? และนักลงทุนรายย่อยควรระบุสัญญาณความเสี่ยงในเกมทุนนี้ได้อย่างไร?

เครื่องมือทางการเงินสร้าง "บริษัทที่ซื้อเหรียญ" ได้อย่างไร?

PIPE: สถาบันเข้ามาลงทุนด้วยราคาลด นักลงทุนรายย่อยเข้าซื้อกิจการด้วยราคาสูง

PIPE (การลงทุนภาคเอกชนในหุ้นกู้สาธารณะ) หมายถึงการออกหุ้นหรือพันธบัตรแปลงสภาพโดยบริษัทจดทะเบียนให้กับนักลงทุนสถาบันเฉพาะเจาะจงในราคาลด เพื่อให้ได้รับเงินทุนอย่างรวดเร็ว เมื่อเทียบกับการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะทั่วไป PIPE ไม่จำเป็นต้องผ่านกระบวนการตรวจสอบที่ยุ่งยาก และสามารถระดมทุนได้สำเร็จภายในระยะเวลาอันสั้น ด้วยเหตุนี้ จึงมักถูกมองว่าเป็นเครื่องมือ "การถ่ายเลือดเชิงกลยุทธ์" ในช่วงที่ช่องทางการจัดหาเงินทุนตึงตัวหรือตลาดมีความไม่แน่นอน

ในกระแสของคลังคริปโต PIPE ได้รับมอบหมายให้ทำหน้าที่อีกอย่างหนึ่ง นั่นคือการสร้างสัญญาณ "การเข้ามาของสถาบัน" ผลักดันให้ราคาหุ้นปรับตัวสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว และให้ "การรับรองตลาด" สำหรับเรื่องราวโครงการต่างๆ บริษัทจดทะเบียนหลายแห่งที่เดิมทีไม่เกี่ยวข้องกับคริปโตได้นำเงินทุนเข้ามาผ่าน PIPE ซื้อ BTC, ETH หรือ SOL จำนวนมาก และปรับเปลี่ยนตัวเองอย่างรวดเร็วจนกลายเป็น "บริษัททุนสำรองเชิงกลยุทธ์" ยกตัวอย่างเช่น หลังจากที่ SharpLink Gaming (SBET) ประกาศว่าจะระดมทุน PIPE มูลค่า 425 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ เพื่อจัดตั้งคลัง ETH ราคาหุ้นของบริษัทก็พุ่งสูงขึ้นมากกว่าสิบเท่าในช่วงเวลาสั้นๆ

แต่ผลกระทบของ PIPE นั้นมากกว่าแค่ผลประโยชน์ผิวเผิน ในแง่ของการออกแบบโครงสร้าง นักลงทุน PIPE มักจะได้ราคาเข้าที่ดีกว่า ปลดล็อกข้อตกลงและช่องทางสภาพคล่อง เมื่อบริษัทยื่นแบบแสดงรายการข้อมูล S-3 แล้ว หุ้นที่เกี่ยวข้องก็สามารถจดทะเบียนและหมุนเวียนได้ และนักลงทุนสถาบันสามารถเลือกที่จะขายหุ้นออกได้ แม้ว่าโดยพื้นฐานแล้ว S-3 จะเป็นการดำเนินการทางเทคนิคและไม่ได้หมายความโดยตรงว่าเกิดการเทขาย แต่ในตลาดที่มีอารมณ์แปรปรวนสูง การกระทำนี้มักถูกตีความผิดว่าเป็น "สถาบันเริ่มขายหุ้นออก" ซึ่งก่อให้เกิดความตื่นตระหนกในตลาด

ประสบการณ์ของ SharpLink เป็นกรณีทั่วไป: เมื่อวันที่ 12 มิถุนายน 2568 บริษัทได้ยื่นแบบแสดงรายการข้อมูล S-3 เพื่ออนุญาตให้หุ้น PIPE จดทะเบียนเพื่อขายต่อ แม้ว่าโจเซฟ ลูบิน ประธานและผู้ร่วมก่อตั้ง Ethereum จะชี้แจงต่อสาธารณะว่า "นี่เป็นกระบวนการติดตาม PIPE มาตรฐานในการซื้อขาย" และระบุว่าเขาและ Consensys ไม่ได้ขายหุ้นใดๆ เลย แต่ความเชื่อมั่นของตลาดก็ยากที่จะฟื้นตัว ราคาหุ้นลดลง 54.4% ในห้าวันทำการถัดมา ซึ่งกลายเป็นการตีความความเสี่ยงเชิงโครงสร้างของแบบจำลอง PIPE อย่างชัดเจน แม้ว่าราคาหุ้นจะดีดตัวขึ้นในภายหลัง แต่ความผันผวนอย่างรุนแรงของ "ราคาพุ่งขึ้นแล้วร่วงลง" สะท้อนให้เห็นถึงข้อบกพร่องเชิงโครงสร้างในกระบวนการ PIPE

นอกจากนี้ BitMine Immersion Technologies (BMNR) ยังได้แสดงบท "พุ่งขึ้นแล้วร่วงลง" หลังจากประกาศโครงสร้าง PIPE หลังจากประกาศการระดมทุน PIPE มูลค่า 2 พันล้านดอลลาร์สำหรับการก่อสร้างคลัง Ethereum ราคาหุ้นก็พุ่งสูงขึ้นและพังทลายลงอย่างรวดเร็ว โดยร่วงลงเกือบ 39% ในวันเดียว กลายเป็นหนึ่งในสี่หุ้น "คลังคริปโต" ที่มีความเสี่ยงสูงตามที่กล่าวถึงในรายงาน Unchained

ความเสี่ยงพื้นฐานของ PIPE อยู่ที่ความไม่สมดุลของข้อมูลและความไม่ตรงกันของสภาพคล่อง นักลงทุนสถาบันเข้าสู่ตลาดด้วยส่วนลดและได้รับกลไกการออกที่สงวนไว้ ในขณะที่นักลงทุนทั่วไปมักเข้าสู่ตลาดด้วยเรื่องราวเชิงบวก เช่น "การจัดหาเงินทุนที่ประสบความสำเร็จ" และ "คลังสกุลเงิน" และแบกรับความเสี่ยงอย่างเฉยเมยก่อนที่จะมีการยกเลิกข้อห้ามและแรงขาย ในตลาดการเงินแบบดั้งเดิม โครงสร้าง "ดึงขึ้นก่อน เก็บเกี่ยวทีหลัง" นี้เป็นที่ถกเถียงกันมานาน และในวงการคริปโตที่การกำกับดูแลยังไม่สมบูรณ์แบบและการเก็งกำไรมีความรุนแรงมากขึ้น ความไม่สมดุลของโครงสร้างนี้ยิ่งทวีความรุนแรงมากขึ้น กลายเป็นความเสี่ยงอีกประการหนึ่งในตลาดทุนที่ขับเคลื่อนโดยเรื่องเล่า

SPAC: ใส่มูลค่าไว้ในข่าวประชาสัมพันธ์ ไม่ใช่รายงานทางการเงิน

SPAC (บริษัทเพื่อการเข้าซื้อกิจการเพื่อวัตถุประสงค์พิเศษ) เดิมทีเป็นเครื่องมือที่ใช้สำหรับการจดทะเบียนทางลับในตลาดแบบดั้งเดิม กลุ่มผู้สนับสนุนจะจัดตั้งบริษัทเชลล์ขึ้นก่อน ระดมทุนผ่าน IPO จากนั้นจึงค้นหาและซื้อกิจการบริษัทที่ไม่ได้จดทะเบียนภายในเวลาที่กำหนด เพื่อให้บริษัทดังกล่าวสามารถผ่านกระบวนการ IPO ปกติและบรรลุ "การจดทะเบียนอย่างรวดเร็ว"

ในตลาดคริปโต SPAC ได้รับวัตถุประสงค์ใหม่ นั่นคือ การเป็นศูนย์รวมทางการเงินสำหรับบริษัท "ทุนสำรองเชิงกลยุทธ์" การแปลงสินทรัพย์ดิจิทัล เช่น Bitcoin และ Ethereum ให้เป็นหลักทรัพย์ และนำสินทรัพย์ดิจิทัลเหล่านี้เข้าสู่ระบบแลกเปลี่ยน เพื่อให้เกิดความสะดวกในการจัดหาเงินทุนและสภาพคล่องแบบสองทาง

บริษัทเหล่านี้มักไม่มีเส้นทางธุรกิจ รูปแบบผลิตภัณฑ์ หรือแหล่งที่มาของรายได้ที่ชัดเจน กลยุทธ์หลักของพวกเขาคือการซื้อสินทรัพย์คริปโตผ่าน PIPE Financing ก่อน สร้างงบดุล "ตามสกุลเงิน" จากนั้นจึงใช้การควบรวมกิจการของ SPAC เพื่อเข้าสู่ตลาดสาธารณะและนำเสนอนักลงทุนด้วยแนวคิดการลงทุนที่ว่า "การถือครองสกุลเงินหมายถึงการเติบโต"

ตัวแทนทั่วไป ได้แก่ Twenty One Capital, ProCap และ ReserveOne โครงการเหล่านี้ส่วนใหญ่มีรูปแบบง่ายๆ คือ การระดมทุนเพื่อซื้อ Bitcoin และการนำ Bitcoin เข้าสู่รหัสหุ้น ยกตัวอย่างเช่น Twenty One Capital ซึ่งถือครองบิตคอยน์มากกว่า 30,000 หน่วย ได้ควบรวมกิจการกับ SPAC ที่ได้รับการสนับสนุนจาก Cantor Fitzgerald และระดมทุนได้ 585 ล้านดอลลาร์ผ่าน PIPE และการจัดหาเงินทุนสำหรับพันธบัตรแปลงสภาพ โดยเงินทุนบางส่วนถูกนำไปใช้สำหรับกลยุทธ์ผลตอบแทนแบบ on-chain และการพัฒนาผลิตภัณฑ์ทางการเงินของบิตคอยน์ ProCap ซึ่งได้รับการสนับสนุนจาก Pompliano พัฒนาธุรกิจการให้กู้ยืมและการ Staking ที่เกี่ยวข้องกับ Bitcoin Treasury ReserveOne มีความหลากหลายมากกว่า โดยถือครองสินทรัพย์ต่างๆ เช่น BTC, ETH และ SOL และมีส่วนร่วมในการ Staking ในระดับสถาบันและการให้กู้ยืมนอกตลาด

นอกจากนี้ บริษัทเหล่านี้มักไม่พอใจกับ "การกักตุนเหรียญเพื่อเพิ่มมูลค่า" พวกเขามักจะออกพันธบัตรแปลงสภาพและออกหุ้นใหม่เพื่อระดมทุนเพิ่มเติมเพื่อซื้อบิตคอยน์ ซึ่งก่อให้เกิด "รูปแบบการใช้ประโยชน์เชิงโครงสร้าง" คล้ายกับ MicroStrategy ตราบใดที่ราคาสกุลเงินยังคงสูงขึ้น มูลค่าของบริษัทก็อาจสูงเกินจริงได้

ข้อได้เปรียบที่สำคัญที่สุดของโมเดล SPAC คือเวลาและการควบคุม เมื่อเทียบกับระยะเวลา 12-18 เดือนที่จำเป็นสำหรับการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรก (IPO) แบบดั้งเดิม การควบรวมกิจการของ SPAC ในทางทฤษฎีสามารถเสร็จสิ้นได้ภายใน 4-6 เดือน และพื้นที่การเล่าเรื่องมีความยืดหยุ่นมากกว่า ผู้ก่อตั้งสามารถบอกเล่าเรื่องราวในอนาคต นำการเจรจามูลค่า และรักษาส่วนทุนไว้ได้มากขึ้นโดยไม่ต้องเปิดเผยรายได้ที่มีอยู่ แม้ว่าในความเป็นจริงแล้ว โปรเจกต์คริปโตเหล่านี้มักต้องเผชิญกับวงจรการตรวจสอบจากหน่วยงานกำกับดูแลที่ยาวนานกว่า (เช่น การที่ Circle ยกเลิก SPAC และเปลี่ยนไปเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรก (IPO) ในที่สุด) แต่เส้นทาง SPAC ยังคงได้รับความนิยม โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับ "บริษัทที่ใช้สกุลเงิน" ซึ่งยังไม่มีศักยภาพในการสร้างรายได้ ซึ่งเป็นทางลัดในการหลีกเลี่ยงผลิตภัณฑ์ ผู้ใช้ และรากฐานทางการเงิน

ที่สำคัญกว่านั้น อัตลักษณ์ "บริษัทจดทะเบียน" ที่ SPAC นำเสนอนั้นมีความชอบธรรมโดยธรรมชาติในมุมมองของนักลงทุน รหัสหุ้นสามารถรวมอยู่ใน ETF ซื้อขายโดยกองทุนป้องกันความเสี่ยง และจดทะเบียนใน Robinhood ได้ แม้ว่าสินทรัพย์อ้างอิงจะเป็นสกุลเงินดิจิทัล แต่บรรจุภัณฑ์ภายนอกยังคงสอดคล้องกับระบบภาษาของการเงินแบบดั้งเดิม

ในขณะเดียวกัน โครงสร้างดังกล่าวมักมี "มูลค่าสัญญาณ" ที่แข็งแกร่ง: เมื่อมีการประกาศระดมทุน PIPE จำนวนมาก หรือบรรลุความร่วมมือกับสถาบันการเงินที่มีชื่อเสียง ความเชื่อมั่นของนักลงทุนรายย่อยก็สามารถกระตุ้นได้อย่างรวดเร็ว Twenty One Capital ดึงดูดความสนใจของตลาดเนื่องจากได้รับการสนับสนุนจาก Tether, Cantor, SoftBank และบริษัทอื่นๆ แม้ว่าการดำเนินงานจริงของบริษัทจะยังไม่ได้เริ่มต้นก็ตาม

อย่างไรก็ตาม SPAC ไม่เพียงแต่นำมาซึ่งความสะดวกสบายและความงดงามเท่านั้น แต่ยังนำมาซึ่งความเสี่ยงเชิงโครงสร้างที่สำคัญอีกด้วย

ความเกียจคร้านทางธุรกิจและการเบิกเงินเกินบัญชี:บริษัทหลายแห่งที่ควบรวมกิจการโดย SPAC ขาดรายได้ที่มั่นคง และการประเมินมูลค่าของบริษัทขึ้นอยู่กับว่า "กลยุทธ์ Bitcoin" จะสามารถดึงดูดความสนใจต่อไปได้หรือไม่ เมื่อความเชื่อมั่นของตลาดกลับตัวหรือกฎระเบียบเข้มงวดขึ้น ราคาหุ้นจะลดลงอย่างรวดเร็ว

โครงสร้างการให้สิทธิพิเศษแก่สถาบันที่ไม่เท่าเทียมกัน: ผู้สนับสนุนและนักลงทุน PIPE มักได้รับสิทธิพิเศษต่างๆ เช่น สิทธิในการออกเสียงที่เพิ่มขึ้น การยกเลิกข้อจำกัดก่อนกำหนด และข้อได้เปรียบด้านราคา นักลงทุนทั่วไปเสียเปรียบสองต่อในแง่ของข้อมูลและสิทธิ์ และหุ้นของพวกเขาก็ถูกเจือจางอย่างรุนแรง

ความท้าทายด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบและการเปิดเผยข้อมูล:หลังจากการควบรวมกิจการและการซื้อกิจการเสร็จสิ้น บริษัทจำเป็นต้องรับภาระผูกพันของบริษัทจดทะเบียน เช่น การตรวจสอบบัญชี การปฏิบัติตามกฎระเบียบ การเปิดเผยความเสี่ยง ฯลฯ โดยเฉพาะอย่างยิ่งในบริบทของกฎเกณฑ์การบัญชีสินทรัพย์ดิจิทัลที่ไม่สมบูรณ์ ซึ่งอาจทำให้เกิดความสับสนในรายงานทางการเงินและความเสี่ยงในการตรวจสอบบัญชี

แรงกดดันจากฟองสบู่มูลค่าและกลไกการไถ่ถอน:SPAC มักมีมูลค่าสูงเกินจริงเนื่องจากการคาดการณ์เชิงบรรยายในช่วงแรกของการจดทะเบียน และหากนักลงทุนรายย่อยไถ่ถอนในปริมาณมากเมื่อความเชื่อมั่นกลับด้าน จะนำไปสู่กระแสเงินสดที่ตึงตัว ความล้มเหลวทางการเงินที่คาดการณ์ไว้ และอาจก่อให้เกิดความเสี่ยงต่อการล้มละลาย

ปัญหาพื้นฐานกว่านั้นคือ SPAC เป็นโครงสร้างทางการเงิน ไม่ใช่การสร้างมูลค่า โดยพื้นฐานแล้ว SPAC เป็นเหมือน "ภาชนะบรรจุเชิงบรรยาย": วิสัยทัศน์เกี่ยวกับอนาคตของ Bitcoin สัญญาณการรับรองจากสถาบัน และแผนการกู้ยืมเงิน จะถูกรวมไว้ในรหัสหุ้นที่ซื้อขายได้ เมื่อ Bitcoin พุ่งสูงขึ้น มันดูน่าสนใจกว่า ETF แต่เมื่อตลาดกลับตัว โครงสร้างที่ซับซ้อนและธรรมาภิบาลที่เปราะบางจะถูกเปิดเผยอย่างละเอียดมากขึ้น

อ่านเพิ่มเติม: กระแสการเสนอขายหุ้น IPO ของคริปโตในปี 2024: SPAC แทนที่ระบบ Backdoor แบบดั้งเดิม บริษัท Bitcoin ต่างเร่งพัฒนาธุรกิจ

ATM: พิมพ์เงินได้ทุกเมื่อ ยิ่งขาดทุนมาก ยิ่งได้มาก

ATM (At-the-Market Offering หรือ "การออกหุ้นเพิ่มในราคาตลาด") เดิมทีเป็นเครื่องมือทางการเงินที่มีความยืดหยุ่น ช่วยให้บริษัทจดทะเบียนสามารถขายหุ้นในตลาดเปิดได้เป็นขั้นตอน และระดมทุนแบบเรียลไทม์ตามราคาตลาด ในตลาดทุนแบบดั้งเดิม มักใช้เพื่อป้องกันความเสี่ยงด้านปฏิบัติการหรือเสริมกระแสเงินสด ในตลาดคริปโต ตู้ ATM จะได้รับฟังก์ชันเพิ่มเติมอีกขั้นหนึ่ง นั่นคือการเป็น "ช่องทางการเงินแบบบริการตนเอง" สำหรับบริษัทสำรองเชิงกลยุทธ์เพื่อเพิ่มสถานะ Bitcoin ของตนได้ตลอดเวลาและรักษาสภาพคล่อง

วิธีการทั่วไปคือบริษัทจะสร้างเรื่องราวเกี่ยวกับคลัง Bitcoin ขึ้นมาก่อน จากนั้นจึงเปิดตัวโปรแกรม ATM เพื่อขายหุ้นออกสู่ตลาดอย่างต่อเนื่องเพื่อแลกกับเงินสดเพื่อซื้อ Bitcoin เพิ่มเติม โดยไม่ระบุราคาและกรอบเวลาที่ชัดเจน โปรแกรมนี้ไม่จำเป็นต้องมีนักลงทุนเฉพาะรายเข้าร่วมเหมือนกับ PIPE และไม่จำเป็นต้องเปิดเผยกระบวนการที่ซับซ้อนอย่างเช่นการเสนอขายหุ้น IPO จึงเหมาะสำหรับบริษัทที่ต้องการเพิ่มสินทรัพย์ที่มีจังหวะการทำงานที่ยืดหยุ่นและขับเคลื่อนด้วยเรื่องราวมากกว่า

ตัวอย่างเช่น LQWD Technologies ซึ่งเป็นบริษัทจดทะเบียนในแคนาดา ได้ประกาศเปิดตัวโปรแกรม ATM ในเดือนกรกฎาคม 2568 ซึ่งทำให้สามารถขายหุ้นสามัญมูลค่าสูงสุด 10 ล้านดอลลาร์แคนาดาออกสู่ตลาดได้เป็นครั้งคราว ในแถลงการณ์อย่างเป็นทางการ โปรแกรม ATM นี้ "ช่วยเพิ่มขีดความสามารถในการสำรอง Bitcoin ของบริษัทและสนับสนุนการขยายโครงสร้างพื้นฐานเครือข่าย Lightning ทั่วโลก" ซึ่งแสดงให้เห็นถึงเส้นทางการเติบโตของบริษัทโดยมี Bitcoin เป็นสินทรัพย์หลักอย่างชัดเจน อีกตัวอย่างหนึ่งคือ BitFuFu บริษัทขุดบิตคอยน์ ซึ่งได้ลงนามข้อตกลง ATM กับสถาบันรับประกันหลายแห่งในเดือนมิถุนายน โดยวางแผนที่จะระดมทุนสูงสุด 150 ล้านดอลลาร์สหรัฐผ่านกลไกนี้ และได้ยื่นข้อตกลงดังกล่าวต่อสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) อย่างเป็นทางการแล้ว เอกสารอย่างเป็นทางการของบริษัทระบุว่าข้อตกลงนี้จะช่วยให้บริษัทต่างๆ ระดมทุนได้ตามพลวัตของตลาด โดยไม่ต้องกำหนดกรอบเวลาหรือเงื่อนไขทางการเงินล่วงหน้า

อ่านเพิ่มเติม: LQWD บริษัทจดทะเบียน เปิดตัวโครงการ ATM เพื่อเพิ่มการถือครอง Bitcoin อย่างรวดเร็ว" BitFuFu วางแผนที่จะเปิดตัวโครงการระดมทุน ATM มูลค่า 150 ล้านดอลลาร์

อย่างไรก็ตาม ความยืดหยุ่นของ ATM ยังหมายถึงความไม่แน่นอนที่สูงขึ้น แม้ว่าบริษัทจะต้องยื่นแบบแสดงรายการข้อมูลการจดทะเบียน (โดยปกติคือแบบฟอร์ม S-3) ต่อสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) เพื่ออธิบายขนาดและแผนการออกหลักทรัพย์ และยอมรับการกำกับดูแลทั้ง 2 ฝ่ายจาก ก.ล.ต. และ FINRA แต่การออกหลักทรัพย์สามารถดำเนินการได้ทุกเมื่อโดยไม่ต้องเปิดเผยราคาและเวลาที่แน่นอนล่วงหน้า กลไกการออกหลักทรัพย์เพิ่มเติมแบบ "ไม่มีการเตือน" นี้มีความอ่อนไหวเป็นพิเศษเมื่อราคาหุ้นลดลง และเป็นเรื่องง่ายมากที่จะกระตุ้นให้เกิด "ราคาหุ้นตกต่ำลงอีก" วงจรเจือจางที่ "รุนแรงขึ้น" ซึ่งจะบั่นทอนความเชื่อมั่นของตลาดและทำลายสิทธิของผู้ถือหุ้น เนื่องจากความไม่สมดุลของข้อมูลในระดับสูง นักลงทุนรายย่อยจึงมีแนวโน้มที่จะแบกรับความเสี่ยงในกระบวนการนี้อย่างเฉยเมย

นอกจากนี้ ATM ยังไม่เหมาะสำหรับทุกบริษัท หากบริษัทไม่มีสถานะเป็น "ผู้ออกหลักทรัพย์ที่มีชื่อเสียงและมีประสบการณ์" (WKSI) บริษัทจะต้องปฏิบัติตาม "กฎหนึ่งในสาม" ด้วย นั่นคือ เงินทุนที่ระดมทุนผ่าน ATM ภายใน 12 เดือนต้องไม่เกินหนึ่งในสามของมูลค่าตลาดของหุ้นที่ซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ ธุรกรรมทั้งหมดในระหว่างกระบวนการออกหลักทรัพย์ต้องดำเนินการผ่านนายหน้าซื้อขายหลักทรัพย์ที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล และบริษัทต้องเปิดเผยความคืบหน้าของการระดมทุนและการใช้เงินทุนในรายงานทางการเงินหรือผ่านเอกสาร 8-K ด้วย

โดยทั่วไปแล้ว ATM เป็นวิธีการรวมศูนย์อำนาจทางการเงิน บริษัทต่างๆ ไม่จำเป็นต้องพึ่งพาธนาคารหรือระดมทุนจากภายนอก พวกเขาสามารถระดมเงินสดเพื่อเพิ่มสถานะใน Bitcoin และ Ethereum ได้เพียงแค่ "กดปุ่ม" สำหรับทีมผู้ก่อตั้ง นี่เป็นเส้นทางที่น่าสนใจอย่างยิ่ง แต่สำหรับนักลงทุน อาจหมายถึงการเจือจางแบบพาสซีฟโดยไม่มีการเตือนล่วงหน้า ดังนั้น เบื้องหลัง "ความยืดหยุ่น" คือบททดสอบระยะยาวด้านความสามารถในการกำกับดูแล ความโปร่งใส และความน่าเชื่อถือของตลาด

พันธบัตรแปลงสภาพ: การจัดหาเงินทุน + การเก็งกำไร "สองมือคว้า"

พันธบัตรแปลงสภาพ (Convertible Bond) เป็นเครื่องมือทางการเงินที่มีทั้งคุณสมบัติของหนี้และทุน ช่วยให้นักลงทุนได้รับดอกเบี้ยพันธบัตร ในขณะที่ยังคงมีสิทธิ์ในการแปลงพันธบัตรเป็นหุ้นของบริษัท โดยมีเส้นทางรายได้สองทาง คือ "การคุ้มครองรายได้คงที่" และ "ศักยภาพของหุ้น" ในอุตสาหกรรมคริปโต เครื่องมือนี้ถูกใช้อย่างแพร่หลายสำหรับการระดมทุนเชิงกลยุทธ์ โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับบริษัทที่ต้องการระดมทุนเพื่อ "เพิ่มสถานะใน Bitcoin" โดยไม่ทำให้มูลค่าหุ้นลดลงในทันที

จุดเด่นอยู่ที่: สำหรับองค์กร พันธบัตรแปลงสภาพสามารถระดมทุนขนาดใหญ่ได้ด้วยอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำกว่า (แม้กระทั่งศูนย์) สำหรับนักลงทุนสถาบัน พวกเขาได้รับโอกาสในการเก็งกำไรจากการ "ปกป้องเงินต้นให้ลดลงและต่อสู้เพื่อให้ราคาหุ้นปรับตัวสูงขึ้น" บริษัทขุด แพลตฟอร์ม Stablecoin และโครงการโครงสร้างพื้นฐานแบบ on-chain หลายแห่งได้นำกองทุนเชิงกลยุทธ์มาใช้ผ่านพันธบัตรแปลงสภาพ แต่สิ่งนี้ยังเป็นการวางรากฐานสำหรับความเสี่ยงจากการเจือจาง: เมื่อราคาหุ้นเข้าสู่เงื่อนไขการแปลงสภาพ พันธบัตรจะถูกแปลงเป็นหุ้นอย่างรวดเร็ว ปลดปล่อยแรงขายจำนวนมากและส่งผลกระทบต่อตลาดอย่างฉับพลัน

MicroStrategy เป็นตัวอย่างทั่วไปของการใช้พันธบัตรแปลงสภาพสำหรับ "สถานะสำรองเชิงกลยุทธ์" ตั้งแต่ปี 2020 บริษัทได้ออกหุ้นกู้แปลงสภาพสองฉบับ ระดมทุนรวม 1.7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งทั้งหมดถูกนำไปใช้ซื้อ Bitcoin พันธบัตรฉบับแรกที่ออกในเดือนธันวาคม 2020 มีอายุ 5 ปี โดยมีอัตราดอกเบี้ยเพียง 0.75% และราคาแปลงสภาพอยู่ที่ 398 ดอลลาร์สหรัฐ (คิดเป็นมูลค่าเพิ่ม 37%) พันธบัตรฉบับที่สองในเดือนกุมภาพันธ์ 2021 มีอัตราดอกเบี้ย 0% เป็นเวลา 6 ปี และราคาแปลงสภาพอยู่ที่ 1,432 ดอลลาร์สหรัฐ (คิดเป็นมูลค่าเพิ่ม 50%) และยังคงได้รับการจองซื้อเกินจำนวนถึง 1.05 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ MicroStrategy ได้ใช้ Bitcoin มากกว่า 90,000 ฉบับ ด้วยต้นทุนทางการเงินที่ต่ำมาก และสามารถเพิ่มสถานะ Bitcoin ได้อย่างมหาศาลโดยแทบไม่มีต้นทุนการใช้ Leverage ดังนั้น Michael Saylor ซีอีโอของบริษัทจึงถูกขนานนามว่าเป็น "นักพนันที่ยิ่งใหญ่ที่สุดในโลกคริปโต"

อย่างไรก็ตาม โมเดลนี้ไม่ได้ปราศจากต้นทุน อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินของ MicroStrategy สูงกว่ามาตรฐานองค์กรทั่วไปอย่างมาก และเมื่อราคา Bitcoin ร่วงลงอย่างรวดเร็ว สินทรัพย์สุทธิของบริษัทอาจติดลบ ดังที่แสดงในรายงานของ IDEG เมื่อ BTC ร่วงลงต่ำกว่า 17,500 ดอลลาร์ MicroStrategy จะล้มละลาย นอกจากนี้ เนื่องจากหุ้นกู้แปลงสภาพของบริษัทอยู่ในรูปแบบการเสนอขายแบบเฉพาะเจาะจง (private placement) จึงยังไม่มีการเปิดเผยเงื่อนไขการไถ่ถอนและการแปลงสภาพที่จำเป็นบางประการ ซึ่งยิ่งทำให้ตลาดมีความไม่แน่นอนเกี่ยวกับจังหวะการเจือจางในอนาคตมากขึ้น

อ่านเพิ่มเติม: เปิดเผย "นักพนัน" อันดับ 1 ในโลกคริปโต: กลยุทธ์พันธบัตรแปลงสภาพของ MicroStrategy เชื่อถือได้หรือไม่?

โดยทั่วไปแล้ว พันธบัตรแปลงสภาพเปรียบเสมือนดาบสองคม พวกมันให้อิสระแก่บริษัทในระดับสูงระหว่าง "การจัดหาเงินทุนโดยไม่เจือจาง" กับ "การเพิ่มสถานะเชิงกลยุทธ์" แต่ก็อาจก่อให้เกิดแรงขายที่เข้มข้นในช่วงเวลาหนึ่งได้ โดยเฉพาะอย่างยิ่งภายใต้สภาวะที่ข้อมูลไม่สมดุล นักลงทุนทั่วไปมักพบว่ายากที่จะรับรู้จุดกระตุ้นที่เฉพาะเจาะจงของข้อกำหนดการแปลงสภาพ และกลายเป็นผู้แบกรับแรงกดดันจากการเจือจางขั้นสูงสุด

บทส่งท้าย: โครงสร้างคือราชาเหนือเรื่องเล่า

เมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม จิม ชาโนส นักขายชอร์ตชื่อดังบนวอลล์สตรีท ได้เปรียบเทียบกระแส "ไข้คลังคริปโต" นี้กับกระแส SPAC ในปี 2021 ในรายการพอดแคสต์ ซึ่งระดมทุนได้ 9 หมื่นล้านดอลลาร์ภายในสามเดือน แต่สุดท้ายก็ล่มสลายและขาดทุน เขาชี้ให้เห็นว่าความแตกต่างในรอบนี้คือ บริษัทต่างๆ ซื้อ Bitcoin ด้วยการออกหุ้นกู้แปลงสภาพและหุ้นบุริมสิทธิ์ แต่ไม่มีการสนับสนุนทางธุรกิจที่แท้จริง "เราเห็นการประกาศมูลค่าหลายร้อยล้านดอลลาร์แทบทุกวัน" เขากล่าว "มันเหมือนกับกระแส SPAC ในยุคนั้นเป๊ะเลย"

อ่านเพิ่มเติม: "วอลล์สตรีทเตือนนักลงทุนรายใหญ่: การเติบโตอย่างก้าวกระโดดของตลาด Bitcoin กำลังสะท้อนความเสี่ยงฟองสบู่แบบ SPAC อีกครั้ง"

ขณะเดียวกัน รายงานจาก Unchained ชี้ให้เห็นเพิ่มเติมว่า "บริษัทคลังคริปโต" ประเภทนี้มีความเสี่ยงเชิงโครงสร้างที่ร้ายแรง รายงานระบุรายชื่อโครงการที่เป็นตัวแทน เช่น SATO, Metaplanet และ Core Scientific โดยชี้ให้เห็นว่ามูลค่าสินทรัพย์สุทธิที่แท้จริง (mNAV) ของพวกเขาต่ำกว่ามูลค่าตลาดมาก ประกอบกับการเปิดเผยข้อมูลที่ไม่ชัดเจน คุณภาพคลังที่ไม่เพียงพอ และโครงสร้างที่ซับซ้อน เมื่อความเชื่อมั่นของตลาดกลับตัว มีแนวโน้มสูงที่จะเปลี่ยนจาก "เงินสำรองคริปโต" ไปเป็น "ระเบิดนิวเคลียร์ทางการเงิน"

การอ่านที่เกี่ยวข้อง: บริษัทคลังคริปโต 4 แห่งนี้เตรียมพร้อมรับมือกับการร่วงลงของราคา

สำหรับนักลงทุนทั่วไป การ "ซื้อเหรียญของบริษัท" นั้นซับซ้อนกว่าที่คิดมาก สิ่งที่คุณเห็นคือการประกาศ วงเงินรายวัน เรื่องราว และตัวเลข แต่สิ่งที่ขับเคลื่อนความผันผวนของราคาที่แท้จริงมักไม่ใช่ตัวราคาเหรียญเอง แต่เป็นการออกแบบโครงสร้างเงินทุน

PIPE กำหนดว่าใครสามารถเข้าสู่ตลาดได้ในราคาลด และใครเป็นผู้รับผิดชอบในการเข้าซื้อกิจการ SPAC กำหนดว่าบริษัทสามารถหลีกเลี่ยงการตรวจสอบคุณภาพทางการเงินและบอกเล่าเรื่องราวได้โดยตรงหรือไม่ ATM กำหนดว่าบริษัทยังคง "ขายในขณะที่ราคาหุ้นตก" หรือไม่เมื่อราคาหุ้นตก พันธบัตรแปลงสภาพกำหนดว่าเมื่อใดที่ใครบางคนเปลี่ยนพันธบัตรเป็นหุ้นอย่างกะทันหันและขายในลักษณะที่กระจุกตัว

ในโครงสร้างเหล่านี้ นักลงทุนรายย่อยมักจะถูกจัดกลุ่มไว้ที่ "แท่งสุดท้าย" นั่นคือไม่มีข้อมูลลำดับความสำคัญและไม่มีการรับประกันสภาพคล่อง ดูเหมือนว่าเป็นการลงทุนที่ "มองโลกในแง่ดีเกี่ยวกับการเข้ารหัส" แต่จริงๆ แล้วมีความเสี่ยงหลายประการ ทั้งในด้านเลเวอเรจ สภาพคล่อง และโครงสร้างการกำกับดูแล

ดังนั้น เมื่อวิศวกรรมการเงินเข้ามามีบทบาทในสนามรบเชิงบรรยาย การลงทุนในบริษัทคริปโตจึงไม่ใช่แค่เรื่องของความมั่นใจใน BTC หรือ ETH อีกต่อไป ความเสี่ยงที่แท้จริงไม่ได้อยู่ที่ว่าบริษัทได้ซื้อเหรียญเหล่านั้นหรือไม่ แต่อยู่ที่ว่าคุณเข้าใจหรือไม่ว่าบริษัทกำลัง "วางเกม" ไว้อย่างไร

มูลค่าตลาดถูกทำให้สูงขึ้นโดยราคาเหรียญอย่างไร และถูกปล่อยออกสู่แรงขายผ่านโครงสร้างอย่างไร การออกแบบกระบวนการนี้เป็นตัวกำหนดว่าคุณกำลังมีส่วนร่วมในการเติบโต หรือกำลังจุดชนวนให้เกิดการร่วงลงรอบต่อไป

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia