ArkStream Capital: จากการดูดซับของ AI สู่การเติบโตของ RWA การย้ายถิ่นของเงินทุนในตลาดคริปโตปี 2026

ชื่อบทความต้นฉบับ：《ArkStream Capital: จากการดูดซับของ AI สู่การเติบโตของ RWA | การย้ายถิ่นของเงินทุนในตลาดคริปโตปี 2026》
แหล่งที่มาบทความต้นฉบับ: ArkStream

TL;DR

การวิเคราะห์และการตัดสินใจด้านล่างทั้งหมดอ้างอิงจากข้อมูลตลาด ณ สิ้นไตรมาสที่ 2 ปี 2026 และสภาพแวดล้อมของตลาดในขณะนั้น

ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 ความอ่อนแอของคริปโตไม่ได้เกิดจากการระเบิดภายในอุตสาหกรรม แต่เกิดจากนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐที่เปลี่ยนเป็นแนวเข้มงวด ภาวะเงินเฟ้อจากฝั่งอุปทานที่เกิดจากสงครามสหรัฐฯ-อิหร่าน และการดูดซับสภาพคล่องทั่วโลกอย่างต่อเนื่องจากหุ้น AI ในขณะเดียวกัน ผลตอบแทนของเทรนด์ AI กำลังเปลี่ยนจากผู้นำชิป ผู้ให้บริการคลาวด์ และชั้นแอปพลิเคชันซอฟต์แวร์ ไปสู่คอขวดของห่วงโซ่อุปทานภาคกายภาพ เช่น หน่วยความจำและแผงวงจรพิมพ์ (PCB) อย่างเข้มข้น การเสนอขายหุ้น IPO ใหญ่สามรายการจะทดสอบเพิ่มเติมถึงมูลค่าที่สูงเกินจริงและรูปแบบการใช้เงินที่เผาผลาญของ AI

ท่ามกลางการหดตัวโดยรวมของ DeFi RWA กลายเป็นพื้นที่ไม่กี่แห่งในคริปโตที่ยังคงมีการไหลเข้าสุทธิ: ขนาดบนเชนเพิ่มขึ้นจากประมาณ 21.6 พันล้านดอลลาร์ในช่วงต้นปีเป็น 33 พันล้านดอลลาร์ โดยหุ้นที่ถูกโทเค็นและสัญญาถาวร RWA เติบโตเร็วที่สุด ความต้องการเงินทุนสำหรับ "เหรียญ" กำลังลดลง แต่ความต้องการซื้อขายหุ้น สินค้าโภคภัณฑ์ และสินทรัพย์ดั้งเดิมอื่นๆ ผ่านโครงสร้างพื้นฐานคริปโตเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว การตัดสินใจของเราคือ ผลการดูดซับของตลาดหุ้นสหรัฐฯ ต่อคริปโตอาจถึงจุดสูงสุดแล้วในเดือนมิถุนายน 2026 หากอุตสาหกรรมไม่มีข่าวร้ายใหญ่ใหม่ ตลาดอาจเข้าสู่ช่วงฟื้นตัวอย่างช้าๆ แล้ว

สภาพแวดล้อมมหภาค: การเปลี่ยนนโยบายและผลกระทบทางภูมิรัฐศาสตร์

ส่วนนี้ดำเนินไปตามแกนหลักสามประการ: การพลิกกลับอย่างสมบูรณ์ของความคาดหวังนโยบายการเงินจาก "การลดดอกเบี้ย" เป็น "การขึ้นดอกเบี้ย" หลังการเปลี่ยนผู้นำธนาคารกลางสหรัฐ ผลกระทบต่อเนื่องของสงครามสหรัฐฯ-อิหร่านต่อห่วงโซ่พลังงานและเงินเฟ้อ และทางเลือกหลบเลี่ยงความเสี่ยงของเงินทุนทั่วโลกภายใต้บริบทการแข่งขันระหว่างจีนและสหรัฐฯ ทั้งสามปัจจัยร่วมกันกำหนดสภาพแวดล้อมการกำหนดราคาของสินทรัพย์เสี่ยงทั้งหมดในไตรมาสนี้ และอธิบายว่าทำไมตลาดคริปโตจึงอ่อนแอลงเพียงลำพังในขณะที่ตลาดหุ้นทั่วโลกปรับตัวขึ้นพร้อมกัน

สำหรับสภาพแวดล้อมมหภาคในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 เรานิยามว่าเป็น "การแยกตัวของการกำหนดราคาสินทรัพย์ภายใต้ผลกระทบ三重三重": การเปลี่ยนนโยบายการเงิน ความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ดำเนินอยู่ และการกระจุกตัวของเงินทุนในเทรนด์ AI อย่างสุดขีด ทั้งสามปัจจัยทำงานพร้อมกัน ทำให้ภายใต้เงื่อนไขอัตราดอกเบี้ยและสภาพคล่องเดียวกัน ผลตอบแทนของสินทรัพย์ต่างๆ มีความแตกต่างมากที่สุดนับตั้งแต่รอบนี้เริ่มต้น ดัชนีดาวโจนส์ทำสถิติสูงสุดใหม่ในช่วงสิ้นไตรมาส ดัชนี KOSPI ของเกาหลีใต้เพิ่มขึ้นมากกว่า 100% ในครึ่งปีแรก ขณะที่บิตคอยน์ลดลงประมาณ 20.5% ในเดือนมิถุนายนเพียงเดือนเดียว และดัชนีความกลัวและความโลภของคริปโตลดลงเหลือ 15 — ความเบี่ยงเบนในระดับนี้ถือว่าหายากในการเปรียบเทียบสินทรัพย์ประเภทหลักในช่วงทศวรรษที่ผ่านมา การเข้าใจสาเหตุของความเบี่ยงเบนนี้เป็นเงื่อนไขเบื้องต้นในการเข้าใจผลการดำเนินงานของตลาดคริปโตในไตรมาสนี้

เฟดเปลี่ยนผู้นำ: จาก "เมื่อไหร่จะลดดอกเบี้ย" สู่ "จะขึ้นดอกเบี้ยหรือไม่"

ในไตรมาสที่สี่ของปี 2025 ตลาดยังเผชิญเพียงการชะลอจังหวะการลดดอกเบี้ย แต่ในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 เรื่องเล่าเรื่องการลดดอกเบี้ยทั้งหมดถูกโค่นล้มโดยสิ้นเชิง การพลิกกลับนี้ไม่ได้เกิดจากการประชุมครั้งใดครั้งหนึ่งหรือข้อมูลชิ้นใดชิ้นหนึ่ง แต่ใช้เวลาถึงสองไตรมาสเต็ม ค่อยๆ กัดกร่อนความคาดหวังเชิงบวกในช่วงต้นปีจนหมดสิ้น

· สามเดือนแห่งการพลิกกลับความคาดหวัง

1. ในเดือนมกราคม การตั้งราคาหลักของตลาดต่อปี 2026 ยังคงเป็น "ลดดอกเบี้ยสองถึงสามครั้ง" โดยฟิวเจอร์สอัตราดอกเบี้ย CME เคยบ่งชี้ว่าการลดดอกเบี้ยครั้งแรกของปีจะเกิดขึ้นในไตรมาสที่สอง ในการประชุมกำหนดนโยบายเดือนเมษายน จำนวนเสียงคัดค้านทำสถิติสูงสุดนับตั้งแต่ปี 1992 อย่างน้อยเจ้าหน้าที่ห้าคนออกมาเปิดเผยต่อสาธารณะว่าทิศทางนโยบายขั้นต่อไปอาจเป็นการขึ้นดอกเบี้ย ในเดือนพฤษภาคม เควิน วอร์ช (Kevin Warsh) เข้ารับตำแหน่งประธานเฟดแทนพาวเวลล์อย่างเป็นทางการ ในเดือนมิถุนายน เจ้าหน้าที่ครึ่งหนึ่งในจุดพล็อต (dot plot) ย้ายไปอยู่ฝ่ายขึ้นดอกเบี้ย ภายในครึ่งปี ตลาดเปลี่ยนจาก "ลดดอกเบี้ยสองถึงสามครั้ง" เป็น "ขึ้นอย่างน้อยหนึ่งครั้งภายในปีนี้"

ในจำนวนนี้ การเปลี่ยนท่าทีของเควิน วอร์ชชัดเจนเป็นพิเศษ: ในการพิจารณายืนยันตำแหน่ง เขาวิพากษ์วิจารณ์เฟดว่าทำ "ความผิดพลาดเชิงนโยบายร้ายแรง" ในช่วงปี 2021 ถึง 2022 ก่อนหน้านี้เขายังเคยแสดงความต้องการลดอัตราดอกเบี้ยหลายครั้ง โดยเห็นว่าอัตราดอกเบี้ยที่สูงเกินไปกำลังทำลายความมีชีวิตชีวาทางเศรษฐกิจ — ตามประวัติที่ผ่านมา ตลาดเดิมติดป้ายให้เขาเป็นฝ่ายสายพิราบ (dovish) แต่ข้อมูลไม่เปิดโอกาสให้เขา: ในเดือนเมษายน ค่าจ้างจริงของสหรัฐฯ ลดลง 0.5% เมื่อเทียบรายเดือน เป็นครั้งแรกในรอบสามปี ผลกระทบของเงินเฟ้อต่อกำลังซื้อของครัวเรือนปรากฏชัดเจนบนโต๊ะแล้ว ข้อมูลราคาในเดือนพฤษภาคมแย่ลงทุกด้าน ทางเลือกแรกที่เขาเผชิญไม่ใช่ "จะลดดอกเบี้ยหรือไม่" แต่เป็น "จะทำอย่างไรไม่ให้ตัวเองเข้าไปพัวพันกับการถกเถียงเรื่องขึ้นดอกเบี้ย"

· FOMC เดือนมิถุนายน: จุดแบ่งยุคของเรื่องเล่าเชิงมหภาค

การประชุมวันที่ 16 ถึง 17 มิถุนายนเป็นจุดแบ่งยุคของเรื่องเล่าเชิงมหภาคในไตรมาสนี้ มติเองไม่มีอะไรน่าตื่นเต้น: อัตราดอกเบี้ยกองทุนเฟดคงที่ที่ 3.50%–3.75% เป็นครั้งที่สี่ติดต่อกัน ไม่มีการเปลี่ยนแปลงนับตั้งแต่การลดดอกเบี้ยครั้งสุดท้ายในเดือนธันวาคม 2025 สิ่งที่สร้างคลื่นจริงๆ คือสัญญาณที่ไม่เป็นทางการสามประการ

การกระจายจุดยืนในจุดพล็อต FOMC เดือนมิถุนายน 2026 (SEP ของเฟด, จัดทำโดย ArkStream)

ในสรุปคาดการณ์เศรษฐกิจ (SEP) ที่เผยแพร่พร้อมกัน เจ้าหน้าที่ปรับลดค่ากลางการเติบโตของ GDP จริงปี 2026 ลงเป็น 2.2% ปรับคาดการณ์อัตราว่างงานเล็กน้อยเป็น 4.3% พร้อมปรับเพิ่มคาดการณ์เงินเฟ้อระยะสั้น การปรับลดการเติบโต ปรับเพิ่มเงินเฟ้อ ปรับเพิ่มอัตราดอกเบี้ย — ลูกศรสามอันชี้ไปที่คำเดียวกัน: ความกังวลเรื่องภาวะชะงักงันพร้อมเงินเฟ้อ (stagflation)

ArkStream Capital มองว่า น้ำหนักของสัญญาณทั้งสามที่叠加กันนี้ มีความสำคัญมากกว่าคำถามที่ว่า "จะขึ้นดอกเบี้ยหรือไม่" เสียอีก ในช่วงกว่าสิบปีที่ผ่านมา ตลาดอาศัยจุดคาดการณ์ (dot plot) แนวโน้มล่วงหน้า (forward guidance) และการแถลงข่าวของประธานเฟด เพื่อสร้างชุดเครื่องมือในการปรับเทียบเส้นทางอัตราดอกเบี้ยทั้งหมด เมื่อวอร์ช (Warsh) เข้ารับตำแหน่ง สิ่งแรกที่เขาทำคือการรื้อระบบความน่าเชื่อถือของเครื่องมือชุดนี้อย่างเป็นระบบ เมื่อเครื่องมือปรับเทียบหายไป ความผันผวนของคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยก็ถูกบังคับให้สูงขึ้น ซึ่งนำไปสู่ความโกลาหลในการกำหนดราคาของสินทรัพย์เสี่ยงในไตรมาสนี้ โดยเฉพาะสินทรัพย์ที่มีค่าเบต้าสูง (ในรายงานไตรมาสก่อนหน้า เราได้จัดประเภทสินทรัพย์คริปโตที่นำโดย BTC ไว้ในกลุ่มนี้)

· สองด้านของข้อมูล: ความเหนียวของเงินเฟ้อและความผันผวนของการจ้างงาน

สิ่งที่หนุนการเปลี่ยนทิศทางแบบเหยี่ยว (hawkish) คือการเสื่อมลงอย่างเป็นรูปธรรมของข้อมูลราคา ดัชนี CPI เดือนพฤษภาคมเพิ่มขึ้น 4.2% เมื่อเทียบรายปี และเพิ่มขึ้น 0.5% เมื่อเทียบรายเดือน โดยพลังงานเป็นปัจจัยหลักที่ผลักดัน PPI ความต้องการขั้นสุดท้ายเพิ่มขึ้นสูงถึง 6.5% เมื่อเทียบรายปี และเพิ่มขึ้น 1.1% เมื่อเทียบรายเดือน โดยราคาสินค้าความต้องการขั้นสุดท้ายเพิ่มขึ้น 2.8% เมื่อเทียบรายเดือน ต้นทุนฝั่งการผลิตที่ถูกผลักดันจากสงครามยังคงส่งผ่านไปยังปลายน้ำ

แต่โครงสร้างภายในของเงินเฟ้อไม่ได้กระจายตัวอย่างสม่ำเสมอ ซึ่งเป็นจุดสำคัญต่อการประเมินเส้นทางนโยบาย Core CPI เพิ่มขึ้น 2.9% เมื่อเทียบรายปี และ 0.2% เมื่อเทียบรายเดือน ยังคงอยู่ในระดับที่ควบคุมได้ งานวิจัยของธนาคารกลางดัลลัสแสดงให้เห็นว่า Core PCE (ประมาณ 3%) และค่าเฉลี่ย PCE แบบตัดท้าย (trimmed mean) ที่ไม่รวมค่าผิดปกติ (ประมาณ 2.3%) มีความเบี่ยงเบนอย่างชัดเจน ซึ่งบ่งชี้ว่าแรงกดดันรอบนี้กระจุกตัวอยู่ในหมวดที่ได้รับผลกระทบจากอุปทาน เช่น พลังงานและการขนส่ง ยังไม่แพร่กระจายไปยังภาคบริการและค่าจ้างอย่างเต็มรูปแบบ

การกระจายตัวแบบแยกส่วนของหมวดเงินเฟ้อสหรัฐฯ ในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 (BLS, ธนาคารกลางดัลลัส, จัดทำโดย ArkStream)

ชนวนของเงินเฟ้อรอบนี้ คือสงครามสหรัฐฯ-อิหร่านและการปิดช่องแคบฮอร์มุซ

ฝั่งการจ้างงานในช่วงไตรมาสนี้กลับกลายเป็นละครพลิกบทบาท:

รายงานเดือนพฤษภาคมที่ "แข็งแกร่งจนไม่สามารถพูดถึงการลดดอกเบี้ยได้" จุดชนวนความคาดหวังในการขึ้นดอกเบี้ยโดยตรง พอถึงเดือนมิถุนายน เนื่องจากผลกระทบจากฟุตบอลโลกและความคลาดเคลื่อนของวันหยุด การกำหนดราคาของตลาดจึงแกว่งไปมา: หลังการประชุม FOMC เดือนมิถุนายน ข้อมูล CME แสดงให้เห็นว่าความน่าจะเป็นในการขึ้นดอกเบี้ยเดือนตุลาคมพุ่งขึ้นถึง 60.7% และตลาดเงินประเมินการขึ้นดอกเบี้ย 25 จุดพื้นฐานในเดือนธันวาคมอย่างเต็มรูปแบบ แต่หลังการประกาศตัวเลขการจ้างงานเดือนมิถุนายน ประกอบกับคำพูดที่นุ่มนวลของวอร์ชในเวที ECB Forum ที่ว่า "ความคาดหวังเงินเฟ้อในช่วงสี่สัปดาห์ที่ผ่านมาได้ลดลงแล้ว" การกำหนดราคาการขึ้นดอกเบี้ยก็ร่วงลงอย่างรวดเร็ว

ความเห็นที่แตกต่างของตลาดก็หาได้ยากไม่แพ้กัน: ธนาคารอเมริกาคาดการณ์ว่าเดือนกันยายน ตุลาคม และธันวาคมจะปรับขึ้นดอกเบี้ยครั้งละ 25 จุดพื้นฐาน อัตราดอกเบี้ยสิ้นปีจะขึ้นไปอยู่ที่ช่วง 4.25%–4.50%; หัวไท่ซิเคียวริตี้ส์ให้ความน่าจะเป็นเกือบ 50% สำหรับการปรับขึ้นดอกเบี้ยในเดือนธันวาคม; ขณะที่ไชน่าอินเตอร์เนชันแนลแคปิตอลคอร์ปอเรชั่นและซีไอทีรักษาความเห็นว่าทั้งปีจะไม่ปรับขึ้นและไม่ลดดอกเบี้ย จากข้อมูลชุดเดียวกัน สถาบันชั้นนำสามารถอ่านทิศทางได้ถึงสามแบบ ซึ่งในประวัติศาสตร์การเฝ้าสังเกตเฟดในช่วงสิบปีที่ผ่านมานั้นไม่ค่อยพบเห็นบ่อยนัก

ในรายงานไตรมาสแรก เราเคยชี้ให้เห็นว่า "จุดเปลี่ยนของอัตราดอกเบี้ยเองก็เผชิญกับความเสี่ยงที่จะถูกพลิกกลับ สถานการณ์ที่ไม่ลดดอกเบี้ยเลยทั้งปีหรือแม้แต่ปรับขึ้นดอกเบี้ยเป็นสิ่งที่ต้องให้ความสำคัญอย่างจริงจัง" สถานการณ์นี้กลายเป็นความจริงในไตรมาสที่สอง และระดับการพัฒนาเกินกว่าที่เราประเมินไว้ในตอนนั้น เมื่อวิเคราะห์ความสัมพันธ์ระหว่างอัตราดอกเบี้ยกับบิตคอยน์ต่อไปให้ชัดเจน: การลดดอกเบี้ยสามครั้งตั้งแต่ปลายปี 2024 ถึงปี 2025 ถือเป็น "ช่วงการซื้อขายแบบผ่อนคลาย" ไตรมาสที่สี่ของปี 2025 เข้าสู่ "ช่วงการดูดซับความคาดหวัง" ไตรมาสที่สองของปี 2026 เข้าสู่ระยะที่ห้าอย่างเป็นทางการ——ช่วงความคาดหวังการปรับขึ้นดอกเบี้ย จุดที่ยุ่งยากที่สุดของช่วงนี้คือความผันผวนแบบสองทิศทาง: ทุกครั้งที่ความคาดหวังเรื่องอัตราดอกเบี้ยแกว่งตัว สินทรัพย์ที่มีค่าเบต้าสูงจะจำลองตามด้วยแอมพลิจูดที่ขยายใหญ่ขึ้น ต้นทุนของการทำ Long และ Short ถูกผลักให้สูงขึ้นพร้อมกัน แกว่งไปมา ทำให้เงินทุนถูกบังคับให้รอดูสถานการณ์

· การยกเลิก Forward Guidance ทำไมถึงส่งผลเสียต่อตลาดคริปโตเป็นพิเศษ

ประเด็นนี้ควรอธิบายแยกต่างหาก เพราะผลกระทบต่อสินทรัพย์แต่ละประเภทไม่สมมาตรกัน

สำหรับสินทรัพย์แบบดั้งเดิม การหายไปของ Forward Guidance หมายถึงความยากในการจัดการ Duration ที่เพิ่มขึ้นเป็นหลัก สถาบันสามารถรับมือได้ด้วยการลด Duration เพิ่มการ Hedge และเพิ่มสัดส่วนเงินสด เครื่องมือทางการเงินยังคงครบถ้วน แต่การกำหนดราคาของสินทรัพย์คริปโตพึ่งพา "ทิศทางของความคาดหวังอัตราคิดลด" ในระดับสูง และขาดเครื่องมืออัตราดอกเบี้ยที่สามารถ Hedge ได้——ตลาดไม่มี Interest Rate Swap สำหรับบิตคอยน์ ไม่มีผลิตภัณฑ์ตราสารหนี้คริปโตที่จับคู่ Duration ได้ สิ่งที่สถาบันทำได้มีเพียงการลดขนาดพอร์ต กล่าวอีกนัยหนึ่ง เมื่อทัศนวิสัยทางมหภาคลดลง สินทรัพย์แบบดั้งเดิมรับมือด้วยการปรับโครงสร้าง แต่สินทรัพย์คริปโตทำได้เพียงลดการจัดสรร

สิ่งนี้อธิบายปรากฏการณ์ที่ขัดกับสัญชาตญาณในไตรมาสนี้: การประชุม FOMC เดือนมิถุนายนไม่ได้ปรับขึ้นดอกเบี้ยจริง อัตราดอกเบี้ยไม่ขยับแม้แต่จุดพื้นฐานเดียว แต่ความรุนแรงของปฏิกิริยาของสินทรัพย์คริปโต远超หุ้นสหรัฐฯ สิ่งที่ตลาดซื้อขายไม่เคยเป็นระดับอัตราดอกเบี้ยในปัจจุบัน แต่เป็นช่วงความเชื่อมั่นของเส้นทางอัตราดอกเบี้ยในอนาคต——เมื่อช่วงความเชื่อมั่นถูกขยายออกอย่างตั้งใจ สิ่งที่ถูกขายออกก่อนเสมอคือสินทรัพย์ที่อยู่ขอบสุดของงบประมาณความเสี่ยงและขาดเครื่องมือ Hedge มากที่สุด นี่คือการยืนยันเพิ่มเติมในไตรมาสนี้หลังจากที่เราเสนอในไตรมาสแรกว่า "อำนาจการกำหนดราคาระดับมหภาคของคริปโตยังไม่ถูกเรียกคืน": กว่ากรอบการสื่อสารของเฟดจะถูกสร้างขึ้นใหม่เสร็จสิ้น ตลาดคริปโตจะยากที่จะควบคุมอำนาจการกำหนดราคาของตัวเองกลับคืนมา

สงครามสหรัฐฯ-อิหร่าน: ตัวแปรที่ควบคุมไม่ได้และเงินเฟ้อจากแรงกดดันด้านอุปทาน

เริ่มต้นตั้งแต่วันที่ 28 กุมภาพันธ์ ปฏิบัติการทางทหารของสหรัฐฯ และอิสราเอลต่ออิหร่าน ไม่ได้ยุติลงในไตรมาสที่สอง แต่กลับยืดเยื้อกลายเป็นสงคราม attrition

สำหรับตลาดการเงิน เส้นทางการส่งผ่านของสงครามครั้งนี้มีเพียงเส้นทางเดียว แต่รุนแรงพอตัว: การปิดช่องแคบฮอร์มุซ → ประเทศผู้ผลิตน้ำมันในตะวันออกกลางถูกบังคับลดกำลังการผลิต → ราคาน้ำมันพุ่งสูงขึ้น → องค์ประกอบพลังงานใน CPI สูงขึ้น → ความคาดหวังการลดดอกเบี้ยถูกชำระบัญชี ความคาดหวังการขึ้นดอกเบี้ยร้อนแรงขึ้น → สินทรัพย์เสี่ยงทั่วโลกลดมูลค่า

ทุกจุดในห่วงโซ่มีตัวเลขที่ชัดเจน และสะท้อนโดยตรงในการกำหนดราคาของตลาดการเงิน ฝั่งอุปทาน แหล่งน้ำมันทางตอนใต้ของอิรักถูกตัดจาก 4.3 ล้านบาร์เรลต่อวัน เหลือ 1.3 ล้านบาร์เรลต่อวัน เพียงแค่แหล่งน้ำมัน Rumaila แห่งเดียวก็ลดลง 700,000 บาร์เรล ทางการเตือนว่าหากการส่งออกยังถูกขัดขวาง การลดกำลังการผลิตจะขยายเป็นมากกว่า 3 ล้านบาร์เรลภายในไม่กี่วัน บริษัท Kuwait Petroleum ประกาศเหตุสุดวิสัยลดการผลิต QatarEnergy ระงับการผลิตและขนส่ง LNG โรงกลั่น Ras Tanura ที่ใหญ่ที่สุดของซาอุดีอาระเบียต้องปิดตัวหลังถูกโจมตีด้วยโดรน รายละเอียดด้านการขนส่งยิ่งชี้ให้เห็นปัญหา: บริษัทประกันระหว่างประเทศหลายแห่งยกเลิกการรับประกันความเสี่ยงสงครามสำหรับเรือในพื้นที่เสี่ยงสูง เส้นทางบางเส้นทางต้องอ้อมแหลมกู๊ดโฮป เพิ่มเวลาอีกสองสัปดาห์ต่อเที่ยว เรือบรรทุกน้ำมันขนาดยักษ์หลายลำที่บรรทุกน้ำมันดิบ 6 ล้านบาร์เรลติดอยู่ในอ่าวเปอร์เซียนานกว่าสองเดือน จนกระทั่งประมาณวันที่ 20 พฤษภาคมจึงทยอยออกจากช่องแคบได้ โรงกลั่นในเอเชียถูกบังคับให้หาทางออก各自——MRPL ของอินเดียออกประกาศเหตุสุดวิสัย ลดการผลิต 20% ถึง 30% ญี่ปุ่นและอินโดนีเซียเพิ่มการซื้อน้ำมันดิบจากสหรัฐฯ กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ให้การยกเว้นการคว่ำบาตรน้ำมันรัสเซียแก่โรงกลั่นอินเดียเป็นเวลา 30 วัน

จุดสำคัญของราคาน้ำมันในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 (CME Group, จัดทำโดย ArkStream)

ความพยายามชดเชยช่องว่างอุปทานดำเนินมาอย่างต่อเนื่อง: IEA จัดให้ 32 ประเทศสมาชิกประกาศปล่อยคลังสำรองเชิงยุทธศาสตร์รวม 400 ล้านบาร์เรล ณ วันที่ 8 พฤษภาคม ปล่อยแล้ว 164 ล้านบาร์เรล OPEC+ ประกาศเพิ่มการผลิตติดต่อกันสี่เดือน โดยเดือนกรกฎาคมเพิ่ม 188,000 บาร์เรลต่อวัน แต่ภายใต้เงื่อนไขช่องแคบถูกปิด การเพิ่มการผลิตแทบไร้ประโยชน์——น้ำมันขนส่งออกไม่ได้ โควตาจึงไร้ความหมาย ฝั่งอุปสงค์ก็ถูกกัดกร่อนจากราคาน้ำมันสูง IEA ปรับลดอัตราการเติบโตของความต้องการน้ำมันโลกปี 2026 จาก +1.2 ล้านบาร์เรลต่อวันก่อนสงคราม เป็น -420,000 บาร์เรลต่อวัน เกาหลีใต้ถึงกับฟื้นมาตรการจำกัดรถยนต์ตามเลขคู่คี่ในภาครัฐ

การเปรียบเทียบกับความขัดแย้งรัสเซีย-ยูเครนปี 2022 ทำให้เห็นความพิเศษของครั้งนี้ชัดเจนขึ้น ในรอบปี 2022 หลังราคาน้ำมันพุ่งสูง การตอบสนองของเฟดคือการขึ้นดอกเบี้ยอย่าง aggressive จากอัตราดอกเบี้ยศูนย์ขึ้นไปถึงกว่า 5% พื้นที่นโยบายเพียงพอ ทิศทางชัดเจน ตลาดแม้จะเจ็บปวดแต่อย่างน้อยก็รู้ว่าบทจะเขียนอย่างไร ครั้งนี้สถานการณ์ลำบากกว่ามาก: อัตราดอกเบี้ยอยู่ที่ 3.5%–3.75% แล้ว แต่เงินเฟ้อกลับสูงขึ้นอีกครั้งจากแรงกระแทกภายนอก เฟดทั้งไม่มีพื้นที่ขึ้นดอกเบี้ยเพียงพอ และสูญเสียบท "เงินเฟ้อลดลง—ลดดอกเบี้ยตามกระแส" ไป ที่ยุ่งยากกว่านั้นคือ แรงกระแทกด้านอุปทานปี 2022 กระทบหลักๆ ต่อก๊าซธรรมชาติและธัญพืชของยุโรป การพึ่งพาพลังงานตนเองของสหรัฐฯ เป็นเกราะป้องกัน แต่ช่องแคบฮอร์มุซเกี่ยวข้องกับประมาณหนึ่งในห้าของการขนส่งน้ำมันทางทะเลทั่วโลก ไม่มีพื้นที่กันชนเลย

สำหรับตลาดคริปโต ประสบการณ์จากการถูกโจมตีสองรอบก็แตกต่างกันเช่นกัน การร่วงลงของ比特币ในปี 2022 มาพร้อมกับการล้มระเบิดเป็นลูกโซ่ภายในอุตสาหกรรมเอง (Terra, สามลูกศร, FTX) ทำให้ยากที่จะแยกแยะระหว่างปัจจัยภายในและภายนอก แต่ครั้งนี้อุตสาหกรรมภายในไม่เกิดเหตุการณ์เครดิตในระดับเดียวกัน และไม่มียักษ์ใหญ่ที่มีน้ำหนักพอจะล้มละลายเพื่อชำระล้างตลาด การร่วงลงครั้งนี้แทบจะเป็นผลจากการกำหนดราคาจากภายนอกเพียงอย่างเดียว

เงินเฟ้อรอบนี้ขับเคลื่อนโดยแรงกระแทกด้านอุปทาน การขึ้นดอกเบี้ยไม่สามารถหยุดสงครามระหว่างสหรัฐฯ และอิหร่านได้ และไม่สามารถทำให้ช่องแคบฮอร์มุซกลับมาเดินเรือได้ แต่เฟดมีเพียงเครื่องมือขึ้นดอกเบี้ยเท่านั้น ความไม่สอดคล้องระหว่างเครื่องมือนโยบายกับสาเหตุของเงินเฟ้อ มีแนวโน้มสูงที่จะยืดระยะเวลาการคงอัตราดอกเบี้ยสูงออกไป นี่คือข้อสรุปที่สำคัญที่สุดของเราเกี่ยวกับทิศทางมหภาคในช่วงครึ่งปีหลัง

การแข่งขันระหว่างจีน-สหรัฐฯ และการ "หลีกหนีหนัก เลือกเบา" ของเงินทุนโลก

รัฐบาลทรัมป์ประกาศนโยบาย "ภาษีรอง" ภายในไตรมาส ภาษีและสงครามกลายเป็นแหล่งที่มาสองทางของแรงกระแทกด้านต้นทุน จุดร่วมของทั้งสองคือส่งผลต่อด้านอุปทาน และไม่สามารถแก้ไขได้ด้วยนโยบายการเงิน

จีนรักษาความเป็นกลางในความขัดแย้ง โดยใช้การกระจายความหลากหลายในการจัดหาพลังงานเพื่อควบคุมผลกระทบโดยตรงจากการปิดช่องแคบให้อยู่ในระดับที่รับได้

การแข่งขันระหว่างจีน-สหรัฐฯ เกิดขึ้นในห่วงโซ่อุปทาน ไม่ใช่พลังงาน และชั้นนี้เกี่ยวข้องโดยตรงกับแกนหลัก AI ในส่วนที่สองของรายงานฉบับนี้ ในช่วงครึ่งปีแรก การควบคุมการส่งออกที่เข้มงวดขึ้นอย่างต่อเนื่องเกี่ยวกับกระบวนการผลิตขั้นสูง อุปกรณ์เซมิคอนดักเตอร์ และวัสดุสำคัญ ขณะที่จีนเร่งผลักดันความเป็นอิสระด้านพลังประมวลผล — DeepSeek V4 Pro ประสบความสำเร็จในการฝึกฝนกระบวนการเต็มรูปแบบบนชิป Ascend ของ Huawei และ GLM-5 ของ Zhipu กลายเป็นโมเดล前沿รุ่นแรกที่ฝึกฝนบนชิปที่ผลิตในประเทศทั้งหมด ผลลัพธ์ของการแข่งขันไม่ใช่ฝ่ายใดฝ่ายหนึ่งชนะ แต่คือห่วงโซ่อุปทาน AI โลกถูกบังคับให้เปลี่ยนจาก "ทางออกที่ดีที่สุดเดียว" ไปเป็น "สองระบบคู่ขนาน" โดยทั้งสองระบบต้องสต็อกสินค้า ขยายกำลังการผลิต และกักตุนกำลังการผลิตในจุดสำคัญของตัวเอง นี่คือหนึ่งในสาเหตุลึกที่ทำให้เกิดการขาดแคลนหน่วยความจำในระดับประวัติศาสตร์รอบนี้: ด้านอุปสงค์ไม่ใช่แค่การเติบโตของ AI เอง แต่ยัง叠加ความไม่แน่นอนทางภูมิรัฐศาสตร์ที่นำไปสู่การก่อสร้างซ้ำซ้อนและการสต็อกเชิงกลยุทธ์

ในสภาพแวดล้อมเช่นนี้ ทางเลือกที่เงินทุนโลกให้คือ "หลีกหนีหนัก เลือกเบา" — หลีกเลี่ยงสินทรัพย์ที่มีมูลค่าประเมินสูง กระแสเงินสดห่างไกล และอ่อนไหวต่อสภาพคล่อง หันไปโอบกอดคอขวดทางกายภาพที่มองเห็นและจับต้องได้ ในระดับตลาด甚至有คำศัพท์ใหม่เกิดขึ้น: การเทรด HALO (Heavy Assets, Low Obsolescence — สินทรัพย์หนัก อัตราการล้าสมัยต่ำ) คือการลงทุนในพลังงาน วัตถุดิบ และโครงสร้างพื้นฐานที่ AI ไม่สามารถแทนที่ได้และมีกำแพงทางกายภาพ การที่รอบการขึ้นของ AI ทั่วโลกครั้งนี้最终ถูกดูดซับจนหมดโดยภาคกลางน้ำอย่างหน่วยความจำ แทนที่จะถูกยึดโดยผู้ให้บริการคลาวด์และชั้นซอฟต์แวร์แอปพลิเคชัน ตรรกะพื้นฐานคือชุดเดียวกับการเทรด HALO

สำหรับสินทรัพย์คริปโต ในกรอบความคิดของนักลงทุนแบบดั้งเดิมส่วนใหญ่ มันตั้งอยู่ตรงข้ามกับสินทรัพย์ประเภทนี้โดยสิ้นเชิง: ไม่มีกระแสเงินสด ไม่มีอุปสรรคทางกายภาพ และมีความอ่อนไหวต่ออัตราดอกเบี้ยสูง ผลลัพธ์สุดท้ายจากการซ้อนทับของแรงกระแทกระดับมหภาคสามประการ คือสินทรัพย์คริปโตร่วงลงเพียงลำพังท่ามกลางการปรับตัวขึ้นทั่วโลกของสินทรัพย์เสี่ยง บิตคอยน์ในเดือนมิถุนายนร่วงลงประมาณ 20.5% ปิดสิ้นเดือนที่ 60,760 ดอลลาร์ ห่างจากจุดต่ำสุดในรอบ 52 สัปดาห์ที่ 58,100 ดอลลาร์เพียงก้าวเดียว และถอยกลับมากกว่าครึ่งหนึ่งจากจุดสูงสุดในรอบ 52 สัปดาห์ที่ 125,500 ดอลลาร์ อีเธอเรียมปิดสิ้นเดือนที่ 1,606 ดอลลาร์ โดยลดลง 60% ในรอบ 250 วัน กองทุน ETF บิตคอยน์แบบสปอตมีกระแสเงินไหลออกสุทธิ 13 วันทำการติดต่อกันตั้งแต่วันที่ 15 พฤษภาคมถึง 3 มิถุนายน รวม 4.4 พันล้านดอลลาร์ ถือเป็นรอบการไหลออกที่ยาวนานที่สุดเท่าที่มีการบันทึกไว้ และในเดือนมิถุนายนทั้งเดือนมีกระแสเงินไหลออกสุทธิ 4.51 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นเดือนที่แย่ที่สุดนับตั้งแต่กองทุน ETF แบบสปอตเปิดตัว ดัชนีความกลัวและความโลภของคริปโตเคยร่วงลงสู่ระดับ 15 ซึ่งอยู่ในโซนความกลัวอย่างรุนแรง — ในขณะที่สัปดาห์เดียวกัน หุ้นสหรัฐฯ กำลังยืนอยู่บนจุดสูงสุดใหม่ในประวัติศาสตร์

ในระดับมหภาค ไตรมาสนี้สามารถสรุปได้เป็นสี่ประเด็น:

1. เรื่องเล่าการลดดอกเบี้ยพังทลายเป็นครั้งที่สอง และครั้งนี้เป็นเชิงโครงสร้าง การเปลี่ยนผู้นำไม่ได้นำมาซึ่งเพียงการเปลี่ยนแปลงจุดยืน แต่ยังรวมถึงการปรับโครงสร้างกรอบการสื่อสารเชิงนโยบาย ทำให้ความสามารถในการคาดการณ์เส้นทางอัตราดอกเบี้ยลดลงอย่างมีนัยสำคัญ

2. เงินเฟ้อเป็นแบบแรงกระแทกด้านอุปทาน เครื่องมือนโยบายไม่สอดคล้องกับสาเหตุของเงินเฟ้อ ตราบใดที่สถานะของช่องแคบฮอร์มุซยังไม่แน่นอน เฟดก็ไม่มีพื้นฐานข้อมูลที่จะเปลี่ยนเป็นแนวโน้มผ่อนคลาย และระยะเวลาการคงอัตราดอกเบี้ยสูงจะถูกยืดออกไป

3. งบประมาณความเสี่ยงไหลไปสู่ "คอขวดทางกายภาพ" สงครามและ AI ร่วมกันผลักดันให้เงินทุนโอบกอดภาคส่วนที่จับต้องได้และหายาก เช่น พลังงานและการจัดเก็บข้อมูล ขณะที่สินทรัพย์คริปโตยืนอยู่ตรงข้ามกับความชอบนี้

4. อำนาจกำหนดราคาระดับมหภาคของคริปโตยังไม่ถูกเรียกคืน ในไตรมาสนี้ ทิศทางของสินทรัพย์คริปโตถูกกำหนดโดยตัวแปรภายนอกเกือบทั้งหมด โดยไม่มีเรื่องเล่าเพิ่มเติมภายในอุตสาหกรรมที่เพียงพอจะชดเชยลมปะทะระดับมหภาค — แต่ในจุดนี้มีสัญญาณการเปลี่ยนแปลงเกิดขึ้นใน赛道 RWA ซึ่งเราจะกล่าวถึงในส่วนที่สาม

พลวัตเทคโนโลยี AI ทั่วโลกและตลาดหุ้น

ส่วนนี้ดำเนินไปตามสามเส้นทางหลัก: จังหวะและการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างของวิวัฒนาการโมเดลขนาดใหญ่ในไตรมาสที่สอง ลักษณะการหมุนเวียนของภาคส่วนภายใต้กระแส炒作 AI ในตลาดหุ้นทั่วโลก และผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นจากการเสนอขายหุ้น IPO ยักษ์ใหญ่สามแห่ง ได้แก่ OpenAI, Anthropic และ SpaceX ต่อสภาพคล่องของตลาดและกรอบการประเมินมูลค่า AI ทั้งสามปัจจัยร่วมกันสร้างภาพรวมที่สมบูรณ์ของการเปลี่ยนผ่านเรื่องเล่า AI ในไตรมาสนี้จาก "ความเชื่อทางเทคโนโลยี" ไปสู่ "การตรวจสอบคุณค่า"

ความคืบหน้าและพลวัตของโมเดล AI ขนาดใหญ่ในไตรมาสที่สอง

ไตรมาสที่สองของปี 2026 เป็นหนึ่งในสามเดือนที่มีการเปิดตัวโมเดลขนาดใหญ่หนาแน่นที่สุดในอุตสาหกรรมในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา หลังจากไตรมาสแรกที่ GPT-5.3 Codex, Claude Sonnet 4.6, Gemini 3.1 Pro และโมเดลอื่นๆ ต่างทำลายสถิติการวัดประสิทธิภาพอย่างต่อเนื่อง ระหว่างเดือนเมษายนถึงมิถุนายน OpenAI, Anthropic และ Google สามผู้เล่นรายใหญ่ยังคงรักษาจังหวะการเปิดตัวเกือบทุกเดือน ขณะที่ผู้ผลิตในประเทศก็ยังคงติดตามอย่างใกล้ชิด

ไทม์ไลน์การเปิดตัวโมเดล AI ขนาดใหญ่ระดับ前沿ของโลกในไตรมาสที่สองปี 2026

จากมุมมองของเส้นทางเทคโนโลยี ไตรมาสนี้มีลักษณะเด่นสามประการ:

• การฝึกโมเดลพื้นฐานใหม่และการปรับปรุงประสิทธิภาพดำเนินไปพร้อมกัน: GPT-5.5 เป็นโมเดลพื้นฐานตัวแรกของ OpenAI ที่ได้รับการฝึกใหม่ทั้งหมดตั้งแต่ศูนย์นับตั้งแต่ GPT-4.5 ต่อมาบริษัทยังได้เปิดตัวเวอร์ชันความเร็วสูง GPT-5.5 Instant สำหรับการใช้งานในชีวิตประจำวัน สะท้อนให้เห็นว่าผู้ผลิตกำลังมุ่งเน้นทั้งสองด้านพร้อมกัน ทั้ง "ขีดจำกัดความสามารถ" และ "การลดต้นทุน"

• ความสามารถด้านการให้เหตุผลและ Agent กลายเป็นจุดแข่งขันหลัก: ซีรีส์ Claude Opus ได้รับการอัปเดตต่อเนื่องเป็นเวอร์ชัน 4.7 และ 4.8 ระหว่างเดือนเมษายนถึงพฤษภาคม โดยความสอดคล้องด้านการเขียนโค้ดและบริบทระยะยาวดีขึ้นอย่างต่อเนื่อง; Claude Fable 5 และ Mythos 5 ที่เปิดตัวเมื่อวันที่ 9 มิถุนายนได้ผลักดันเกณฑ์มาตรฐาน SWE-bench Verified ขึ้นไปถึงระดับประมาณ 95% ซึ่งเป็นตัวแทนของระดับสูงสุดในอุตสาหกรรมปัจจุบันสำหรับงานด้านการให้เหตุผลและเอเจนต์แบบหลายขั้นตอน

• การเป็นมัลติโมดัลโดยธรรมชาติและการทำสงครามราคาดำเนินไปพร้อมกัน: ซีรีส์ Gemini 3.5 ที่ Google เปิดตัวในงาน I/O เดือนพฤษภาคมประมวลผลข้อความ รูปภาพ เสียง และวิดีโออย่างเป็นหนึ่งเดียวตั้งแต่วันแรกของการฝึก ซึ่งเป็นตัวแทนของเส้นทาง "มัลติโมดัลโดยธรรมชาติ"; ในขณะเดียวกัน OpenAI, DeepSeek และผู้ผลิตรายอื่นๆ ได้ลดราคาลงอย่างมาก ต้นทุน API ในอุตสาหกรรมยังคงลดลงต่อเนื่อง "การไล่ตามเทคโนโลยี" และ "การแข่งขันด้านราคา" ดำเนินไปพร้อมกัน

ที่น่าสนใจคือ ผู้ผลิตในประเทศมีความโดดเด่นเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญในไตรมาสนี้: GLM-5 ของ Zhipu กลายเป็นโมเดล前沿รุ่นแรกที่ฝึกบนชิป Ascend ของ Huawei อย่างสมบูรณ์ โดยลดอัตราการหลอนลงอย่างมากเหลือ 1.2%; K2.5 ของ Moonshot AI (Kimi) กลายเป็นโมเดลโอเพนซอร์สตัวแรกที่ครองอันดับหนึ่งใน LMSYS Chatbot Arena ความก้าวหน้าควบคู่กันของความสามารถในการพึ่งพาตนเองด้านฮาร์ดแวร์คอมพิวเตอร์ของจีนและระบบนิเวศโอเพนซอร์สกำลังเปลี่ยนโครงสร้างที่ผู้ผลิตอเมริกันเคยเป็นผู้กำหนดมาตรฐานในอดีต สำหรับตลาดคริปโต การก้าวกระโดดของความสามารถโมเดลอย่างต่อเนื่องยังเป็นตัวเร่งโดยตรงต่อจังหวะการใช้งานจริงของ AI Agent กับการชำระเงินบนเชน การชำระบัญชีด้วยสเตเบิลคอยน์ และนวัตกรรมใหม่ๆ อื่นๆ

กระแสความคลั่งไคล้ AI ในตลาดหุ้นโลก: ภาพรวมการหมุนเวียนของภาคส่วน

หากกล่าวว่าจังหวะการเปิดตัวโมเดลขนาดใหญ่ในไตรมาสที่สองสะท้อนถึง "วาทกรรมทางเทคโนโลยี" ผลงานของตลาดหุ้นโลกในช่วงเวลาเดียวกันก็สะท้อนถึง "วาทกรรมของเงินทุน"

ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 ตลาดหุ้นหลักทั่วโลกแสดงให้เห็นถึงการแบ่งกลุ่มที่ชัดเจน: ดัชนีรวมตลาดหุ้นเกาหลี (KOSPI) นำโด่งด้วยการเพิ่มขึ้น 101.1% เป็นตลาดหลักเพียงแห่งเดียวที่ดัชนีหลักเพิ่มขึ้นเท่าตัว; ดัชนีถ่วงน้ำหนักไต้หวัน (TAIEX) อยู่ในอันดับสองด้วย 59.3%; ดัชนีนิกเกอิ 225 เพิ่มขึ้น 39.2%; ขณะที่ดัชนี S&P 500 (+9.6%) และดัชนี CSI 300 (+7.5%) ตามหลังอย่างมาก โดยเพิ่มขึ้นไม่ถึงหนึ่งในสิบของตลาดเกาหลี ช่องว่างระหว่างห้าตลาดนี้—จากสูงสุด 101.1% ถึงต่ำสุด 7.5% ต่างกันมากกว่า 13 เท่า—ถือเป็นระดับการแบ่งแยกที่หายากอย่างยิ่งในการเปรียบเทียบเชิงประวัติศาสตร์ของตลาดหลักทั่วโลกในรอบทศวรรษที่ผ่านมา

การเปรียบเทียบการเพิ่มขึ้นของตลาดหุ้นหลักทั่วโลกในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026

ตรรกะหลักเบื้องหลังความแตกต่างที่หายากนี้: การขึ้นลงของดัชนีหลักโดยพื้นฐานแล้วขึ้นอยู่กับสัดส่วนของห่วงโซ่อุตสาหกรรม AI/เซมิคอนดักเตอร์ในโครงสร้างน้ำหนักของตลาดนั้นๆ เกาหลีและไต้หวันซึ่งเป็นสองตลาดที่เพิ่มขึ้นสูงสุด เป็นสองเศรษฐกิจที่มีความเข้มข้นของห่วงโซ่อุปทานเซมิคอนดักเตอร์สูงที่สุดในโลก—ซัมซุง อิเลคทรอนิกส์ และ SK ไฮนิกซ์รวมกันมีสัดส่วนมูลค่าตลาดรวมของ KOSPI เพิ่มขึ้นจาก 39% ต้นปีเป็น 61% ขณะที่ TSMC เพียงลำพังครองสัดส่วน 42.87% ของมูลค่าตลาดหุ้นไต้หวันทั้งหมด ซึ่งหมายความว่า KOSPI และ TAIEX ในระดับที่ค่อนข้างมากไม่ได้เป็น "ดัชนีตลาดรวมที่กระจายความเสี่ยง" ในความหมายดั้งเดิมอีกต่อไป แต่ใกล้เคียงกับ "ดัชนีตัวแทนของห่วงโซ่อุตสาหกรรมเซมิคอนดักเตอร์" มากกว่า ในทางตรงกันข้าม S&P 500 และ CSI 300 เนื่องจากมีขอบเขตการครอบคลุมหุ้นที่กว้างกว่า (ครอบคลุมอุตสาหกรรมดั้งเดิมจำนวนมากที่ไม่เกี่ยวข้องกับ AI เช่น การเงิน การบริโภค การแพทย์ พลังงาน) ผลตอบแทนส่วนเกินของฮาร์ดแวร์ AI จึงถูกเจือจางอย่างมีนัยสำคัญโดยภาคส่วนอื่นๆ ของตลาดหลัก ส่งผลให้การเพิ่มขึ้นโดยรวมดูอ่อนโยนกว่าอย่างชัดเจน

เพื่ออธิบายสถานการณ์ตลาด AI ได้ดียิ่งขึ้น เราได้คัดเลือกหุ้นตัวแทนจากภาคส่วนที่เป็นตัวแทนภายใน AI โดยใช้ดัชนีถ่วงน้ำหนักมูลค่าตลาดหมุนเวียนอิสระ (คิดเป็นดอลลาร์สหรัฐ ฐาน = 100 เริ่มต้นต้นปี 2026) วิเคราะห์จากสองมิติทั้งในระดับภูมิภาคและระดับภาคส่วน วิธีการนี้สอดคล้องกับตรรกะการจัดทำดัชนีของเกณฑ์มาตรฐานหลัก เช่น S&P 500 และ KOSPI 200 และสามารถสะท้อน "จำนวนเงินที่เพิ่มขึ้นในตลาดทั้งหมด" ได้จริงมากกว่า แทนที่จะถูกเบี่ยงเบนโดยผลงานที่รุนแรงของหุ้นขนาดเล็กหรือหุ้นน้ำหนักสูงรายบุคคล

· การแมปหุ้นตัวแทนแบ่งตามภูมิภาค (หลักการให้ความสำคัญกับปริมาณการซื้อขาย)

ดัชนีถ่วงน้ำหนักมูลค่าตามราคาตลาดแบบหมุนเวียนอิสระของหุ้นตัวแทนแต่ละภูมิภาคในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 (ต้นปี 2026 = 100)

ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 ตลาดหุ้นหลักทั้งห้าแห่งของโลกคำนวณตามดัชนีถ่วงน้ำหนักมูลค่าตามราคาตลาดแบบหมุนเวียนอิสระ (คิดเป็นสกุลเงินดอลลาร์สหรัฐ ต้นปี 2026 = 100) แสดงให้เห็นการแบ่งชั้นที่ชัดเจน: หุ้นเกาหลี +195.8%, หุ้นญี่ปุ่น +107.1%, หุ้น A +83.1%, หุ้นไต้หวัน +57.5%, หุ้นสหรัฐฯ +12.9% — ความแตกต่างระหว่างสูงสุดและต่ำสุดมากกว่า 15 เท่า

จากแนวโน้มรายเดือน ตลาดทั้งห้าแห่งในช่วงปลายเดือนกุมภาพันธ์ถึงปลายเดือนมีนาคมเผชิญกับการปรับฐานพร้อมกันเกือบทั้งหมด (หุ้นเกาหลีลดลงจาก 164.3 เป็น 119.4, หุ้นญี่ปุ่นลดลงจาก 117.7 เป็น 95.5, หุ้น A และหุ้นไต้หวันก็อ่อนตัวลงเช่นกัน ส่วนหุ้นสหรัฐฯ เกือบทรงตัว) จากนั้นตั้งแต่เดือนเมษายนเป็นต้นไปก็เข้าสู่ช่วงขาขึ้นรอบใหม่ร่วมกัน ช่วงเวลาการปรับฐานพร้อมกันนี้สอดคล้องอย่างมากกับปัจจัยก่อกวนระดับมหภาค — ความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ทวีความรุนแรงขึ้นในช่วงปลายไตรมาสแรก และความขัดแย้งในเส้นทางนโยบายของเฟดที่เพิ่มมากขึ้น แสดงให้เห็นว่าแม้แต่ AI ซึ่งเป็นธีมหลักที่แข็งแกร่งที่สุดของโลกก็ไม่สามารถหลีกเลี่ยงผลกระทบจากการช็อกพร้อมกันของความเสี่ยงระดับมหภาคได้อย่างสมบูรณ์

เมื่อเข้าสู่ไตรมาสที่สอง ตลาดทั้งห้าแห่งเริ่มแยกทางกันอย่างชัดเจน: หุ้นเกาหลีพุ่งทะยานจาก 175.5 ณ สิ้นเดือนเมษายนไปถึง 295.8 ณ สิ้นเดือนมิถุนายน โดยมีแนวโน้มขาขึ้นที่ชันที่สุดและต่อเนื่องที่สุด; หุ้นญี่ปุ่น หุ้น A และหุ้นไต้หวันมีการไต่ระดับขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปและค่อนข้างปานกลาง; ในขณะที่หุ้นสหรัฐฯ วาดเส้นโค้งที่แตกต่างอย่างสิ้นเชิงจากตลาดอื่นอีกสี่แห่ง — หลังจากพุ่งขึ้นถึง 124.5 ณ สิ้นเดือนพฤษภาคม ก็ลดลงเหลือ 112.9 ณ สิ้นเดือนมิถุนายน เป็นตลาดเดียวในห้าตลาดที่มีการถอยกลับอย่างมีนัยสำคัญในช่วงท้ายของครึ่งปีแรก ความ "บ้าคลั่ง" ของกลุ่ม AI ในตลาดหุ้นสหรัฐฯ สะท้อนให้เห็นมากขึ้นในประสิทธิภาพที่รุนแรงของส่วนประกอบฮาร์ดแวร์เฉพาะ เช่น หน่วยความจำและ PCB มากกว่าการปรับตัวขึ้นทั่วทั้งตลาดโดยรวม หุ้น AI ชั้นนำที่เป็นตัวแทนมากที่สุดอย่าง Nvidia และ Broadcom จริงๆ แล้ววิ่งตามหลังตลาดโดยรวมในช่วงครึ่งปีแรก ซึ่งกดดันประสิทธิภาพของดัชนีตลาดหุ้นสหรัฐฯ โดยรวมโดยตรง

· การแมปหุ้นตัวแทนแบ่งตามภาคส่วน (หลักการให้ความสำคัญกับปริมาณการซื้อขาย)

ดัชนีถ่วงน้ำหนักมูลค่าตามราคาตลาดแบบหมุนเวียนอิสระของภาคส่วนที่เกี่ยวข้องกับ AI ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 (ต้นปี 2026 = 100)

การแบ่งเขตตามภูมิภาคถูกข้ามไป และจัดหมวดหมู่ใหม่ตามห่วงโซ่อุตสาหกรรม ผลการดำเนินงานของ H1 ในสิบเอ็ดกลุ่มแสดงให้เห็นการแบ่งชั้นที่ชัดเจนยิ่งขึ้น: PCB/ซับสเตรตบรรจุภัณฑ์เซมิคอนดักเตอร์ (+282.8%) และชิปหน่วยความจำ/แรม (+243.9%) เป็นสองขั้วที่แข็งแกร่งที่สุดอย่างไม่ต้องสงสัย โดยเฉพาะในไตรมาสที่สองที่แนวโน้มขาขึ้นชันมาก; ออปติคอลคอมมูนิเคชัน/โมดูลออปติคอล/CPO (+123.3%), โครงสร้างพื้นฐานคอมพิวติ้ง/คลาวด์เซอร์วิส (+98.7%), การรับจ้างผลิตเวเฟอร์/การผลิต (+88.9%), และพลังงานไฟฟ้าสำหรับดาต้าเซ็นเตอร์ (+70.1%) จัดเป็นกลุ่มระดับกลาง; ในขณะที่การออกแบบชิป AI/ชิปลอจิก (+19.9%) และอุปกรณ์เซมิคอนดักเตอร์/วัสดุ (+5.7%) ซึ่งสองกลุ่มนี้มักถูกมองว่าเป็น "แกนหลักของ AI" กลับมีอัตราการเติบโตที่ล้าหลังกว่าจุดคอขวดในห่วงโซ่ตอนบนอย่างชัดเจน

สิ่งที่ควรจับตามองมากที่สุดคือสามกลุ่มที่อยู่บนยอดพีระมิด——หุ่นยนต์ฮิวแมนนอยด์/ฟิสิคัล AI (-0.2%), ผู้ให้บริการคลาวด์ระดับไฮเปอร์สเกล (-5.9%), และเลเยอร์ซอฟต์แวร์/โมเดล AI ขนาดใหญ่ (-33.2%) เป็นสามหมวดหมู่เดียวที่เติบโตติดลบโดยรวมใน H1 โดยเลเยอร์ซอฟต์แวร์แอปพลิเคชันมีอัตราการลดลง最深ที่สุด จากเส้นกราฟรายเดือน สามกลุ่มนี้มีลักษณะร่วมกันคือแกว่งตัวแคบๆ รอบเส้นฐาน 100 ตลอดทั้งช่วง หรือแม้แต่ลดลงอย่างต่อเนื่อง โดยไม่เคยเข้าร่วมในรอบขาขึ้นนี้จริงๆ——แม้ว่าผู้ให้บริการคลาวด์ระดับไฮเปอร์สเกลจะเป็นผู้ลงทุนด้านรายจ่ายทุน AI หลักในรอบนี้ (ไมโครซอฟต์, อเมซอน, กูเกิล, เมตา) และหุ่นยนต์ฮิวแมนนอยด์เป็นธีม前沿ที่ถูกพูดถึงมากที่สุดในตลาด แต่ผลการดำเนินงานของหุ้นทั้งสองกลุ่มนี้ไม่สามารถสะท้อนความร้อนแรงของวาทกรรมได้

ตรรกะหลักที่โครงสร้าง "พีระมิด" นี้เปิดเผยคือ: อำนาจการกำหนดราคาของตลาด AI ทั่วโลกในรอบนี้ อยู่ในมือของจุดที่หายากในห่วงโซ่อุปทานฮาร์ดแวร์ ไม่ใช่ผู้ลงทุนด้านรายจ่ายทุนหรือผู้ที่เปลี่ยนเป็นรายได้จากแอปพลิเคชันขั้นสุดท้าย——ผู้ให้บริการคลาวด์ที่ใช้เงินมากที่สุด เลเยอร์ซอฟต์แวร์แอปพลิเคชันและกลุ่มหุ่นยนต์ที่เล่าเรื่องได้ดังที่สุด กลับเป็นสามหมวดหมู่ที่มีผลการดำเนินงานหุ้นอ่อนแอที่สุดใน H1; ส่วนที่ "ดูดกิน" อัตราการเติบโตจนหมดเกลี้ยงจริงๆ คือหน่วยความจำ ซับสเตรตบรรจุภัณฑ์ ซึ่งเป็นจุดที่ดูไม่โดดเด่นแต่มีความสามารถในการขยายกำลังการผลิตระยะสั้นจำกัดที่สุดในห่วงโซ่ตอนกลางและตอนบน

คลื่นช็อกจากซูเปอร์ IPO: การดูดซับเงินทุนและการตั้งคำถามเรื่องความสามารถในการทำกำไร

เหตุการณ์ที่ส่งผลกระทบ深远ที่สุดต่อกลุ่ม AI และตลาดทุนโดยรวมในไตรมาสนี้ คือกระบวนการซูเปอร์ IPO ของยักษ์ใหญ่สามราย ได้แก่ SpaceX, OpenAI และ Anthropic ที่เริ่มต้นเกือบพร้อมกัน มูลค่าการประเมินรวมของทั้งสามบริษัทอยู่ที่ประมาณ 3.6 ล้านล้านถึง 3.8 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ เทียบเท่ากับ GDP ของอินเดียซึ่งเป็นเศรษฐกิจใหญ่เป็นอันดับหกของโลก นับเป็นคลื่นการจดทะเบียนบริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ตลาดทุน

· ขนาดเงินทุนที่ถูกดูดออกจากตลาดไม่ควรถูกมองข้าม

เป้าหมายการระดมทุนรวมของสามบริษัทเกินกว่า 2 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ ขณะที่ตลาด IPO ทั้งหมดของสหรัฐฯ ในปี 2025 ระดมทุนได้เพียง 4.5 หมื่นล้านดอลลาร์เท่านั้น——ซึ่งหมายความว่าทั้งสามบริษัทพยายามดึงเงินจากตลาดสาธารณะในเวลาไม่กี่เดือน คิดเป็นมากกว่าสี่เท่าของยอดรวม IPO ทั่วสหรัฐฯ ในปีที่แล้ว

แม้มีนักวิเคราะห์บางส่วนมองว่า ปัจจุบันกองทุนตลาดเงินของสหรัฐฯ มีเงินสำรองอยู่ประมาณ 8 ล้านล้านดอลลาร์ที่รองรับได้ (ขนาดการระดมทุน 7.5 หมื่นล้านดอลลาร์ต่อครั้งของ SpaceX คิดเป็นเพียงประมาณ 1% ของจำนวนดังกล่าว) และก่อนหน้านี้เงินทุนสถาบันส่วนใหญ่เข้าถึงความเสี่ยงด้าน AI ผ่าน "หุ้นตัวแทน" อย่าง Nvidia, Microsoft, Google เป็นต้น การเข้าจดทะเบียนของสินทรัพย์ AI บริสุทธิ์อาจปลดปล่อยความต้องการใหม่ได้ แต่ผลกระทบจากการปรับสมดุลเงินทุนก็ควรได้รับความระมัดระวังเช่นกัน——เมื่อเงินหลายแสนล้านดอลลาร์ไหลเข้าสู่หุ้นใหม่ พอร์ตการลงทุนของสถาบันย่อมต้องมีการปรับเปลี่ยน เงินทุนมีแนวโน้มที่จะไหลออกจากหุ้นน้ำหนักสูงเดิมอย่าง "Magnificent 7" โดยปริยาย แม้นักลงทุนที่ไม่เคย申购หุ้นใหม่เลย ก็อาจรู้สึกถึงแรงต้านจากผล "ดูดเลือด" นี้ในพอร์ตที่ถืออยู่

· ปัญหาขาดทุนมหาศาลกำลังถูกตลาดสาธารณะตรวจสอบโดยตรง

ปัจจุบันทั้งสามบริษัทพึ่งพาการ "เติมเลือด" จากการระดมทุนในตลาดเอกชนเป็นอย่างมาก โดยโครงสร้างต้นทุนโดยรวมอยู่ในภาวะขาดทุนอย่างหนัก:

1. OpenAI เป็นจุดอ่อนที่สุดในสามบริษัท: ไตรมาสแรกของปี 2026 มีรายได้ 5.7 พันล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 300% เมื่อเทียบกับปีก่อน แต่ขาดทุนจากการดำเนินงานสูงถึง 9.3 พันล้านดอลลาร์——เทียบเท่ากับการทำกำไร 1 ดอลลาร์ต้องขาดทุนเพิ่มประมาณ 1.6 ดอลลาร์; ธนาคาร HSBC คาดการณ์ว่าการใช้เงินสดทั้งปี 2026 จะสูงถึง 1.7 หมื่นล้านดอลลาร์ เฉลี่ยเผาผลาญเงินมากกว่า 46 ล้านดอลลาร์ต่อวัน ที่ร้ายแรงกว่านั้น Deutsche Bank ประเมินว่ากระแสเงินสดอิสระสะสมติดลบของ OpenAI ตั้งแต่ปี 2024 ถึง 2029 อาจสูงถึง 1.43 แสนล้านดอลลาร์ และจะทำกำไรได้เร็วที่สุดในปี 2029

2. กลุ่ม AI ของ SpaceX ก็เป็นตัวเผาผลาญเงินหลักเช่นกัน: แม้ธุรกิจ Starlink จะทำกำไรได้อย่างมั่นคงแล้ว แต่หลังจากการควบรวม xAI กลุ่มธุรกิจ AI ในไตรมาสแรกของปี 2026 มีรายได้ 818 ล้านดอลลาร์ แต่ขาดทุนจากการดำเนินงานสูงถึง 2.469 พันล้านดอลลาร์ EBITDA หลังปรับปรุงอยู่ที่ -609 ล้านดอลลาร์; โดยรวมบริษัทขาดทุน 4.94 พันล้านดอลลาร์ในปี 2025 และขาดทุนสุทธิ 4.3 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาสแรกของปี 2026 ขาดทุนสะสมรวมแล้วสูงถึง 4.13 หมื่นล้านดอลลาร์

3. Anthropic เป็นข้อยกเว้นเพียงรายเดียวในปัจจุบัน: บริษัทคาดว่าจะมีกำไรจากการดำเนินงานรายไตรมาสประมาณ 559 ล้านดอลลาร์สหรัฐในไตรมาสที่สองของปี 2026 ซึ่งจะทำให้เป็นห้องปฏิบัติการ AI แนวหน้าอันดับแรกในสามบริษัทที่ทำกำไรได้ แต่มูลค่าประเมินในการระดมทุนรอบล่าสุดอยู่ที่ 965 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เมื่อคำนวณด้วยรายได้ต่อปีที่มองโลกในแง่ดีที่สุด อัตราส่วนราคาต่อรายได้ (P/S) ยังคงสูงกว่า 24 เท่า ซึ่งสูงกว่าขอบเขตบนของช่วงที่สมเหตุสมผลซึ่งสอดคล้องกับอัตราส่วน P/S สูงสุดในประวัติศาสตร์ของ NVIDIA ที่ 28 เท่า มูลค่าประเมินได้ใช้การคาดการณ์การเติบโตที่มองโลกในแง่ดีอย่างมากไปแล้วล่วงหน้า

เอกสารชี้แจงการเสนอขายหุ้น IPO มักกำหนดให้เปิดเผยข้อมูลทางการเงินที่ละเอียดและเป็นจริงมากกว่าช่วงการระดมทุนภาคเอกชนอย่างมาก ซึ่งหมายความว่ามูลค่าประเมินที่สูงซึ่งก่อนหน้านี้อาศัย "เรื่องราว" และข้อมูลที่ไม่เปิดเผยต่อสาธารณะ กำลังจะเผชิญกับการตรวจสอบโดยตรงจากนักลงทุนในตลาดสาธารณะเป็นครั้งแรก โดยเฉพาะอย่างยิ่ง OpenAI เอกสารการจดทะเบียนจะเปิดเผยข้อมูลรายได้และอัตรากำไรที่แท้จริงต่อสาธารณะเป็นครั้งแรก — หากอัตรากำไรที่เปิดเผยจริงต่ำกว่าที่นักลงทุนคาดการณ์ไว้จากการระดมทุนในรอบภาคเอกชนอย่างมีนัยสำคัญ มูลค่าประเมินเป้าหมายอาจถูกบีบอัดอย่างมีนัยสำคัญ และอาจก่อให้เกิดการประเมินมูลค่าลดลงต่อเนื่อง (markdown) ในกลุ่มบริษัทร่วมทุนที่ถือหุ้นในบริษัทที่เกี่ยวข้องจำนวนมาก ผลกระทบนี้ยังอาจส่งผ่านไปยังตลาดรองผ่าน "หุ้นตัวแทน" เช่น Microsoft (ถือหุ้น OpenAI ประมาณ 27%) และ SoftBank

· ผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นต่อความรู้สึกของตลาดและผลการดำเนินงานของหุ้น AI

จากผลการดำเนินงานของบริษัทที่เกี่ยวข้องกับ AI ที่เข้าจดทะเบียนเมื่อเร็วๆ นี้ ความเปราะบางของรูปแบบ "สินทรัพย์หนัก ใช้เงินสูง" เริ่มปรากฏให้เห็นแล้ว ยกตัวอย่าง CoreWeave บริษัทโครงสร้างพื้นฐานด้านการประมวลผล AI กระแสเงินสดอิสระในไตรมาสแรกของปี 2026 อยู่ที่ -4.71 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ค่าใช้จ่ายด้านทุนรายไตรมาสสูงถึง 7.7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยเพิ่มขึ้นเท่าตัวเมื่อเทียบกับปีก่อน และหนี้สินรวมพุ่งสูงขึ้นจาก 2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในปี 2023 เป็น 35 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ แม้ว่ารายได้รายไตรมาสจะเติบโต 111.7% เมื่อเทียบกับปีก่อน ก็ยังไม่สามารถขจัดความกังขาของตลาดเกี่ยวกับความยั่งยืนของกลยุทธ์ "เผาเงินเพื่อการเติบโต" ได้ ประกอบกับรายงานการขายชอร์ตและข่าวผู้บริหารลดสัดส่วนการถือหุ้น ราคาหุ้นเคยร่วงลงมากกว่า 40% จากจุดสูงสุดในรอบ 52 สัปดาห์ "วันอังคารทมิฬ" ในช่วงปลายเดือนมิถุนายนยิ่งสะท้อนความเปราะบางนี้อย่างชัดเจน — ความกังวลของตลาดว่าการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐาน AI จะให้ผลตอบแทนเป็นเงินสดอย่างยั่งยืนหรือไม่ ประกอบกับการระดมทุนผ่านพันธบัตรขนาดใหญ่ก่อนการเข้าจดทะเบียนของ SpaceX ร่วมกันจุดชนวนให้เกิดการปรับฐานพร้อมกันของการซื้อขาย AI ทั่วโลก

โมเดลขนาดใหญ่ของ AI ยังคงมีการพัฒนาอย่างรวดเร็วและเติบโตอย่างต่อเนื่อง ผู้ผลิตในประเทศยังคงไล่ตามนวัตกรรมอย่างใกล้ชิดในด้านเทคโนโลยี แต่ในด้านเงินทุน ตลาดได้เปลี่ยนจากธีมการซื้อขาย AI ที่เก่าแก่และโดดเด่นที่สุดอย่าง "ผู้นำชิป AI + ชั้นแอปพลิเคชันซอฟต์แวร์ + ผู้ให้บริการคลาวด์" ไปสู่ธีมการซื้อขายที่ค่อนข้างใหม่กว่า อย่าง "จุดคอขวดในห่วงโซ่อุปทานฮาร์ดแวร์ AI เช่น หน่วยความจำ/PCB" ผู้ให้บริการคลาวด์ระดับไฮเปอร์สเกล (Microsoft/Amazon/Google/Meta) ซึ่งเป็นผู้จ่ายเงินรายใหญ่ที่สุดในด้านรายจ่ายด้านทุน AI กลับเป็นกลุ่มที่ราคาหุ้นไม่ปรับตัวขึ้น ซึ่งแสดงให้เห็นว่าตลาดยังคงมีข้อกังขาว่า "การเผาเงินจะให้ผลตอบแทนหรือไม่" การเสนอขายหุ้นใหญ่พิเศษสามรายการมีเป้าหมายระดมทุนรวมกว่า 2 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ และปัญหาขาดทุนมหาศาลกำลังจะถูกตรวจสอบโดยตรงในตลาดสาธารณะ กระแสหุ้น AI ในตลาดหุ้นกำลังเข้าสู่ช่วงแห่งความไม่แน่นอนและแรงกดดันจากช่วงการเติบโตอย่างรวดเร็ว ซึ่งหมายความว่ากระแสหุ้น AI ในตลาดหุ้นจะไม่ส่งผลกระทบโดยตรงและดึงดูดความสนใจต่อตลาด Crypto อีกต่อไป ประเด็นนี้เรายังเห็นสัญญาณความสัมพันธ์ในการวิเคราะห์ตลาด RWA ด้วยเช่นกัน

RWA กลายเป็นเครื่องยนต์การเติบโตที่ใหญ่ที่สุดของตลาด Crypto

RWA (การแปลงสินทรัพย์ในโลกจริงเป็นโทเค็น) เป็น赛道ที่มีลักษณะเชิงสถาบันชัดเจนที่สุดและเติบโตเร็วที่สุดในตลาดคริปโตในไตรมาสนี้ อีกทั้งยังเป็นสะพานเชื่อมโดยตรงระหว่างการเงินแบบดั้งเดิมกับโลกคริปโต ส่วนนี้จะกล่าวถึงสามแกนหลัก ได้แก่ ขนาดเงินทุนและสถานะการเติบโตปัจจุบันของตลาด RWA ทั้งหมด การเปลี่ยนแปลงนโยบายและบริบทของตลาด RWA หมวดย่อยที่เติบโตเร็วที่สุดภายในตลาด——การจำแนกรูปแบบของหุ้นที่ถูกแปลงเป็นโทเค็น และใช้ Binance เป็นตัวอย่างหลักในการสังเกตการเติบโตของข้อมูลในสายผลิตภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับ RWA

สถานะปัจจุบันของตลาด RWA

ปี 2026 เป็นปีที่ RWA เปลี่ยนจาก "การพิสูจน์แนวคิด" ไปสู่ "โครงสร้างพื้นฐานเชิงสถาบัน" อย่างสมบูรณ์ ตามสถิติของ RWA.xyz ขนาดรวมของ RWA บนเชนที่ไม่รวม stablecoin ได้เร่งตัวเพิ่มขึ้นจากประมาณ 2.8 พันล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงต้นปี 2025 เป็นมากกว่า 3.3 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงกลางปี 2026 ซึ่งเติบโตมากกว่า 11 เท่าภายใน 18 เดือน อัตราการเติบโตนี้สูงกว่าผลงานโดยรวมของตลาด DeFi ในช่วงเวลาเดียวกันอย่างมาก——ในขณะที่มูลค่ารวมที่ถูกล็อก (TVL) ของ DeFi ในช่วงเวลาเดียวกันลดลงจาก 1.15 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงต้นปี 2025 เหลือ 7 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐในช่วงกลางปี 2026 RWA เป็นสินทรัพย์ประเภทเดียวในตลาดคริปโตทั้งหมดที่ยังคงมีการไหลเข้าสุทธิในช่วงตลาดหมี โดยเงินทุนในตลาดแสดงการย้ายโครงสร้างที่ชัดเจนจาก "โปรโตคอลเชิงเก็งกำไรไปสู่โครงสร้างพื้นฐานบนเชนระดับสถาบัน"

การเปลี่ยนแปลงขนาดตลาด RWA บนเชนในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 (rwa.xyz)

การเปลี่ยนแปลงขนาด TVL ของ DeFi ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 (DefiLlama)

จากโครงสร้างสินทรัพย์ของ RWA

• พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ: ยังคงเป็นกำลังหลักอย่างแท้จริง ครองสัดส่วนมูลค่าตลาด RWA มากที่สุด ซึ่งเป็นส่วนที่เติบโตเต็มที่ที่สุด "น่าเบื่อ" ที่สุด แต่ก็เสถียรที่สุดของตลาด RWA แรงดึงดูดของผลิตภัณฑ์พันธบัตรรัฐบาลที่ถูกแปลงเป็นโทเค็นตั้งอยู่บนข้อเท็จจริงที่ว่า ตราบใดที่อัตราดอกเบี้ยกองทุนกลางยังคงอยู่ในระดับค่อนข้างสูงที่มากกว่า 3% ตรรกะที่ว่า "นำ stablecoin ที่ไม่ได้ใช้งานไปใส่ในพันธบัตรรัฐบาลที่ถูกแปลงเป็นโทเค็นเพื่อรับผลตอบแทนรายปี 3.5%-4.5%" ก็ยังคงใช้ได้อย่างต่อเนื่อง นี่คือเหตุผลที่พันธบัตรรัฐบาลที่ถูกแปลงเป็นโทเค็นสามารถนั่งอยู่ในตำแหน่ง "หินถ่วงเรือ" ในตลาด RWA ทั้งหมดได้อย่างมั่นคง——โดยพื้นฐานแล้วมันคือการกินผลประโยชน์จากวงจรอัตราดอกเบี้ยสูงของธนาคารกลางสหรัฐฯ

• สินค้าโภคภัณฑ์: ประเภทที่สองใหญ่ที่สุด ส่วนใหญ่เป็นการแปลงสินทรัพย์ทองคำเป็นโทเค็น ซึ่งได้รับผลกระทบโดยตรงจากความผันผวนของราคาทองคำ

• สินเชื่อที่มีสินทรัพย์ค้ำประกัน: ขนาดกลาง การมีส่วนร่วมของสถาบันเพิ่มขึ้นอย่างชัดเจนในช่วงสองปีที่ผ่านมา

• หุ้น: เมื่อดูจากภาพแล้วสัดส่วนอาจดูไม่มาก แต่เป็นหมวดหมู่ที่เติบโตเร็วที่สุดในไตรมาสนี้

การเปลี่ยนแปลงขนาดตลาดหุ้น RWA บนเชนในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 (rwa.xyz)

RWA.xyz แสดงให้เห็นว่าหุ้นที่ถูกแปลงเป็นโทเค็น เพิ่มขึ้นจาก 291 ล้านดอลลาร์ในปี 2025 เป็น 1,816 ล้านดอลลาร์ในช่วงกลางปี 2026 เนื่องจากข้อจำกัดของมิติการเก็บข้อมูลและกรอบการรวบรวมของ rwa.xyz ในความเป็นจริงข้อมูลดังกล่าวไม่ได้ครอบคลุมข้อมูลตลาดหุ้นที่ถูกแปลงเป็นโทเค็นทั้งหมด ในส่วนถัดไปของบทความนี้จะมีการวิเคราะห์ข้อมูลในมิติอื่นเพิ่มเติม

ในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 ขนาดตลาด RWA บนเชนขยายตัวอย่างต่อเนื่องจากประมาณ 21.6 พันล้านดอลลาร์ในช่วงต้นปีเป็น 33 พันล้านดอลลาร์ และจำนวนที่อยู่ที่ถือครองขยายตัวในอัตราที่เร็วกว่ามูลค่าของสินทรัพย์เองอย่างมาก — ข้อมูลชุดนี้勾勒出ภาพของตลาดที่กำลังเร่งเปลี่ยนผ่านจาก "การพิสูจน์แนวคิด" ไปสู่ "โครงสร้างพื้นฐานของสถาบัน" อย่างรวดเร็ว แต่ตัวเลขขนาดเพียงตอบคำถามว่า "เกิดอะไรขึ้น" ไม่สามารถตอบได้ว่า "ทำไมจึงเกิดขึ้นในช่วงเวลานี้" ในความเป็นจริง การขยายตัวรอบนี้ไม่ใช่พฤติกรรมที่เกิดขึ้นเองของตลาดอย่างโดดเดี่ยว แต่มีความสอดคล้องอย่างสูงกับการผ่อนคลายกฎระเบียบทั่วโลกในช่วงเวลาเดียวกัน — ตั้งแต่ท่าทีของ SEC สหรัฐฯ ต่อหลักทรัพย์ที่ถูกแปลงเป็นโทเค็น การออกใบอนุญาตผู้ดูแลทรัพย์สินฉบับแรกของ FINRA ให้กับ Securitize ไปจนถึง GENIUS Act พระราชบัญญัติ Stablecoin ของฮ่องกงจีน MiCA ของสหภาพยุโรป และเอกสารหมายเลข 42 ของจีนแผ่นดินใหญ่ที่ประกาศใช้ในช่วงเวลาเดียวกันเกือบทั้งหมด ทุกครั้งที่ขนาดตลาด RWA กระโดดขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ เบื้องหลังมักจะพบการผ่อนคลายนโยบายที่สอดคล้องกันเป็นตัวสนับสนุน เพื่อทำความเข้าใจว่าทำไมตลาด RWA ในครึ่งปีนี้จึงสามารถขยายตัวทวนกระแสท่ามกลางการหดตัวโดยรวมของ DeFi ได้ เราจำเป็นต้องเปลี่ยนมุมมองจาก "ตัวตลาดเอง" ไปสู่ "บริบทเชิงนโยบาย" — และเบื้องหลังนี้คือสองเส้นทางกำกับดูแลที่ทั้งเป็นอิสระต่อกันและสนับสนุนซึ่งกันและกันที่ดำเนินไปพร้อมกัน: เส้นทางหนึ่งควบคุมว่า "สินทรัพย์" สามารถซื้อขายบนเชนได้อย่างถูกกฎหมายหรือไม่ (เส้นทางกำกับดูแลหลักทรัพย์) และอีกเส้นทางหนึ่งควบคุมว่าจะใช้ "เงิน" ประเภทใดในการชำระบัญชีบนเชน (เส้นทางกำกับดูแล Stablecoin)

บริบทนโยบายมหภาคของ RWA: "สามก๊ก" ด้านการกำกับดูแล Stablecoin ทั่วโลก ประกาศใช้ในช่วงครึ่งแรกของปี 2026

ในด้านการกำกับดูแล RWA แบ่งออกเป็นเส้นทางกำกับดูแล Stablecoin และเส้นทางกำกับดูแลหลักทรัพย์ โดยเส้นทางกำกับดูแล Stablecoin มีดังนี้

กฎหมายสำคัญในเส้นทางของสเตเบิลคอยน์ (GENIUS Act) จริงๆ แล้วเสร็จสิ้นไปแล้วในปี 2025 ช่วงครึ่งแรกของปี 2026 จึงเป็นช่วงการบังคับใช้และช่วงปฏิกิริยาลูกโซ่ทั่วโลกมากกว่า: โดยใช้ GENIUS Act เป็นเกณฑ์มาตรฐาน ฮ่องกง สหภาพยุโรป และจีนแผ่นดินใหญ่ ต่างเปิดตัวหรือเสริมความแข็งแกร่งกรอบการกำกับดูแลสเตเบิลคอยน์ของตนเองเกือบพร้อมกันในช่วงปลายไตรมาสแรกถึงต้นไตรมาสที่สองของปี 2026 กลายเป็น "สามมหาอำนาจด้านการกำกับดูแล" โดยพฤตินัย — สหรัฐฯ เดินเส้นทางกรอบกฎหมายระดับรัฐบาลกลาง + ใบอนุญาต OCC ฮ่องกงเดินเส้นทางระบบใบอนุญาตรวมศูนย์ของทางการเงิน สหภาพยุโรปเดินเส้นทางใบอนุญาตคู่ MiCA+PSD2 ส่วนจีนแผ่นดินใหญ่เป็น "ตัดขาดภายในประเทศทั้งหมด ให้ช่องทางต่างประเทศ" อย่างเคร่งครัด การเข้มงวดด้านการกำกับดูแลทั่วโลกที่เกิดขึ้นพร้อมกันนี้ สร้างแรงกดดันในระยะสั้นจริงๆ — ในเดือนพฤษภาคมและมิถุนายน ตลาดสเตเบิลคอยน์เกิดการปรับฐานที่ชัดเจนที่สุดนับตั้งแต่ปี 2023 (ประมาณ 10,000 ล้านดอลลาร์ หรือ 3%) สาเหตุหลักมาจากการหดตัวพร้อมกันของสองยักษ์ใหญ่ USDT และ USDC ตลาดตีความว่าเป็นเงินทุนส่วนหนึ่งที่เลือกชะลอการตัดสินใจในช่วงที่ต้นทุนการปฏิบัติตามกฎระเบียบสูงขึ้น แต่ระดับการหดตัวน้อยกว่าการแห่ถอนเงินแบบตลาดหมีในปี 2022 มาก (ตอนนั้นหดตัวเกิน 26%) แสดงให้เห็นว่าครั้งนี้更像是 "ความเจ็บปวดเชิงสถาบัน" มากกว่าวิกฤตความเชื่อมั่น สิ่งที่น่าสนใจยิ่งกว่าคือการเคลื่อนไหวเชิงสถาบันที่เกิดขึ้นพร้อมกันเบื้องหลังการหดตัว — องค์กรดั้งเดิมกว่า 140 รายร่วมกันก่อตั้งพันธมิตร Open USD, Swift ร่วมกับธนาคาร 17 แห่งจัดตั้งกลุ่มบริษัทบล็อกเชน, Circle ได้รับใบอนุญาตทรัสต์จาก OCC — ทั้งหมดนี้เกิดขึ้นในช่วงเวลาเดียวกันกับที่ขนาดของสเตเบิลคอยน์ลดลง แสดงให้เห็นว่าการเข้มงวดด้านกฎระเบียบในระยะสั้นบีบเงินทุนเชิงเก็งกำไรออกไป แต่ในขณะเดียวกันก็เร่งให้สถาบันการเงินดั้งเดิมเข้าสู่ตลาดอย่างเป็นทางการด้วยท่าทีที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบมากขึ้น ซึ่งสอดคล้องกับตรรกะที่ FINRA ออกใบอนุญาตให้ Securitize ในเส้นทาง "RWA Securitization" ในตารางที่หนึ่ง: สองเส้นทางนี้ไปสู่จุดหมายเดียวกัน ต่างก็ผลักดันอุตสาหกรรมจาก "เขตสีเทา" ไปสู่ "การดำเนินงานภายใต้ใบอนุญาต"

เส้นทางของการกำกับดูแลหลักทรัพย์มีดังนี้:

ในส่วนของการกำกับดูแลหลักทรัพย์ จำเป็นต้องกำหนดว่าหลักทรัพย์ดั้งเดิม เช่น หุ้นและหน่วยกองทุน สามารถถูกโทเคนไนซ์ได้อย่างถูกกฎหมายหรือไม่ ใครมีสิทธิ์เป็นผู้ดูแลทรัพย์สิน และสามารถจดทะเบียนซื้อขายได้ที่ไหนอย่างถูกต้องตามกฎหมาย เส้นเวลาโดยรวมมีจังหวะ "ก้าวไปสองก้าว ถอยครึ่งก้าว": คำแถลงจุดยืนของ SEC ในเดือนมกราคมเปิดประตู การอนุมัติกฎของแพลตฟอร์มซื้อขายหลักสองแห่งและการเปิดตัวล่วงหน้าของ ADGM ในเดือนมีนาคมยืนยันทิศทางเพิ่มเติม และในวันที่ 4 พฤษภาคม FINRA ออกใบอนุญาตอย่างเป็นทางการให้ Securitize ซึ่งเป็นการรับรองเชิงปฏิบัติการระดับสูงสุดในด้านการกำกับดูแลของไตรมาสนี้ — ไม่ใช่แค่ "การแสดงจุดยืน" อีกต่อไป แต่สถาบันที่ได้รับใบอนุญาตของสหรัฐฯ รายหนึ่งได้รับคุณสมบัติในการดูแลหลักทรัพย์ที่ถูกโทเคนไนซ์จริงๆ แต่ในเดือนพฤษภาคมเดียวกันนั้น SEC กลับเลื่อนกรอบการซื้อขายหุ้นโทเคนไนซ์ในวงกว้างอย่างเป็นทางการออกไป แสดงให้เห็นว่าหน่วยงานกำกับดูแลยังคงระมัดระวังเกี่ยวกับ "ระดับการเปิดกว้าง" ไม่ใช่การผลักดันไปข้างหน้าอย่างมองโลกในแง่ดีทางเดียว การเคลื่อนไหวของ CFTC ในวันที่ 29 พฤษภาคมเป็นตัวแทนของอีกเส้นทางหนึ่ง — ตลาดอนุพันธ์ดั้งเดิมที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลเปิดรับการซื้อขาย 7×24 และสินทรัพย์คริปโตอย่างแข็งขัน (Kalshi ได้รับคุณสมบัติสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบเพอร์เพชวลของ Bitcoin) ซึ่งเป็นการหลอมรวมในทิศทางตรงกันข้ามกับ "แพลตฟอร์มซื้อขายคริปโตไปขายหุ้น" เหตุการณ์ SpaceX ในเดือนมิถุนายนแม้จะไม่ได้ริเริ่มโดยหน่วยงานกำกับดูแล แต่ก็เผยให้เห็นจุดอ่อนเชิงโครงสร้างของโมเดลหุ้นโทเคนไนซ์ในปัจจุบันอย่างตรงไปตรงมาที่สุด — การที่กฎระเบียบให้ "เส้นทาง" ไม่ได้หมายความว่าอุปทานสินทรัพย์และห่วงโซ่การดูแลเบื้องหลังจะผ่านการทดสอบแรงกดดันได้แล้ว นี่คือเหตุผลที่ DTCC เลือกที่จะเริ่มโครงการนำร่องอย่างเป็นทางการในเดือนกรกฎาคม แทนที่จะรีบดำเนินการทันทีที่จุดยืนด้านกฎระเบียบชัดเจนในเดือนมกราคม: สถาบันการเงินดั้งเดิมมีความต้องการความพร้อมของโครงสร้างพื้นฐานที่สูงกว่าอย่างเห็นได้ชัดเมื่อเทียบกับแพลตฟอร์มซื้อขายคริปโต

แต่เส้นทางของ RWA ทั้งหมดเริ่มชัดเจนขึ้นเรื่อยๆ ในกระบวนการนี้ ทำให้การพัฒนาหุ้นโทเคนในภายหลังได้รับการสนับสนุนเชิงนโยบายที่ดีขึ้น

การเติบโตหลักในตลาด RWA: หุ้นโทเคน

เนื่องจากความร้อนแรงของตลาดหุ้นในช่วงสองปีที่ผ่านมา และภาวะซบเซาของตลาด Crypto RWA จึงกลายเป็นนวัตกรรมการเติบโตใหม่ที่แพลตฟอร์มซื้อขาย Crypto แสวงหา หุ้นโทเคนคือ "การเติบโตหลัก" ที่สมควรได้รับในปี 2026 แม้ขนาด存量ในตลาด RWA ทั้งหมดจะยังเล็กที่สุด (ประมาณ 2.5%) แต่เป็นเซกเมนต์ย่อยที่มีอัตราการเติบโตเร็วที่สุดและมีผู้เล่นใหม่หลั่งไหลเข้ามามากที่สุดในทั้งปี ในบทความก่อนหน้านี้เรากล่าวว่า ข้อมูลจาก rwa.xyz แสดงเพียงหนึ่งในหลายรูปแบบของหุ้นโทเคน พูดอย่างเคร่งครัด มันสามารถแยกออกได้อย่างน้อยสี่เส้นทางการดำเนินการที่มีโครงสร้างสิทธิ์และคุณสมบัติความเสี่ยงแตกต่างกันโดยสิ้นเชิง นักลงทุนไม่สามารถตัดสินคุณสมบัติของมันจากชื่อผลิตภัณฑ์เพียงอย่างเดียว:

· หุ้นจริง: แพลตฟอร์มซื้อขายพึ่งพาโครงสร้างพื้นฐานของโบรกเกอร์ เช่น Alpaca ในการถือครองจริง

นี่คือรูปแบบที่ใกล้เคียงประสบการณ์บัญชีหลักทรัพย์แบบดั้งเดิมที่สุด — แพลตฟอร์มซื้อขายไม่ได้ออกโทเคนเอง แต่ใช้ช่องทางโบรกเกอร์ที่มีใบอนุญาต ให้ผู้ใช้ซื้อและถือหุ้นจริงโดยตรง บนเชน/แอปเป็นเพียงช่องทางเข้าซื้อขาย Binance เป็นตัวแทนล่าสุดของรูปแบบนี้: ในเดือนมิถุนายน 2026 เพิ่มธุรกิจหุ้นสหรัฐแบบดั้งเดิมแยกต่างหาก โดยมีโบรกเกอร์ที่มีใบอนุญาตในอาบูดาบี Nest Trading รับผิดชอบการดำเนินการซื้อขาย Alpaca รับผิดชอบการดูแลหุ้นและการจัดการปันผล ภายในเดือนแรกเปิดตัวครอบคลุมหุ้นสหรัฐและ ETF มากกว่า 7,000 ตัว และปริมาณการซื้อขาย现货ภายใน 30 วันทะลุ 1 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ในวัน SpaceX เข้าจดทะเบียน โทเคน SPCX ที่เปิดตัวโดยแพลตฟอร์มเช่น Backpack Securities, Sunrise DeFi ก็ใช้รูปแบบนี้เช่นกัน — โทเคนแต่ละตัวสอดคล้องแบบหนึ่งต่อหนึ่งกับหุ้น SpaceX จริงที่เก็บไว้กับโบรกเกอร์ในสหรัฐ

· หุ้นโทเคน: รูปแบบการห่อหุ้มสังเคราะห์ เช่น xStock/Ondo/Securitize

นี่คือรูปแบบแรกสุดของหุ้นโทเคน และเป็นรูปแบบที่มีขนาดใหญ่ที่สุดและมีผู้เล่นหนาแน่นที่สุดในปัจจุบัน ลักษณะสำคัญคือผู้ออกใช้หุ้นจริง 1:1 เก็บไว้เต็มจำนวนเป็นหลักประกัน และออกโทเคนบนเชนที่แทนตราสารหนี้:

1, xStock (Backed Finance / Kraken): เปิดตัวในเดือนมิถุนายน 2025 โดย Backed Assets (JE) Limited ผู้ออกสินทรัพย์ที่จดทะเบียนในสวิตเซอร์แลนด์เป็นผู้ออก ผลิตภัณฑ์ทั้งหมดมีหุ้นจริงเก็บไว้เต็มจำนวนเป็นหลักประกัน ภายใน 8 เดือนหลังเปิดตัว ปริมาณการซื้อขายสะสมทั่วตลาดทะลุ 25 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เป็นแพลตฟอร์มหุ้นโทเคนที่มีปริมาณการซื้อขายสูงสุดในปัจจุบัน ครอบคลุมหุ้นและ ETF มากกว่า 60 ตัว โดยหุ้น Tesla เพียงตัวเดียวคิดเป็นมากกว่าหนึ่งในสี่ของมูลค่าการดูแลทั้งหมด

2. Ondo Finance (Global Markets): เปิดตัวในเดือนกันยายน 2025 ครอบคลุมหุ้นสหรัฐฯ และ ETF มากกว่า 260 ตัว (รวมถึง SPY, QQQ, NVDA, TSLA เป็นต้น) ภายในวันที่ 11 พฤษภาคม 2026 มูลค่ารวมที่ถูกล็อก (TVL) ทะลุ 1 พันล้านดอลลาร์เป็นรายแรก กลายเป็นแพลตฟอร์มหุ้นโทเคนไนซ์รายแรกที่บรรลุ里程碑นี้ ครองส่วนแบ่งตลาดมากกว่า 70% ของทั้งเซกเตอร์ มูลค่าการซื้อขายสะสมประมาณ 1.8 หมื่นล้านดอลลาร์ ในเดือนมิถุนายน 2026 ได้เปิดตัวผลิตภัณฑ์แบบแยกการดูแล (standalone custody) สำหรับผู้ใช้ที่ปฏิบัติตามกฎระเบียบในสหรัฐฯ เพิ่มเติม โดยนำ IVV, Micron ฯลฯ เข้าสู่โหมดการเข้าถึงที่มีการกำกับดูแลที่ชัดเจนยิ่งขึ้น

3. Securitize: แพลตฟอร์มโทเคนไนซ์ที่มีขนาดการจัดการสูงสุดในตลาดทั้งหมด (ประมาณ 3.5 พันล้านดอลลาร์) ผลงาน代表作คือกองทุน BUIDL ของ BlackRock แตกต่างจาก xStock และ Ondo ที่ "ห่อหุ้มหุ้นของผู้อื่น" Securitize นำหุ้นสามัญที่ออกใหม่ของตนเองมาโทเคนไนซ์บนเชนโดยตรง ในเดือนกรกฎาคม 2026 การถือครองโทเคนไนซ์ของบริษัทเคยขึ้นแท่นอันดับหนึ่งของหุ้นโทเคนไนซ์ทั้งหมดด้วยมูลค่า 270.6 ล้านดอลลาร์ โดยมียอดโอนบนเชนต่อเดือนสูงถึง 8.47 พันล้านดอลลาร์ (เพิ่มขึ้น 92.77% เมื่อเทียบรายเดือน)

· สัญญา Perpetual RWA บนเชน: ตราสารอนุพันธ์สังเคราะห์ที่ไม่ต้องมีการดูแล

กลไก HIP-3 ของ HyperliquidX เป็นตัวแทน ซึ่งเป็นตลาดตราสารอนุพันธ์สังเคราะห์แบบไม่ต้องขออนุญาตโดยสมบูรณ์ — ตราบใดที่มีการ报价จาก Oracle ที่เชื่อถือได้ สินทรัพย์ใดก็ตาม (สินค้าโภคภัณฑ์ หุ้น ฯลฯ) ก็สามารถมีตลาดสัญญา Perpetual ที่สอดคล้องกันได้ภายในไม่กี่ชั่วโมง โดยไม่ต้องผ่านกระบวนการสร้างโครงสร้างทางกฎหมายที่ใช้เวลาหลายเดือนเหมือนการออกหุ้นโทเคนไนซ์ แตกต่างจากความเสี่ยง "ผู้ออกและผู้ดูแล" ที่ xStock และ Ondo เผชิญ สัญญา Perpetual RWA บนเชนต้องเผชิญกับ "ความเสี่ยงจาก Oracle และการชำระบัญชี" — ข้อมูลราคาต้องแม่นยำ หลักประกันต้องเพียงพอ มิฉะนั้นสถานะจะหายไปอย่างถาวร trade.xyz เป็นผู้เล่นรายใหญ่ที่สุดในด้านนี้ในปัจจุบัน

· สัญญา Perpetual RWA บน CEX: สัญญา Perpetual สินทรัพย์ดั้งเดิมบนแพลตฟอร์มซื้อขายแบบรวมศูนย์

นี่คือตัวแปรใหม่ที่เติบโตเร็วที่สุดในสี่รูปแบบปัจจุบัน และเป็นตัวแปรสำคัญที่สุดของไตรมาสนี้ — แพลตฟอร์มซื้อขายแบบรวมศูนย์นำเสนอสัญญา Perpetual ที่ติดตามราคาสินทรัพย์ดั้งเดิม เช่น หุ้น สินค้าโภคภัณฑ์ และฟอเร็กซ์ โดยตรง ชำระด้วย USDT เลเวอเรจสูงสุด 20 เท่า ซื้อขายได้ 7×24 ชั่วโมง ตามสถิติของ CoinDesk Research ตั้งแต่ปี 2026 เป็นต้นมา ปริมาณการซื้อขายที่เกี่ยวข้องกับ RWA ที่แพลตฟอร์มซื้อขายคริปโตประมวลผลใกล้แตะ 1 ล้านล้านดอลลาร์ โดยประมาณ 60.9% มาจาก Binance เพียงรายเดียว ปริมาณการซื้อขาย Perpetual RWA โดยรวมเพิ่มขึ้นอย่างก้าวกระโดดจาก 1.237 หมื่นล้านดอลลาร์ในไตรมาสสี่ของปี 2025 เป็น 2.03 แสนล้านดอลลาร์ในไตรมาสสองของปี 2026 คิดเป็นอัตราการเติบโตรายไตรมาสถึง 20 เท่า โดยขับเคลื่อนหลักจากการซื้อขายสินค้าโภคภัณฑ์บน Binance, Hyperliquid และ Pyth Network รูปแบบนี้จะอธิบายรายละเอียดร่วมกับสายผลิตภัณฑ์เฉพาะของ Binance

ในบรรดาโมเดลการแปลงหุ้นเป็นโทเค็นสี่รูปแบบในปัจจุบัน ปริมาณของสัญญาถาวร RWA นั้นมากกว่าอีกสามประเภทอย่างมาก

สายผลิตภัณฑ์ RWA เจ็ดสายภายใต้ระบบนิเวศของ Binance

เพื่อให้เข้าใจถึงน้ำหนักที่แท้จริงของผลิตภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับ RWA ในธุรกิจโดยรวมของแพลตฟอร์มซื้อขายคริปโต วิธีที่ตรงที่สุดคือการนำผลิตภัณฑ์เหล่านั้นมาเปรียบเทียบเชิงปริมาณภายในเมทริกซ์ผลิตภัณฑ์ของแพลตฟอร์มซื้อขายเดียวกัน Binance เป็นแพลตฟอร์มซื้อขายที่มีการวางแผน RWA/TradFi เชิงรุกมากที่สุดและมีการเปิดเผยข้อมูลค่อนข้างครบถ้วนที่สุดในปัจจุบัน อีกทั้งยังเป็นแพลตฟอร์มซื้อขายคริปโตที่มีสภาพคล่องลึกที่สุดในโลก ดังนั้นการใช้ Binance เป็นตัวอย่างในการเปรียบเทียบภายใต้กรอบเดียวจึงมีความเป็นตัวแทนสูง

แม้ว่าสัญญาถาวร RWA (TradFi) จะมีการเติบโตแบบก้าวกระโดดจากศูนย์สู่ระดับเฉลี่ยรายเดือนหลายแสนล้านดอลลาร์ในช่วงครึ่งปีที่ผ่านมา แต่ขนาดที่แท้จริงของมันเมื่อเทียบกับธุรกิจคริปโตดั้งเดิมของ Binance (สปอต สัญญาถาวรแบบ U-margin/Margin-coin) ยังคงต่ำกว่าอยู่ 1-2 ลำดับขนาด — ปริมาณการซื้อขายรายเดือนของสัญญาถาวรแบบ U-margin ของ Binance อยู่ในระดับหลายแสนล้านถึงล้านล้านดอลลาร์ตลอดทั้งปี ซึ่งมากกว่าจุดสูงสุดของสัญญาถาวร TradFi ถึง 4-5 เท่า "หุ้นสปอตจริง" และ "bStocks" ซึ่งเป็นสองสายผลิตภัณฑ์ใหม่ล่าสุด ยังมีขนาดเล็กกว่าสัญญาถาวร RWA อีก 1-2 ลำดับขนาด และยังอยู่ในช่วงเริ่มต้นที่สุดของการบ่มเพาะธุรกิจ

แต่การเปรียบเทียบอัตราการเติบโตกลับเล่าเรื่องราวที่แตกต่างอย่างสิ้นเชิง สัญญาถาวร TradFi ของ Binance เปิดตัวเมื่อวันที่ 28 มกราคม 2026 โดยในสัปดาห์แรกมีปริมาณการซื้อขายเพียงไม่กี่ร้อยล้านดอลลาร์ ภายในสองเดือนปริมาณการซื้อขายสะสมทะลุ 153,000 ล้านดอลลาร์ และในไตรมาสแรกมีส่วนแบ่งตลาด 62.7% เข้าสู่เดือนพฤษภาคม ปริมาณการซื้อขายรายสัปดาห์พุ่งถึง 60,300 ล้านดอลลาร์ คิดเป็น 10.3% ของปริมาณการซื้อขายสัญญาถาวรทั้งหมดบนแพลตฟอร์ม ถึงเดือนมิถุนายน Binance ครองส่วนแบ่ง 80% ของตลาดสัญญาถาวรหุ้นบน CEX และในเดือนนั้นปริมาณการซื้อขายรายสัปดาห์ของอนุพันธ์หุ้นบน CEX ทำสถิติสูงสุดใหม่ที่ 11,600 ล้านดอลลาร์ สอดคล้องกับการระเบิดของสัญญาถาวร Pre-IPO — สัญญา Pre-IPO ของ SpaceX ครองส่วนแบ่งตลาด 65% ภายในหนึ่งสัปดาห์หลังเปิดตัว โดยมีปริมาณการซื้อขายสะสม 400 ล้านดอลลาร์ สัญญา Pre-IPO ของ OpenAI เปิดตัวเพียงสองวัน 85% ของปริมาณการซื้อขายทั้งตลาดเกิดขึ้นบน Binance สายธุรกิจที่เมื่อครึ่งปีก่อนยังเป็นศูนย์ ปัจจุบันสามารถคิดเป็นหนึ่งในสิบของปริมาณการซื้อขายสัญญาถาวรทั้งหมดบนแพลตฟอร์ม ความเร็วเช่นนี้ยากที่จะหาตัวอย่างในประวัติศาสตร์การบ่มเพาะผลิตภัณฑ์ของสถาบันการเงินแบบดั้งเดิมใดๆ

เพื่อแสดงการเพิ่มขึ้นของข้อมูล RWA Perp อย่างชัดเจนยิ่งขึ้น เราจะนำข้อมูลของ CEX และ DEX ที่ใหญ่ที่สุดในวงการคริปโตมาเปรียบเทียบกัน (alpha และ bstock/หุ้นยังไม่มี API สำหรับการส่งออกข้อมูลในขณะนี้)

สถิติปริมาณการซื้อขายรายเดือนของ Crypto และ RWA ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 ระหว่าง Binance และ Hyperliquid (จาก API ของ Binance และ Hyperliquid)

ข้อมูลสถิติปริมาณการซื้อขายรายเดือนของ Crypto และ RWA ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2026 ระหว่าง Binance และ Hyperliquid

จากการเปรียบเทียบที่เห็นได้ชัดข้างต้น เราพบข้อสรุปหลายประการดังนี้:

1. ตลาดสปอต Crypto ได้รับผลกระทบจากตลาดหุ้นสหรัฐฯ มากที่สุด โดยเดือนพฤษภาคมเมื่อเทียบกับเดือนมกราคมลดลงสูงถึง 40%

2. สัญญาแบบ U-margined ของ Crypto ได้รับผลกระทบจากตลาดหุ้นสหรัฐฯ น้อยกว่าตลาดสปอต โดยข้อมูลเมื่อเทียบรายปีลดลง 18% เบื้องหลังนี้สะท้อนให้เห็นว่าผู้เล่นที่ยังคงอยู่ใน Crypto กลายเป็นนักพนันมากขึ้น

3. RWA DEX ที่มี trade.xyz เป็นตัวแทน และ RWA CEX ที่มี Binance เป็นตัวแทน ต่างมีอัตราการเติบโตของข้อมูลในสัญญา RWA perp อย่างชัดเจนมาก โดย trade.xyz มีการเติบโตของข้อมูลในช่วงครึ่งปีแรกสูงถึง 4 เท่า ในขณะที่ Binance มีการเติบโตแบบเลขชี้กำลัง อาศัยความได้เปรียบด้านฐานผู้ใช้ของแพลตฟอร์ม ทำให้ปริมาณการซื้อขายปัจจุบันแซงหน้า trade.xyz แล้ว และข้อมูล RWA ของ Binance ถูกสร้างขึ้นจากคู่การซื้อขายเพียง 90 คู่เท่านั้น ในขณะที่ช่วงเวลาเดียวกันในเดือนมิถุนายน Binance มีคู่การซื้อขายสัญญาแบบ U-margined จำนวน 588 คู่

4. ช่วงเวลาที่ Crypto ได้รับผลกระทบหนักที่สุดได้ผ่านพ้นไปแล้ว จากข้อมูลพบว่าตลาด Crypto กำลังฟื้นตัวอย่างช้าๆ ในขณะนี้

ปริมาณการโอนรายสัปดาห์ของหุ้นที่ถูกแปลงเป็นโทเค็น (rwa.xyz)

ในขณะเดียวกัน โทเค็นบนเชนก็แสดงข้อมูลการเติบโตที่คล้ายคลึงกัน จาก 408M ในช่วงต้นปี 26 ไปจนถึง 3982M ในกลางเดือนมิถุนายนปี 26 และเมื่อรวมกับข้อมูลในแผนภูมิข้างต้น เรากล้าที่จะตั้งสมมติฐานว่า ตลอดปี 2026 Crypto ได้รับผลกระทบจากตลาดหุ้นสหรัฐฯ อย่างต่อเนื่อง ไม่ว่าจะเป็นมูลค่าของสินทรัพย์อ้างอิงและความสอดคล้องกับกฎระเบียบของตลาด หรือความเก็งกำไรและอัตราการเพิ่มขึ้นของราคา โทเค็นถูกทิ้งห่างจากหุ้นกลุ่มแนวคิด AI ของสหรัฐฯ ทั้งสิ้น แต่ผลกระทบนี้ถึงจุดสูงสุดในข้อมูลเดือนมิถุนายนปี 2026 เรามองว่าหากตลาด Crypto ไม่เกิดปัจจัยลบใหม่ขึ้นมาเอง เมื่อเทียบกับผลกระทบจากตลาดหุ้นสหรัฐฯ จุดนี้จะเป็นจุดต่ำสุด

สำหรับหุ้นแบบโทเคนไนซ์ การคาดการณ์ของเราคือ:

1. โมเดลหุ้นแบบโทเคนไนซ์ เนื่องจากการขาดความได้เปรียบด้านช่องทางเข้าถึง โซลูชันเดิมอย่าง xStock และ Ondo อาจถูกเบียดโดยโซลูชัน bstock ของ Binance ในการแข่งขันช่วงถัดไป ขณะเดียวกันเนื่องจากปัญหาสภาพคล่อง มันก็จะพัฒนาได้ช้ากว่าโซลูชันอื่นๆ ด้วยเช่นกัน

2. โมเดลหุ้นจริง เนื่องจากความได้เปรียบด้านช่องทางเข้าถึง จะค่อยๆ เข้ามาแทนที่โมเดลหุ้นแบบโทเคนไนซ์ และรักษาการเติบโตอย่างมั่นคง

3. โมเดล RWA Perp ไม่ว่าจะเป็น CEX หรือ DEX แพลตฟอร์มซื้อขายจะไม่ยอมละทิ้งเค้กชิ้นใหญ่ที่สุดที่มีศักยภาพในการเติบโต และจะยังคงทุ่มทรัพยากรลงไปอย่างต่อเนื่อง ตามอัตราการเติบโตในปัจจุบัน คาดว่าจะ追上ขนาดตลาดของ crypto perp ได้ในไม่ช้า

สรุป

ในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 สถานการณ์ของตลาดคริปโตสามารถสรุปได้ในประโยคเดียว: แรงกระแทกภายนอกหลายทิศทาง การย้ายศูนย์กลางภายใน

ในระดับมหภาค การเปลี่ยนผู้นำของเฟดไม่ได้นำเพียงแค่การพลิกกลับของจุดยืนจากการลดดอกเบี้ยเป็นการขึ้นดอกเบี้ย แต่ยังเป็นการ重构กรอบการสื่อสารนโยบาย ความสามารถในการคาดการณ์เส้นทางอัตราดอกเบี้ยลดลงอย่างมีนัยสำคัญ สงครามสหรัฐฯ-อิหร่านและการปิดช่องแคบฮอร์มุซทำให้เงินเฟ้อแบบช็อกอุปทานไม่สามารถแก้ไขได้ด้วยการขึ้นดอกเบี้ย แต่ก็บีบให้เฟดไม่สามารถเปลี่ยนเป็นจุดยืนผ่อนคลายได้ ทั้งสองปัจจัยซ้อนทับกัน ทำให้สภาพแวดล้อมการกำหนดราคาสินทรัพย์คริปโตในครึ่งปีแรกมีความผันผวนอย่างรุนแรง

ในระดับ AI การพัฒนาเทคโนโลยียังคงรวดเร็ว แต่การเล่าเรื่องของเงินทุนได้เปลี่ยนจาก "ผู้นำชิป AI + ชั้นแอปพลิเคชันซอฟต์แวร์ + ผู้ให้บริการคลาวด์" ไปเป็น "จุดคอขวดในห่วงโซ่อุปทานฮาร์ดแวร์ เช่น สตอเรจ/PCB" หุ้นของผู้ให้บริการคลาวด์ขนาดใหญ่พิเศษที่ทุ่มเงินมากที่สุดกลับไม่ปรับขึ้น ตลาดเริ่มตั้งคำถามว่า "การเผาเงินจะให้ผลตอบแทนได้จริงหรือไม่" มหา IPO สามรายรวมระดมทุนกว่า 2 แสนล้านดอลลาร์ ขาดทุนมหาศาลกำลังจะเผชิญการตรวจสอบอย่างเปิดเผยจากตลาดสาธารณะ กระแส AI ในตลาดหุ้นกำลังเปลี่ยนจากช่วงเติบโตสูงเข้าสู่ช่วงกดดัน ซึ่งหมายความว่าผลการดูดซับเงินทุนของ AI ต่อตลาดคริปโต จุดแข็งที่สุดอาจผ่านพ้นไปแล้ว

ในระดับคริปโต RWA กลายเป็นสินทรัพย์ประเภทเดียวในไตรมาสนี้ที่ยังคงมีกระแสเงินทุนไหลเข้าสุทธิ: ขนาด RWA บนเชนขยายจาก 21.6 พันล้านดอลลาร์ต้นปีเป็น 33 พันล้านดอลลาร์ ขณะที่ TVL ของ DeFi ในช่วงเวลาเดียวกันลดลงจาก 115 พันล้านดอลลาร์เหลือ 70 พันล้านดอลลาร์ ในสี่โมเดลหุ้นแบบโทเคนไนซ์ ปริมาณของ RWA Perp สูงกว่าอีกสามประเภทมาก — Binance TradFi Perp ใช้เวลาเพียงครึ่งปีก็คิดเป็นหนึ่งในสิบของปริมาณการซื้อขาย Perp ทั้งหมดบนแพลตฟอร์ม ขณะที่ปริมาณการซื้อขาย TradFi ของ Hyperliquid คิดเป็นครึ่งหนึ่งของแพลตฟอร์มทั้งหมด อุตสาหกรรมคริปโตไม่สามารถรักษาความต้องการเงินทุนสำหรับ "เหรียญ" ได้ แต่กลับรับความต้องการของเงินทุนสำหรับ "ช่องทางซื้อขายสินทรัพย์แบบดั้งเดิม" ได้

ความเห็นพื้นฐานของเราคือ: ในแง่ของผลกระทบจากหุ้นสหรัฐฯ ต่อตลาดคริปโต ข้อมูลเดือนมิถุนายน 2026 มีแนวโน้มสูงที่จะเป็นจุดต่ำสุด; หากตลาดไม่เกิดปัจจัยลบใหม่ การฟื้นตัวอาจเริ่มเกิดขึ้นอย่างช้าๆ แล้ว

ลิงก์ต้นฉบับ

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia