คืนเดียวที่ตัวเลขการจ้างงานนอกภาคเกษตรตัดอัตราโอกาสการขึ้นดอกเบี้ยลง แล้วการลดดอกเบี้ยยังขาดเงื่อนไขอะไรอีก

TL;DR

· จำนวนการจ้างงานนอกภาคเกษตรของสหรัฐฯ ในเดือนกรกฎาคมลดลง 23,000 ตำแหน่ง ค่าก่อนหน้าถูกปรับลดลงอย่างมาก ทำให้ความคาดหวังในการขึ้นดอกเบี้ยต่อในเดือนกันยายนลดลงอย่างชัดเจน

· ความเห็นที่แตกต่างในตลาดคือ ตลาดแรงงานสหรัฐฯ กำลังเข้าสู่ภาวะถดถอย หรือเข้าสู่สมดุลที่อ่อนแอแบบการจ้างงานต่ำและการเลิกจ้างต่ำ

· สินทรัพย์ที่เกี่ยวข้อง: DXY, อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ, ฟิวเจอร์สอัตราดอกเบี้ย Fed, ทองคำ, REITs, สินทรัพย์คริปโต, หุ้นกลุ่มเติบโตของสหรัฐฯ

รายงานการจ้างงานเดือนกรกฎาคมที่เผยแพร่โดยสำนักงานสถิติแรงงานสหรัฐฯ เมื่อวันที่ 7 สิงหาคม ได้ทำให้ความคาดหวังนโยบายของเฟดในเดือนกันยายนกลับมาสับสนอีกครั้ง จำนวนการจ้างงานนอกภาคเกษตรในเดือนกรกฎาคมลดลง 23,000 ตำแหน่ง ซึ่งต่ำกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้เดิมว่าจะเพิ่มขึ้น 80,000 ถึง 95,000 ตำแหน่งอย่างมาก

ที่น่าสะเทือนใจยิ่งกว่าคือการปรับแก้ค่าก่อนหน้า การจ้างงานใหม่ในเดือนพฤษภาคมถูกปรับลดจาก 129,000 เป็น 63,000 ตำแหน่ง เดือนมิถุนายนถูกปรับลดจาก 57,000 เป็น 20,000 ตำแหน่ง รวมปรับลดลง 103,000 ตำแหน่ง หลังการปรับแก้ ค่าเฉลี่ยการจ้างงานใหม่ต่อเดือนในช่วงสามเดือนที่ผ่านมาอยู่ที่ประมาณ 20,000 ตำแหน่ง

ปฏิกิริยาแรกของตลาดตรงไปตรงมา อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ปรับตัวลง ดอลลาร์อ่อนค่า ฟิวเจอร์สอัตราดอกเบี้ยถูกประเมินราคาใหม่ แม้คำอธิบายเกี่ยวกับความน่าจะเป็นในเดือนกันยายนจากเทอร์มินัลและสื่อต่างๆ จะไม่ตรงกันทั้งหมด แต่ทิศทาง是一致的: แรงกดดันในการขึ้นดอกเบี้ยต่อลดลงอย่างชัดเจน และในบางช่วงเวลาตลาดเริ่มรวมความเป็นไปได้ของการลดดอกเบี้ยเข้าไปด้วย

รายงานฉบับนี้ไม่ได้ผลักดันเศรษฐกิจสหรัฐฯ เข้าสู่เรื่องเล่าภาวะถดถอยโดยตรง จำนวนการจ้างงานกลายเป็นลบ แต่อัตราการว่างงานกลับลดลงจาก 4.2% เป็น 4.1% มัน更像是先打掉了「美联储必须继续加息」这条交易线，至于暂停能否升级成降息，还要等通胀和下一轮就业数据确认。

การจ้างงานที่อ่อนแอทำให้เหตุผลในการขึ้นดอกเบี้ยลดลงก่อน

ผลกระทบของตัวเลขการจ้างงานนอกภาคเกษตรเดือนกรกฎาคม มาจากการที่มันเปลี่ยนลำดับความสำคัญของความเสี่ยงของเฟดอย่างกะทันหัน ก่อนหน้านี้ อัตราเงินเฟ้อยังสูงกว่าเป้าหมาย 2% แรงกดดันด้านอุปทานจากพลังงานยังคงมีอยู่ และเจ้าหน้าที่ภายในก็ไม่เห็นพ้องกัน ในการประชุม FOMC เมื่อวันที่ 29 กรกฎาคม เฟดลงมติ 9 ต่อ 3 ให้คงอัตราดอกเบี้ยที่ 3.50% ถึง 3.75% โดยผู้คัดค้านสามคนสนับสนุนให้ขึ้นดอกเบี้ย 25 จุดพื้นฐาน

ดังนั้น การประชุมเดือนกันยายนจึงไม่ใช่จุดพักที่ง่ายดาย เมื่อการจ้างงานที่อ่อนแอและการปรับลดค่าก่อนหน้าปรากฏขึ้นพร้อมกัน เทรดเดอร์จำเป็นต้องประเมินความเสี่ยงด้านนโยบายใหม่ สำหรับเศรษฐกิจสหรัฐฯ ในสภาพแวดล้อมอัตราดอกเบี้ยสูง การที่ค่าเฉลี่ยการจ้างงานใหม่ต่อเดือนสามเดือนลดลงเหลือประมาณ 20,000 ตำแหน่ง ก็เพียงพอที่จะทำให้เหตุผลในการขึ้นดอกเบี้ยต่ออ่อนแอลง

ฟิวเจอร์สอัตราดอกเบี้ยกองทุนกลางสามารถเข้าใจได้ว่าเป็นราคาเรียลไทม์ที่ตลาดใช้เงินเดิมพันกับการเคลื่อนไหวขั้นต่อไปของเฟด สิ่งที่มันสื่อตอนนี้ไม่ใช่ "การลดดอกเบี้ยถูกกำหนดแล้ว" แต่เป็น "การขึ้นดอกเบี้ยต่อไม่ใช่เรื่องง่ายอีกต่อไป" ความแตกต่างนี้สำคัญมากต่อการกำหนดราคาสินทรัพย์

สินทรัพย์ที่ไวต่ออัตราดอกเบี้ยจะตอบสนองก่อน พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ และ REITs มักได้ประโยชน์จากอัตราผลตอบแทนที่ลดลง ทองคำ สินทรัพย์คริปโต และหุ้นเติบโตก็จะได้รับการหนุนระยะสั้นเมื่อดอลลาร์อ่อนค่าและอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงปรับตัวลง แต่การดีดตัวแบบนี้ส่วนใหญ่มาจากการปรับคาดการณ์เส้นทางนโยบาย ไม่ได้หมายความว่ากำไรของบริษัท รายได้ของครัวเรือน หรืออุปสงค์ในเครือข่ายบล็อกเชนจะปรับตัวดีขึ้นพร้อมกันแล้ว

การลดลงของอัตราการว่างงานต้องแยกดูให้ละเอียด

การที่การจ้างงานลดลงและอัตราการว่างงานลดลงพร้อมกัน หัวใจสำคัญอยู่ที่อัตราการมีส่วนร่วมในกำลังแรงงาน อัตราการมีส่วนร่วมในกำลังแรงงานหมายถึงสัดส่วนของประชากรวัยทำงานที่กำลังทำงานหรือ actively หางานอยู่ เมื่ออัตรานี้ลดลง อัตราการว่างงานอาจถูกกดให้ต่ำลง เพราะคนที่เลิกหางานบางส่วนจะไม่ถูกนับเป็นผู้ว่างงานอีกต่อไป

อัตราการมีส่วนร่วมในกำลังแรงงานของสหรัฐฯ ในเดือนกรกฎาคมลดลงเหลือ 61.4% ทำให้อัตราการว่างงานที่ 4.1% ไม่สามารถตีความง่ายๆ ว่า "ตลาดแรงงานยังแข็งแกร่ง" ได้ เช่นเดียวกัน ตัวเลขการจ้างงานนอกภาคเกษตรที่ติดลบในเดือนเดียวก็ไม่เพียงพอที่จะสรุปได้ทันทีว่า "สหรัฐฯ เข้าสู่ภาวะถดถอยแล้ว"

สิ่งที่ต้องสังเกตตอนนี้คือปลายทั้งสองด้านของตลาดแรงงานจะอ่อนแอลงพร้อมกันหรือไม่ ด้านหนึ่งคือการจ้างงานของบริษัทชะลอตัวลง อีกด้านหนึ่งคืออุปทานแรงงานก็หดตัวเช่นกัน หากทั้งสองฝ่ายชะลอตัวพร้อมกัน จะเกิดสถานะที่ไม่ปกติ: ตำแหน่งงานใหม่มีน้อยมาก แต่ อัตราการว่างงานไม่ได้เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว

นี่คือจุดยากของการตั้งราคาในรอบนี้ ข้อมูลเพียงพอที่จะทำให้ตลาดถอนตัวจากการเทรดที่คาดว่าเฟดจะขึ้นดอกเบี้ยแบบ aggressive แต่ยังไม่เพียงพอที่จะจุดชนวนการเทรดแบบ recession เต็มรูปแบบ การเทรดแบบ recession จริงๆ มักต้องเห็นอัตราการว่างงานเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง รายได้แย่ลง และอุปสงค์หดตัว ไม่ใช่แค่พึ่งพาการจ้างงานนอกภาคเกษตรติดลบในเดือนเดียว

สมดุลที่อ่อนแอจำกัดการคาดการณ์ภาวะถดถอย

ประธานเฟดริชมอนด์ Tom Barkin เคยเสนอกรอบแนวคิดที่มีประโยชน์: การจ้างงานต่ำไม่ได้แปลงเป็นอัตราการว่างงานที่เพิ่มขึ้นทันที อาจเป็นเพราะการเติบโตของอุปทานแรงงานก็ชะลอตัวลงเช่นกัน ในการกล่าวสุนทรพจน์เมื่อเดือนกุมภาพันธ์ปีนี้ เขากล่าวว่าปัจจัยต่างๆ เช่น การชะลอตัวของการย้ายถิ่นสุทธิ และการสูงวัยของประชากร จะทำให้อุปทานและอุปสงค์แรงงานชะลอตัวพร้อมกัน

เมื่อใช้กรอบนี้มองตัวเลขการจ้างงานนอกภาคเกษตรเดือนกรกฎาคม สิ่งที่ตลาดเห็นไม่ใช่แค่ "บริษัทไม่จ้างคน" แต่อาจสอดคล้องกับสมดุลที่อ่อนแอแบบจ้างน้อย เลย์ออฟน้อย: บริษัทขยายตัวอย่างระมัดระวัง แต่ยังไม่มีการเลิกจ้างครั้งใหญ่ และอุปทานแรงงานก็ไม่ได้เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว

อีกคำอธิบายหนึ่งมาจากแนวคิดเรื่องผลิตภาพ มีมุมมองในตลาดว่า AI ระบบอัตโนมัติ และการลงทุนด้านทุนอาจเพิ่มผลผลิตต่อพนักงาน ทำให้บางบริษัทใช้คนน้อยลงเพื่อผลิตผลงานเท่าเดิมหรือมากกว่า ตรรกะนี้สามารถหนุนจินตนาการของหุ้นเทคโนโลยีและวัฏจักรผลิตภาพได้ แต่ตอนนี้เหมาะที่จะเป็นสมมติฐานระยะยาวมากกว่า ไม่สามารถพิสูจน์ได้โดยตรงว่าการจ้างงานที่ติดลบในเดือนกรกฎาคมเกิดจาก AI

กรอบทั้งสองนี้ร่วมกันจำกัดไม่ให้ตลาด extrapolate ตัวเลขการจ้างงานที่อ่อนแอเป็นแบบเส้นตรงไปสู่ hard landing การที่บริษัทไม่จ้างคน อาจเป็นเพราะอุปสงค์อ่อนแอ หรืออาจเป็นเพราะอุปทานไม่เพียงพอ การแทนที่ด้วยระบบอัตโนมัติ และการควบคุมต้นทุนร่วมกัน อย่างแรกจะผลักดันให้การเทรดคาดการณ์ลดดอกเบี้ยร้อนแรงขึ้น อย่างหลังแค่ลดความจำเป็นในการขึ้นดอกเบี้ยต่อเท่านั้น

ความขัดแย้งภายในธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) จะไม่หายไปเพียงเพราะรายงานการจ้างงานฉบับหนึ่ง กลุ่มที่ให้ความสำคัญกับเงินเฟ้อเป็นอันดับแรกยังคงเน้นย้ำว่าแรงกดดันด้านราคาและแรงกระแทกด้านอุปทานยังไม่หมดไปอย่างสิ้นเชิง การอ่อนตัวของตลาดแรงงานอาจเปลี่ยนความน่าจะเป็นในการขึ้นดอกเบี้ยเดือนกันยายน แต่ไม่สามารถแทนที่หลักฐานด้านเงินเฟ้อได้

เงินเฟ้อจะเป็นตัวกำหนดว่าการหยุดชะงักจะเปลี่ยนเป็นการลดดอกเบี้ยได้หรือไม่

สถานะตลาดที่สมเหตุสมผลกว่าในตอนนี้ คือการเปลี่ยนจากการเทรดการขึ้นดอกเบี้ยต่อในเดือนกันยายน ไปสู่การเทรดความน่าจะเป็นของการหยุดชะงักที่เพิ่มขึ้น ระหว่างการหยุดชะงักและการลดดอกเบี้ย ยังมีระยะห่างของข้อมูลอีกช่วงหนึ่ง

หากดัชนี CPI เดือนสิงหาคมยังคงแสดงให้เห็นถึงความเหนียวแน่นของเงินเฟ้อ โดยเฉพาะราคาบริการและแรงกดดันด้านค่าจ้างที่ไม่คลี่คลายลงอีก เฟดอาจยังคงรักษาท่าทีเชิงเหยี่ยว (hawkish) ไว้ แม้จะไม่ขึ้นดอกเบี้ย ก็สามารถกดดันอุปสงค์ได้ด้วยการคงอัตราดอกเบี้ยสูงไว้เป็นระยะเวลานานขึ้น ในกรณีนั้น การร่วงลงของดอลลาร์และอัตราผลตอบแทนอาจถูกฟื้นฟูบางส่วน

หากรายงานการจ้างงานนอกภาคเกษตรฉบับถัดไปยังคงอ่อนแอต่อเนื่อง ค่าตัวเลขก่อนหน้าถูกปรับลดลงอีกครั้ง และในขณะเดียวกันเงินเฟ้อยืนยันการชะลอตัว การเทรดการหยุดชะงักจึงอาจยกระดับเป็นเส้นทางการลดดอกเบี้ยที่ชัดเจนยิ่งขึ้น ถึงตอนนั้น สิ่งที่ตลาดต้องเห็นไม่ใช่แค่ความน่าจะเป็นของการขึ้นดอกเบี้ยเดือนกันยายนที่ลดลง แต่ยังรวมถึงการเลื่อนเวลาการลดดอกเบี้ยครั้งแรกให้เร็วขึ้น การขยายขนาดการลดดอกเบี้ยสะสมในอนาคตที่มากขึ้น และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้นของสหรัฐฯ ที่ปรับตัวลงอย่างต่อเนื่อง

สัญญาณหลักที่รายงานการจ้างงานเดือนกรกฎาคมมอบให้กับนักลงทุน คือความแน่นอนของการเทรดการขึ้นดอกเบี้ยถูกทำลายลง ยังไม่มีการตอบคำถามว่าสหรัฐฯ กำลังมุ่งสู่ภาวะถดถอยของอุปสงค์ หรือเข้าสู่สมดุลที่อ่อนแอซึ่งมีการจ้างงานต่ำ การเลิกจ้างต่ำ และพึ่งพาผลผลิตในการรักษาการเติบโต รายงาน CPI และการจ้างงานรอบถัดไป จะเป็นตัวกำหนดว่าการดีดตัวของสินทรัพย์เสี่ยงรอบนี้เป็นเพียงการปรับอัตราต่อรองเชิงนโยบาย หรือสามารถพัฒนาไปสู่การเปลี่ยนระดับการกำหนดราคาที่ใหญ่ขึ้นได้

ยินดีต้อนรับสู่ชุมชนทางการของ BlockBeats:

กลุ่ม Telegram สมัครสมาชิก: https://t.me/theblockbeats

กลุ่ม Telegram พูดคุย: https://t.me/BlockBeats_App

บัญชี Twitter ทางการ: https://twitter.com/BlockBeatsAsia